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私募基金證券投資范文1
境外監管模式
我國“私募證券投資基金”對應國外的“對沖基金”，對私募基金的監管實施一是為保護投資者，二是為維持證券市場安全穩定。分析全球成熟金融市場對沖基金監管理念和監管實踐，可以發現，對沖基金的監管主要體現在監管制度和監管內容兩方面。秉承效率優先理念，監管制度設計注重自律監管；秉承安全優先理念，則監管制度設計體現強制監管原則。以美國為代表的對沖基金監管立法，僅作出了原則性規定，且主要由證券立法中的大量豁免規定組成，重點就投資者資格認定、注冊要求和信息披露、募集方式限制等幾方面內容進行監管。
自律監管
美國以例外條款和嚴格的市場準入制度，實現監管目標。美國給予了對沖基金寬松的監管環境，是基于對沖基金投資者是“合格投資者”的豁免條件，法律認定的“合格投資者”，是指具有足夠的專業知識和風險識別能力，能夠自我保護。美國法律對對沖基金的監管，基本上止于“合格投資者”的要求，不要求對沖基金進行強制注冊和信息披露，以此提高對沖基金的籌資效率，有利于對沖基金的資產組合和對沖風險。
美國對沖基金的監管理念是效率優先，其證券行業的立法思路是：先認定所有證券發行與證券交易都需進行監管，再以例外規定排除特例和特殊行業。對私募基金的監管也體現了上述立法思想。在法律監管制度設計上，特別規定了豁免條款或特例，即滿足相應法定條件的集合投資工具可“游離”于法律監管框架之外。既不用到監管當局注冊登記，更無強制性信息披露要求，投資策略和運作方式也由管理人和投資者雙方商定。
英國的監管制度設計體現自律監管原則。英國對私募基金的監管理念是減少干預。英國的“私募基金”主要指“未受監管的集合投資計劃”，即指不向英國普通公眾發行的、除受監管的集合投資計劃之外的其他所有集合投資計劃，也指不受《2000年金融服務和市場法》中238（1）條款約束的投資計劃，以單位信托或私人信托的形式存在。以民事信托為基礎發展而來的私募基金，使英國延續了自律監管體制的傳統，對對沖基金的監管理念始終堅持間接監管策略，通過對對沖基金管理人的特定和專題檢查進行間接監管，監管特色主要體現在對投資者的透明度和市場運作控制兩方面。
香港以獨立的《對沖基金指引》法規，通過對基金管理人許可、中間過程監管以及零售產品審批，實現間接監管目標。香港對私募基金的監管與英美兩國相似，更多體現出效率原則。2002年6月，香港證監會出臺《對沖基金指引》，允許對沖基金在港公募，隨后又在此基礎上制定了《對沖基金匯報規定指引》，指導對沖基金進行信息披露。在對沖基金監管方面，香港證監會的思路是采取基金管理人許可、中間過程監管以及零售產品審批等三大措施。
政府監管
日本立法制度體現對私募基金嚴格監管的主張。日本私募基金的監管理念以防范風險為先。日本早期的《證券投資信托法》第3條明確規定：“除證券投資基金外，任何人均不能簽訂以將信托財產主要投資于有價證券運用為目的的信托契約，但不以分割收益權、使不特定的多數人取得為目的之行為，不在此限?！庇纱丝梢?，日本當時明確禁止投資于證券的私募基金。1998年，日本對《證券交易法》進行了重大修改，修改后的新《證券交易法》沒有直接對“私募基金”下定義，而是在第2條中規定“募集”、“發售”以外的豁免公開義務的情形為私募。
盡管沒有明確的直接法律規定，但從監管理念和監管實踐上看，日本更傾向于對私募基金進行嚴格監管，選擇間接監管模式。從日本的監管目標來看，以保護投資者利益和市場完整性為目標，為實現這一目標：一方面，日本對公募基金的設計了嚴格監管的法律制度；另一方面，對私募基金的監管又非常寬松，體現了保護市場完整性的目的。在具體監管實踐中，日本采取了間接監管的手段，如日本監管機構在對對沖基金的多次市場調查中，都是對對沖基金交易對手的調查，而沒有要求對沖基金管理者進行登記注冊或提供數據。
