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風險投資估值方法范文1
中國的風險投資業萌芽于上世紀90年代,從2004年開始進入快速發展期。經歷了數年爆炸式的增長,目前中國風險投資行業的規模已達數百億美元。隨著一個個投資神話的誕生,越來越多的資金涌入VC行業淘金。社保基金加大風險投資比例,保險巨頭則直接設立風險投資基金,地方政府主導下的產業投資基金和政府引導基金紛紛成立,許多實業界企業也把進軍風險投資業納入其多元化經營戰略之中。對于風險投資基金而言,對投資項目進行準確的估值,既是投資盈利的保證,更是控制投資風險的關鍵。
1、風險投資中的估值難題
1.1財務估值與“投人”偏好
對于創業型企業來說,最為核心的資產是創業者本人,最大的風險也是創業者本人。因此,業內才有了“投資就是投人”這句話。同時,好的個人不等于好的團隊,好的技術團隊不等于好的經營團隊。除了甄別創業者本人,評估創業團隊也至關重要。對創業者的評估全靠投資人的經驗,但僅僅依靠短時間的盡職調查很難保證不會“投錯人”,不會“投錯團隊”。所以在“投人”的同時,還要重視財務估值。財務估值是風險投資估值的基礎,但財務估值又很難反映企業家才能這一最活躍的生產要素。顯然,這是一個估值難題。
1.2市盈率估值法的天然缺陷
目前業內普遍流行市盈率估值法,但這一方法存在著天然的缺陷。缺陷之一是市盈率法以凈利潤為計算基數。凈利潤一方面受行業周期影響,波動性很強,另一方面凈利潤這項財務指標很容易縱。缺陷之二是市盈率估值法的使用前提就是目標企業的利潤穩態增長。對于除了Pre-IP0和并購以外的其他投資階段,這一前提顯然是不成立的。缺陷之三是合理市盈率倍數的選取依據難以確定。實踐中通常是在行業基準倍數基礎上“討價還價”來確定市盈率倍數,但行業基準倍數未必是目標企業的合理市盈率倍數。
2、企業估值的各種方法及其適用條件
企業估值方法分為現金流貼現估值法、相對估價法、資產評估法、期權定價法四大類。本文從上述紛繁的諸多方法中選取紅利貼現法、股權自由現金流貼現法、經濟增加值貼現法、市盈率估值法、市凈率估值法這五種方法進行探討。
2.1紅利貼現法(DDM法)
紅利貼現法的理論基礎是股權價值等于其分發紅利的凈現值,它假定股東收到的紅利是獲得的唯一現金流。具體計算公式是:
EV0=∑niDi(1+Ke)n+Pn(1+Ke)n(1)
其中,Di表示第i期的分紅,Ke表示權益資本的成本,Pn表示n年后的出售價值。
可以看出,對于穩態增長且分紅比例較高的企業,紅利貼現法能夠準確地估算其價值。DDM法是西方國家的經典估值方法,主要由于西方國家都已經進入后工業化階段,企業利潤已經進入穩態增長期,高分紅低增長是這些企業的主要特征。紅利貼現法適用于弱周期行業的現金牛型企業,不適用于周期性行業和成長型企業。
2.2股權自由現金流貼現法(FCFE法)
股權自由現金流量貼現法選擇的現金流量是股權自由現金流量,是指公司在支付債務的利息和本金,并滿足投資需求之后所剩余的凈現金流量。
則股權價值EV0=FC+∑niFCFEi(1+Ke)i(2)
FC為當期凈資產,FCFEi為第i期的股權自由現金流,Ke表示權益資本的成本。
股權自由現金流貼現法以能夠為股東自由支配的現金流為計算依據,避免了紅利貼現法過于受分紅政策影響的缺點,反映了“銷售為虛、利潤為實、現金為王”的經營理念。對于現金流比較穩定或增長率可預測的企業,FCFE法測算的企業價值最為接近真實的企業價值。FCFE法不僅適用于現金牛型企業,也適用于擴展期和成熟期的成長型企業。
2.3經濟增加值貼現法(EVA法)
經濟增加值貼現法是以貨幣形式度量投資回報與資本成本之間的差異,以度量企業所獲得的經濟利潤。表明只有在經營成本和資本成本都得到補償之后,才會為投資者增加財富。
則公司的價值為:EV0=FC+Cap0+∑niEVAi(1+WACC)i(3)
其中,NOPAT為稅后凈營業利潤,凈利潤 + 優先股股利 + 利息*(1 ― 所得稅稅率)。WACC為資金成本,表示在目標資本結構下,債務融資成本、優先股資金成本、普通股資金成本的加權平均值。
經濟增加值貼現法以企業獲取的經濟利潤而非會計利潤為計算基數,能夠客觀地反映人力資本、企業家才能、管理制度、經營模式等會計方法不能核算的生產要素的作用,是企業估值法中理論上最為科學的方法,EVA法能夠精確估算企業的真實價值。EVA法不僅適用于成熟期的企業估值,也適用于初創期和成長期的企業估值。已有的研究表明,在對高科技企業估值時,EVA法比股權自由現金流貼現法更為有效。
2.4市盈率估值法(PE法)
市盈率估值法是實踐中常用的估值方法,目標企業價值:EV0=PE×net•profit(4)
實踐中,PE倍數大多隨行就市,用上年度的凈利潤做計算基數,有時也使用當年預測凈利潤做計算基數。市盈率的優點在于其能夠反映企業的盈利能力,能夠把人力資本、企業家才能等各種生產要素的作用綜合考慮進來。適用于有形資產較輕,主要依靠人才、技術和商業模式盈利的行業。也適用于醫藥、農業、食品加工、快速消費品等弱周期行業。但對于周期性較強的行業不適用,如鋼鐵、汽車、機械、化工、家電、紡織等制造業的各行業部門和礦業等資源類行業。PE法的其他缺點在1.3中已經介紹,不再贅述。
2.5市凈率估值法(PB法)
市凈率估值法的計算公式是:EV0=PB×book•value(5)
