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無形資產證券化范文1
20世紀70年代，美國投資銀行家萊維斯?S?瑞尼爾首先定義和使用了資產證券化的概念。資產證券化是指股權或債權憑證的出售，該股權或債權憑證代表了一種獨立的、有收入流的財產或財產的集合中的所有權利益或由其所擔保，這種交易被架構為減少或重新分配在擁有或出借這些基本財產時的風險，以及確保這些財產更加市場化，從而比僅僅擁有這些基本的所有權利益或債權有更多的流動性。
基礎資產的現金流分析是資產證券化的核心原理：現金流的基礎作用決定了其在資產證券化的核心地位，作為資產證券化的核心特征之一，基礎資產所產生的現金流的可預期性是資產證券化的先決條件。因為基礎資產的現金流可預期性是確定資產所支撐證券的價值的關鍵，并且它也是評級機構對企業進行信用評級的依據。從本質上講，證券化的支持基礎并非資產本身，而是被證券化的資產所產生的現金流。資產證券化的前提條件是具有可預期的穩定的現金流，因此才確定了基礎資產的現金流分析在資產證券化原理中的核心位置。
第一，資產重組原理。其最重要的內容之一是對資產的選擇，資產原始權益人確定資產證券化目標是在自身融資需求的基礎上進行的，重組自身所擁有的能夠產生未來現金流的資產形成一個資產池。因為只有特定的資產才適合于證券化，企業必須對資產加以選擇。資產證券化的支撐基礎是從整體資產中“剝離”出來的適合證券化的特定資產，并且所選擇的基礎資產的范圍也并非限于某一企業的資產，而是將不同地域、不同企業的資產加以組合形成證券化資產池，證券化資產池可以避免單一資產所帶來的風險和收益不確定性。
第二，風險隔離原理。資產證券化交易的構建應當保證發起人的破產不影響到特殊目的實體的正常運營，進而保證資產擔保證券持有人能夠按時償付。在證券化過程中，應用風險隔離原理實現破產隔離，進而順利實施證券化。資產證券化真實地將證券化的基礎資產出售給有特別目的的機構（該機構一般不會破產），因此，由資產的原始所有人破產所帶來的風險不會轉嫁給證券持有者。證券化交易的風險只與證券化資產本身有關，而與資產原始持有人所帶來的風險無關。
第三，信用增級原理。為了確保順利實施證券化，提高在資產證券化過程中資產支撐證券的信用級別，信用增級原理的運用是其重要特征之一。它可以吸引更多的投資者，減少發行的成本。而為了提高發行證券的信用級別，就需要增級整個資產證券化交易。
二、分析資產證券化融資的風險收益
作為一項新的融資工具，資產證券化在企業收益上的優勢主要體現在增加新的融資渠道、降低企業成本和優化資本結構等三個方面。
第一，增加證券化企業的融資渠道，保障企業的自由現金流量。作為在金融市場上深化市場機制的產物，資產證券化是一種更高效的融資手段，它是以資產預期收益為導向的。資產證券化基本避免了原始權益人的綜合資信對證券化資產預期收益的影響，而以現金流量穩定的資產為支撐進行證券融資，解決企業籌集資金的問題，拓寬企業的融資渠道。
第二，降低企業成本。資產證券化是一種低風險、多樣化資產組合的融資手段。與傳統融資方式相比，具有利益高、成本低的特點。
一是減少融資成本，基于企業資產證券化所使用的資產都是能夠帶來預期穩定現金流量的優質資產，比企業直接發行證券的成本要低，因此降低了融資成本；二是降低交易成本；三是降低企業財務成本，降低企業陷入財務困境的幾率，規避企業財務風險；四是減少企業的資本成本。
第三，提高企業持續增長能力，增加企業價值，增強企業財務管理的靈活性。
三、分析企業資產證券化融資的風險
資產證券化的發起人在打包出售資產時，必須保證其自有資產未來預期具有穩定的現金流，如此才能保障按時支付投資者的本金和利息。但在資產實際證券化過程中，融資資產往往具有潛在的風險和波動性，這些風險主要包括提前償付風險和信用風險。
（一）提前償付風險
它是指在證券存續期前由于某些不確定因素致使發起人不得不提前償還投資者的行為所帶來的風險。毫無疑問，這一行為必然會對企業的現金流、企業的生產經營產生較大影響，同時提前償付行為還影響到資產支持證券的定價。
（二）信用風險
它是指資產證券化參與主體違背其所承諾的各種合約由此可能帶來的損失，它產生于資產證券化的信用鏈結構之中。信用風險體現在證券化資產所產生的現金流無力支持本金和利息。資產支持證券的承銷商及代表投資者管理和控制交易的托管人是投資者在整個資產證券化交易的過程中最信賴的兩方，任何一方違約都必然會給投資者帶來巨大的風險。
四、資產證券化融資中所遇到的會計制度方面的問題
（一）真實銷售的確認問題
根據我國現行的《企業會計制度》，其在商品銷售收入確認原則的相關規定無明確規定在證券化資產的轉讓過程中處于帶有追索權和剩余權益返還的情況，這一漏洞缺乏法律保護。而《試點規定》規定：發起人轉移信貸資產95%以上的風險和報酬時，或者發起人放棄對該信貸資產的控制權，可以確認為真實銷售，資產便可以轉出發起人資產負債表。由此可見，《試點規定》明確給出了風險和報酬分析法及金融融合成分分析法兩種確認方法。
（二）初始確認和終止確認的標準問題
在我國目前實行的《試點規定》中規定了發起人的終止確認和SPV的初始確認標準，即真實出售的實現也意味著發起人在交易日對證券化資產終止確認，這些會計準則不但無法明確金融資產的終止確認標準，而且也不可能確定其初始確認標準。
五、推動我國資產證券化的政策建議
作為一種新的融資工具，資產證券化所具有的獨特優勢使得世界各國快速發展資產證券化，不斷擴大融資規模。證券化品種日益增多解決了企業在資金上的難題，同時也滿足了投資者的需求。盡管我國的資產證券化發展較晚，主要是金融機構或大型工商企業，但我國經濟發展的良好形勢為其創造了良好的生長環境，在中國的發展前景可觀，其在中國經濟發展的舞臺上的作用必然越來越重要。作為我國的新興事物，其還受到我國法律、制度等方面的限制，借鑒國外發達國家在資產證券化方面的成功經驗，結合我國特色社會市場經濟的具體國情，筆者總結出以下幾方面的建議。
第一，結合我國市場經濟發展的特點，結合資產證券化運作的具體要求，制定并實施針對資產證券化業務的相關法律條例，實現資產證券化的法律化、制度化管理，為資產證券化的發展創造適宜的法律土壤。