境外監管內容
美國：豁免條款限制
美國對私募基金的監管內容主要通過一系列豁免條款實現。美國的證券監管以保證市場效率為優先原則，從私募基金監管的角度主要是關注投資者保護。這樣的監管理念決定美國私募基金監管內容方面的設計：一是監管豁免，二是投資者保護，三是間接監管，主要是對對沖基金投資顧問監管。
美國沒有專門針對私募基金的監管法，證券行業主要受《證券法》、《投資公司法》、《投資顧問法》和《證券交易法》四部核心法律監管。從監管內容來看，一方面，私募基金一般適用美國證券監管法中的豁免內容。美國針對證券行業監管的法律文本中一般都有豁免規定，對沖基金為規避監管往往從基金成立之初就依據豁免條款設計運作，享受監管豁免；另一方面，私募基金適用美國相關法律對私募基金投資顧問的監管內容。
美國證券監管法律主要從注冊、投資者資格、投資者數量方面規定了豁免條款，因為大多數私募基金都按這些豁免條款設計。因此，上述三個方面也可以看作是美國私募基金監管的內容，此外，《投資顧問法》還規定了對私募基金投資顧問的監管條款。
注冊監管豁免?！蹲C券法》、《投資顧問法》都規定了注冊豁免的條款，私募基金規避注冊需滿足這些條款。美國《證券法》的主要目標之一是為證券交易提供完整、公允的信息披露，保護投資者利益。為此，《證券法》的第5部分規定公開發行證券須向證券交易委員會（SEC）注冊。但第4部分對任何“發行人不涉及公開發行的交易”給予免于注冊和交付招股說明書的豁免，這種豁免通常被稱為“私募發行豁免”或“注冊豁免”。
投資者數量監管豁免。投資者數量監管豁免主要體現在《投資公司法》中。私募基金一般會以滿足上述法律關于投資者人數、設立方式等方面的豁免條款，以規避《投資公司法》監管?！锻顿Y公司法》規定滿足下述兩個條件之一，即可享受監管豁免：其一，受益權人不超過100人，且采取非公開發行方式發行。受益權人可以是自然人，也可以是“投資實體”。當投資實體持有基金公司股票數量不超過10%時，投資實體作為一個受益權人；持有基金公司股票超過10%時，該投資實體中的每個投資者都單獨作為一個受益權人。其二，只向“合格投資者”采取非公開方式發行私募基金，且無數量限制。合格投資者可以是資產達到一定數額的自然人，也可以是資產達到一定數額的家族公司，或資產達到一定數額的投資實體。
投資顧問監管。美國的監管法中通過設計對對沖基金投資顧問監管的內容，間接監管對沖基金。美國投資基金管理人一般為投資顧問，《投資顧問法》規定了投資顧問的相關活動，對投資顧問的登記、內部機構設置和收益等相關活動的責任、權利和義務作出了規定。私募基金的投資顧問通常可利用《投資顧問法》規定的“私人顧問”豁免條款來避免SEC的監管，免除注冊登記及隨之而來的其他法律義務。為滿足“私人顧問”條款要求，私募基金的投資顧問需同時滿足下列要求：第一，在過去的12個月中必須少于15個客戶；第二，不能對外公開聲稱自己是一個投資顧問；第三，不能擔任《投資公司法》下注冊的投資公司的投資顧問。此外，《投資顧問法》禁止注冊的投資顧問向客戶收取業績報酬，除非其管理的對沖基金符合《投資顧問法》相關規定，后者要求對沖基金的投資者是“合格的客戶”。對沖基金的投資顧問可以利用“私人顧問”條款豁免，或管理不超過2500萬美元的資產，從而避免上述對收取業績報酬的限制。
總之，由于美國私募基金傾向規避監管，依據例外和豁免條件設計架構的運行方式，造成美國證券監管法律中的各種豁免條件及例外情況，事實上成為私募基金得以產生和發展的法律基礎。相關豁免和例外條款構成了美國私募基金監管的主要法律內容。