Book value為企業的凈資產,即賬面價值。市凈率法與市盈率法正好形成互補。PB法僅能反映會計方法能夠核算的資產,不能反映人力資本、企業家才能、管理制度、經營模式等要素,不能反映企業的盈利能力。其優點一是可以規避周期性行業的波動性,二是可以防止凈利潤指標縱,三是可以衡量陷入困境的企業的價值(沒有盈利也缺乏現金流的企業只能用PB法估值)。PB法主要適用于制造業中的強周期性行業、礦業等資源類行業以及不良資產并購等。PB法不適用于固定資產較少的第三產業。
3、基于產業演進階段與行業周期性的估值方法選擇模型
產業演進通常經歷四個階段:(1)產業演進的初創階段。企業主要靠技術創新或商業模式創新驅動,沒用形成穩定市場需求,企業利潤和現金流均難以預測。加之產業技術路線尚未確定,單個企業面臨較大風險。(2)產業演進的規?；A段。新技術或新的商業模式獲得市場認可,產業進入快速增長期,大量企業進入行業淘金,供給大幅上升,行業競爭加劇,行業洗牌逐步展開。這一時期,企業為謀求快速發展,通常采用低分紅政策,搶占行業資源,提升行業地位。由于行業競爭激烈,企業利潤和現金流量較不穩定。(3)產業演進的集聚階段。經過規模化階段劇烈的行業洗牌,產業集中度和行業進入門檻均大幅提高。由于產業的技術路線和市場需求都趨于穩定,企業的利潤和現金流量都比較穩定且可預測。(4)產業演進的平衡與聯盟階段。產業已經形成了比較成熟的市場和競爭結構,產業演進到了寡頭競爭的格局。這一時期,行業成長性降低,企業通常采用高分紅政策。因此針對處于不同產業演進階段的行業,我們可以有針對性地選取相應的估值方法。處于初創階段和規模化階段的企業,很少有分紅也沒有穩定的現金流,只能使用經濟增加值貼現法進行估值;處于集聚階段的企業一般具有較為穩定的現金流,具有高成長低分紅的特征,不適用DDM法,而適用股權自由現金流貼現法;處于平衡與聯盟階段的企業普遍具有低成長高分紅特征,所以適用紅利貼現法估值。
市盈率法和市凈率法是一對互補的方法。市盈率法適用于弱周期性行業的估值,市凈率法適用于強周期性行業的估值。那么,我們根據以上五種估值方法的特點,用產業演進階段和行業周期性特征作為選擇估值方法的依據,構建出二維估值方法選擇模型,如圖1所示。
使用該估值方法選擇模型,在風險投資中投資人就可以快速選出適用目標企業的估值方法。基于產業演進階段和行業周期性特征來選擇估值方法,克服了實踐中僅僅使用市盈率法存在的缺陷,為解決風險投資中的估值難題提供了一條解決途徑。
圖1基于產業演進階段與行業周期性的二維估值方法選擇模型
4、結論
本文針對目前風險投資中存在的估值難題,提出了解決思路和方法。本文的研究內容建構了風險投資估值的框架和步驟。即第一步是判斷目標企業所處的產業演進階段和行業周期性,運用估值方法選擇模型選取合適的估值方法;第二步是運用該估值方法進行財務估值;第三步是依據企業所處的生命周期階段,選擇該階段的主導競爭力因素,對財務估值結果進行調整。
在風險投資實踐中,普遍使用單一的市盈率法進行估值。鑒于市盈率法存在的缺陷和適用行業的局限性,本文綜合比較了紅利貼現法、股權自由現金流貼現法、經濟增加值貼現法、市盈率法、市凈率法五種估值方法,探討了這五種估值方法的優劣和行業適用性。在此基礎上,構建了基于產業演進階段和行業周期性的二維估值方法選擇模型。認為在產業的初創階段和規?；A段,適用經濟增加值貼現法;在產業的集聚階段,適用股權自由現金流貼現法;在產業的平衡與聯盟階段,適用紅利貼現法。對于強周期性行業,適用市凈率法;對于弱周期性行業,則適用市盈率法。
在進行財務估值之后,是運用企業核心競爭力因素對財務估值結果進行調整。對于初創期的企業,重點考慮企業家才能和核心技術兩項因素;對于成長期的企業,重點考慮人力資本、核心技術、產業鏈等因素;對于成熟期的企業,則應重點考慮市場占有、行業地位、產業鏈、股東背景等因素。
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風險投資估值方法范文2
關鍵詞：金融危機；風險投資業；應對措施
1次貸危機后我國風險投資的現狀
2007年美國次貸危機爆發，以致演變成全球范圍內的金融危機。如今次貸危機的影響非但沒有消除，反而有了愈演愈烈之勢，而且必將持續相當長的一段時間。全球證券市場受到重創，流動性緊縮，全球經濟出現蕭條。而中國的證券市場也于2008年初一路下挫，宏觀經濟自下半年出現緊縮征兆。這些都對我國的風險投資行業產生了嚴重的負面影響，在惡劣的經濟環境中，風險投資如何健康穩定的發展成為亟待解決的問題。從我國風險投資的案例數環比來看，2008年第二、第三季度都有微幅上升。但除第一季度大體與去年持平以外，第二、第三季度均遠遠低于2007年同期水平，同比分別下降32.8%和21.1%?？梢娫诖钨J危機的影響下，我國風險投資的項目數同比出現了明顯的遞減，但存有復蘇的跡象。從我國風險投資的總投資額來看，2008年第二季度環比增長15.5%，第三季度環比更是高達51.8%，這說明目前投資者投資動機在穩步增強，但與往年相比，第二、第三季度同比分別下降11.4%和6.8%。可見次貸危機與國內經濟不景氣還是對風險投資業造成很大影響。
2我國風險投資行業出現下滑的主要原因
2.1次貸危機造成全球證券市場持續低迷