第二，降低債券發行的限制條件，擴大其規模，積極發揮政府的主導作用，加強市場監管及基礎市場建設，完善對市場和投資產品的級別評價，為證券化打造一個良好的市場發展平臺。
無形資產證券化范文2
業務一樣普遍，并為中國的自主創新經濟帶來新的資本推力。
在以加工制造業為主導的經濟模式下，中國的人口眾多無疑是一個劣勢，盡管提供了廉價勞動力吸引外資，但創造的財富一旦被巨量人口平均，就顯得微不足道了‘但是，在創造文化或智力產品的過程中，人腦是惟一的消耗資源，如果安排得當，人口的數量就會成為優勢。
當前，政府提出了建設創新型國家的戰略，主張大力發展文化創意產業，正避免了中國物質資源短缺的短板，要少消費原子(物質單位)，多消費比特(信息單位)，文化創意產業不需大量進口能源和原材料，能讓中國擺脫可能的國際脅迫，并可以提供大量就業崗位，產品創造過程也沒有污染，堪稱綠色GDP。目前，發達國家已紛紛開始重視知識產權戰略。日本2002年7月即公布了《知識產權戰略大綱》，明確宣布今后的任務是實現知識產權立國的戰略目標。
問題是，政府目標從來不能自動變成生產力，如果要發展某個產業，必然涉及投資和市場、投入和產出等經濟邏輯，否則，文化產業部門就會變成政府投資的文化事業單位。近年來應用范圍越來越廣泛的知識產權證券化，正為文化創意產業的發展從資本上提供了有益的助力。
重視知識產權成就世界上最“聰明”的公司
在傳統的工業經濟為主導的世界經濟體系中，有形的動產和不動產一直占據主導地位，而知識產權，包括發明專利權、實用新型專利權、外觀設計專利權、商標權、著作權以及品牌和技術訣竅在內的廣義的無形資產，通常很少作為企業的戰略性資產。但是，在知識經濟時代，情況已經發生了根本性的變化。企業資產價值中無形資產的比重近20年快速增長，大約從20％上升到90％左右，有形資產的地位已經完全被無形資產所取代，企業大量的經營成果也往往不再是物質形態的東西，而是體現為包含知識產權的服務和軟件。
埃森哲公司的調查表明，絕大多數的首席執行官已經將系統地管理無形資產作為自己前三大任務之一。紐約大學商學院的研究也表明，美國經濟正在從物理資本為主的行業轉向無形資產為主的行業，比如制藥和軟件等，美國公司的主要價值創造將來自無形資產。在無形資產方面，美國每年的投資高達1萬億美元，已經超過了對工廠和設備的投資。從全世界范圍看，可以說，90％的企業凈值多多少少都跟無形資本和知識產權有關系。此外，企業管理技術的進步，也使得研發部門和業務部門能夠更加協調各自的工作，而不是各說各話，套一個新名詞，就是“創新管理”(1nnovmionManagement)。也就是說，企業開始強調任何的研發投資都能形成相應的、可轉化為貨幣的知識產權。
事實上，那些大型工業公司早已意識到知識產權資本的重要性。比如，IBM公司從1990年開始將專利收入作為一項主要的收入來源，現在其專利收入已從1990年的3000萬美元增長到超過20億美元，相當于公司1／9的營業收入；荷蘭菲利浦電子公司擁有知識產權的成果數量每年增長35％，從中獲取的收入每年增長45％；英國電信這樣的國有電信公司每年挖掘知識產權和數據庫帶來的額外收入近2000萬美元。在《財富》雜志2002年關于知識產權資本的“世界上最‘聰明’的公司”排行榜中，上榜者也都是赫赫有名的跨國工業公司，它們擁有的智力產權相當龐大(表1)。與中國企業的研發投入不足相比，許多美國企業還存在著“過度研發”，即大量知識資產沒有被充分利用的問題。
知識經濟推動金融創新
不同的時代潮流，推動了西方發達國家相應的金融創新活動，如1960年，信用卡的使用開啟了信用卡應收賬款的證券化；1981年，按揭貸款催生了房屋貸款證券化；1992年，陶氏化學公司以知識產權為支撐獲得貸款，開創了知識產權證券化的先河；文化產品的證券化，則始于1997年1月，美國搖滾歌星大衛?鮑伊(DavidBowie)通過在美國金融市場出售其音樂作品的版權債券，獲得了5500萬美元。這被認為是世界上第一起典型的知識產權證券化案例。此前，針對知識產權的交易類型主要包括出售、頒發許可證、合資、戰略聯盟、拆分、捐贈(免稅)等。
目前在美國，知識產權證券化在資產證券化市場中所占的比重雖然還不是很大，但增長速度相當快，基于版權的證券化業務數額已從1992年的4．17億美元增長到2000年的25億美元，提升了6倍(圖1)。應該說，資本市場對智力資本的價值相對低估，主要是因為缺乏相關的信息。而今，越來越多的證券化專家感到，正在發展的評估手段能夠提供關于知識文化產品的更可靠的價值信息，因此，文化產品的證券化，將和基于房屋貸款、信用卡應收賬款等其他資產證券化業務一樣越來越普遍。
不同行業知識產權的證券化
在成熟市場，知識產權證券化的對象資產已經非常廣泛，從電子游戲、音樂、電影、休閑娛樂、演藝、主題公園等與文化產業關聯的知識產權，到時裝的品牌、最新醫藥產品的專利、半導體芯片，甚至專利訴訟的勝訴金，幾乎都已成為證券化的對象(表2)。由于擁有知識產權的類型不同，各行業的知識產權證券化也有不同的特點。音樂資產
音樂產權的證券化對象比較多樣，但多數以版權為支持資產，也有一些以錄音母版為支持資產。音樂資產的證券化一般以已經存在的資產為基礎，也就是在唱片制作出來之后進行證券化。音樂版權所有者包括歌曲創作者、表演者、唱片公司或唱片發行商，資產種類包括出版權、版權、聲音唱片權、制作者版權、藝術家版權、所有者和其他支付的版權。以過去的經驗而言，多數音樂資產證券化業務是針對獨立的歌曲作者和藝術家的，如美國靈歌教父馬文?蓋伊、有“靈魂音樂之父”稱謂的詹姆斯?布朗、20世紀70年代最成功的R&B／Funk樂團艾斯禮兄弟合唱團等作品產權的證券化，但也有把整個唱片公司的全部現存歌曲目錄都證券化的，如美國最大的獨立唱片制造商之一TVT唱片的案例(表3)。
1997年，大衛?鮑伊的音樂產權證券化案例，充分展示了知識產權能為其所有者提供融資的潛力。首先，像大衛?鮑伊這樣的歌星一般不具備信用評級，因此，他通過資本市場籌資的渠道十分有限，證券化則創造了一個能取得信用評級的結構，從而讓投資者提供資金。其次，大衛?鮑伊及其家人能保有知識產權的最終所有權，這也許是重要的。由于債券年期為15年，并將于到期日自動清算，因此，大衛?鮑伊在其有生之年重新取回作品所有權而不附帶任何責任的可能性很高。