然而，從2007年發源于美國的金融危機來看，美國對對沖基金監管內容設計仍存在不完備之處。監管者為保證市場效率和節約監管資源，主張對對沖基金交易對手監管的間接監管理念，以及僅對弱小投資者保護，而對有識別能力的投資者要求其自我保護的主張，與對沖基金發展的新趨勢不相吻合。對沖基金規模的迅速膨脹、離岸化趨勢，金融衍生工具的大量涌現，金融創新的發展，都使對沖基金投資者依靠自我識別而自我保護變得越發困難。這意味著，私募基金的立法基礎已經發生了改變，相應的監管內容、監管模式也應該調整。否則，對私募基金監管的缺失將不利于系統風險防范和投資者利益保護
英國：以自律監管為主的內容組合
1986年以前，英國在證券監管理念上主張自律監管，政府注重必要的立法，監管以行業自律為主，政府部門沒有專設證券監管機構。1986年和2000年相繼頒布的《金融服務法》和《金融服務與市場法》，以及隨后金融服務監管局（FSA）的建立，標著著英國金融監管理念由自律監管，向政府監管與自律監管相結合轉變。目前，金融服務監管局是英國對金融業的全面監管機構。
從英國立法內容來看，私募基金主要指“未受監管的集合投資計劃”。在2007年金融危機前，英國沒有專門針對私募基金的監管規定，針對對沖基金監管的法律產生于2007年金融危機后，原因在于英國私募基金規模的迅速膨脹，以及金融危機后對私募基金在證券市場所起作用的新看法。2007年底，英國對沖基金規模達迅速突破3610億美元，成為全球對沖基金規模第二大的國家，且英國對沖基金呈現向少數規模較大的基金集中化的趨勢，大約35家最大的對沖基金控制了英國對沖基金領域近50%的資產。針對這種情況，英國在2007成立了政府主導的對沖基金標準管理委員會，頒布了《對沖基金標準管理委員會標準》（下稱《標準》）。該《標準》成為專門盡管私募基金的法律文件。上述法律文件對對沖基金的監管著重于發起人資格限制、發行方式和投資者資格限制、信息披露要求、管理人約束等幾方面。
發起人和管理人資格限制。2000年《金融服務和市場法》對一般集合投資計劃和“未受監管的集合投資計劃”的發起人和管理人資格，作出了明確規定，一般的集合投資計劃的發起人限于“被授權人”和“經財政部豁免的人”兩類。對私募基金管理人的限制，主要體現在對管理人的資格限制和對基金經理的權利約束兩方面。《金融服務和市場法》規定，私募基金發起時可不受監管，但管理人只能由基金管理公司擔任，而基金公司受到監管機構嚴格監管。同時，為了防止基金經理的決策權過大，對沖基金標準管理委員會禁止基金經理為取得表決權而購買基金股份。基金經理必須建立風險管理框架，強化內部制約機制，建立意外事件應急措施。須與對沖基金工作組就風險管理架構進行討論，在獲得審核通過后方能執行?；鸾浝響獏f助基金管理團隊建立有效的基金治理機制，吸收經驗豐富、誠實可靠的團隊成員，協助基金管理團隊依法管理基金。在資產組合存續期間，基金管理人必須進行風險壓力測試。
投資者資格的限定。《金融服務法》和《金融服務和市場法》都對私募基金的投資者資格作出了嚴格限定，主要限定在有一定風險識別能力和風險承受能力，有一定程度自我保護能力的富有投資者。這樣的投資者可以是富有的自然人、投資專家、曾經參加過不受監管的理財計劃的自然人、有高額資產的公司、成熟投資者、海外人士、信托發起人和管理人等。
信息披露的規定。2007年，《對沖基金標準管理委員會標準》就對沖基金的信息披露作出了專門規定。對沖基金一般以有限合伙的形式出現，普通投資者承擔有限責任，基金管理人則承擔無限責任，以此約束基金管理人的職業操守?！稑藴省窂娬{對沖基金要建立高標準且具有針對性的信息披露制度，包括對沖基金投資策略、基金合同商業性條款、業績評估的披露等。另外，對沖基金在有組織的投資交易市場上的活動，必須遵守相關交易細則及公開規定。上市對沖基金必須遵守上市規則，包括相關披露要求，建立獨立董事和管理制度。對沖基金也必須遵守有關關聯交易及市場操縱、公司信息公開、成交量和并購等方面的規定。