該影響可以分為三個方面：(1)對于擁有已上市被投的企業的風險投資機構來說，在證券市場的泡沫逐漸散去之后，企業的估值回歸正常。但之前要求的必要回報率較高，所以會影響風險資本的安全退出。再加上前幾年是我國風險投資飛速發展的時期，各家風險投資機構都在爭搶項目，在造成要求回報率提高的同時，部分風投機構也忽視了對企業合理謹慎的估值，如果被投企業當初被過分高估的話，也增大了風險投資機構安全退出的風險。(2)對于被投資企業來說，前幾輪估值較高的時候融資比較容易，為企業的成長提供穩定的資金支持，而如今估值下降，并且面對投資者愈發謹慎保守的資本市場，該企業的再次融資將面臨較大的挑戰。次貸危機造成全球經濟不景氣，眾多企業今年的盈利狀況會不容樂觀，尤其是面向歐美市場的加工制造業、需求彈性較大的非必須消費行業、與房地產相關的建材行業、占用大量資金的工業產品行業都會面臨虧損甚至破產的風險，企業經營狀況的惡化無疑會影響企業的上市進程。(3)對于剛成立的風險投資基金，資本市場的惡化使他們無法募集到足夠的資金，那些之前募集到資金的風險投資基金也因為過早投資于那些估值還沒下降到正常水平的企業而面臨風險，即便這些風險投資機構能安全的存活下來，當危機逐漸過去，某些行業出現轉機時，他們也沒有足夠的資金來進行再投資。
2.2國家相關政策影響我國風險投資業的健康發展
我國風險投資行業的法律法規還不完善不健全，風險資本的需求與供給、風險投資機構、中介機構和退出渠道等方面都得不到相關法律的指導和規范，因此風險投資行業還沒有發展成為真正的以市場為主動的行業，所以我國政府的一些文件指示就成為了我國風險投資行業發展的風向標，政府部門相關政策的是否有利關系到了風險投資行業的興衰。國家外匯管理局關于境內居民通過境外持有特殊目的公司融資及返程投資外匯管理的106號文限制了私募股權投資對于很多高科技項目的投資，而國家六部委頒布的10號文件則規定：境外上市公司必須在設立SPV(特殊目的公司)審批核準后一年內完成資金接受和回流的全過程，這就意味著紅籌模式今后要至少多花2-3個月的時間。今年8月底證監會出臺了142號文，指出那些合伙制企業支持的公司不可以上市。這三大法令直接影響到了風險投資的退出問題。此外，次貸危機之后，國家對風險投資的監管和控制也會比以往更加嚴格。隨著金融創新的不斷出現，經濟自營商、對沖基金、私人股權集團、結構投資工具與渠道、貨幣市場基金以及非銀行抵押貸款機構等，在美國的資本市場上起到了重要的作用，但在這次危機中也起到了推動危機不斷惡化的作用。因此，我國勢必吸取美國的教訓，對國內風險投資行業這種新型資本市場進行嚴格監控。
3我國風險投資業的應對措施
3.1與資金雄厚的風險投資機構合作
由于目前國內的金融市場相對較為安全，眾多國外的風險投資機構準備進入國內市場，這就給本土風險投資帶來了與國外先進風險投資機構合作的機會。通過與國外的風投機構進行合作，可以獲得穩定的資金支持，不會出現資金斷裂的情況。即使面臨較為低迷的證券市場和蕭條的國內經濟，不能獲取短期的財務回報，但從長遠戰略來看，這對本國風險投資有強大的促進作用。
3.2重新審視退出問題
由于全球證券市場的低迷，國內IPO審批難度的增加以及國家相關政策的頒布，使得風險投資的退出問題日趨嚴重。因此風險資本必須適當措施才對待退出問題。首先，退出機制可以從傳統的IPO改成借殼上市形式，這雖然在證券市場上沒有先例，而且程序也比較復雜，但這不失為一種方法。其次，如果該風險投資下有上市公司，可以把風險投資集團的一部分資產注入到上市公司中，然后將其持有的股權互換，將自身持有的變成上市公司的可流通股份。最后，當退出受挫時，風險投資可以選擇延期退出。面對蕭條的二級市場，即使可以IPO成功，也對企業的成長不利，所以可以將重心轉移到將企業做大做強的方向上來。3.3積極尋找反周期行業、獲取投資機會
我國宏觀經濟已經開始進入一個緊縮周期，但市場上仍然存在一些反周期行業。這些行業在惡劣的宏觀經濟環境中依然保持良好穩定的增長。風險投資應放棄傳統的熱門行業，積極準確的評估新項目，尋找適合的投資機會。
由于傳統的風險投資熱門行業TMT受外部金融環境、經濟周期的影響較大，因此從2008年下半年開始風險投資開始傾向投資于非TMT行業。例如對經濟周期變化不敏感的新能源行業、醫療健康行業、教育培訓行業。2008年第三季度，當傳統行業投資額一直下降，而北美、歐洲、中國和印度以風能和太陽能為代表的清潔技術領域總獲投資26億美元，環比增長17%，同比增長37%。而我國的醫療健康業也開始得到風險投資的重視。2008年第三季度投資在醫療健康業中的案例數大幅度增加，在總案例數中占的比例也同樣增加。而僅在十月份，投資在醫療健康業的案例數達到了4例，接近整個第二季度的總水平，并且占到了總投資案例數的16%，屬于歷史最高。越來越多的風險投資轉向了此類行業。在此類行業中，風險投資如果能做到準確估值，選擇科技含量高、有核心競爭力的企業，還是可以在將來獲得較高收益的。
3.4與政府的創業引導基金進行合作