專利和商標
全球范圍內的特許權和商標價值巨大，但相對來說，與專利和商標相關的證券化業務比較少。原因首先在于，這類知識產權的證券化類似音樂業務，必須以存在資產為基礎，但是，它們的價值判定和音樂不同，音樂資產形成現金流的過程相對簡單透明，而專利和商標形成現金流則需要轉化成復雜的產品，并與其他知識產權“合成”才能發揮作用，因此很難進行定量分析。從法律上說，專利和商標法定的保護期限為14―20年，盡管可能延長，但到期時專利技術可能已不具領先性，而契約性的商標保護則經常會根據政府的資產價值期限的條款而改變。
從專利持有者來說，最適合進行證券化的是藥品公司、大學和學院、高新技術公司。從商標持有者來說，最適合進行證券化的是主要的體育俱樂部和大學、服裝設計者和消費品生產商、主流的娛樂公司。其中典型的案例如1993年美國時尚服裝公司CalvinKlein用其香水品牌發行5800萬美元的債券；2003年，洛杉磯的服裝生產商Guess也把其14個產品(包括手表、鞋、手袋、服飾和眼鏡等)的品牌特許使用權證券化，獲得7500萬美元，大大減輕了債務負擔。在Guess的案例中，由于14個品牌被證券化的使用年限為3-10年不等，現金流相當不規則。這些品牌的使用者需要支付不等比例的銷售收入進入資金池。這樣復雜的交易安排為現金流的穩定性帶來了疑問。但是，負責證券化的投資銀行摩根大通采取了多種方法保證債券的發行――它們強調Guess公司21年的歷史，指出該公司尚有其他的品牌可以支持本身的生存，并進行了超額抵押，建立了利息儲備機制，即意外多收到的現金流被存儲在一個儲備現金池中，在收入比預期低的時間再釋放出來。摩根大通還指定了一個后備的品牌管理公司，如果Guess品牌的特許權使用者放棄此品牌，品牌管理公司負責去找新的品牌特許權使用或租用者等。
電影發行收入
電影行業是知識產權證券化最大的市場。1996-2000年，這一行業完成了近79億美元的證券化業務(圖2)，相關業務主要來自電影制作領域，尤其是幾家主要的片廠，如?？怂?、派拉蒙、索尼、夢工廠、華納兄弟、環球等(表4)。這一領域之所以交易多、金額大，是因為可以進行多種混合資產支持的交易，并且有大公司的信用支持。而且，與音樂資產證券化不同，電影行業的證券化常常以未來資產為基礎，即以尚未拍好的片子的未來發行收入為基礎發行債券，如?？怂箖纱我浴肚ъ辍返氖杖霝榛A進行證券化。當然，也有一些以已經存在的“影片庫”為基礎的證券化項目，如派拉蒙、意大利影視集團CecchiGofi、夢工廠的證券化案例。
服裝業
不少知名的服裝廠商都使用了知識產權證券化進行融資。2002年8月，UCC資本公司為美國著名女性服飾公司Candie’s發行了2000萬美元的債券，期限為7年，固定利率為7．93％，Candie's用這些資金來償還債務和擴展。2003年8月，UCC資本公司又為運動鞋連鎖商場TheAthlete’sFoot完成了一筆特許權收入的證券化項目。用于證券化的收入來自第三方――那些使用特許經營權的商店，它們支付一次性費用和銷售額的百分比以取得特許權，其中美國國內的連鎖經營者一次性支付35000美元和5％的銷售額。債券出售額大約為3000-5000萬美元，60％的收入來自美國市場，40％來自美國以外。
知識產權證券化的估值與風險
在整體框架上，知識產權證券化與傳統的資產證券化基本類似，就是先設定一個“收入池”，即一組能夠產生未來現金流的資產組合，再以這些現金流為支持發行證券。資產所有者獲得折現現金流并轉移資產，投資者獲得了這些資產在未來的一系列現金流(圖3)。證券化也意味著，資產擁有者必須將特定資產轉移到為特殊目的而設立的投資實體SPV中。
證券化融資是以特定資產為支撐的，知識產權證券化的對象資產則是各種知識產權。因此，對知識產權進行估值，是決定知識產權能否證券化的重要一步。
以知識產權為背景的債券出售價格就是打折的未來收入，這些背景被精確地計算和考慮，因為每一個費用數字都可能影響到知識產權的收入來源。在各種知識產權轉化為現金的業務過程中，有各種估值方法，它們大體可以歸結為三類：
1、市場法，估值根據市場上類似業務的價格確定。有很多地方可以尋找此類數據，包括關于收購的訴訟文件和出版物。但這種方法的局限在于，現在沒有一個關于知識產權估值的動態市場，因此沒有足夠的業務可以參照。
2、成本法，估值由替代物的成本或者知識產權的保護所決定。但正如GaryHoffman，Dickstein法律公司的合伙人所指出的，除非專利范圍十分狹窄，否則專利將肯定會被復制，從而令估值產生不確定性。
3、收入法，根據一些影響收入的風險因素對預期收入進行打折后決定。這種方法提供了凈現值。
在知識產權的估值中，一些特別的風險因素還包括：時尚和大眾選擇的轉變，這在音樂和電影產權方面表現更為明顯；不可預見的技術發展，如在藥物產權方面，一些新產品的進入可能使老產品的產權作廢；通過訴訟，一些產權會被告知無效的可能；資產擁有人行為不確定性的風險，如藝術家或作者的某些行為將減少版權的來源。
知識產權估值法一直在發展，也令知識產權證券化存在相當的不確定性，一些關于方法論可以降低優良、潛在知識產權證券化項目信用的爭論一直存在。例如，某些知識產權的價值可能被一些如訣竅或者保密信息之類的非注冊因素影響，再如，普遍存在的違反版權行為(主要是音樂盜版)可能嚴重地損害某項知識產權的收入來源。
盡管受到價值評估難等因素的挑戰，知識產權證券化為智力資產擁有者帶來的眾多好處，仍令其吸引力日增：一家公司把它的知識產權證券化，可以在當期從未來的收入中提前獲得一大筆收入，證券化可以提供資產與價值比率為75％的折現值，并為期望回報在22-30％的夾層融資提供者提供一個很好的投資選擇；知識產權擁有者可以通過證券化立刻獲得資金，而且，因為債券化而帶來的價值的增長是免稅的；證券化為項目的投資期限內建立了固定的利率基準，也就是說，在一段很長時間內鎖定了借款成本；證券化是對發明人無追索權的，同時債券的出售為未來版權價值的實現提供了保險：知識產權所有者仍然保留所有權，知識產權證券化可以被看成是資產的出售者持有未來版權來源的股權因素，購買者分享債券部分；因為資產的質量、信用的增加和使資產遠離破產可能性，證券化的信用度可能高于創作者的信用度。