綜上比較可見，金融危機后，英國對對沖基金監管給予了更高重視，但相關法律體系并不完備，監管更多著眼于對沖基金市場準入階段的限制和約束，對對沖基金運作和交易過程的監管仍以自律為主，原因在于“FSA認為對沖基金在金融市場發揮了重要作用，極大地提高了流動性和效率，如果對其實行繁瑣的立法監管將會使其更多地離岸設立，不利于本國金融市場的發展。由此，對對沖基金主張間接監管。
香港：管理人規范和信息披露要求
香港的私募基金一般是指未經認可的集合投資計劃。對這種集合理財計劃的限制，一是要求非公開發行，二是要求投資者人數不超過50人。1997年前，香港并沒有專門針對私募基金的法律法規，對私募基金直接監管的立法始于1997年亞洲金融危機后，原因在于香港政府認為在亞洲金融危機期間，對沖基金操縱了當地的股票和貨幣市場，主張對對沖基金加強監管。亞洲金融危機使香港調整了原有英國式的自律監管體制，將原來若干個監管機構合并成立“香港交易及結算所有限公司”（簡稱“交易及結算所”）。陸續頒布《對沖基金指引》和《對沖基金匯報規定指引》。在對沖基金監管內容方面，主要有基金管理人資格限制、中間過程監管及零售產品審批三大措施。
對基金管理人的規范。在基金管理人的行為規范方面，《證券及期貨條例》將整個金融市場受規范的行為分為9類，任何個人或企業要從事這9種業務都必須取得執照。除《單位信托及互惠基金守則》的規定外，香港證監會在審批對沖基金的認可申請時，主要從以下幾個方面評估管理公司的適當性：管理公司管理對沖基金方面的經驗、管理資產的數額、管理公司的風險管理概況及內部監控系統、基金的投資管理營運總部是否設立于監察制度獲得香港證監會接納并認同的司法管轄區。
宣傳及披露的規定?！秾_基金指引》規定，集合投資計劃的銷售文件必須在醒目處做出相關風險警告聲明，且必須清晰地解釋該計劃的投資策略及固有風險，所有廣告必須在顯眼處標明警告提示。《對沖基金匯報規定指引》對對沖基金的信息披露作出了嚴格規定。從披露的時限來看，基本上按照一般基金披露的規范來操作，年報要在財政年度完結后6個月內提交，比一般基金推遲2個月。中報要求在有關報告期完結后的2個月內出版。從披露的頻率來看，對沖基金還要披露季報，監管機構還鼓勵披露月報，持續披露義務負擔明顯重于其他基金。報告披露范圍很廣，不僅包括資產負債表、投資組合、關聯交易，還要求披露資產組合的杠桿比率、業績表現和風險衡量。從披露對象來看，都要求向持有人和證監會披露，且證監會有權要求其隨時提供資料。
啟示
比較發達國家和地區私募基金監管制度和內容，結合亞洲金融危機和2007年美國次貸危機引發的金融危機中私募基金的表現，私募證券投資基金在活躍市場、增加市場流動性、為投資者提供多樣化金融產品之外，其運作方式及自身累積的風險，對金融市場穩定影響巨大，有必要重新評估其風險。
對沖基金風險外溢效應明顯。從操作策略上看，對沖基金往往通過對沖操作，弱化風險，實現收益最大化，但20世紀80年代后期以來，隨著金融創新的發展，金融衍生工具不斷被開發出來，衍生工具的使用增大了對沖基金的杠桿率，高杠桿增加了對沖基金的風險，且對沖基金風險外溢效應明顯。其一，對沖基金增強了交易對手風險。對沖基金風險通過與交易對手間的業務往來，傳導給交易對手。其二，通過對沖基金的金融控股集團途徑溢出。近年來，混業經營的趨勢增強，使得一個金融控股集團內既有傳統的投資銀行業務，也包含了各類資產管理服務，其中，既有為資產管理提供支持服務的賣方，也有包括對沖基金在內的直接管理組合投資且承擔投資風險的買方。這就使得對沖基金和其他金融機構具有了廣泛的業務聯系，這種聯系使對沖基金與金融機構間的風險互相傳染，如著名投行貝爾斯登出現巨虧的直接原因正是旗下的兩支對沖基金遭受巨大損失。其三，對沖基金與投行業務融合，加劇了投行風險。投行業發展的新趨勢在于投資銀行與對沖基金業務的融合。部分投資銀行直接設有資產交易部，選定基金經理直接為私募客戶服務，投資銀行實際上承擔了對沖基金的業務。對沖基金購買的產品往往是投資銀行設計和推薦的產品，次貸危機中對沖基金的角色正是這種情況。