2008年10月，國務院頒布《關于創業投資引導基金規范設立與運作指導意見》，創業引導基金是由政府設立并按市場化方式運作的政策性基金，主要通過扶持創業投資企業發展，引導社會資金進入創業投資領域。該引導基金本身不直接從事創業投資業務，政府可以看成是一個特殊的LP(有限投資人)，因此風險投資基金可以通過與當地政府創業引導基金的合作，在獲得一定資金支持的情況下，還能發掘出當地具有投資價值的項目。但這對于風險投資對來，也存在一定的挑戰。風險投資與當地政府合作時存在雙方的博弈。首先是雙方主要目的區別，政府引導基金的首要目的是合理引導資金流向，促進當地產業進步，獲取最大的社會效益，而風險投資首要目的則是獲得最大財務收益。無論企業出于哪個階段，只要符合政策要求，政府引導基金便會參與進來。而風險投資則不傾向于投資過分早期的項目。有的時候風險投資會為了戰略上的安排，將15%-20%投資于早期，60%投資于中期，20%投資于Pre-IPO項目，雙方可能在投資階段選擇上會存在矛盾。政府引導基金旨在促進當地產業發展，一般都會規定資金必須投資于當地產業，而風險投資則沒有地域的界限，在全國范圍內尋找收益最大的項目，這也是相互沖突的一方面。最后，政府引導基金納入公共財政考核評價體系，考慮的是政府的績效以及社會效應，同時為了擴大影響力，政府往往希望跟盡可能多的風險投資進行合作，而風險投資則適合長期穩定的合作關系。鑒于風險投資與政府引導基金的眾多不同，風險投資在選擇合作方不能為了短期利益忽視評估與審查，必須做到合作關系有利于自身的長遠發展。
參考文獻
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風險投資估值方法范文3
[關鍵詞] 實物期權 風險投資 不確定項目
在項目投資領域，凈現值法作為收益法的一種形式，是目前使用最廣泛，理論上最健全的企業價值評估方法。但由于傳統的凈現值法僅考慮了投資項目的預期現金流，忽略了投資項目中的期權價值，已不再適用于風險投資項目決策。同時，實物期權法以其對風險投資項目的處理優勢在風險投資決策領域受到了青睞。但是由于我們對實物期權評價方法的認識不足，目前風險投資決策中應用實物期權評價方法仍然存在許多問題。
一、實物期權風險投資決策缺陷
1.實物期權定價本身缺陷
實物期權定價本身與現實存在諸多差距。如假定標的資產的價格服從正態分布，但對于非大量交易的投資項目，這一假設未必成立；再者，對于復合實物期權定價，由于實物期權的種類繁多且相互關聯，至今未形成適用的通用模型。
2.過度估計項目預期收益
實物期權是一種評價項目價值的新思維，它認為不確定性是具有價值的，而且不確定程度越高則投資機會價值越大，這就是常說的風險與價值的關系再現。但是，風險是一把雙刃劍，既能為企業帶來收益也能夠造成重大損失。以往在基于實物期權評價風險投資決策時往往側面強調收益性，普遍存在對不確定性帶來損失估計不足問題。
二、基于實物期權風險投資決策
1.實物期權風險投資決策框架
根據實物期權之間的關聯程度，實物期權估價框架可以分為三類:(1)單一實物期權的定價。它忽略相互之間影響，只考慮某個特定實物期權本身的價值;(2)多個實物期權的組合定價。它考慮相互之間的復合性，對多個實物期權同時進行綜合定價;(3)實物期權組合的戰略定價。它不僅要考慮復合性，還考慮到其所有權的共享性。
實際上，后兩類定價方法都屬于復合實物期權定價。但是，鑒于復合期權定價的復雜性，復合期權定價在現實企業估值中基本不具備操作性，所以復合期權的分析只是為人們提供了一種理念，目前還不能真正用于計算。
綜合來看，實物期權估價框架只能選擇單一實物期權的定價方法。眾所周知，風險投資決策需要一個確切的定價過程，而復合實物期權定價由上文所述存在的種種不足及缺陷顯然不適合實物期權定價。因此，在這種情況之下，單一實物期權的定價方法就成為現實條件下實物期權定價的最優選擇。
2.實物期權風險決策評價范圍
(1)“可控”風險投資項目。筆者認為并非所有風險投資項目都能為企業帶來收益，只有“可控”的風險投資項目才能采用實物期權決策。所謂“可控”是指針對風險投資項目為企業帶來的收益的可能性，結合企業實際情況進行收益可實現性的分析，從而選出企業現有技術、管理可以把握的風險投資項目。眾所周知，即使是在傳統現金流量方法之下，待估項目也需要一定的估計。企業發展過程中蘊含了眾多風險投資項目，各個項目并不是全部能夠成功為企業帶來收益的，這樣，這眾多風險因素導致評價出的期權價值缺乏足夠說服力。選擇“可控”的風險投資項目是在結合企業實際情況基礎之上，剔除實現收益機會十分小的風險投資項目，從而更加科學的評價高新技術企業當中蘊含的實物期權價值。
(2)“可控”風險投資項目的評價標準。①外部戰略發展機會。外部戰略發展機會是風險項目的是順利實施的市場保證。企業能否深人了解風險投資項目所在行業的結構優勢和自身的競爭地位，企業能否根據項目在市場上的地位，制定正確的、具有自已特色和適應企業發展的戰略直接關系風險投資的成敗。②企業管理能力及經營能力。企業管理能力與經營能力也是影響風險投資項目順利創造收益的關鍵因素。管理貫穿于企業各種活動當中，其本身得當與否直接決定著企業整體狀況的未來前景。企業的管理能力及經營能力是企業把握未來發展方向的主要能力，更是我們評價企業風險投資項目的主要依據。③資金。資金不足是制約風險投資項目發展的主要因素。實際上，風險投資項目先期需要大量的研發投入，整個研發過程中收益性又極其不足，因此資金已成為制約風險投資項目發展的關鍵。這方面，YAHOO正是得益于創業伊始的風險投資基金，實現了公司發展中的第一次增長。
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風險投資估值方法范文4
由此，風險投資者和創業者博主們都得出相似的結論：要盡早開始融資，并注意“燒錢率”不能太高。這樣在需要融資的時候，所花的時間會少一點。