對于投資者，知識產權證券化不僅提供了一種新的資產投資類型，同時，由于可以僅僅投資在知識產權這一小部分，而不是整個公司(例如用合資方法)，也減小了投資的風險。此外，由此產生的債權也擁有優惠的利率。
無形資產證券化范文3
[關鍵詞] 版權；版權證券化；法理；風險機制；風險防范
[中圖分類號] D923.49 [文獻標識碼] A [文章編號] 1008―1763（2016）06―0141―05
Abstract：The advent of knowledge economy era keeps raising the status of intangible assets element represented by intellectual property such as copyright， patent and so on， in the whole social assets composition. Though a very complicated financial operation， the copyright backed securitization has a universal operation mode. The theory of executive contracts in contract law and copyright law serves as its legal principle basis. However， as intangible assets，the copyright's securitization has not only common risks of securitization of general assets， but also has specific risks such as instable earnings rate， large value fluctuation， lack of reference for law application. Therefore， special attention in terms of legislation is required apart from rigorous selection of basic assets and bearing risk together with participants， in an effort to ensure and improve copyright credit，effectively prevent economic risk and law risk.
Key words： copyright； copyright securitization；legal principle； risk mechanism； risk prevention
一 引言c文獻綜述
1997年美國歌手戴維鮑伊（David Bowie）將二十五張專輯的版稅進行證券化，這是版權證券化的開始，之后，在全球范圍內，以版權為代表的知識產權證券化所涉及的資產范圍持續擴大，十多年來，其交易規模上漲速度驚人[1]。這種擴大的趨勢表明，知識產權證券化作為一種現代的金融創新機制，完全可以滿足現代經濟活動中新的交易需求，世界知識產權組織也將其作為一個“融 資新趨勢”。我國自“十一五”期間始，就一直將“發展自主知識產權”、實現知識產權證券化作為了一項長期的金融創新目標。長期以來，版權證券化作為重大的證券化資產項目，吸引了眾多知識產權界、出版界、文化傳播界和投資銀行界人士的研究與參與。書刊著作權、網絡數據庫、電影、電視節目、音樂、游戲、動漫作品、軟件、在線數字產品等“版權”都成為了證券化的基礎資產。金融機構的介入，有效的拓寬了版權的開發與利用方式，為自主創新的知識產權帶來了一股強大的資本助力[2]。近年來，我國版權證券化的實踐操作已初見規模，版權的交易越來越多，價值也越來越大，眾多的出版、傳媒企業使用這些無形資產換回了真金白銀。與此同時，“版權證券化”也成為了研究熱點法學界對版權證券化研究集中在案例分析、原理、制度層面的考察：鄒小M、駱展、（2008）在通過對戴維鮑伊音樂版權證券化、夢工廠電影版權證券化等個案的關注，鮮明的指出了版權證券化是“亟待關注的新動向”[3]；董京波（2009）認為：版權證券化是一種區別于傳統融資的新興融資方式，我國現有的著作權法、證券法等相關的法律法規難以完全適用，法律制度仍需完善[4]；張德新（2013）從證券化的交易架構出發，分析了版權證券化的風險構成，并認為可以借鑒歐美國家版權證券化成功經驗，通過完善法律制度來規避風險[2]；熊斌斌、滕衛興（2014）以我國電影產業為研究視角，提出建立中國電影期待版權的資產證券化制度[5]。上述成果為本研究提供了重要的理論支持，但這些文獻忽視了一個重要的問題，即版權證券化的法理基礎。本研究以“待履行契約理論”與“著作權理論”為基礎對版權證券化模式進行闡釋，并以此為視角提出版權證券化的風險形成機制及有效規避風險的建議。
二 版權證券化模式及其法理闡釋
版權證券化（Copyright Backed Securitization，CBS）是以書刊著作權、網絡數據、電影、電視節目、音樂、游戲、動漫作品、軟件、在線數字產品等“版權”未來許可使用費為支撐，發行資產支持證券進行融資的一種金融方式[2]。即版權發起者（個人或組織）將其擁有的版權或其衍生債權（如授權的權利金），移轉到特設機構（Special Purpose Vehicle，SPV），再由此特設機構以資產作擔保，將版權或其衍生債權經過重新包裝、信用評估以及信用增強后，以市場上可流通的證券的形式進行發行，借以為發起者（個人或組織）進行融資，這種金融操作的目的在于通過金融安排最大限度地開發版權[6]。對于能夠證券化的版權（基礎資產），在證券存續期間必須要有常態性的收益，而不只是一次性收入。
盡管版權證券化是一個極為復雜的金融操作，每個版權證券化項目都有其特殊性，但也有著普遍性的運作模式（圖1）[6]：
（1）版權轉讓。版權所有者將版權（基礎資產）轉讓給以資產證券化為唯一目的的特設中介機構（SPV），該機構是整個版權證券化交易結構的核心環節，為版權所有者和投資者搭建橋梁，與版權所有者存在待履行契約關系（簽訂買賣合同）。
