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證券公司資產證券化范文1
而自2014年以來，央行、證監會等中央部委也陸續出臺一系列政策，鼓勵住房金融機構通過發行住房抵押貸款支持證券積極拓寬融資渠道，努力增強住房金融機構對個人住房貸款的投放能力。2014年9月，央行、銀監會又聯合印發了《關于進一步做好住房金融服務工作的通知》，“鼓勵銀行業金融機構通過發行住房抵押貸款支持證券、發行期限較長的專項金融債券等多種措施籌集資金，專門用于增加首套普通自住房和改善型普通自住房貸款投放”。 同年10月，住建部、財政部及央行也聯合印發了《關于發展住房公積金個人住房貸款業務的通知》，提出“有條件的城市，要積極探索發展住房公積金個人住房貸款資產證券化業務”。可以說，這一系列文件的出臺，給住房公積金管理機構發展資產證券化業務帶來了政策春風和前所未有的機遇。
一、住房公積金發展資產證券化的可行性
伴隨著我國房地產市場的迅猛發展以及城鎮職工住房金融需求的日益增長，住房公積金作為我國政策性住房金融的主體作用日益凸顯。但由于我國住房公積金仍實行屬地化管理的模式，導致區域之間的資金不能流動融通，限制了其住房金融功能的充分發揮。一些城市中心受限于資金規模，其個貸比率長期處于警戒高位，貸款發放排隊輪候的現象時有發生，流動性不足和融資手段匱乏已成為制約住房公積金制度發展的重要瓶頸。通過傳統的同業拆借等手段實現資金融通雖然可行，但存在著較大的局限性（如區域隔離、拆解利率定價及風險承擔問題等）；然而通過發展資產證券化業務，則能夠有效地拓寬籌集渠道和化解流動性風險。從理論上講，住房公積金發展資產證券化的基礎資產選擇也有多種，如住房抵押貸款資產、歸集資產、廉租房投資建設項目貸款資產等。但從住房公積金管理實踐來看，住房抵押貸款證券化是住房公積金發展資產證券化的首選。通過住房抵押貸款證券化，住房公積金管理機構可以將缺乏流動性的長期住房抵押貸款所形成的信貸資產從資產負債表中剝離出來，形成貸款組合，售給從事抵押貸款證券化業務機構的特殊目標公司（以下簡稱“SPV”），特殊目標公司再以這些資產作為抵押發行資產抵押證券，通過二級市場的中介機構（承銷商）將這些證券化的抵押貸款銷售給投資者（養老保險資金、企業年金等債券投資偏好者）。通過上述金融手段，住房公積金管理機構將低流動性的個人住房貸款資產轉化為高流動性的證券，在提高資產流動性的同時，還可以將集中在內部的信貸風險轉移和分散給不同偏好的投資者，從而達到拓寬籌集渠道、化解流動性風險以及實現信貸資產風險社會化等多重目的。而從國際經驗來看，住房抵押貸款資產證券化既是資產證券化最為典型的形式之一，也是發行最廣泛的證券化產品。我國首批資產支持證券產品“建元2005-1MBS”就是個人住房抵押貸款證券化產品?？梢哉f，住房公積金管理機構借助資產證券化技術改善住房信貸融資和風險管理既有可行性，也是大勢所趨。
二、住房公積金發展資產證券化的難點和障礙
1.住房公積金實現資產證券化的關鍵要素還不具備
從理論上和技術上講，住房公積金管理機構發展資產證券化業務是可行的，但從現有條件來看，實現這一目標還有較長的路要走。我們知道，完成一次資產證券化的流程主要有：首先，發起人將一塊具有良好現金流的信貸資產隔離出來作為證券化的標的；其次，中介機構將標的進行審計、評級和估價；再次，證券向合格投資者發行并在相應市場上交易，發起人以標的未來收益權作為對價獲取一次性折現的現金；最后，標的資產產生的現金回流至投資者處還本付息。而實現上述流程的關鍵要素是：一是建立標的資產的法律結構；二是適當的資信評級及內部分級；三是實現較為準確的風險定價。就目前來看，住房公積金實現資產證券化的上述關鍵要素還均不具備，除在法律制度、組織體系方面還有待健全和完善外，還面臨著諸如怎樣實現成本收益平衡以及科學合理的風險定價等一些不容回避的技術問題。
2.運作成本較高，產品收益率低，難以適應市場需求
從近年來我國資產證券化產品發行情況來看，即使住房公積金在法律框架、組織體系成熟的條件下發展資產證券化業務，可能也將面臨可接受發行成本與投資者的預期回報無法撮合的尷尬。我們知道，由于市場認為我國信貸資產支持證券的風險一般要高于同期限同級別的可比證券（如國債），因此，其到期收益率一般要高于可比證券的收益率。我們從2010年以來發行AAA級資產支持證券與同期限國債利差的波動趨勢情況分析來看（見圖1），各期限AAA級資產支持證券與同期限國債均保持1.50%以上的價差。如順德農商行于2014年8月發行的信貸資產證券化產品“14順元CLO”，其優先A級資產支持證券（平均加權期限0.96年）的發行利率為5.45%，而2014年5月份發行的憑證式（一期）國債1年期年利率為3.60%（五年期為5.41%）。
可以想象，住房公積金要順利發行資產證券化產品，其AAA級產品要以不低于同期限國債產品的利率水平才可能被市場投資者認可。但由于目前住房公積金實行的是“低存低貸”的利率政策，其利率水平與市場相對脫鉤。目前，住房公積金五年期貸款年利率僅為4.00%，與五年期國債5.00%左右利率水平就有100 （Basis Point）的息差水平?？梢哉f，住房公積金發行資產證券化產品還很難達到成本和收益平衡。此外，發行證券還存在各種傭金、稅費及各項管理費用，其綜合成本通常也很高。因此，住房公積金發展資產證券化面臨的另一突出問題就是如何實現成本和收益的平衡。
3.住房公積金貸款提前償付率較高，不利于證券發行
即使解決成本和收益平衡問題，住房公積金發展資產證券化也將面臨其他技術問題。以發展住房抵押貸款證券化業務為例，其定價方法主要涉及兩個部分，一是確定提前清償假設，二是選取定價模型。提前清償假設是前提，也是產品定價的基礎。實踐表明，貸款提前償付存在一定的不確定性，提前償付率越高，越不利于產品定價。這是因為在MBS的交易過程中，在沒有提前償付的情形下，資產池的現金流相對穩定；但由于部分借款人提前還貸，資產池的貸款本金回收要快于預定的攤還速度，同時也造成利息收入的減少，從而直接影響資產池的穩定性。我們從“建元2005-1”和“建元2007-1”的歷史數據分析可知，兩只MBS產品的平均提前償付率分別達到18.07%和17.18%，而根據美國證券行業和金融市場協會（SIFMA）的統計，美國同類產品的提前償付率要遠低于我國，約為2.5%-8%之間。
我們再看住房公積金貸款的實際提前償付情況，由于住房公積金管理中心是不以盈利為目的的公共服務機構，其住房公積金貸款具有更加便民、寬松的沖還貸政策，職工的住房公積金繳存余額可以選擇逐月批扣或按年（半年）批扣等多種方式沖還個人住房公積金貸款；同時為緩解流動性不足，絕大部分管理中心一貫鼓勵職工提前還款。因此，住房公積金住房抵押貸款的提前償付率要遠高于商業銀行。筆者以江蘇省揚州市為例，通過整理和篩選 2009年至2012年委托建設銀行江蘇省揚州市國慶分理處發放的4組5年期以上個人住房公積金貸款數據（見表1），可以看出，這4組貸款提前償付率還是相當高的，2009年和2010年的兩組貸款提前償還率甚至超過了30.0%，而如此高的提前償還率是難以構建穩定的證券資產池的。而從另一角度講，較高的提前償還率使得資產證券化產品加權平均期限相對較短，具有較低的期限溢價。我們根據2014年中國郵儲銀行發行的MBS產品“郵元2014”的測試情況可以估算，如果提前償付率高4個百分點，將使產品的加權平均到期期限縮短1年，而根據中國債券信息網資產證券化產品收益率曲線，1年的期限利差約為10bp-15bp。可以想象，高達30.0%以上的提前償還率將面臨怎樣低的期限溢價?？梢哉f，較高的提前償還率是住房公積金發展住房抵押貸款證券化面臨的一個較大難點。
4.各地住房公積金貸款業務差異較大，缺乏統一標準
此外，住房公積金實現住房抵押貸款證券化，需要將其持有的個人住房抵押貸款按照不同期限、不同利率、不同種類進行分解，然后對其重新組合、重新定價，并以此為依據發行具有不同風險和收益特征的信貸證券。但目前，由于住房公積金的屬地化管理，各地住房公積金個人抵押貸款在具體操作中尚未形成相對統一的、標準化的抵押貸款發放程序和貸款合同，一些城市的分中心和管理部之間所執行的貸款流程和標準也不盡相同，甚至有些分中心和管理部的標準化貸款業務近年來才剛剛起步。因此，就目前來說，大部分城市中心還缺乏相當規模的標準化的住房抵押貸款積累，難以形成具有相似條件、相似違約率及提前清償率的抵押貸款集合。此外，住房公積金還未實現省級統一管理，省內各城市中心采用的住房公積金管理信息系統也不盡相同。而且直至2014年，住建部才建立全國統一的住房公積金數據標準，各城市中心貫徹全國統一的數據標準還需要很長的過程?？梢哉f，各地住房公積金貸款業務缺乏統一標準也是住房公積金發展住房抵押貸款證券化所面臨的又一難點。