金融創新加劇了對沖基金風險。對沖基金只有在對沖風險前提下才能具有高收益，以及監管環境寬松等特征，更傾向購買創新型金融產品，而創新性產品往往風險更大。金融危機中，貝爾斯登旗下的兩只對沖基金——“杠桿增強基金”和“結構信用基金”——倒閉，造成貝爾斯登被摩根大通收購，這兩只對沖基金采用3倍杠桿，大部分投資于CDOs（擔保債務抵押債券），至清盤前達297億美元。由于CDOs以有限自有資金無法支撐，貝爾斯登的救助無法挽回這兩只基金，并最終導致自身被收購。對沖基金的高杠桿放大了虧損，但從風險承受者角度，作為典型的買方，貝爾斯登旗下的這兩只對沖基金又屬于次貸危機的受害者。
私募基金證券投資范文2
雖然市場對國內經濟減速已有一些預期，但當10月中旬出臺的宏觀經濟數據顯示三季度的GDP增速出人意料地下降到9％以后，投資者對中國經濟的短期發展前景更為憂慮，市場拋壓進一步加大，上證指數跌破9月18日的低點，創出2007年10月調整以來的新低。滬深300指數從9月26日收盤時的2243.66點下跌到10月31日收盤時的1663.66點，狂跌25.9％。
不過，可能由于國內資本市場自去年調整以來已大幅下跌，而大部分中國私募證券投資基金已充分認識到了控制風險的重要性，因此近日公布的“晨星中國私募基金業績評價”10月報告結果顯示，在這個月的狂風暴雨中，私募基金這只小舟總體來說并未遭受太大損失。
晨星中國私募證券投資基金數據庫，截至10月31日共收錄143只基金，有141只公布了10月份的凈值。其中只有27只基金獲得了正收益，占比約19％。其平均收益率為-5.73％，中值（median）為-3.82％，總體表現強于大盤。但表現最好（11.5％）與表現最差（-26.1％）的基金之間相差達到37個百分點，某些基金不幸翻船落水。
短期表現評價(最近六個月)
具有最近六個月收益率的基金共127只，而最近六個月收益率為正值的基金只有4只，占比為3％左右。這表明在單邊市場的熊市行情中想要獲得正收益難度巨大。這4只基金分別為：深國投?博頤精選、重國投?金中和西鼎、云南信托?中國龍精選1期和中融?未爾弗一期。
由徐大成管理的上海博頤投資管理有限公司旗下的深國投?博頤精選，最近一個月的收益率為6.57％(截至10月6日)，高于上個月-3.26％的收益率。其最近六個月收益率為7.1％，高出同期滬深300指數回報率（-41.69％）48.79個百分點，超過同期晨星股票型基金指數回報率（-32.3％）39.4個百分點。
鄧繼軍管理的重國投?金中和西鼎，最近一個月的收益率為0.63％(截至10月31日)，低于上個月2.93％的收益率，但避免了基金凈值隨大盤大幅下跌的風險。其最近六個月的收益率為4.05％，高出同期滬深300指數回報率（-57.98％）60個百分點，超過同期晨星股票型基金指數回報率（-46.57％）50.62個百分點。
云南信托?中國龍精選1期，最近一個月的收益率為0.79％(截至10月31日)，低于上個月2.03％的收益率。其最近六個月的收益率為3.7％，高出同期滬深300指數回報率（-57.98％）61.68個百分點，超過同期晨星股票型基金指數回報率（-46.57％）50.26個百分點。
上海未爾弗翔新投資管理有限公司旗下的中融?未爾弗一期，最近一個月的收益率為0.63％(截至10月15日)，最近六個月的收益率為0.91％，高出同期滬深300指數回報率（-46.58％）47.48個百分點，超過同期晨星股票型基金指數回報率（-36.8％）37.71個百分點。
統計顯示，共有121只基金戰勝了同期滬深300指數，占比為95％左右；有96只基金跑贏了同期晨星股票型基金指數，占比為76％左右。其平均收益率為-25.78％，中值為-25.63％，而最高收益率（7.1％）與最低收益率（-62.49％）之間的差別為69.59個百分點。