但是，實際上最難回答的問題是“某個公司的‘燒錢率’應該是多少？”如果有人告訴你一個確切的數字，我會心生疑惑，因為其實并沒有普遍適用的答案。這個話題的針對性很強，我想在此提供一個框架，你可以根據以下幾個因素自行決定公司的“燒錢率”應該是多少。
目前階段，貴公司在資本市場上融資要花多長時間？
越早融資，你需要的資金越少，公司估值就越合理，通常融資時間也會越少。換句話說，若一個創業公司的投資前估值為600萬美元，它想融資200萬美元，而另一個創業公司想融資2，000萬美元(無論其投資前估值是多少)，兩者相比，前者會容易得多，也快得多。
我知道這是個很明顯的道理，我只是想讓你了解：越是早期投資，資金來源相對越多。估值時所需要的信息越少(幾乎可以肯定只有團隊和產品)，投資者弄錯的風險就越小。越到融資后期，要做的“盡職調查”就越多，包括：電話訪問客戶、核查財務指標、進行隊列分析(Cohort Analysis)(尋找用戶變動率之類的變化趨勢)、評估競爭對手的定位，此外還要更多地了解公司管理團隊的素質能力。
既然沒有“放之四海而皆準”的萬能良策，我通常會建議你做一個融資計劃，從開始到結束的時間大約是四個半月，并確保公司的現金至少還能維持6個月，以防融資的時間拖長。近幾年來，似乎很多融資都能在2-3個月或更短的時間內完成。對比較早期的融資來說，現在的情況可能仍然如此。
我的建議：小心謹慎，盡早著手，在還不需要融資的時候就開始接觸投資者，研究一下哪個投資者可能最適合你，要知道融資是你永遠的工作內容——并非只是每隔一年在某個為時2到3個月的“融資季”中才需要做的事。有些人認為融資會“分散核心業務的注意力”，這些人根本不知道經營公司的內容包括：產品運輸、銷售、客戶服務、營銷、人力資源、招聘、財務申報以及保證有充足的資金支撐公司運營。
換言之，融資應該是創業公司的CEO以及CFO長期不變的工作內容。所以，無論你是分配5%的時間還是20%的時間來做這件事——這都是個需要長期進行的工作，哪怕只是幕后操作。
如果你想知道Uber是如何成功的——除了優質的軟件和精心的運作，并且在恰當的時間做了正確的創新——還有一個事實，他們知道如何不斷地利用資本市場來發展公司，而很多競爭對手就很難做到這點。
你的現有投資者是誰？
你的現有投資者與公司的“燒錢率”直接相關，我強烈建議你和投資方開誠布公地談談，看看他們能接受的“燒錢率”是多少，你還能得到多少后續投資。令我很驚訝的是，鮮有創業者會和投資方進行這樣坦率的對話。
事實上，我認識的大部分創業者都不會去問——為什么呢？你難道不想知道自己目前的處境嗎？禮貌地詢問這些問題的方法有很多，即使投資方的回答沒有你期望得那么直接——至少他們的回答中可能會隱含這些信息。
所以，如果你有一個實力強大的主要投資者，并且他/她是出了名的能在艱難時期支持創業者，你也知道他/她能接受的資金消耗率是多少，那么你的“燒錢率”可以高一點。但如果你沒有實力強大的主要投資者，你的“燒錢率”就要低一點。如果你的投資者大多是天使投資者，或是你覺得在沒有新的外部資金注入的情況，現有投資者有可能不會繼續投資，那么你的“燒錢率”就要低一些才對。
還記得最近幾年來開始流行的多方投資嗎？因為他們出價較高，投資條款對創業者也更有利。如果你選擇多方投資的話，我會建議你更加注意“燒錢率”。原因是：如果有5家公司，每家給你投資50萬美元，那么就會出現3個很明顯的問題：
沒有哪一個(或兩個)投資者“有責任”幫助你。你面臨的是“公有地悲劇”，沒有哪個參與者有責任使公共資源變得更好。與這個情況相對應的是，你有一個實力強大的主要投資者，他有責任幫你，原因就是科林·鮑威爾所推崇的“陶瓷倉庫規則”，這個規則是“誰打破誰買下(或有責任把它修好)”。
由于投資很少(相對而言)，投資人沒有強烈的經濟動機去把事情變得更好。如果每個投資者只投50萬美元，就算出了問題，資本損失了也不要緊。即使投資者有能力讓事情變好，也常常會因為所占股份太少而不值得去做。
你還面臨一個“搭便車問題”。因為5個投資者中如果有3個人愿意繼續投資，但另2個人不愿意(搭便車者)。通常情況下，那3個投資者就會懶得或不愿繼續投資，因為沒有人愿意幫助搭便車者。并且調整資本結構對創業者不利，所以投資者通常不會這么做。若5個投資者中只有1個愿意繼續投資，那么他們可能就寧愿接受資本損失了。
你的現有投資者是否已經“過度投資(Over Their Skis)”？
關于這個問題，我仍然強烈建議創業者去了解風險投資者的想法，甚至直接和他們對話。下面我來詳細解釋，以便你能更好地了解情況。
在Upfront Ventures公司，我們所進行的首次投資中有90%是種子基金或A輪投資(其中A輪投資占三分之二)，B輪投資大約只有10%(按數量算)。公司的投資基金為3億美元，作為一個以A輪投資為主要投資對象的投資者，我們首次投資的平均額度約為350萬美元。公司的首次投資約占總投資的一半，也就是說，我們會“保留”約50%的資金作為對業績最佳的創業公司的后續投資。
當然，如果某個公司的業績特別好，我們會設法繼續投資；如果某個公司正在慢慢趨于成熟，我們會謹慎一點。但通常情況下，即使這個公司在慢慢成熟，我們也至少會再投資一次，條件是只要它們表現出明顯的創新跡象；只要我們相信它們依然在為企業的長期生存而努力；只要它們在財務上能夠表現出審慎的態度。
對于業績最佳的創業公司，我們則希望能夠在整個資本生命周期內投資1千萬美元至1千5百萬美元。