三、對策和建議
1.建立健全相關的法律法規，明確各種制度安排
住房公積金發展資產證券化是一項極其復雜的系統工程， 在將信貸資產轉化為投資者有價證券持有權的過程中， 涉及原始債權人、貸款申請人、證券特設機構、信用評級機構、貸款服務商、證券投資者等方方面面的利益。由于目前我國現行《住房公積金管理條例》尚未釋放住房公積金管理機構相關融資功能，因此住房公積金發展資產證券化還缺乏最主要的政策依據。因此，我們應積極研究發展住房公積金資產證券化所涉及的各種法律支持和政策依據，如《證券法》、《會計法》、《擔保法》、《住房公積金管理條例》以及人民銀行頒布的《貸款通則》、《個人住房貸款管理辦法》等。一是要對現行法律法規與住房公積金發展資產證券化相沖突的條款給予特殊的豁免或政策補充。二是逐步明確推行住房公積金資產證券化的諸多制度安排，如資產證券化產品的許可制度和審批程序、資產證券發行人發行條件、SPV構建、信用增級制度和信用保障制度、信息披露制度、市場交易制度、稅收制度、財務會計制度與監管制度等。
2.爭取國家重點支持，降低證券發行成本，提升市場競爭力
實行住房公積金資產證券化，離不開國家的重視和支持。一是要發揮應有的作用，完善相關的制度安排，積極推動和促進我國資產證券化市場的規范和發展。二是要設立較高公信度的國有SPV（可以由國開行獨資成立，也可以由財政部或人民銀行牽頭、各金融機構合資成立），專責購買住房公積金住房抵押貸款資產，通過實現資產證券化，達到真實出售住房公積金住房貸款資產和風險隔離的目的。三是要建立專門的政府擔保機構，為符合規定條件的住房公積金信貸資產提供必要的擔保或保險保證以提高發行評級，通過高評級增加住房公積金資產證券化產品市場競爭力。四是要盡量降低或減免住房公積金資產證券化的各種稅費、手續費和增級費用，以降低住房公積金資產證券化產品的發行成本。此外，住房公積金管理機構在證券發行過程中，也可以爭取兼當貸款服務商角色，負責貸款資產池的管理，從而進一步降低成本。
3.開展住房公積金貸款提前償付模型建模研究，增強提前償付測控能力
前文所述，在MBS定價過程中，提前清償假設是前提，也是產品定價的基礎。因此，開展提前償付風險研究，探索構建符合住房公積金行業特點的提前償付模型是十分必要的。我們可以將影響提前償付的因素歸納在一起，引入計量經濟學的分析方法對提前償付率進行全面的預測。住房公積金提前償付影響因素主要有部分償還、再融資和重置等幾類。部分償還考慮的是貸款人的還款能力變化（住房公積金月繳存額增長或新增家庭成員共同還貸）、還貸政策及借貸習慣等因素；再融資主要考慮的是利率變動或貸款政策的變化；重置考慮的是戶籍遷移、房產價格波動及房產交易等因素。實踐證明，在近年來我國一些商業銀行發展資產證券化業務的過程中，提前清償模型的完善和運用的確對防范提前償付風險起到了一定的積極作用。因此，住房公積金管理機構也應根據住房公積金貸款業務的特征，建立起具有行業特點的提前償付模型。在發展資產證券化之前，通過模型的積極試用，積累經驗，并不斷對模型加以完善和改進。
此外，通過建設高效的信息數據庫，篩選符合證券資產池準入條件、有著較低提前償付率的貸款集合也是另一條途徑。有數據表明，住房公積金提前償付率與住房公積金借款人的月收入（具體反映為住房公積金月繳存額）成正比。但如何篩選符合條件的貸款集合離不開資料詳實、功能強大的數據庫，只有建立一個龐大的貸款信息數據庫，形成對貸款提前償付行為的數據積累，并以此展開貸款提前償付建模研究和貸款數據篩選、集聚研究。因此，住房公積金管理機構應該進一步加快對貸款數據庫的建設，致力打造一個完整、開放、高效的，能夠關聯住房公積金業務、網銀收付平臺、不動產登記查詢、人民銀行征信等系統的貸款信息數據庫，為未來發展住房貸款證券化奠定堅實的基礎。
4.積極推進住房公積金貸款業務和基礎數據標準化
證券化資產的首要特征便是證券化資產的同質性及合同的標準化， 因此， 實現住房公積金貸款業務和基礎數據標準化是發展住房抵押支持證券發行的必要條件。而推進住房公積金貸款業務標準化就是要實現住房公積金貸款流程、貸款要件、貸款服務和信息管理的標準化。貸款流程標準化包括按照標準化的借款審核、統一標準的資料收集和信息錄入、統一標準的審批、質押擔保和放款流程等。貸款要件標準化則包括貸款申請表、所附材料、征信報告、借款合同、抵押或擔保合同等要件的標準化。貸款服務標準化主要針對還款的收集、催欠、資產保全等制度的標準化。信息管理標準化即是要推行住房公積金基礎數據的標準化，重點是盡快貫徹實施2014年住建部出臺的《住房公積金基礎數據標準》?？傊》抗e金管理中心要以超前的思維，加快住房公積金貸款業務和基礎數據標準化進程，為未來開展資產證券化打下基礎。
參考文獻：
證券公司資產證券化范文2
截至2009年7月底，我國共有汽車金融公司10家，資產總額為378億元。其中，外商獨資和中外合資模式的汽車金融公司有通用、大眾、豐田等9家。2009年，我國首家本土汽車金融公司，奇瑞徽銀汽車金融有限公司在上海成立。
資產證券化在我國起步較晚，2005年4月20日《信貸資產證券化試點管理辦法》后，才對信貸資產證券化的性質、結構安排、各機構職責、資產支持證券的發行與交易等各項內容作了初步規定。
2008年，《汽車金融公司管理辦法》公布，雖然進一步放開了對于汽車金融公司業務范圍和融資方式的限制，但是其具體實施還要受《汽車貸款管理辦法》等相關法規的限制和銀監會等相關部門的嚴格監管。這些都為我國的汽車金融公司要想實現進一步發展設置了障礙。
2008年1月18日，國內首單汽車抵押貸款證券化――通元2008年第一期個人汽車抵押貸款證券化信托正式設立，這是自我國資產證券化試點以來，首次發行的以個人汽車抵押貸款為資產池的資產證券化產品。標志著國際上成熟的汽車貸款證券化產品正式登陸中國，也標志著我國信貸資產證券化試點已從銀行業金融機構擴展到非銀行業金融機構，從傳統工商企業貸款與個人住房抵押貸款擴展到新興個人消費貸款。
二、汽車金融公司進行資產證券化的供給分析
（一）當前汽車金融公司資產證券化供給規模
截至2009年底，我國已發行的汽車金融公司資產證券化產品只有“通元2008年第一期個人汽車抵押貸款證券化信托資產支持證券”一種。所以，目前其供給規模即為該債券的總規模。總規模為1993462461元。
從2005―2008年的資產支持證券發行情況來看，目前所發行的品種只有個人住房抵押貸款、信貸資產、重整資產、中小企業貸款和汽車貸款等寥寥數種，并且信貸資產在其中占有很大的比例，2008年占到了當年資產支持證券總發行額的66.05%。在美國，汽車貸款資產證券化起步與發展階段的上世紀90年代到21世紀初，其發行比例超過20%，從2006年開始汽車貸款資產支持證券發行額占全年ABS發行總額的比例降低到10%以下，這是由于資產支持證券市場產品結構多元化所致。與之相比，中國的汽車貸款證券化規模相對偏低。在證券市場上，實際的總供給表現為全社會各發行單位一定時期通過股票、債券和基金實際所籌集到的資金總額。所以當年債券的實際總供給為該債券市場上的期末余額增量部分，表現為汽車金融公司資產證券化實際供給規模為2008年的8.87億元。
（二）對未來汽車金融公司資產證券化供給規模擴大的分析
1、汽車行業及汽車消費貸款的發展
從汽車行業的發展來看，我國汽車行業發展迅速，雖然由于全球金融危機的影響，2008年我國汽車工業快速發展的勢頭急速回落，但2009年我國宏觀經濟保持了良好的發展勢頭。2009年我國汽車產銷突破千萬輛，分別高達1379.10萬輛和1364.48萬輛，同比分別增長48%和46%。
伴隨著汽車行業的迅速發展，汽車普及率也大幅提高。近年來，私人汽車數量以每年20%以上的速度增加。汽車消費量、需求量的大幅提升也促使了汽車消費貸款規模的擴大。從汽車消費貸款規模來看，美國貸款購車的比例是80%、日本60%、澳大利亞75%，中國的汽車貸款比例只有1―20%。隨著私人汽車銷售量的提升，汽車消費貸款總量也會隨之增加。并且，中國居民的消費理念也從量入為出逐漸向主動負債轉變，居民長期的潛在消費需求的釋放，也將導致貸款購車的比例提高。這樣，汽車消費貸款在汽車消費額中比例的上升帶來汽車消費貸款規模的進一步擴大。