（2）信用評級與信用增級。SPV聘請信用評級機構對資產支持證券（AssetBacked Security，ABS）發行前的內部信用進行評級。內部評級對吸引投資極為重要，但通常難以取得理想結果。因此，SPV應根據內部信用評級的結果和版權所有者的融資要求，采用適當的信用增級技術，以有效提高ABS的信用級別。與傳統實物資產證券化相比，版權證券化適合采用內、外部信用增級相結合的信用增級途徑。具體包括：以設計ABS次級結構實現內部增級；在版權證券化交易結構中引入保險公司進行擔保，從外部進行商業化增級；通過政府部門進行外部信用增級。這三種增級途徑沒有無優劣之分，SPV可根據其自身特點及ABS評級結果來選擇適當的方式。
（3）向投資者公告評級結果，發行ABS。信用增級后，在進行正式發行前還要由SPV聘請信用評級機構對ABS進行發行評級，并將評級結果向投資者公告，此時的ABS評級一般能夠達到理想水平，可以吸引到投資者。SPV可以委托投資銀行采用包銷或代銷方式向投資者銷售證券。投資銀行銷售證券后，SPV就可以從投資銀行處獲取證券發行收入。SPV取得的發行收入主要用于支付版權未來許可使用收費權的購買價款（按版權買賣合同中約定的價格）。
（4）委托服務機構向版權被許可方收取收益費用，并將費用存入托管銀行，托管銀行再向SPV和投資方支付本息。至此，整個版權證券化宣告完成。
從整個版權證券化的流程來看，合同法中的待履行契約理論與版權法共同構成了版權證券化運作模式的法理依據。與傳統資產證券化如住房抵押貸款證券化、應收賬款證券化等比較，版權證券化是一種無形資產的證券化，因而版權證券化的法律構件有其特殊性：第一，版權權利人法律關系復雜。與傳統基礎資產的權利人簡單、單一的關系相比，在版權證券化的基礎資產上，權利人及其法律關系就要復雜得多，如版權權利人的多元化、版權的共同所有人及繼承人等相關權利人的關系界定較為復雜。基礎資產的授權是版權證券化應首先解決的問題，只有各種相關關系清楚了，后續版權證券化的事宜才能順利開展。這種特殊關系如何界定？涉及版權法的相關內容，在操作中可根據《中華人民共和國著作權法》第2章第2節的規定進行厘定。第二，版權具有可重復授權性質。相對于傳統的資產證券化只能一次性授權而言，版權是可重復授權的，版權在每一次的授權中，都能夠產生一份合同債權，這是由版權的可重復利用性質決定的。盡管版權的可重復授權性質可能導致版權證券化風險，但是版權的可重復授權性質，恰恰也是其潛力所在。版權的這一特殊性是一柄雙刃劍，是值得相關領域深入研究的重要n題。第三，版權許可合同是典型的待履行契約。版權授權合同的待履行性，使得法律必須積極地介人契約從訂立、履行到消滅的全過程。版權所有者應披露其合同下的義務；SPV應建立證券化資產的獨立信用，讓基礎資產轉化并達到符合“真實銷售”的要求，以便于投資人真實評判版權證券的信用等級。[7]因此，在法律構件上，版權所有者、SPV對投資者有待履行契約的披露義務，其義務應在版權證券化過程中持續履行。版權證券化的這種待履行性特征展現出了區別于其他資產證券化的特殊法律議題。
三 版權證券化的風險機制
就微觀層面而言，版權證券化對于各參與主體均有益處。于版權所有者（發起人），通過版權證券化，可將原本可能需要數年才能實現的版權收益在當期實現；于證券購買者而言，版權證券化為其提供了新的投資對象，可能給其帶來巨額收益；對SPV、銀行等中介機構而言，版權證券化為其開創了一個全新的、長期的業務領域。就宏觀層面而言，版權證券化作為版權開發模式與融資模式的雙重創新手段，其對于版權產業不斷的深化與長久發展意義重大，也可促進經濟的發展與社會的進步。利之所存，險之所擔，收益與風險就是一枚硬幣的兩面。作為一種結構性融資方式，版權證券化是知識資本與金融資本的有效結合，從版權證券化的整體交易架構來看，版權證券化的過程實際上就是一個風險分配與風險控制的過程。[8]
（一）收益風險與形成機理
第一，版權的許可收益具有不確定性，可能給版權所有者帶來收益風險。與傳統ABS相比，版權許可收益的支付結構較為特殊，是由預付費和后續許可費構成的。后續許可費是根據產業標準確定的，多為被許可人銷售金額的某一比率，通常銷售金額會隨市場的變化而變化。由于影響銷售金額的因素復雜，且難以進行客觀的量化和預測，所以很難對版權許可收益進行準確的估計，導致版權的許可收益具有不確定性，可能給版權所有者帶來收益波動風險。第二，版權的可重復利用性與共享性可能給版權被許可人及投資人帶來收益風險。如果版權所有者在證券化交易后再授權其他許可人，雖然版權所有者可因此得到新的收益，但也有可能因被許可人總數的增加而使原被許可人面臨競爭，出現收益下降，并最終影響到證券本息的償付。第三，假冒、盜版等侵權行為也會給證券化收益帶來波動風險。在信息時代，版權的共享性使得版權的外部風險難以控制與管理。在美國“鮑伊”音樂版權證券化案例中，因盜版與網絡免費下載，嚴重影響了銷售收益。穆迪信用評級公司更是在2004年將其信用等級從原來的A3級降為B3級，給投資者收益帶來了顯著的風險。[2]第四，版權證券化的資產管理離不開第三方服務機構的協助，如果該機構管理低效或因自身經營出現問題導致資金鏈斷裂，也將影響到版權所有人、SPV以及投資者的實際收益。
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正如央行行長周小川在《資本市場的多層次特性》一文中指出的，“在很多非金融專業人士看來，SPV（Special Purpose Vehicles）似乎不是個好東西，因為很多金融亂象好像都涉及SPV，一些廣為人知的金融市場上的違規行為、詐騙性產品似乎背后都有SPV的影子，如2002年美國安然公司出事，就是利用SPV做了很多表外業務，次貸危機也很大程度上與SPV有關系。但對于金融專業人士而言，對SPV恐怕還是要一分為二地看，既要認識到SPV對于滿足市場投融資需求、規避和管理風險、提高資金配置效率的好處，也要清醒地認識到SPV可能帶來的問題。應該說，很多融資業務創新都是通過SPV實現的，SPV加上資產證券化在各國都有大量成功的實踐。因此，SPV有其積極的意義，特別是在創建多層級金融市場、金融產品和交易機制方面，可以發揮重要作用。”