所以，如果我們已經為你的公司投資了300萬—400萬美元，那么你能得到我們的后續投資的機會就很大，因為相對來說，我們尚未“過分投入”。因此，即使你還處于艱難時期，我們仍然會再投資100萬—200萬美元，幫助你們克服意料之外的困難。這可以算作是我們工作范圍和投資戰略的一部分。
另一種情況，如果我們已經為你投資了1，000萬美元，而且除了我們之外你沒有另外三個投資者，或者是你的“燒錢率”是80萬美元/月(這意味著一年的運營費用是1，000萬美元或18個月的費用是將近1，500萬美元)——那么如果繼續投資，我們就會變成“過度投資”，因為以我們的資金規模，是不會在某一家創業公司投資2，500萬美元的。因此雖然我們很“愛”你們公司，但是如果你遇到難關，我們卻沒有能力再繼續投資。
因此，應當知道現有投資者的投資能力和創業公司之間的關系。
你的融資能力有多強？
討論現有投資者其實也是討論“融資能力”的一個方法，因為如果你已獲得了風險投資，說明你有“融資能力”。然后你只需評估自己能否得到新的風險投資，或遇到困難時，現有投資者會不會幫你。
我所說的“融資能力”指的是籌措資金的能力，因為這是決定你能否找到融資的一個最大的決定因素。如果你曾和一群風險投資者一起在斯坦福大學念書，你把他們當作朋友(他們也尊重你)，并且你在Facebook、Salesforce.com、Palantir或Uber做高管，那么——你的“融資能力”超強——這是顯而易見的事實。
但是很多人沒有這樣的條件。如果你的投資公司是天使基金、不太有名的或新的種子基金——那么你的“融資能力”就沒那么強。
你有什么樣的風險偏好？
如果不知道你的風險偏好，我同樣不可能告訴你什么樣的“燒錢率”是可行的。道理很簡單——有的人愿意“艱苦奮斗”，如果不能成功，也能夠接受失??；有的人就要謹慎一點，因為他們投入較多，如果公司失敗了，所受的影響也更大(比如他們也許是用自己的錢或家人的錢來投資)。
所以，如果有人來征求我的意見，我通常會先問下面幾個問題：
你已經在這家公司上投入了多少時間？
你自己或你的家人/朋友投資了多少錢？對他們來說是很大一筆錢嗎？
你有多么厭惡風險？你是不是通常都很謹慎？還是更喜歡“全力以赴”或者“拼死一博”？
這些問題沒有標準答案。只有你才知道答案。但是可以用這些問題來檢驗你的風險承受能力。
我知道這聽起來是個很明顯的道理，但是在實踐中卻不一定都能做到。有些公司也許可以做到大幅削減成本、裁減員工，并在兩年之內保持這種資金消耗率，成為創業界生命力頑強的“小強”，或者能夠適應“有拉面吃就行(Ramen Profitable)”的艱苦條件。但是這樣做可能會影響公司未來股價的上漲。所以，從長遠來看，你的公司也許只能成為一個“中等價值”的公司，因為如果沒有資金，就很難創新，很難成為市場領導者。有的創業者(和投資者)能接受樣的結果，有的就接受不了。
而且，也許你會認為“把開支降到最低程度(Cut to the Bone)”也沒什么關系，但是最后可能會發現你的團隊并不愿意在這樣的公司工作。所以結果可能是，你在拼命削減成本，到頭來卻發現剩下的員工也離開了公司。簡而言之——如果你打算把開支降到最低程度，那么請確認你想留住的工作團隊能夠在文化上認同這一決定。
“有拉面吃就行”這樣的最低利益標準，對有的團隊來說是正確的決定，但對其他人可能就是錯誤的決定。答案只有你自己知道。你的“燒錢率”要與你的融資能力和風險承受能力保持一致。
上一輪公司估值合理嗎？
還有兩個因素是你需要考慮的。一個是上一輪公司估值的合理性。如果創業公司的收入有限，上一輪投資前估值為4，000萬美元，融資額為1，000萬美元，并且投資者告訴你他們很擔心創業公司的未來，因為他們認為從公司目前的業績來看，很難會再有外部資金注入，那么你就要非常小心“燒錢率”不能太高了——就算大幅削減成本也要做到。
解決這個問題的方法只有4個：
確認內部投資者會繼續投資——即使沒有外部投資；
降低“燒錢率”，直到最終能與公司的估值相一致；或者
根據創業公司目前所處的階段和發展情況，主動將公司估值調低到與資本市場上的正常估值水平相一致，這樣外部投資者才會繼續投資；
艱苦奮斗，希望市場能夠認可你的創新，即使價格可能會高于市場的預期。
你的股權結構表很復雜嗎？
很少有創業者能夠認識到股權結構表的問題。我的建議仍然是開誠布公地與你的風險投資者商討這個問題，或者至少要做到盡可能坦誠地與你信任的投資者對話。
如果貴公司的種子基金是200萬美元(投資前公司估值為600萬美元)、A輪投資是500萬美元(投資前公司估值2，000萬美元)、B輪投資為2，000萬美元(投資前公司估值8，000萬美元)，然后就沒有投資了，那么說明你的股權結構表可能有問題。請聽我解釋。
之前那個2，000萬美元的投資者現在可能認為你的公司永遠也值不了3億美元(他們投資時的期望值是不少于3億美元)。所以，如果他們的想法是最好能把以前投資的2，000萬美元收回來，而不是冒險繼續投資，那么他們可能會想把公司賣掉，無論能賣多少錢。而且即便你以2，000萬美元的價格賣掉了公司，他們可能會想“我們有高級清算優先權，所以我要拿回我的錢?！?/p>
早期投資者可能還有15%的公司股份，雖然他或她的收益很高(畢竟——就在12個月之前，公司的投資前估值已經上漲到1億美元！)。但他們畢竟只是早期投資者，沒有能力繼續投資，只能依賴B輪投資者或外部資金。
他們希望你不要以2，000萬美元的價格把公司賣掉，因為他們可能仍然信任你，并且他們知道自己拿不到多少收益(你的個人收益也少得可憐)。