從發放貸款主體的結構來看，國內汽車金融公司的業務規模明顯不如銀行。據初步統計，截至2008年底，全國各金融機構共發放汽車消費貸款余額1583億元，其中，國有商業銀行余額743億元，股份制銀行余額311億元，汽車金融公司余額318億元。汽車金融公司只占到全部貸款余額的20%，比例較低。但是在國外，車貸業務的80%都是由汽車金融公司來做的。
2、汽車金融公司的融資困境
在發達國家中，汽車金融公司能夠通過商業票據、發行公司債券、購車儲蓄，以應收賬款質押向銀行借款和商業銀行等機構投資者出售應收賬款等多種渠道籌集資金。
而在我國，雖然可以發行金融債券、從事同業拆借等，但是同發達國家汽車金融公司的多種融資渠道相比明顯不足。國內汽車金融公司的資金來源主要是母公司的資本金和銀行貸款；然而，銀行的貸款利息又加大了其經營成本，對于其運營與發展產生不利影響。
另外，由于不能從事商業銀行的絕大部分業務，汽車金融服務公司從母公司獲得的資金支持非常有限，以及汽車信貸屬于風險較大的業務等問題，均導致目前我國汽車金融公司資金運作成本較高，削弱了汽車金融公司專業化的優勢。
在我國，汽車金融公司成立的相關法規規定，首先，注冊資本最低限額為5億元人民幣，高額的注冊資本阻礙了我國國內汽車公司的進入。其次，汽車金融公司不能擅自發行債券、向境外借款。第三，資產證券化作為汽車金融公司融資的重要分支，最主要的動力之一是對資產流動性的要求。流動性對于商業銀行而言不是問題。但是，汽車金融公司不能吸收存款，只能依靠資本金進行運作，來源非常有限。如果公司發展迅猛，業務發展就非常有可能不能及時得到資金支持。因此，增強流動性便顯得迫在眉睫?？梢姡谄囅M貸款領域，相對于商業銀行，汽車金融公司進行資產證券化的積極性更高。為了解決融資問題和流動性問題，汽車金融公司資產證券化勢在必行。
3、政策的松綁與支持
2009年3月20日，《汽車產業調整和振興規劃》中提出：“支持符合條件的國內骨干汽車生產企業建立汽車金融公司。促進汽車消費信貸模式的多元化，推動信貸資產證券化規范發展，支持汽車金融公司發行金融債券等”。4月7日，商務部等八部委聯合了《關于促進汽車消費的意見》。意見指出：加強汽車金融服務配套制度建設，穩步發展汽車消費貸款保證保險業務，推動保險機構與汽車消費信貸機構進一步加強合作，促進汽車消費市場平穩發展。
政策的松綁與支持促進了汽車金融公司建立與發展，對汽車消費的支持有利于汽車貸款總量的擴大，也促進了以汽車金融公司為發放貸款機構的貸款擴大，使汽車金融公司資產證券化規模擴大成為可能。
三、汽車金融公司進行資產證券化的需求分析
（一）當前汽車金融公司資產證券化需求規模
本文通過債券市場的資金流量情況來對汽車金融公司資產證券化的需求規模進行分析。
從2003―2009年我國債券市場的資金流量情況看，住戶、非金融企業、政府、金融機構在債券市場中資金的運用者主要是金融機構，其次是住戶，兩項相加占到了我國債券市場資金流量的90%以上，而且其比重在逐年加大。表明在債券市場，金融機構和住戶在能力和意愿上具備相對較大的需求。據此推測以金融機構和住戶為主要需求者的汽車金融公司證券化產品的需求狀況。
（二）對汽車金融公司資產證券化需求主體的分析
1、個人投資者
我國居民作為個人投資者成為汽車金融公司資產支持證券的需求者，有其客觀可能性，基于下列兩方面的原因：
首先，在股市高風險而銀行低儲蓄利率的情況下，更多可供選擇的投資工具為我國城鄉居民所需要，以實現在較低風險下的較高收益。在中國的資本市場，能夠提供的投資渠道很狹窄，到目前為止，居民可以投資的只有國債、企業債券、基金、可轉換債和股票等寥寥數種。
其次，持續增長的居民儲蓄為居民的個人投資提供了基礎。2009年底我國城鄉居民儲蓄存款余額為260772億元，比上年增長了19.68%。龐大的儲蓄說明我國個人投資還有很大的潛在市場。
另據中國人民銀行調查統計，截至2008年第三季度，有六成多（63.2%）的居民家庭最主要金融資產為“儲蓄存款”。這也說明居民目前投資結構中儲蓄偏高，證券類偏低。一旦設計出較好的證券化產品，投資者從儲蓄類轉到證券類空間很大。
一般來說，資產支持證券相對于其他證券來說風險要小，相對于國債收益要高。具體到汽車金融公司的資產證券化產品來說，其運作流程與住房抵押貸款證券化較為相似，同時又有信貸金額較小、期限較短等特點，所以汽車貸款作為標的資產的證券化產品相對來說更可以滿足居民對于投資的資金流動性的需求。而從發放貸款主體來看，汽車金融公司的專業性也是一種質量的保證。所以，汽車金融公司貸款的證券化產品比較符合我國城鄉居民的投資需求。
2、機構投資者
從國外已經較為成熟的資產證券化市場來看，其最主要投資者是機構投資者，包括社?；?、商業銀行、共同基金、保險公司等。
（1）投資基金
我國證券市場上投資基金所占份額較高，是主要機構投資者之一。2008年證監會加大力度支持固定收益類債券基金的發行，截至2008年底，貨幣型基金和債券型基金資產凈值占全部基金凈值總額的比例由2007年的23%上升到2008年的30%。債券型基金以國債、金融債等固定收益類金融工具為主要投資對象，而汽車金融公司汽車貸款資產支持證券屬于此范疇。出于對債券類資產組合的需求和基金本身在我國機構投資者中的重要地位，再考慮前文所提到的汽車金融公司進行資產證券化的優勢，投資基金，尤其是債券類投資基金具備成為汽車貸款資產支持證券的主要需求者的可能性。
（2）養老基金
為了規避利率風險和通貨膨脹風險，實現資產保值增值，養老基金需要進入資產支持證券市場。
養老基金的投資種類及所占比例，到2009年10月，基金對固定收益產品投資約占46%，對股票投資約占32%，對未上市公司股權投資和現金占22 %?？梢?，在養老基金的投資結構構成中，固定收益類所占比例較大。但養老基金對于固定收益類等低風險產品的需求相對其它產品較高。以汽車金融公司的汽車貸款為標的資產證券化產品，由于具有資產支持，風險相對較低，養老基金如果考慮投資資產支持證券，汽車金融公司證券化產品應該是個不錯的選擇。
（3）保險公司
2008年底，全國保費收入為9784.2億元，保險公司總資產達到33418.83億元。
從保險公司資金運用情況看，固定收益類比例較高。從2004―2008年，銀行存款、國債投資所占比例呈下降趨勢，金融債券、企業債券所占比例呈上升趨勢，保險公司資金運用的分布更為平均，說明保險公司在可運用資金總體規模增加的同時，資金運用的渠道也更為多樣，一部分原因是近幾年來更多的金融產品的推出。
證券公司資產證券化范文3
【關鍵詞】資產證券化，積極意義，法律問題
一、資產證券化業務簡介
（一）基本定義
證券公司的資產證券化業務是指以特定基礎資產或者資產組合所產生的現金流作為償付支持，通過結構化方式進行信用增級，在此基礎上發行資產支持證券的業務活動。
（二）發展狀況
證券公司資產化業務的發展分為四個階段：
1）2005年8月至2006年8月，試點階段。該階段專項計劃模式的企業資產證券化共推出9只，募集資金達到了260多億元；2）2006年9月至2010年底，試點暫停與總結階段；3）2011年初至2013年2月，重啟階段。該階段專項計劃模式的企業資產證券化共推出3只；4）2013年3月至今，迅速發展階段。2013年3月15日，《證券公司資產證券化業務管理規定》正式，這標志著資產證券化進入快速發展階段，截止6月30日，三個半月內證監會已受理9單資產證券化業務。
二、BT專項計劃案例
（一）浦東建設BT項目資產收益專項計劃?；A資產：浦興投資和惠普投資十份回購協議所合法享有的十三個BT項目對項目回購方擁有的全部回購款的合同債權及其從權利；項目回購方：上海市浦東新區人民政府、無錫惠山區人民政府、昆山市創業控股有限公司；項目回購方信息披露：基本介紹；政府財政總收入和國內生產總值；主要經濟目標；發行規模：人名幣4.25億元；存續期間：4年；預期收益率：4.0%。
（二）江蘇吳中集團BT項目回購款專項計劃。基礎資產：吳中集團擁有的五個BT項目回購款；項目回購方：江蘇省蘇州市吳中區人民政府、江蘇省太倉市交通局、江蘇省蘇州市教育局、江蘇省蘇州吳中經濟開發區管理委員會；項目回購方信息披露：基本介紹；政府財政總收入及其財政預算執行情況；發行規模：人民幣16.58億元；存續期間：5.34年；預期收益率：品種01的預期收益率為3.40%，品種02的預期收益率為3.60%，品種03的預期收益率為3.80%，品種04的預期收益率為3.90%，品種05的預期收益率為4.00%，品種06的預期收益率為4.10%。
此外，在會審核的BT專項計劃還包括：帛港區BT項目回購專項計劃、浦發集團BT回購專項計劃。