中期表現評價（最近一年）
具有一年歷史數據的共有63只基金，其中獲得正回報的只有5只，占比約為7.9％。這5只基金為：
重國投?金中和西鼎。該基金最近一年的收益率為15.09％，高出同期滬深300指數回報率（-70.75％）85.84個百分點，超過同期晨星股票型基金指數回報率（-59.68％）74.77個百分點。
深國投?星石系列（1-3期）。該系列最近一年的收益率約為3％-4％，高出同期滬深300指數回報率（-70.75％）約74個百分點，超過同期晨星股票型基金指數回報率（-59.68％）約63個百分點。
云南信托?中國龍精選1期。該基金最近一年的收益率為6.35％，高出同期滬深300指數回報率（-70.75％）77.11個百分點，超過同期晨星股票型基金指數回報率（-59.68％）66.03個百分點。
在63只基金中，有11只收益率為-60％以上，其中北國投?云程泰1期，平安?曉揚中國機會一、二期，平安?價值投資一期和平安?東方港灣馬拉松5只基金估計因為倉位較重，在10月份大盤大幅下跌時，基金凈值遭受了高達22％-25％的重創，幾乎與滬深300指數25.85％的暴跌同步。
從統計數據來看，63只基金全部跑贏同期滬深300指數。有48只基金戰勝同期晨星股票型基金指數，占比為76％。這63只基金的平均收益率為-37.37％，中值為-39.28％。而其中絕對回報率最高的基金（15.09％）比表現最差的基金（-60.98％）高出76.07個百分點。從各統計指標來看，各投資顧問公司風險控制能力的差異，導致各基金中期表現差距越來越大。
長期表現(最近兩年、三年)
共有11只基金具有最近兩年的歷史紀錄。有6只基金獲得了正收益，有4只基金跑贏同期滬深300指數，有3只基金超過同期晨星股票型基金指數。
由趙凱管理的云南信托?中國龍1期，最近兩年的年化收益率為79.55％(截至10月31日)，高出同期滬深300指數回報率（6.58％）72.97個百分點，超過同期晨星股票型基金指數回報率（12.81％）66.74個百分點。該基金兩年的波動率為34.75％，夏普比率為0.51。
由劉紅海管理的深國投?億龍中國1期，最近兩年的年化收益率為49.69％(截至10月6日)，高出同期滬深300指數回報率（23.16％）26.52個百分點，超過同期晨星股票型基金指數回報率（24.89％）24.8個百分點。該基金兩年的波動率為19.15％，夏普比率為0.59。
景林資產管理有限公司旗下的深國投?景林穩健，最近兩年的年化收益率為40.05％（截至10月10日），高出同期滬深300指數回報率（15.19％）24.86個百分點，超過同期晨星股票型基金指數回報率（19.24％）20.81個百分點。該基金兩年的波動率為27.41％，夏普比率為0.36。
另3只最近兩年的年化收益率為正的基金，包括由康曉陽管理的平安?Lighthorse 穩健增長，康曉陽管理的深國投?天馬以及由楊駿管理的平安?曉揚中國機會一期均低于同期晨星股票型基金指數回報率，后2只基金更跑輸同期滬深300指數回報率。
4只最近兩年的年化收益率為負的基金，為惠理基金管理公司旗下的平安?價值投資一期、由王曙光管理的云南信托?中國龍進取、由劉明達管理的深國投?明達1期以及由劉明達管理的深國投?明達2期。
2只具有最近三年的歷史紀錄的基金中，云南信托?中國龍1期最近三年的年化收益率為57.07％，高出同期滬深300指數回報率（23.82％）33.25個百分點，超過同期晨星股票型基金指數回報率（31％）26.08個百分點。該基金三年的波動率為31.06％，夏普比率為0.44；而云南信托?中國龍進取最近三年的年化收益率為-0.07％，低于同期滬深300指數回報率（23.82％）23.89個百分點，落后同期晨星股票型基金指數回報率（31％）31.07個百分點。該基金三年的波動率為46.06％，夏普比率為0.06。