這種情況是一個典型的股權結構表困境，你甚至都沒意識到后期投資者已不再支持你。
風險投資估值方法范文5
[關鍵詞] 實物期權 R&D投資項目評價 企業價值評價 風險投資項目評價
一、引言
期權（Options）是在某一限定的時期內按事先約定的價格買進或賣出某一特定金融產品或期貨合約的權利。期權是一種“權利”的買賣。
實物期權（Real Options）是以期權概念定義的現實選擇權，是與金融期權相對應的一個概念。1977年，Stewart Mayers在《Determinants of Corporate Borrowing》中首次提出了實物期權的概念，并把金融期權定價理論引入實物投資領域。他認為一個投資項目創造的利潤，來自于目前所擁有資產的使用與未來投資機會的選擇之和，所擁有的實物資產在用金融期權評估方法來評估時，可以作為實物資產，因此這種期權可稱為實物期權。
眾多的專家、學者對實物期權及其定價理論的應用進行了研究，他們在把傳統的NPV法與實物期權法比較的基礎上，得出了實物期權法優于NPV法的結論，主要有Brealey、Mayers和Newton、Pearson認為簡單的NPV靜態模型很難準確地評價R&D項目，必須引入動態的分析工具。Trigeorgis指出NPV法忽略了潛在的投資機會帶給企業的收益與管理者會通過靈活把握投資機會帶給企業的價值增值。Olafsson提出NPV法不能準確地預測未來的現金流，它只考慮了風險的負面影響，而忽略了可能的高收益機會。表中對NPV法與實物期權法的優缺點進行了比較。
表 NPV法與實物期權法的比較
二、實物期權方法應用于評價
實物期權理論是建立在非套利均衡基礎上的。根據實物期權定價理論,作為一個理性的投資者，在確定投資機會的價值和選擇最優投資策略時，應該采取使項目價值最大化的方法，而這種方法也應該是建立在市場基礎上、與市場的實際情況擬合程度較高的方法，這就是實物期權方法。目前，實物期權法在評價中的應用主要集中在以下幾個方面：
1.應用于R&D投資項目評價
R&D項目評價的方法有評分法和成本效益分析法。近年來，也有不少學者和實務界人士將實物期權定價理論應用于此。目前，實物期權法已成為R&D項目評價的一個重要方法。Luehreman指出評價R&D項目或類似R&D項目時，實際是在評價投資機會，而期權方法更適合于評價投資機會。
在R&D項目的生命周期過程中，很少只進行一次決策，確切地說，R&D項目更是一個多階段復合期權。國內外學者對此開展了廣泛的研究。Weitzman、Newey、Rabin首次研究了R&D實物期權的不同階段。Lint、Pennings也研究了一個兩階段R&D實物期權，認為實物期權的生命周期由初始研究和產品開發組成，項目在生命周期中的每一階段都會產生不同的波動。
R&D項目實物期權是一個復合期權，但并不是單一期權的簡單疊加。劉志新、范欣、何玉榮認為在把期權法運用于R&D項目評價時要判斷即將進行的投資是“執行期權的投資”還是“創造期權的投資”。張清華、田增瑞、毛水榮按到期時間的不同將R&D項目實物期權分為“居前期權”與“居后期權”。沈玉志、周效飛并進一步提出R&D項目的階段性實物期權的價值彈性。若項目的整個生命周期內進行n次投資，則會形成n段實物期權的價值包絡曲線，所以多階段實物期權模型采用的是二項式模型。
B-S模型是一個很好的期權定價模型，但是它適用于連續時間下的歐式期權，對于具有離散時間、美式期權、多階段投資特征的實物期權不太適用。1979年，J.Cox、S.Ross、M.Rubinstein在《Options Pricing-A Simplified Approach》中提出了二叉樹期權定價模型，為實物期權的定價提供了一個解決辦法。趙國忻、葉中行假設R&D項目投入的成本和產生的價值是隨機的并服從幾何布朗運動。鄭德淵、伍青生、李湛以二叉樹無風險套利定價模型與決策樹為基礎,提出采用以擴張法（Spanning）為基礎的離散形式實物期權方法來評價企業R&D項目。既考慮了R&D項目的動態性和序貫性，又省去了R&D項目服從幾何布朗運動的假設。遺傳算法是一種具有更強通用性與魯棒性的尋優算法，張堅、黃琨、陶樹人將遺傳算法引入R&D項目的評價。這不僅為R&D項目評價提供了一種新的思路、為實物期權與遺傳算法的應用找到了新的結合點，也有效地解決了復雜的R&D項目評價問題。
2.應用于企業價值評價
企業價值評估的方法有許多種，如資產負債表法、損益表估值法、DCF法、EVA法等。但是由于世界的產業結構與經濟增長方式發生了巨大變化，這些評估方法都不同程度地出現了一些不足，無法正確地反映企業的實際價值，因此實物期權評價方法被引入這一領域。
Berk、Green、Naik和Jagle認為企業的市場價值=現有經營項目的價值+將來增長機會的價值。Day、Schoemaker和Gungher認為實物期權定價方法適用于對新興技術企業及投資的價值進行分析。Benaroch、Kauffman采用實物期權定價法對Yankee 24電子網絡銀行進行了價值評估。通過建立離散和連續的期權定價模型，廖理，汪毅慧用靈活性期權和成長性期權的概念分別對企業項目層面以及戰略層面隱含的價值進行挖掘，以幫助企業管理者更好地決策。鄧光軍，曾勇，唐小我分析了新興技術初創企業的價值構成，認為其價值來源于潛在增長的機會價值，而對這些機會價值的把握，必須依賴于實物期權定價方法，并利用Copelan和Antikarov提出的求解實物期權的步驟對一個擁有納米碳化鎢-鈷復合粒子專利的新技術企業的價值進行了評估。