三、資產證券化業務對政府的積極意義
（一）加速企業資金回籠，支持政府BT項目投資。若是根據原有的回購協議及其補充協議，企業需要數年的時間才能收回資金。在此期間，企業若是承接政府部門新的BT項目投資，則只能通過銀行或者信托等手段融入資金，不僅成本較高且有諸多限制條件，從而在一定程度上影響政府部門項目建設進度。而通過資產證券化方式，前期的盡職調查和后期審核和銷售等各環節時間周期一般在半年以內，并且發行的資產支持證券利率較低?？梢姡髽I能夠在半年的時間內以較低的成本回籠資金，從而能夠進一步支持政府未來的BT項目建設。
（二）政府融資新渠道。資產證券化業務通過設立專項計劃，以BT項目回購款為基礎資產向市場投資者發售資產支持證券的方式募集資金，而專項計劃以此募集資金向原始受益人購買BT項目。這樣，相當于市場投資者代替政府向企業一次性履行了資金支付義務，而投資者獲得的是政府給予原有企業的回購協議及其補充協議中約定的支付請求權。這樣，政府實質上獲得了新的融資渠道。
四、政府關注的法律問題分析
（一）政府與參與各方關系
BT項目資產證券化并不改變參與各方的原有法律和經濟關系。原始權益人將BT項目債權出售給證券公司設立的專項計劃，是原始權益人與證券公司之間的法律和經濟關系；專項計劃以BT項目債權為基礎資產向投資者發售資產支持證券，是證券公司、原始權益人與投資者之間的法律和經濟關系。在整個過程中，政府并未直接面向市場，也未與證券公司和市場投資者發生任何法律和經濟關系，政府仍然只需要按照與原始權益人簽訂的有關協議按期足額將回購款項劃付至原始權益人指定的賬戶。
（二）政府責任
政府不會增加新的責任。
政府應按照約定向原始權益人支付相應資金，若是出現延期支付或者某期不能支付的情況，因延期支付或某期不能支付給市場投資者造成損失等法律責任由原始權益人直接承擔，投資者按照專項計劃應獲得的利息、本金由原始權益人及相應擔保機構支付。
（三）項目業主方（即政府）需要出具的文件
1、《回購協議》、《回購補充協議》（主要內容是回購金額、付款方式、付款期限等）；2、回購方出具的《工程項目結算的審計意見書》，完工未審項目出具《回購基數的確認函》；3、《××事宜的批復》：公司向回購方提交《××轉讓事宜的申請》?；刭彿揭浴丁痢潦乱说呐鷱汀返男问奖砻髦鶛噢D讓的事實，同意原始權益人將合同債權及其從權利轉移給專項計劃。
五、BT項目專項計劃現金流歸集
BT項目專項計劃如下：
1、原始權益人將基礎資產出售給證券公司設立的專項計劃。
2、專項計劃根據基礎資產現金流向市場投資者發售資產支持證券募集資金，并把募集資金支付給原始權益人用于購買基礎資產。
3、專項計劃持續期間，政府按照約定定期向原始權益人開設的賬戶支付資金。
4、原始權益人將政府支付的資金劃入專項計劃賬戶，并由一家銀行作為監管和托管銀行。
5、專項計劃按照與投資者約定的日期將資金轉入投資者賬戶。
參考文獻：
證券公司資產證券化范文4
關鍵詞：互聯網金融 融資租賃 資產證券化 風險
一、融資租賃資產證券化概念及在我國的發展現狀
融資租賃資產證券化，是指金融租賃公司尋找制作一攬子可以產生大規模穩定的現金流的租賃資產（租賃債權），由專業人員重新設計，使其可以在資本市場和債券市場上出售和流通的證券的過程。在該過程中，金融租賃公司所起的作用是，將其擁有的各種類型的租賃債權賣給租賃債權證券化的機構（SPV），從而取得資金。然后，由租賃債權證券化的機構以這些債權為抵押，發行租賃債券，二級市場的中介機構把租賃債券銷售給投資者，從最終投資者那里取得銷售租賃證券的資金。這種租賃債券可以通過證券發行市場公開發行或通過私募形式推銷給投資者。資產證券化是融資租賃公司采用創新型的融資方式獲取資金的融資手段。
在直接融資的發展速度和融資規模受到制約的情況下，資產證券化可以作為金融市場由間接融資向直接融資的過渡，承擔承上啟下的作用。運用資產證券化，在充分考慮風險問題和運作方式的前提下，可以縮短資金周轉周期，擴大經營規模，提高融資租賃公司的擴展和獲利能力。
通過認識國外租賃資產證券化過程，可以認為該融資方式是不同于傳統的、可以有效的增強融資租賃公司資本流動性的方法。融資租賃公司經營融資租賃業務的資金來源有主要兩種：一種是權益資本，通常情況下由股東的自己出資；另一種是債務資本，如各種貸款。擁有穩定的營運資金，是融資租賃公司能否持續經營的基礎。在歐美日韓等發達國家，融資租賃企業獲取資金的途徑比較多樣，如銀行貸款、發行股票和企業債券、進行資產證券化等，而且相對簡單。我國情況則大不相同，主要以銀行信貸為主，導致的間接融資比例過大，直接影響了融資租賃行業的發展。所以目前我國融資租賃業經營規模就不易壯大，并且專業化程度不高，缺乏優秀人才。只有銀行系金融租賃公司和少數幾家實力大的融資租賃公司才有實力直接開展，證券發行的在體量和影響力上都不大。融資租賃資產證券化的發展，需要融資租賃公司提高經營能力和風險管理能力，同時還需要相應的法律和制度環境以及金融市場的不斷發展，應該說這些還有很長一段路要走。
二、我國融資租賃資產證券化的機遇與挑戰
2015年11月19日證監會《證券公司及基金管理公司子公司資產證券化業務管理規定》及配套《證券公司及基金管理公司子公司資產證券化業務信息披露指引》、《證券公司及基金管理公司子公司資產證券化業務盡職調查工作指引》這一套文件，可以看作是監管機構對資產證券化業務的鼓勵政策。
從表面看來，租賃公司可以利用資產證券化的形式來拓寬融資渠道降低融資成本，但事實上并不盡如人意。
第一，資產證券化的應當有資產的保護機制和破產保障的措施。此外，資產所產生的現金流以及保證其真實性必不可少。但是在現有中國上層建筑的體系下，融資租賃公司在法律上法是否能夠設立租賃債權證券化的機構，在破產法范疇下是否可以實現破產隔離保護，以及對真實出售債權資產的界定都處于一個并不清楚明朗的階段。資產轉讓后的登記和公示程序，嚴重缺乏相關制度以及制度執行機構，這對租賃債權證券化的機構和投資者權益的保障上存在非常大的危險。
第二，稅收問題。由于政策變動，營改增之后有形動產融資租賃業務被納入增值稅繳納范疇，利息差部分稅率為17%。但是在融資租賃資產證券化過程中，租賃債權證券化的機構并不擁有增值稅一般納稅人資格，即租賃債權證券化的機構沒有開票的資格，假如租賃公司繼續代為開票，又將引發法律層面上權利與義務的錯位。同時，根據對京津、江浙滬等融資租賃業務發展最為迅速的地區的監管部門的調查結果的反饋，可以看出，若以融資租賃公司將來租金收益權做租賃資產，以租賃為原始權益人的情況下，融資租賃公司無法作為增值稅的進項抵扣依據，所以融資租賃公司需要承擔多達17%繳稅成本！這一點目前還沒辦法解決，要么就學工銀租賃那一單證券化，基礎資產主要是不動產或構筑物這些開營業稅發票的資產。
最后，市場認可度的問題。在我國融資租賃行業基本上是作為一個跟在銀行信貸后面做補充的角色，因此租賃公司（包括金融租賃）的承租人質量普遍不如銀行信貸當中的借款人，這也就造成構成基礎資產質量參差不齊，從而非常影響證券化產品的評級。如果增加評級那么只能通過增強內部、外部增信措施的方法來進行。資產證券化過程牽涉到許多方面：投資人、發行人、律師事務所、承租者、會計師事務所、評級機構、交易所等等，目前還需要增強擔保來提高評判等級，從而到達順利發行交易的目的，這繁雜的過程和嚴重的溝通成本大大提高了運營成本和時間成本，從而銀行信貸更占據優勢。
個人認為租賃資產是非常適合證券化的基礎資產，現金流穩定，基礎資產顆粒度比較大，風險可以做到大面積的分散。但是由于我國該方面的上層建筑遠低于經濟基礎的發展速度，因此目前開展此部分業務發展起來的阻力較強。不過，對于這部分業務的發展趨勢，我相信會越來越好。融資租賃資產證券化產品對于融資的企業來說，優勢是非常明顯。個人認為融資租賃資產證券化的發展取決于債券投資市場的發展和市場中投資者的需求。融資租賃資產證券化產品作為一種創新型融資方式，不同于傳統融資方式，融資項目和產品可以是飛機，光伏電池，船舶，管道等。而現有的公司企業債，地方政府債（信托公司鐘愛的產品），抵押資產多集中房地產，資源采礦業，以及基礎設施領域。所以，終端抵押產品的不同，決定融資租賃資產證券化產品和其他的債券產品的風險特征不同。在房地產和基礎設施行業投資過剩的形勢下，融資租賃資產證券化產品可能有更小的風險性，并且提供可觀的收益。隨著中國理財產品的豐富，以及投資機構對不同種類的信用風險的尋求，此領域必有長足發展。
三、互聯網金融平臺下融資租賃資產證券化――以綠能寶為例