波動率
波動率（Standard Deviation）是衡量風險的主要指標之一。在所有統計樣本中，可計算最近一年波動率的共62只基金，其中波動率最小的5只基金見表1。
波動率最大的5只基金見表2。
風險調整后收益―夏普比率
在62只可計算最近一年風險調整后收益（Sharpe Ratio，夏普比率）的基金中，只有3只基金的風險調整后收益為正，但均未超過1（見表3）。而余下的59只基金風險調整后收益均為負數，表明這些基金最近一年來所承受的風險并未能給其帶來相應的回報。
綜合點評
私募基金證券投資范文3
關鍵詞 私募 證券 投資 基金
改革開放以來，國內諸多新鮮事物都屬舶來品，資本市場的若干專業術語也都起源于英美等金融業發達國家，而對于完整的私募證券投資基金一詞，國外官方和大辭典中并沒有出現過。我們從美國關于私募型投資公司的最終文件和一些建議性文件中可以找到“Private Fund”或“Privately Offered Fund”等字眼，除此之外沒有找到更貼近的說法。然而“Private”只是為了強調募集方式，跟“Public Offering of Fund”即公募基金有所區別。雖然沒有相互匹配的術語，但是國外證券市場中有很多類型的基金具有國人所說的私募證券投資基金的影子。例如，對沖基金（Hedge Fund）、股票基金、期貨基金和期權基金等。其中最具代表性的私募證券投資基金當屬對沖基金，在東南亞金融危機中興風作浪的“量子基金”就是其典型代表之一。
現階段國內外對私募證券投資基金的定義缺乏統一口徑，并且對私募基金、私募股權投資基金和私募證券投資基金等名詞及英文表述混淆不清。對此，筆者將其歸納整理如下圖。
設立私募證券投資基金需要滿足以下兩個條件：首先，法律對投資者資格有明確的限定，只針對少數特定投資者，圈子小，門檻高，所以私募證券投資基金的投資人一般都是擁有資產較多的機構或富裕的個人。其次，募集方式非公開，譬如，在美國禁止通過任何傳播媒介（報紙、雜志、電視、網絡、廣播等）向社會公眾進行宣傳，但可以通過基金管理人與特定少數投資者直接協商設立，也可委托第三方進行銷售。非公開的募集方式可以有效地控制投資者人數，而投資者人數越少越能防止搭便車等不良行為的發生。
國外的法律法規對私募證券投資基金的注冊、登記要求一般較低，且各國證監會對其監管較松，基金信息披露要求較少。因此，私募證券投資基金的投資更具隱蔽性，運作也更靈活，深受一些投資者的歡迎，是證券投資市場發展到一定階段后的一種重要投資參與方式?？偠灾闪⑺侥甲C券投資基金需要遵循的原則是：將缺乏自我保護能力的普通社會公眾排除在外，而給留在圈子里的理性人更多的自由空間。
我國私募證券投資基金的發展起步較晚，至今只有短短20年的歷程，加上相關法律法規和市場的不健全，與英美等發達國家私募證券投資基金相比差距較大。雖然目前我國對私募證券投資基金沒有一個法律上明確的定義，但在實際的經濟生活中，地下私募基金已經具有私募證券投資基金的性質，無論從規模還是對證券市場的影響力來看，都越發值得關注，其發展軌跡大體可分為四個階段：
萌芽階段（1993年～1995年）：這一階段私募證券投資基金的規模普遍較小，平均規模約為5000萬元。[1]此時，證券公司的主營方向由傳統的經紀業務轉向了承銷業務，各大證券公司紛紛開始拉攏大客戶組建屬于自己的特定客戶群體，為了滿足業務需求，多數證券公司與部分大客戶之間形成了不正規的信托關系。由于國內證券市場剛剛起步，存在許多漏洞，如同一只股票從一級市場進入二級市場價格會大幅提升，這使得資金投資于一級市場不僅收益高而且風險小，故證券公司將大部分資金投入了一級市場，這些隱蔽的“一級市場基金”便是萌芽期的私募證券投資基金。