3.應用于風險投資項目評價
由于風險投資項目具有期權特性，所以實物期權理論也被用來進行風險投資項目的評價，而且比較廣泛。
現實中，投資決策一旦做出并付諸實際，便會產生沉沒成本。Pindyck（1988）和Dixit、Pindyck研究了不可回收投資項目的投資問題。Keeley、Punjabi、Turki認為運用實物期權模型可以克服傳統模型在評價風險投資的高風險性和多階段性的不足，實物期權模型的著眼點是標的公司的未來成長潛能與機會，這也是正是風險投資的魅力所在。
劉德學、夏堅、樊治平把風險投資項目看作是由一系列歐式期權構成的復合期權，對傳統的NPV法忽視項目靈活性價值的缺陷進行了修正。安實、何琳、王健構造了一種以戰略凈現值最大化為投資目標的風險投資決策模型，進一步解釋了風險投資時機選擇和投資期限的問題。朱東辰、余津津根據風險企業價值評估的特點，構建了風險企業價值評估的多階段復合實物期權模型。
狹義的風險投資是對高技術項目與高技術產業進行投資。簡志宏、李楚霖分析了高新技術產業化投資的機會價值或期權價值,得到了最優投資決策的臨界值,但是文中只考慮了一次性技術升級換代或技術創新的情形,與實際中技術是不斷升級換代的情況還有一定的差距。杜玲認為高新技術項目投資決策的過程中存在著由各類實物期權組成的復合期權，若對其進行估值，用Geske模型會更有效。對于執行實物期權的時機，指出當修正NPV*（傳統NPV+期權價值）大于零的時候，則應該立即執行期權，如果執行期權的時機太晚，可能收效甚微，甚至毫無意義。若修正NPV*不大于零，則采取等待的策略會更好一些。
三、結論
實物期權是人類在20世紀最偉大的創舉之一，它已不僅是一種決策分析方法，更是一種思維方式，為政府、企業和個人在對R&D投資項目、企業價值和風險投資項目進行評價時提供了一種新的思路。由于我國的一些行業發展相對滯后，我國引入實物期權的時間還不長，實際應用也較少，所以我們在使用此方法時，要慎之又慎，要把定量分析與定性分析相結合，把NPV法與實物期權法相結合，駕馭好“手中的分析工具”，避免“精確的錯誤”。
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風險投資估值方法范文6
建立創業板提了多少年，創業板概念股就炒了多少年，而當創業板真正要來到面前的時候，投資者的熱情似乎開始減退了。
業內人士認為，創業板真正面世還要有一段時間，目前仍可以關注將受益于創業板的主板公司，開板后則要創業板公司和相關主板公司兩者兼顧。
第一步：繼續掘金主板市場
主板市場上被歸入創業板概念股的公司有很多，上海證券的分析師蔡鈞毅認為，在創業板開設之前的概念股操作中，以逢低適度參與為主要原則，不要過度激進。
他認為，創投概念股的主要著力點在兩條主線上，一條主線是擁有創投相關公司的公司，未來一旦旗下公司上市，就將獲得回報，比如大眾公用、張江高科、同方股份、九鼎新材等；另一類是券商，主要是大中型券商，因為可以增加經紀、投行收入，有的公司還會獲得直投業務收入，比如海通證券、長江證券，以及券商參股公司，如參股廣發證券的遼寧成大。
申銀萬國認為，要摒棄概念炒作的投資策略。其認為。創業板相關受益概念股的交易主線將從純概念炒作向業績增厚、投資項目上市的思路演變。申銀萬國指出，前期由于創業板推出的朦朧預期，相關板塊，尤其是創投概念股已經經歷了較大幅度的上漲，當利好預期兌現后，需要謹防炒作風險。
申銀萬國看好的受益板塊包括券商、信托、創投及部分去多元化動機強烈的綜合類公司，重點推薦中信證券、遼寧成大、吉林敖東、海通證券，并建議選擇性地關注安信信托和大眾公用。
高華證券則認為二線券商機遇更多，海通證券、中信證券、宏源證券將是小規模首次公開發行交易的領先承銷商。其還看好直投業務強勁的券商，因為創業板為直投提供了退出渠道。目前共有9家券商獲得了直投試點資格，其中中信證券和中金公司于2007年獲得資格，海通證券、華泰證券、光大證券、廣發證券、國泰君安、國信證券和平安證券在2008年獲得資格。上述券商都已設立了直投子公司，并儲備了不少項目。
第二步：靈活淘金創業板
很多風險投資資金早早就進入了看好的企業，等到這些企業上市，他們就將全身而退，當然還要帶著或多或少的投資收益，那么通過創業板投資這些公司的投資者就將成為“接棒者”，稍有不慎，便可能血本無歸。
創業板公司的主要風險包括，企業經營和技術風險、信息不對稱的風險、中介機構不規范運作的風險、投機者炒作的風險
為了保護投資者利益，證監會將針對創業板建立投資者準入機制，只允許能承受一定風險的人進入這個高風險的市場，交易所則將監控市場買賣行為、對市場特殊情況采取特殊處理辦法等。要在創業板淘金的投資者不但要能承受風險，更關鍵的是要挖到“金礦”。
銀河證券建議投資者采用PEG(市盈率與業績增長率之比)和PE(市盈率)、PB(市凈率)作為主要估值方法，而且針對創業板上市公司不同行業的特點，有必要采取若干估值方法作為補充。其中，PEG估值方法的運用原則主要有4點：如果PEG值不同，選擇PEG值更低的股票；如果PEG值相同，選擇增長率更高的股票：如果PEG值、增長率均相同，看公司所處行業的成長性；如果PEG值、增長率及所處行業均相同，則重點比較不同股票的PE、PB值。
銀河證券初步估計未來創業板市場的合理估值水平為：PE為50-60倍、PB為3～4倍。