2015年8月26日國務院總理主持召開國務院常務會議，會議要求加快融資租賃和金融租賃行業發展的步伐，降低企業融資成本，以更好地服務實體經濟。
近幾年來我國實體經濟發展步伐變緩，由于需求成本等問題，制造業甚至暫時陷入低潮。轉型升級，成為當務之急。融資租賃資產證券化正可以需要發揮其盤活經濟的作用，更好的服務于中國經濟的發展。
融資租賃資產證券化與互聯網理財平臺的結合運作從理論來講一共有三種方式，依次是收益權轉讓、委托租賃和杠桿租賃模式。運作過程中，收益權的轉讓與債權的轉讓在交易方式和結構選擇上區別不大，并且，已經成為可以運用的模式，但杠桿租賃模式目前只并未能夠真正實施。其中融資租賃公司在直接租賃過程中處于核心地位。在融資租賃這資產證券化過程來的風險主要是承租人逾期或者違約。因此，融資租賃公司就回購收益權，掌握好風險管控，對于基于互聯網理財平臺來融資租賃公司來說，信譽成為重中之重。
“綠能寶”是在中國大陸專注于綠色能源領域、以融資租賃業務為基礎的公司。“綠能寶”運營模式可以歸納為：互聯網金融+委托融資租賃+分布式光伏電站的融資租賃資產證券化產品。綠能寶的運營模式簡單來說就是投資者通過購買綠能寶產品，再將產品委托綠能寶產品租賃給電站項目，電站再將獲得的電費收益和補貼通過綠能寶返還給投資者。綠能寶以其可靠穩定的收益、靈活的投資方式、較高的收益和背后的公益性獲得了廣大投資者及融資融物企業的認可。
互聯網金融和融資租賃資產證券化未來會出現哪些對接方式，我們認為，隨著時間的推移，需求的明確，創新也會隨之出現，讓我們拭目以待吧。
參考文獻：
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證券公司資產證券化范文5
關鍵詞：分布式光伏 資產證券化 融資
一、引言
為促進光伏產業發展，自2013年下半年以來，國家將重點放在了分布式光伏的發展上，國家發改委、能源局、財政部、國家電網和稅務總局等部委密集出臺了多項政策。然而，在高速增長的裝機規模背后，國內的光伏發電，尤其是分布式光伏發電項目依然受到融資難的困擾，相比之下，大型地面電站相對成熟，電站土地的物權、貸款、項目審批都比較清晰，而分布式電站則復雜得多，分布式發電項目所用建筑的業主、開發商、設備供應商、電力消費方都不同，而且還會變化，給管理和風險評估帶來很多不便，所以分布式光伏發電項目融資相對較難，在不解決融資問題的情況下，分布式光伏裝機很難達到國家預定的目標。因此，較高的融資成本成為限制分布式光伏市場發展的主要障礙，需要創新投融資工具來推動分布式光伏的發展。
光伏電站資產證券化產品，即將電站的未來收益通過在資本市場上發行證券的方式予以出售，獲取融資，提高資金使用效率，通過資產證券化，缺乏流動性的金融資產被轉換為可交易的投資產品，分布式光伏項目資產證券化可以擴展融資渠道、降低融資成本，這將有助于分布式光伏的發展（ Miller，2012）。雖然在其他領域可以成功地運用資產證券化工具，但是光伏電站的資產證券化還存在諸多困難，比如，由于對電站質量的疑慮，國內的分布式光伏電站出售環節還不成熟，同時，分布式光伏電站在資產證券化方面還面臨著諸多風險.因此，在國內分布式光伏，甚至是整個光伏領域資產證券化還沒有真正意義上的啟動。
二、分布式光伏資產證券化的可行性
光伏電站資產證券化開辟了一條低成本的融資新途徑，同時，為機構投資者提供了類固定收益類投資品種，拓寬了投資領域，提高了投資收益率并分散了投資風險。分布式光伏具有固定收益，主要成本是設備投資，這一特征適合作為資產證券化的產品，在政策和市場運作等方面具有一定的可行性。
（一）政策法規的可行性
2013年3月證監會正式了《證券公司資產證券化業務管理規定》，提出“企業應收款、信貸資產、信托受益權、基礎設施收益權等財產權利，商業票據、債券、股票等有價證券，商業物業等不動產財產”等均可作為可證券化的基礎資產。這一規定以法律形式承認了資產證券化，也意味著證券公司資產證券化業務正式開始。在此之前，受美國次貸危機的影響，資產證券化被證監會視作謹慎對待的對象。受到這一政策的鼓勵，目前多家券商正在研發將能效服務、風電場和太陽能電站等資產的收益權做成證券化產品。2013年8月，國家發改委出臺了《關于發揮價格杠桿作用促進光伏產業健康發展的通知》及相關細則，管理辦法、補貼電價、補貼年限、中介機構、產品交易場所等的確立，使得光伏電站資產證券化產品的推出不再具有根本性的障礙。隨著分布式光伏20年補貼期限和分布式光伏上網電價的確定，使得資產證券化的法律、政策和市場都已經具備，為光伏電站資產證券化產品的推出提供了法律和政策基礎。
（二）產品要素的可行性
首先，光伏電站初期投資大，投資回收期長，但收益相對穩定，具有相對確定的預期收益，運行期間的成本也較為固定，這些特點非常適合作為證券化的標的資產。這也為機構投資者提供了類固定收益類投資品種，拓寬投資領域，提高投資收益率并分散了投資風險。其次，電站證券化操作簡便而且期限靈活。電站證券化的操作從項目設計、申報材料制作、審批、發行直到運行，相比企業債和短期融資券簡便的多；同時，融資期限根據證券化資產及其收益狀況，融資方意愿等因素而定。此外，我國光伏電站建設已初具規模，到2013年底中國已建成光伏電站15GW，當年發電量達到87億千瓦時，如果按照每千瓦時電價1元計，意味著現金收入為87億元，如果將這部分優質資產做成資產證券化產品在資本市場銷售，則可獲得同樣的融資規模。未來光伏電站的金融屬性會越來越強，依托較高的投資回報率和收益明確的特點，電站類似于高收益的固定收益產品，具備證券化的基礎，將會激發各種商業模式和融資模式的創新。
（三）實踐運作的可行性
光伏電站特有的自身現金流長期穩定，以及成熟的金融環境，政府對于光伏市場發展的政策支持，共同促成了資產證券化在美國市場上的成功推廣，國外光伏電站的資產證券化已經是比較成熟的商業模式，這對光伏電站的良性發展起到了很好的推進作用（任江，2013）。海外資本市場充分認可光伏電站的價值。2013年底，SolarCity將這一方式進行推廣，收購CommonAsset，推出了在線平臺，實現了有史以來第一單以光伏電站為基礎資產的5，400萬美元資產證券化業務。目前，Sola rCity的市值已經達到62億美元，成為全球光伏市場最大的股票，意味著投資者對于其資產證券化模式的認可。國內相關案例已經成功試運行，2005年至2006年試點期間共發行了“華能水電”、“浦東建設”、“遠東租賃”等9只資產證券化產品，試點至今已經發行了304.85億元的資產證券化產品。這使得資產證券化這一金融產品已經具有一定運行經驗，特別是同樣以固定電價收益為標的物的“華能水電”資產證券化產品的成功運行，為光伏電站資產證券化產品的規?；瞥鎏峁┝酥匾С?。
三、光伏電站資產證券化的模式
目前比較適合中國市場機制的光伏電站資產證券化主要有四種模式：
（一）電費受益權轉讓模式
這是最基礎的模式，由于缺乏SPV的法律定義，所以目前國內主要以建設運營公司為融資主體，并負責后期運維。證券公司建立專項資產管理計劃，與融資平臺公司簽訂受益權轉讓合同，并發行受益權支持的資產支持證券。這一模式對融資主體的信用要求較高。實際測算現值的現金流是電費減去運維費用后的凈現金流。
（二）融資平臺公司增信模式
融資平臺公司作為融資主體，證券公司建立專項資產管理計劃，與融資平臺公司簽訂受益權轉讓合同，并發行受益權支持的資產支持證券。投資人詢價并認購專項資產管理計劃份額，取得標的資產未來受益權。
（三）BOT模式
該模式主要考慮到涉及政府項目的需求，基本與分期付款模式相類似。項目本身融資主體信用與地方政府財政信用相關聯，已有較為成熟的運作模式，但是因為牽涉到政府項目監管政策的變化，資產證券化產品的審核周期較長。證券公司建立專項資產管理計劃，與融資平臺公司簽訂受益權轉讓合同，發行受益權支持的資產支持證券。
（四）融資租賃模式
融資租賃模式中融資主體是租賃公司，這樣融資主體風險與項目風險分開，可以優勢互補，進一步降低融資成本，從而提高融資總額。建設運營工作作為融資主體，融資租賃公司以電站設備作為融資租賃資產，與建設運營公司簽訂租賃合同，并承擔違約風險。證券公司建立專項資產管理計劃，與融資平臺公司簽訂受益權轉讓合同，發行受益權支持的資產支持證券。投資人詢價并認購專項資產管理計劃份額，取得標的資產未來受權益。
四、分布式光伏資產證券化面臨的困難
分布式光伏電站資產證券化推廣緩慢的原因，主要在于商業模式不成熟和項目運營收益率存在不確定性，根據國內國際的成熟經驗，光伏電站建設過程中采用資產證券化方式融資基本沒有風險，目前而言唯一的風險就是政策風險，這種政策風險主要指電價風險，畢竟從目前來看，光伏電站的利潤主要依靠政策扶持，具體來看，分布式光伏實現資產證券化主要面臨以下困難：