實際上，在歐美資產證券化高速發展的30多年里，帶來了金融市場效率的提高，并與實體經濟部門形成良性的互相支持。危機的產生主要開始于21世紀的頭幾年，復雜的、不透明的高風險基礎資產的證券化產品開始大幅增長，這些危險因子的膨脹最終擊碎了脆弱的風險鏈條，從而引發了全球金融危機。所以，真正危險的不是資產證券化本身，而是無止境無節制的提供高風險的資產證券化產品。
什么是資產證券化？
廣義的資產證券化是指某一資產或資產組合采取證券資產這一價值形態的資產運營方式，它包括以下四類：
實體資產證券化：即實體資產向證券資產的轉換，是以實物資產和無形資產為基礎發行證券并上市的過程。
信貸資產證券化：就是將一組流動性較差的信貸資產，如銀行的貸款、企業的應收賬款，經過重組形成資產池，使這組資產所產生的現金流收益比較穩定并且預計今后仍將穩定，在配以相應的信用擔保，在此基礎上把這組資產所產生的未來現金流的收益權轉變為可以在金融市場上流動、信用等級較高的債券型證券進行發行的過程。
證券資產證券化：即證券資產的再證券化過程，就是將證券或證券組合作為基礎資產，再以其產生的現金流或與現金流相關的變量為基礎發行證券。
現金資產證券化：是指現金的持有者通過投資將現金轉化成證券的過程。
狹義的資產證券化則是指信貸資產證券化。按照被證券化資產種類的不同，信貸資產證券化可分為住房抵押貸款支持的證券化（Mortgage-Backed Securitization，MBS）和資產支持的證券化（Asset-Backed Securitization，ABS）。
從發起人（一般是金融機構）的角度來看，資產證券化提供了將相對缺乏流動性、個別的資產轉變成流動性高、可在資本市場上交易的金融商品的手段。通過資產證券化，發起者能夠補充資金，用來進行另外的投資。例如，商業銀行利用資產證券化提高其資產流動性。
一方面，對于流動性較差的資產，通過證券化處理，將其轉化為可以在市場上交易的證券，在不增負債的前提下，商業銀行可以多獲得一些資金來源，加快銀行資金周轉，提高資產流動性。另一方面，資產證券化可以使銀行在流動性短缺時獲得除中央銀行再貸款、再貼現之外的救助手段，為整個金融體系增加一種新的流動性機制，提高了流動性水平。
資產證券化還為發起者提供了更加有效的、低成本的籌資渠道。通過資產證券化市場籌資比通過銀行或其他資本市場籌資的成本要低許多，這主要是因為：發起者通過資產證券化發行的證券具有比其他長期信用工具更高的信用等級，等級越高，發起者付給投資者的利息就越低，從而降低籌資成本。
資產證券化降金融風險
中國證監會研究中心主任祁斌撰文表示，本輪唱空中國的矛頭指向了五個方面：一是房地產泡沫，二是地方政府融資平臺，三是潛在不良貸款，四是影子銀行，五是企業高負債。這些問題相互關聯，相互纏繞，且都指向了中國金融體系的最大弊病：結構失衡。
過去20年全球主要國家即G20國家中，發達國家廣義口徑的直接融資比重從20年前的60%左右增長到現在的70%，其中美國最高為82%，即便原來傳統商業銀行為主導的日本和德國也達到了70%，發展中國家也從20年前的40%左右一路上升到今天的平均66%，但中國只有42%。
更不樂觀的是，過去5、6年中，中國直接融資比重在一路下降。一個客觀因素是中國股市在2006年、2007年達到頂峰后走入了下行通道。另一個重要原因是因為2008年金融危機，中國推出了四萬億元的刺激計劃，銀行跟貸了十幾萬億元，進一步膨脹了銀行的資產負債表。
祁斌認為，上述趨勢如果延續下去，帶給中國經濟和金融的風險是毋庸置疑的，對銀行本身來說，更是“不能承受之重”。因為，這會使中國的金融資源越來越多地通過相對非市場化、或者相對行政化的資源配置方式進行配置。
祁斌表示，化解中國經濟金融風險的根本出路在于調整金融結構。調整金融結構需要兩手抓，一手是增分子，發展資本市場；另一手是削分母，發展資產證券化，尤其是信貸資產證券化。發展信貸資產證券化對提高直接融資比重、盤活銀行存量資產、降低金融體系風險有重大意義。
中國仍處于起步階段
資產證券化在發達國家已經成為固定收益市場規模較大的投融資品種。截至2006年底，美國固定收益證券市場規模約27萬億美元，其中資產證券化產品規模占比最大，為31%，其次是公司債，占比19%。
而中國的資產證券化發展仍處于起步階段，自2005年信貸資產證券化試點以來，截至2013年9月，共有15家銀行金融機構發行了24單信貸資產支持證券，發行總額約900億元，存量規模僅300多億元。與規模上萬億元的企業債、短融債和中期票據相比，規模顯得微不足道。
從美國資產證券化的進程看，經歷了由按揭貸款到各類其他貸款，從單一型到合成型的轉變。目前以個人住房按揭和商業物業按揭為基礎資產的資產證券化產品占了美國資產證券化產品的80%，歐洲、日本這一比重也高達60%以上。而中國目前的資產證券化基礎資產70%以上為公司債，個人住房抵押貸款比重甚至不到5%。
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【關鍵詞】資產證券化；信貸；金融
資產證券化20世紀70年源于美國，如今已成為當前全球金融市場最具活力的金融創新產品之一。資產證券化就是把缺乏流動性、但有預期未來穩定現金流的資產匯集起來，形成一個資產池，通過結構性重組，將其轉變為可以在金融市場上出售和流通的證券。實質是融資者將被證券化的金融資產的未來現金流收益權轉讓給投資者，而金融資產的所有權可以轉讓，也可以不轉讓。作為一項金融技術，資產證券化在發達國家的使用非常普遍，目前美國一半以上的住房抵押貸款、3/4以上的汽車貸款是靠發行資產支持證券提供的。在我國由于銀行有“短存長貸”的矛盾，資產管理公司也有回收不良資產的壓力，資產證券化因此得到了積極響應。
一、資產證券化的含義和實現過程