（一）融資條件相對較高
首先，基礎資產的合規問題?！蹲C券公司資產證券化業務管理規定》要求資產證券化產品的基礎資產不得有任何形式的抵押和負債，而資金需求最強的民營企業，或者已經將光伏電站資產多種形式的抵押出去，或者由于采用與資金雄厚機構合建方式使得基礎資產已經形成實際負債。其次，融資規模問題。雖然《證券公司資產證券化業務管理規定》沒有對融資規模作出限制，但是中介機構希望協助發行規模較大的項目。以電價1元，年日照時間2，000小時，未來5年電價收益計，如果要實現單一資產證券化產品融資10億元人民幣，則合乎標準的電站規模應當在100MW以上，但是，目前很少有民營企業能達到這一規模。第三，資產所有權轉移的征稅問題。為了增信，證券化資產產品的對應資產應當移出原始權益人的資產負債表。根據現行稅法，原始權益人出售和回購資產的任何收益都應當征收所得稅，同時資產銷售還會產生印花稅和營業稅，我國現行的營業稅為5%，無疑增加了發行光伏電站資產證券化產品的融資成本。
（二）缺乏成熟的系統運維市場
分布式光伏系統需要持續的監管和周期性的維護，才能達到最佳的發電效果。運維商對光伏系統的正常運營負責，根據監管設備控制實時發電數據，但光伏系統的發電量低于臨界值時，就需要運維商排除問題，從而為光伏系統的正常運作提供保障。由此可見，具備統一的標準和專業的運維市場，是分布式光伏資產證券化成功運作的重要前提，同時也是信用評級的關鍵要素，信用評級將影響到發起人的資金成本。但是，目前還沒有推出國家標準，也沒有運維商能為多個分布式光伏系統提供服務。缺乏成熟的運維市場將在多個方面影響到分布式光伏資產證券化，比如，如果找到替代的運維商需要花費很長的時間，那么光伏系統在這一期間將得不到運維，發電量將會下降；同時，如果新的運維商價格比原來的高，費用的上升造成收益的減少，那么證券化的績效也將受到影響。
（三）缺少優質的屋頂資源
分布式光伏發電目前遇到的首要問題就是優質屋頂資源問題，我國屋頂資源雖然多，但滿足“載荷充分”、“電量自發自用90%以上”、“25年企業經營狀況良好”以及“電價合理”等條件的企業卻非常有限。首先，由于光伏電站不是屋頂業主的主要業務，在服從企業發展的過程中，屋頂業主將根據自身的發展要求來規劃工廠的廠房布置，從而將出現廠房建筑拆除的可能性。其次，由于政府規劃和土地性質的變化，企業有可能將整體搬遷，這在我國城鎮化改造的過程中發生的概率將非常大。由于這種原因導致光伏電站終止的情況，目前尚無明確的法律保護其損失能夠得到完整的賠償。第三，高效屋頂資源緊缺也是一直存在的問題，高效屋頂資源是指實際屋頂發電占業主總用電量的比值較高的屋頂。分布式光伏電站只有建在電價較高、工業較集中的地方才有意義，但這種屋頂資源非常緊缺。
五、光伏電站項目資產證券化方式融資結構方案設計
（一）交易主體
1.發起人。光伏電站業主單位通常是證券化資產發起人。光伏電站業主單位將電站的所有權利移交給特殊目的機構。轉讓的方式必須是真實的出售，轉讓的價格必須是在委托中介機構評估的基礎上確定初始價格，最終價格在證券發售的過程中由市場決定。
2.特殊目的機構。特殊目的機構是證券化資產過程中由發起人設立的實際管理用于證券化的資產的實體，在法律上，特殊目的機構的組織形式可以采用公司、合伙和信托等方式，具體到電站建設資產證券化過程中，特殊目的機構就是由電站建設單位將電站資產從自己的財務報表中剝離出來之后新設立的法律上的電站所有權人。需要注意的是，但電站資產證券化采用公司和合伙形式時，特殊目的機構的組織形式就是公司或者合伙，這個時候的證券化資產的真實出售比較明確，電站的所有權必須清晰地移交給作為特殊目的機構存在的公司或者合伙企業。但資產支持證券采用信托時，特殊目的機構只是一個資產池，這個時候就需要尋找另外的受托人來對資產池進行管理，而這個受托人可以由發起人來擔任，特殊目的機構的設立其表現形式上看就只是一個財務處理的過程。
3.中介機構。包括會計師事務所、律師事務所、評估機構、信用評級機構、信用增級機構等。中介機構的作用主要是接受發起人的委托，對用于證券化的資產進行清產核資、評估、確定資產的價格、制定證券化方案等。
4.承銷商。承銷商是接受發起人和特殊目的機構共同委托向特定的或者不特定的社會公眾發售資產支持證券的中介機構，比如信托投資公司、證券公司等。
5.投資者。投資者就是電站支持證券的購買人，當特殊目的機構為公司或者合伙企業時，投資者就是公司或者合伙企業的股東，當特殊目的機構為信托財產時，投資者為信托憑證的受益權人，當電站支持證券為債券時，投資者即為債權投資者，投資者可以自由轉讓其受益權。
6.電站管理人（即資產證券化過程中的服務商）。特殊目的機構的成立只是出于法律上對產權轉移的需要，從電站運營的角度而言，仍然需要由特定的人來管理，這里的電站管理人在電站資產證券化發起時，可以由發起人即電站建設單位繼續承擔，但當資產證券化完成后，則要由投資者予以確定，這種關系類似于不動產管理中的物業公司和業主之間的關系。發起人如果想要繼續充當電站管理人同樣需要征得投資者的同意。電站管理人按照與投資者之間的委托協議管理電站，收取管理報酬，當然，這里的委托協議一般由發起人起草，普通投資者的選擇只能是接受或者拒絕。
7.投資者代表。當資產證券化過程中采用公募方式募集資本時，也就意味著普通投資者人數眾多，而當投資者人數眾多時，就必然存在一個搭便車的問題，具體到電站資產證券化中，就是一個對電站管理人的激勵和約束問題。在電站支持證券采用信托方式時，信托投資公司可以充當投資者代表對電站管理人進行監督和約束。但電站支持證券采用債券或者股份方式時，對電站管理人的激勵和約束在本質上是一個公司治理的問題，投資者的權利及其與電站管理人之間的關系則可以由相應的企業法律規范予以調整。
（二）交易程序
第一步，由發起人確定擬證券化的資產，即從發起人資產中剝離出來用于支持證券發行的資產實體，在電站建設融資的資產證券化過程中，擬用于證券化的資產就是特定的電站。在資產證券化過程中，電站將從項目單位的資產負債表中剝離并移交給特定目的機構，成為特殊目的機構的財產。當然，實際運作中，電站一般仍然可以由項目建設單位即發起人繼續管理，這種特殊目的機構的設立只是一種財務處理手段，但當資產證券化完成后，電站的實際管理人則要由投資者確定。
第二步，設立特殊目的機構，即新設立的作為支持證券發行資產的電站的持有人的公司或者合伙企業。在特殊目的機構為信托公司時，則除了資產剝離的會計報表處理之外，還需要委托專門的受托主體，也可以由發起人作為受托人來管理電站。在特殊目的機構為信托時，則除了資產剝離的會計報表處理之外，還需要委托專門的受托主體，也可以由發起人作為受托人來管理電站。特殊目的機構的組成人員在設立之時由發起人確定，當資產證券化完成時，應及時移交給投資者或者由投資者大會確定其具體的管理和運行人員。
第三步，資產移交。用于資產支持證券的電站必須從發起人的資產負債表中剝離，之后還必須將電站的產權移交給作為特殊目的機構的公司或者合伙企業，當電站支持證券采用信托方式時，如果受托人是發起人之外的其他主體，就可以觀測到資產的移交過程，但如果受托人就是發起人本身時，資產的移交只表現為會計處理手段而已，當然，這種會計處理方式必須符合信托法中關于宣示信托的要求。
第四步，制定證券化方案。由發起人委托會計師事務所、資產評估機構、信用評級機構、信用增級機構以及律師事務所等中介機構對電站的資產進行清產核資，制定證券化方案，確定證券發行價格。
第五步，信用增級。對電站的價值進行評估和信用增級，包括信用評級和擔保。
第六步，電站支持證券的發售。發起人委托專業的證券承銷機構，通常是證券公司或者信托投資公司，將由特殊目的機構享有的全部或者部分電站支持證券向特定的投資者或者社會公眾銷售。以目前的資金需求規模來看，建議分布式電站支持證券的發售可以采用私募的方式，而對大型地面集中電站支持證券的發售則可以采用公募的方式。
第七步，對價的支付，證券承銷機構對投資者銷售證券后獲取的價款，扣除傭金后應全額交付給特殊目的機構或者發起人（具體支付對象由承銷協議予以確定），至此，發起人即電站建設單位退出對電站的所有權益。
第八步，證券化資產（即電站）的管理。特殊目的機構可以委托發起人繼續管理電站，并支付管理報酬，也可另行委托電站管理人。
第九步，投資收益支付，電站管理人負責電站的日常管理，并向電網企業或者其他用電企業收取電費，按照與特殊目的公司或者信托投資機構的約定，將電費直接交付特殊目的機構。特殊目的機構按照電站支持證券的約定向投資者支付投資收益或者返還投資本金。同時，特殊目的機構作為投資者代表監督和檢查電站管理人對電站的經營管理和收益管理。同時，特殊目的機構作為投資者代表監督和檢查電站管理人對電站的經營管理和收益管理。
第十步，資產證券化的終止。對于約定期限的資產證券化項目，期限屆滿之后，特殊目的機構按照約定在向投資者清償全部投資收益和本金后，可以將電站交還發起人。
六、政策建議
對于分布式光伏來說，資本市場融資將成為更加可行的方案，并將有助于降低分布式光伏發電成本。隨著政策的完善和市場的推動，資產證券化將推動分布式光伏走向成熟的資本化和市場化運作。
（一）推動制定標準化的合約
標準化的合約是分布式光伏運營商和購電商之間的合約，包括租賃協議、運營協議，以及資源評估、項目評估等，標準化的合約可以減少投資者的疑慮。為了制定標準合約，美國國家可再生能源實驗室（NREL）已經召集了100多位光伏、金融、法律、咨詢方面的專家組建太陽能進入資本工作組（Solar Access to Public Capital，SAPC），將建立數據庫以較為準確地評估違約信用風險。工作組（SAPC）已經提出了標準化的合約和能源購買合約，以推動光伏資產證券化的運作。目前，工作組（SAPC）正在為系統的安裝、運行和維護，以及施工程序起草指導原則。這些都是為了促進光伏資產證券化的有效運作，讓投資者對系統的績效以及以此為基礎的證券有信心。反觀之下，目前國內還沒有開始制定標準化的合約。
（二）建立數據庫并將實行打包證券化
完備的數據是減輕風險的關鍵，光伏產業需要較為全面的數據以更好地評估風險，可以辨識風險的數據包括：光伏設備的真實績效，能源損失的真實情況，凈產出的真實情況，運維成本的真實情況，客戶違約的真實情況，以及資產有效壽命的真實情況。有效的數據庫為評級機構和投資者收集系統的績效數據和客戶的信用數據，將有助于證券化市場的發展。國內的分布式光伏電站走標準化之路，需要以數據庫為基礎，完善現有的電站數據庫建設。同時，規模對于證券化至關重要，如果需要證券化的應收款的規模較小，考慮到交易成本，則此類證券化不太可行。分布式光伏項目通常不會帶來較大規模的應收款，由于證券化需要固定成本，難以達到規模交易的經濟性，單個分布式光伏項目的小規模交易將面臨較高的資金成本，因此，有必要將多個分布式光伏項目打包以實現收益的規?；?。
（三）用保險工具提高現金流的可靠性
光伏電站資產的標準化過程中，還有一項必不可少的配套措施，就是光伏電站保險。因為光伏發電雖然理論上收益穩定，但是有些風險因素影響其成為標準化證券的基礎資產，例如光照水平的異常變化、組件質量的長期穩定性等，而要解決這些問題，就離不開保險。通過引入和推廣光伏電站保險制度，甚至將其作為一種強制手段，還可以讓保險公司增加新的保險合約品種，擴大業務范圍。保險制度還將進一步對光伏電站的上游，即光伏制造業進行有效的激勵和約束，通過強制保險制度下的產品準入考察，敦促上游制造環節提升技術水平并確保產品質量，從而令光伏產業上下游全產業鏈形成一種良性的互動和促進機制。
證券公司資產證券化范文6
關鍵詞：小額農貸；資產證券化；融資
一、引言
近年來，我國農村居民貸款除滿足養殖業、種植業等生產性需求之外，還包括農村居民助學、建房、醫療等消費性貸款，小額農貸數量增大，且呈現出了新特點，如金融機構涉農貸款增長顯著，使得農村小貸資產證券化基礎資產不斷豐富；農村金融產品逐漸豐富，為農村小貸資產證券化提供新的思路；主要涉農金融機構盈利水平逐年上升，保證并提高了農貸資產證券化投資收益；農業保險覆蓋面不斷擴大，為農貸資產證券化化提供增信保障。小額農貸呈現出的上述新特點使其基本適應資產證券化的基礎資產要求。故進一步分析農村小額信貸資產證券化的宏微觀基礎，進而針對農村小貸的特點設計農村小額信貸資產證券化產品特定資產池，并分析農村小額信貸資產證券化的經濟效應具有一定意義。通過將資產證券化這一金融創新工具運用到農業生產中，不僅將打破農業發展中的資金瓶頸，還可以有效盤活商業銀行的信貸資產和農業企業資產，降低農村居民貸款成本，拓寬農村居民貸款渠道，緩解農村地下金融的壓力，以及降低農村經濟發展對政府財政的依賴性等。
二、農村小額信貸發展存在問題及新特點
中國城鄉二元結構下，農村收入較低，故具有較高的農貸需求，而農村小額貸款除應用于常規的養殖業、種植業、手工、加工、運輸等生產性資金貸款之外，還包括農村居民助學、建房、醫療等消費性貸款。農村小額貸款已經從傳統的貸款數額較小，周期較短，隨用隨貸，且大多為信用貸款等逐漸發展完善，涉農金融機構數量明顯增加，盈利能力增強，農村金融基礎服務以及農貸保險覆蓋面不斷擴大，農村信用體系逐步建立，基本適應資產證券化的基礎資產要求。故為了解決相對不斷擴大的貸款需求與相對短缺的資金來源的矛盾，可考慮試將2013年6月19日國務院常務會議明確提出的加大對小額信貸薄弱環節的信貸傾斜的政策，資產證券化應用于小額貸款，豐富農貸企業融資的手段，推動直接融資比例的提升，為農貸提供更多的融資渠道，加速我國三農建設的進程。
1.農村小額信貸發展存在的問題。由于受到金融危機的影響，農民工大量返鄉，收入減少，而小額農貸除了養殖業、種植業、手工、加工、運輸等生產資金貸款外，其用途領域不斷的拓寬，還包括農村居民助學、建房、醫療等消費性貸款等。貸款的資金來源相對不斷擴大的貸款需求顯得十分短缺。具體而言，農村小貸存在以下問題：第一，農村小貸資金需求無法得到有效滿足。目前，農戶的信貸能力呈現出鮮明的層次特征，呈現多樣化、分散化、復雜化的狀態，其貸款需求已經從傳統的小額農林牧漁業的需求，拓展為農業產業價值鏈的完善需求以及消費需求，而目前農貸個人及企業由于信用級別及償債能力的限制，有限的收入等影響因素，導致其小貸資金需求無法得到滿足。第二，小額農貸的風險控制機制并不完善。由于小額農貸涉及單筆金額較少，金融機構不夠重視其風險，而農業生產的特殊性決定在同一區域生產經營的品種具有很高的相似性，這就很容易造成貸款集中于某一項目、某一農戶的事實。而部分農村金融機構，迫于政府扶持農業的壓力而忽視部分貸款機構與個人的信用級別，導致其政策性放貸而導致小額農貸整體風險控制機制較為薄弱。第三，小額農貸覆蓋面狹窄，貸款周期各異。小額農貸作為針對貧困群體以及低收入群體的短期信貸方式，決定了其覆蓋面狹窄，僅限于基本滿足貧困農戶的正常生產性資金，而無法滿足農村產業結構升級需要的大量資金。且小額農貸一般限于1年的貸款期限，這無法滿足從事特種種植業以及養殖業等農戶的生產需求。
2.農村小額信貸新特點。據中國人民銀行的2012年《中國農村金融服務報告》顯示，小額農貸具體呈現出如下滿足資產證券化基礎資產要求的新特點：第一，金融機構涉農貸款增長顯著，豐富農貸資產證券化基礎資產。近年來，我國針對“三農”發展提供的金融政策越來越豐富。根據2013年的《中國農村金融服務報告》，金融機構本外幣農村信用貸款余額高達14.5萬億元，該余額占各類貸款余額的比重為21.6%，同比增長19.7%，其中農林牧漁業貸款余額為2.7萬億元，占各項貸款余額比重為4.1%，同比增長11.6%。第二，農村金融產品逐漸豐富，開拓農貸資產證券化思路。各地金融機構結合本地農村金融服務需求特點，圍繞地方特色產業、支柱行業開發產業鏈信貸產品，運用微貸管理等技術，積極創新滿足本地需求金融產品，擴大小額信用貸款和聯保貸款的覆蓋面等。推出支持農業產業化發展的短期融資券和結構化中期票據等創新產品來豐富涉農企業直接融資；采用集合授信、打包發行等方式提高涉農中小企業資信評級，增強盈利能力。第三，主要涉農金融機構盈利水平逐年上升，提高農貸資產證券化投資收益。主要涉農銀行業金融機構通過不斷推進改革與創新其盈利水平逐年上升，其中農村商業銀行、農村合作銀行以及農村信用社是金融支持“三農”的主力軍，主要涉農金融機構盈利水平逐年上升，其中農村合作銀行涉農貸款不良率不斷降低，并一直保持最高的盈利水平，其可持續發展能力顯著提高。第四，農業保險覆蓋面不斷擴大，為農貸資產證券化化提供增信保障。農業保險覆蓋面不斷擴大，為農村小額資產信貸化提供了保障。具體表現為：一是農業保險覆蓋面穩步擴大，中央財政補貼的品種已達到15個，試點已經擴展至全國，且覆蓋范圍除傳統農林牧漁業等生產領域向農產品質量以及市場風險等流通領域延伸；二是開展農業保險業務的保險公司數量不斷增加；三是財政補貼增大，其中農業保險的主要險種收入來源于農業保險保費財政補貼型險種。
三、小額農貸資產證券化實施條件與產品設計