資產證券化是在資本市場上進行直接融資的一種方式，與發行其他金融產品（例如債券及股票）類似，資產證券化發行人在資本市場交易中是通過向投資者發行資產來支持證券進行融資。不同之處在于，資產證券化產品的還款來源是一系列未來可回收的現金流，產生這些現金流的資產可以作為基礎抵押資產對資產證券化產品起到支持作用。因此，資產證券化實質是出售未來可回收的現金流從而獲得融資。廣義的資產證券化是指某一資產或資產組合采取證券化資產這一價值形態的資產運營方式，包括以下四類：1.實體資產證券化：即實體資產向證券資產轉換，是以實物資產和無形資產為基礎發行證券并上市的過程。2.信貸資產證券化：即把欠流動性但有未來現金流的信貸資產（如銀行的貸款，企業應收帳款等）經過重組形成資產池，并以此為基礎發行證券。3.證券資產證券化：即將證券或證券組合作為基礎資產，再以其產生的現金流或與現金流相關的變量為基礎發行證券。4.現金資產證券化：是指現金的持有者通過投資將現金轉化為證券的過程。[1]
概括地講，一次完整的證券化融資基本流程是：1.確立基礎資產并組建資產池。2.設立特別目的載體，即專門為資產證券化而設立的一個特別法律實體。3.資產轉移，基礎資產從發起人的地方轉移給SPV是結構重組中非常重要的一個環節。4.信用增級，為吸引投資者并降低融資成本，必須對作為資產證券化最終產品的資產支持證券進行信用增級，以提高所發行證券信用級別。5.信用評級。6.發售證券，信用評級完成并公布結果后，SPV將經過信用評級資產支持證券交給證券承銷商去承銷。7.支付對價。8.管理資產池。9.清償證券，按照證券發行時說明書的約定，在證券償付日，SPV將委托受托人按時，足額地向投資者償付息。[2]
二、資產證券化在我國的發展趨勢
2005年，資產證券化在千呼萬喚中終于揭開其神秘面紗，中國的資產證券化已經起航。毫無疑問，資產證券化已成為金融產品中的一員，在金融市場中占據不可估量的地位。目前現有資產證券化形式有房貸資產證券化（MBS）其中最為代表性的是“建行”住房抵押資產證券化，通過實行資產證券化實現風險隔離，信用增級，資產重組。信貸資產證券化（ABS）較熟悉的有“國開行”的資產證券化方案。與“建行”不同的是“國開行”資產證券化基礎資產是非住房抵押貸款?！皣_行”主要職能是通過向政府經濟發展計劃和產業政策支持的重點項目提供長期融資，以支持和促進經濟發展?！皣_行”以其擁有在煤電郵運、通信、市政公共設施等“兩基一支”領域的信貸資產作為資產證券化的基礎資產，進行資產證券化的試點方案設計。[3]另一個ABS的典范是“莞深”高速融資一、二期的未來現金流作為資產池，通過“廣發證券”設立專設計劃，由兩個獨立的實體，廣發證券股份有限公司和中國工商銀行進行管理。
我國積極迎合資產證券化趨勢無論從宏觀上還是從微觀上都有其客觀必然性。就宏觀而言，積極推進資產證券化是推進我國經濟貨幣化向深層次發展以及實現經濟結構的優化升級，進而增強我國經濟競爭力的客觀選擇。
就微觀而言，資產證券化就更是一種必然選擇。[4]首先，我國積極推出資產證券化創新，是有效解決國有企業過高的資產負債率問題的客觀選擇。其次，資產證券化是從實際出發及時有效解決銀行不良資產過多問題的客觀選擇。再次，資產證券化是實現商業銀行住房抵押貸款資產流動性問題的現實選擇。最后，資產證券化是我國金融機構迎接加人WTO后嚴峻挑戰的必然選擇。
三、我國目前推行資產證券化的障礙及對策
（一）信用限制
缺乏被市場投資者所普遍接受和認可的信用評級機構，是我國目前開展資產證券化面臨的障礙之一。我國目前已擁有資產保證機構100多家，但從數量上看已經不少，但質量欠佳。這些評級機構多為金融機構籌建，不符合中立、規范的要求，甚至可能為了推行資產證券化而肆意美化資產，隨意提高其信用級別。這個問題是不能在短期內解決的，只有通過加強國際合作（如美國的標準普爾），逐步建立起在國內有一定權威性，在國際上有一定影響力的信用評級機構。
（二）法律限制
目前中國的一些經濟法規，如《商業銀行法》、《證券法》、《保險法》等已經頒布，但有關資產證券化方面的法規還幾乎是一片空白。有些現行法律法規與證券化業務之間還存在著某些沖突。如《破產法》規定：超額抵押部分仍屬于破產財產而進人清算財產行列。這樣特設信托機構的優先追索權和破產隔離就無法實現；《公司法》規定：公司設立的必要條件之一是“有固定的生產經營場所和必要的生產經營條件”，而特設信托機構作為一“空殼公司”設立的實質意義在于實現破產隔離，在形式上并不符合《公司法》的要求。再例如，我國民法通則中規定：合同當事人轉讓合同權利義務必須經過雙方當事人同意。但這在資產證券化過程中幾乎不可能實現[5]。民法通則還規定：債券轉讓過程中轉讓方不能從中獲利。但資產證券化過程中，被證券化資產的利息率收人要高于支付給投資者的利息率。這當中存在利差，商業銀行作為原始權益人理應獲利。
（三）稅收和會計制度方面的限制
資產證券化過程設計到許多會計處理問題，主要包括表外處理、合并報表和收益、損失的確認等。目前，我國相應的資產證券化的會計處理制度是一片空白。
對于上述資產證券化過程中的一系列限制問題，我們只能通過加強制度建設，構建中國資產證券化方面的規范法律體系、會計體系和稅收體系來解決.當然，這些體系的構建具有很大的復雜性和難度。我們可以根據目前正逐步開展的諸如住宅抵押資產證券化等業務.判定具體的法律暫行條例、會計淮則和征稅原則。
四、綜述
必須指出的是，資產證券化是一項金融創新工程，而金融創新的推出必然同時要求我們加強金融監管，防范可能由金融創新引發的金融風險。因此，我國金融監管當局應該對資產證券化從業機構的組織形式、證券化的組合、收益來源和分配進行嚴格的監管，以防止資產證券化成為某些人的新型“圈錢”工具，損害投資者利益。
總之，資產證券化作為一種全新的融資方式，無論從自身發展看，還是從經濟環境看，它對于我國的企業和金融機構都既是挑戰也是機遇。我們在改善外部條件，促使資產證券化不斷成熟的同時，可本著先易后難的原則，通過試點取得經驗后再逐步謹慎地在我國大面積推行資產證券化。只有前期的基礎性準備工作做好了，條件成熟了，資產證券化才能更好、更順、更快地推廣，并達到預期的目標。
參考文獻：
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[2]魏志宏.資產證券化在中國的可行性與問題[D].西南財經大學，2000.
[3]崔廣強.資產證券化在我國的發展前景[J].理論學習，2000（9）.
[4]馬尚平.中國實施資產證券化的問題及對策[J].黨政干部論壇，2000（10）.