根據前文分析可知，我國農村小額信貸資產已經呈現出了新的特點可以考慮通過資產證券化的方式融資，這將不僅打破農業發展的資金瓶頸，還可以有效盤活商業銀行中農村貸款的存量，擴大商業銀行信貸對“三農”建設的資金投入，通過將各類長短期資金投入到農業建設中，促進農村經濟良性循環發展。故本文將著重分析我國小額農貸的宏觀及微觀實施條件。
1.小額農貸資產證券化實施條件。（1）宏觀條件。①我國資本市場資產證券化相關配套法律制度。證監會在2012年了《證券公司資產證券化業務管理規定》，對證券公司開展資產證券化業務的準入門檻、交易場所以及資產證券化業務的具體形式及基礎資產具體形態做出了規定，明確了資產證券化過程中各主體、各環節的法律規定，這標志著我國資本市場現階段已經完成了實施資產證券化的相關配套法律準備，并極大地促進了資產證券化效率的提高。②我國已經形成資產證券化轉讓市場。資產證券化轉讓市場指可以提供資產支持證券在發行之后流通轉讓的市場。另一方面，發達的證券二級市場能夠加快資產證券化產品的流動性，降低融資成本，增加投資者信心等。如近期由上海國泰君安證券資產管理有限公司發行的“隧道股份BOT項目專項資產管理計劃”證監會《證券公司資產證券化業務管理規定》新規后首只成功發行的資產證券化產品。該產品在上海證券交易所掛牌轉讓。③眾多信用增級機構和信用評級機構孕育而生。信用增級機構與信用評級機構通過統一的評估標準，獨立、客觀與公正的評估要證券化的基礎資產，不僅能充分揭示其風險，而且能使資產支持證券為廣大投資者認可。④構建SPV實現真實出售已經實現。在《證券公司資產證券化業務管理規定》中規定證券公司的專項資產管理計劃或是中國證監會認可的其他特殊目的載體是構建SPV的現實載體。（2）微觀條件。農業小額信貸資產證券化是資產證券化在農業生產中的應用，而傳統資產證券化的定義是：集中能夠在未來一段時期產生的可預期現金流收入，通過特殊的結構設計，對該現金流中包含的風險和收益進行分離重組，從而使之成為可在金融市場中出售流通的證券，進而實現低成本融資或風險規避的過程。綜上所述，從廣義角度來定義資產證券化：缺乏流動性的資產向可交易證券的轉變。根據這一定義，小額農貸資產證券化可被定義為：缺乏流動性的農業小額信貸向可交易證券的轉變。進行證券化的資產必須具備三個條件：第一、被證券化的資產應產生固定的現金收入，需要同時滿足利息與本金的償付；二是基礎資產要達到一定的信用質量標準。為吸引更多的投資者，需提高資產證券化產品的信用評級，完善發行條件，三是資產證券化產品的入池基礎資產要有明確的到期期限，拖欠率和違約率低，資產的清算值較高。綜合上述對于小額農貸資產證券化的定義，不難發現，小額農貸滿足證券化資產的前兩個條件，即：一是被證券化基礎資產可產生穩定的現金流；二是基礎資產達到一定的信用質量標準；而第三個條件，要求基礎資產還款期限與還款條件易于把握則是小額農貸資產證券化要克服的主要問題，而小額農貸資產隨還隨貸的特點，類似于信用卡業務，則此處小額農貸資產證券化產品的設計可以參考信用卡資產證券化產品的設計。
2.農村小額信貸資產證券化產品設計。小額農貸資產證券化基本路徑關鍵是解決小額農貸周期短，數量小與證券化資產的期限長，數量較大的不匹配問題。因為農村小額貸款期限短且數量分散，還款靈活，貸款的還本付息方式與信用卡還款類似可以一次還清也可以分期還款，故可以在交易結構上可以參考信用卡貸款資產證券化。小額農村信貸資產資產支持證券以分散的各個小額農貸為單位，打包優質的小額農貸應收賬款進入基礎資產，其中包括已經形成的應收款和未來產生的應收賬款，解決小額農貸貸款期限短與資產證券化支出期限長的問題，可設定有三種不同的現金流期間：（1）循環期，在循環期期間，可用農村小額信貸貸款利息償還資產證券化產品證券利息、其本金作為應收賬款進入該資產證券化產品的基礎資產，這就可以解決本金與利息收入不穩定的問題。（2）累積償付期，在累計償付期期間，由小額農貸回收的現金流將集中進入一個資產專戶賬戶進行累積，并將該資產賬戶投資于短期金融市場，如債券市場或貨幣市場等風險較小的市場，直到到資產證券化產品付息日一次性支付給投資者。若投資者的收益因為投資組合遭遇嚴重損失而降到特定水平以下時，導致在資產證券化產品到期日全額償付，則進入第三階段的提前攤還期。（3）提前攤還期，在提前償還期期間產生的現金流將對投資者直接進行支付。同時根據實際操作，一般可以選擇設計優先級/次級結構化產品，因為若面臨外部信用增級缺失時，次級結構的設計可以使入池資產覆蓋率有所提高，而為優先級產品提供信用保證，其中次級產品由實際控制人認購，優先級產品向合格投資者發行。
四、小額農貸資產證券化的經濟效用分析
1.有利于降低農民及農業企業籌資成本，提高資金使用效率。農業小額信貸資產證券化可以通過其特有的農業保險覆蓋制度以及信用增級措施使原來信用級別較低的資產可以進入證券市場，并利用財政對農業的補貼、農業保險覆蓋、利率低等優勢大幅度降低籌集資金的成本。對于農業企業而言，可以通過將農業資產打包而獲得即期的現金流收入，利用該發行收入農業企業可以開發農業的其他附加價值。對于提供農業信貸的機構而言，通過將農業信貸移出資產負債表，減輕資產流動性壓力，提高資本使用效率。
2.農村小額信貸資產證券化促進農業產業鏈發展完善。目前，農產品價值鏈收益不穩，農業生產波動性較大，而農產品價值鏈收益不穩定的突出問題為缺乏龍頭帶頭企業，帶頭企業規模小，市場占有率低，外部融資困難，競爭力較差，科技技術水平低，而這些問題的本質原因是農業企業外部融資難，在推進高效農業規?；倪M程中，積極推進小額農業信貸資產證券化，不僅可以將農業企業的融資模式從較困難的銀行間接融資向直接融資轉變，而且可以盤活目前小額貸款存量，進而促進農業產業鏈發展完善。
3.小額農業信貸資產證券化可以減輕財政壓力。政府在促進農業經濟發展中都扮演著重要角色，應用于農業、農村的財政貼息貸款，補貼項目較多。而小額農業信貸資產證券化產品通過市場化的融資方式來解決農業企業融資難的問題，可以緩解農業企業對財政資金的過度依賴、在促進農業經濟提高其內在發展動力的同時，還可以極大的緩解政府的財政壓力。
4.農村小額信貸資產證券化有利于緩解農村地下金融問題。目前由于農村信用體系建設不完善，導致農民個人及農業企業的信用級別較低，從銀行直接融資困難，城府復雜，要求嚴格，限制過多，而導致農村中普遍存在地下金額的問題，農村地下金融層一度發揮著對于農村正規金融不足的補充功能，但是農村地下金融由于其利率制定的缺乏市場依據，采取非法手段收賬等缺點，導致其在某些區域已經嚴重危害到中國金融秩序。通過小額農業信貸資產證券化，可以盤活現存小額農貸數量，進而緩解農村地下金融問題。
五、推行小額農貸資產證券化方式融資的措施建議
1.加快農業產業化進程，提高農業企業的經濟效益。發展農村小額信貸資產證券化，前提是要有優質資產，故應著力提高農業企業競爭力，提高農村居民償還能力。應建立以農產品批發市場作為核心，農貿市場提供支撐，農業龍頭企業為平臺的市場體系。并積極搭建互聯網促銷平臺，發展農產品電子商務，利用互聯網+等渠道增強農村企業盈利能力。只有增強農民在農業產業鏈中的參與度，切實增強農民的信用級別，才能有效提高農民賺取收入的能力與農業企業的收益，進而為證券化的小額農貸產品提供收益保障。
2.積極轉變對小額農貸的定位，實現市場化操作。目前，我國小額農貸主要停留在政府，基金等扶貧支持層面上，但是小額農貸是重要的扶貧助貧方式，更可以說實現金融服務的創新。應參照國際經驗，將小額農貸從政府行為補貼行為向市場融資行為轉變，發展盈利性貸款機構，協調處理好政府扶貧行為和盈利性貸款機構商業行為的關系，實現經濟目標與政治目標并舉，只有如此，才能保證作為證券化的基礎資產小額農貸可以滿足其證券化資產的利息與本金償還需求。
3.規范小額農貸監管，保證證券化資產順利運行。監管機構應通過相應的法律安排和制度建設，確保農村小額貸款的合法性和規范性，只有保證小額農貸基礎資產的合法合規合理性，才能保證證券化產品的正常利息本金支付。
4.引導更多金融機構參與小額農業貸款，拓寬小額農貸資金來源。采取更加靈活的小額農業貸款政策，積極發揮區域性金融機構作用，實現小額農貸機構多元化、多種所有制的同時，還可以分散風險，為參與小額農貸的金融機構提供較為寬松的政策條件，為農民個人及農業企業提供便利的融資條件，進而提高農村小額信貸的服務質量、服務水平，并拓寬小額農貸資金來源。
作者:邢珺 楊柳 單位:對外經濟貿易大學 北京大學
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