無形資產證券化范文6
[關鍵詞] 資產證券化;鐵路基礎設施;融資新模式
[中圖分類號] F506 [文獻標識碼] A
Accelerating Securitization of Railroad Assets and Starting a New Fund-Raising Pattern for Railroad Infrastructure Construction
HUANG Fuquan
Abstract： Maintaining railroad operation is a heavy burden for China， which is the internal drive to securitization of railroad assets. High-speed rail assets have the basic conditions for securitization. The healthy development of capital market lays a firm foundation for securitizing railroad assets， which is also a preferable approach fueling both financing innovation and market-oriented reform of railroad operation. Selling usufruct， IPO， M&A， and holistic listing are suitable to railroad assets among ways of asset securitization. Taking the advantage of national policy support in deepening the reform of state-owned enterprises， relative government departments and railroad operators should conduct theoretical research and practices in securitizing the railroad assets for bringing about a new situation to the management of railroad operation in China.
Key words： asset securitization， railroad infrastructure， new financing pattern
“十二五”以來，我國鐵路基礎設施建設尤其是高鐵的建設掀起了新的。從2011年開始，我國鐵路固定資產投資從5863億元快速增長至8000億元，其中較大比重投入到高速鐵路領域，2016年鐵路固定資產投資仍將保持8000億規模。我國高速鐵路網始建于2004年，第一條高鐵線路京津城際鐵路于2008年8月通車，從此成為鐵路投資重中之重，2015年以高速鐵路為主骨架的快速鐵路網基本建成，總規模達4萬公里以上，其中高速鐵路通車里程達到1.9萬公里，較2012年翻了一番，與其他鐵路共同構成的快速客運網可基本覆蓋50萬以上人口城市。截止到2015年底，我國鐵路總資產突破6萬億元，根據2016年6月國家新的《中長期鐵路網規劃》，“十三五”期間，全國新建鐵路里程將達到2.3萬公里以上，總投資超過2.8萬億元。
大規模的鐵路建設投資，對傳統的鐵路融資方式提出了挑戰，以債務融資為主、線路低效運行的運營模式已經難以支撐鐵路建設的快速發展，急需實現金融創新。通過資產證券化的方式，實現鐵路沉淀資產的有效利用是拓展融資模式的重要途徑。資產證券化是指某一資產或資產組合采取證券資產這一價值形態的資產運營方式，它包括實體資產證券化、信貸資產證券化、證券資產證券化和現金資產證券化四類，其中實體資產證券化是指實體資產向證券資產的轉換，是以實物資產和無形資產為基礎發行證券并上市的過程。資產證券化的核心是基礎資產有較好的、穩定的和可持續的現金流。
一、鐵路資產證券化的背景
（一）鐵路運營的沉重負擔是資產證券化的內驅力
根據中國鐵路總公司最新公布的財報顯示，2016年上半年，中鐵總虧損超70億元。除了宏觀經濟下行影響帶來的經營壓力外，沉重的債務負擔也是中鐵總虧損的重要原因。截止2016年上半年，中鐵總負債達4.21萬億元，較2015年年底的4.14萬億元增長了近千億規模，較2015年同期3.86萬億元增長約9%。巨額負債帶來的是巨額的利息支出壓力，進一步加劇了中鐵總的虧損局面。中鐵總公司2013年至2015年利息支出金額分別高達535億元、630億元、779億元，2016年上半年為319億元，這組數字均遠遠超過同期的稅后利潤。鐵路資產有著較大的資產證券化動力，有利于改善鐵路資產的結構，降低利息負擔，減輕經營壓力。
與此同時，中鐵總坐擁6.35萬億元的總資產，但截止2015年底，鐵路上市公司只有廣深鐵路（SH600133）、大秦鐵路（SH601006）、鐵龍物流（SH600125），上市總資產為1470億元，鐵路資產證券化率不足3%，遠低于美國和日本等國家鐵路約70%-90%證券化率。
（二）高鐵資產具備了資產證券化的基礎條件
一方面，鐵路資產具有投入大，預期現金流穩定的特點，是理想的資產證券化基礎資產，有利于通過收益的變現，實現當期現金流入;另一方面，經過數年的穩定運行，我國的部分高鐵已經開始進入盈利期，典型的如干線高鐵京滬高鐵，截至2015年末，公司凈資產1311.72億元，資產負債率27.74%，營業收入234.24億元，凈利潤65.81億元。而部分中東部地區的地方城際線路也已經實現了盈利，具備資產證券化甚至IPO的基本條件。
（三）我國資本市場的健康發展為鐵路資產證券化提供了堅實的基礎
經過多年的發展，我國已經初步構建了多層次資本市場的雛形，形成了A股主板、中小板、創業板的第一層次，全國中小企業股份代辦轉讓系統（“新三板”）的第二層次，區域股權交易中心第三層次，各地產權交易所等第四層次的多層次資本市場。其中A股上市公司已經接近3000家，總市值突破50萬億元。新三板掛牌公司數量突破9000家，2016年底有望突破10000家，并已推出分層機制。資本市場規模的擴大和不斷活躍，為鐵路資產謀求證券化或上市的路徑提供了堅實的基礎。
（四）資產證券化是國企改革的重要方向
國企改革是我國經濟體制改革的中心環節，2015年以來，國家全面布局深化國企改革，改革已經進入攻堅克難的階段，過去30年來，國家通過簡政放權、政企分開、產權制度等一系列措施推動國企改革，國有企業在規模、效益、競爭力等各方面都取得了長足的進步，但也必須看到，國企在資本盈利能力、企業創新動力、經營效率等方面還存在諸多亟待解決的問題。而通過資產證券化的方式，政府以出資人的身份履行出資人職責，以管資本的途徑，通過資本配置、優化重組等方式，以市場化的手段，將資源向優勢的戰略性行業傾斜，可以實現資本向高端集聚，發揮國有企業的戰略功能。
二、鐵路資產證券化的路徑
資產證券化有多種路徑，但較為適合鐵路資產的路徑主要有以下幾種：
（一）收益權出售
收益權資產證券化的基礎資產包括鐵路、公路收費權，公用事業、能源、景區等收費權等。鐵路的收費權是穩定的收益來源，具備了較好的證券化基礎，但其實質是將基礎資產也即鐵路的收費權向投資者抵押而發行的債券，并未實現基礎資產的出表。
（二）IPO
通過對現有鐵路資產的整合和梳理，打造具備首發上市條件的平臺，推動優質盈利鐵路資產的上市，該路徑無疑將實現資產價值的最大化。但對基礎資產的條件要求較高。目前的鐵路資產大部分處于低效運行的狀況，符合上市條件的資產相對較為稀缺。
（三）并購重組、整體上市
利用現有上市公司平臺，進行鐵路產業的縱向和橫向兼并重組，推動鐵路產業的轉型升級，可以更大范圍的整合鐵路資產，盤活沉淀鐵路資產，應該作為未來鐵路資產證券化的主要路徑。