形成階段（1996年～1998年）：此時私募證券投資基金的平均規模大約為1億元，最大規模不超過10億元。[1]這一時期的初級市場十分活躍，公司一經上市往往能得到一大筆的初始資本，多數上市公司存在資本富裕，于是全國各地涌現出各種各樣的理財工作室、咨詢公司和投資顧問公司等，他們以委托理財的方式設立、運作由上市公司從股市募集來的富?？铐?，私募證券投資基金在此階段逐步形成。
盲目發展階段（1999年～2000年）：中等規模的私募證券投資基金有5億元，基金總規模約3000～4000億元。[1]這期間證券市場出現兩方面關鍵因素的改變，使得私募證券投資基金出現了急速膨脹與繁榮。一方面，證券市場出現了歷時較久的牛市行情，高收益率誘使企業和富裕個人把更多的錢（包括違規資金）投到股市中去，促成了私募證券投資基金初始投資規模的擴大；另一方面，法律規定綜合類的大券商可以經營資產管理的業務，但公募基金在具體的運作上受到很多限制，基金管理人的薪酬也比較低，而私募證券投資基金恰恰克服了上述缺陷，導致券商中很多業界精英紛紛轉投私募。由此私募證券投資基金所需要的資金渠道和專業人才都得到了拓寬和補充，私募證券投資基金出現了爆棚式的混亂發展。
深度調整階段（2001年～2013年）：根據2001年中國人民銀行非銀行司司長夏斌所做的調查研究，我國已經存在7000億元左右的私募證券投資基金；2004年中央財大私募基金課題小組做的調查問卷顯示，私募基金在證券市場全部投資者交易資金中占的比例約為30%～35%，資金總規模在6000億～7000億元之間，超過了公募基金；據2005年中國人民銀行的一項調查，投資中國證券市場的私募基金總額在7000億～9000億元人民幣之間；私募排排網（中國私募基金第一門戶網站）做出的2009年度報告中顯示，目前我國私募基金的規模在1.1萬億元左右。以上數據反映出我國私募證券投資基金的發展規模在逐年擴大，并且目前的規模已經到了我們不可忽略的程度。從2001年6月到2005年底，中國股市的持續蕭條，讓大多數私募證券投資基金承諾的收益難以兌現，同時很多上市公司的委托理財業務提前結束，私募證券投資基金不堪重負紛紛關門大吉，能夠堅持運作下去的已是寥寥無幾，市場的優勝劣汰使得現存的私募證券投資基金運作更加規范。隨著我國股市各項規制措施的出臺，各種違法資金運作和違規操作都得到了相當程度的遏制，國家開始加大力度查處違規挪用資金、老鼠倉、惡意坐莊等違法行為，使得股市盈利更加趨于理性，通過找漏洞鉆空子獲取巨額投資回報的時代已經過去了，同時，國家逐步允許信托公司、證券公司、基金管理公司等有限度地開展私募基金業務。地下私募證券投資基金經歷了一番深度調整后開始逐漸浮出水面，陽光私募便是比較典型的代表，這為我國私募證券投資基金未來的規范發展奠定了基礎。
新發展階段（2013年6月至今）：今年1月17日，基金業協會《私募投資基金管理人登記和基金備案辦法（試行）》，私募行業才結束了長達半年的監管真空期，逐步得到市場的認可，獲得自身的市場地位。2014年2月，基金業協會開始開展私募機構的登記和私募產品的備案工作，目前主要包括私募股權、創投、私募證券，以及證券公司和基金子公司的私募資管產品。證監會7月11日《私募投資基金監督管理暫行辦法（征求意見稿）》，私募基金正式有法可依。截至7月31日，已完成登記的私募基金管理人3970家，管理私募基金5696只，管理規模為（下轉第頁）（上接第頁）21477.2億元。此外，截至6月底，基金公司及其子公司專戶業務管理資產規模3.54萬億元，證券公司資管業務資產規模達到6.82萬億元，上述私募產品合計規模約12.5萬億元。
（作者為中國建設銀行股份有限公司蘇州分行后勤服務中心總經理。周寧（1974―），女，福建福州人，經濟學學士。）
私募基金證券投資范文4
有限合伙制私募股權投資基金個人所得稅政策存在問題
從政策規定內容和具體適用情況來看，我國現行有限合伙制私募股權投資基金個人所得稅政策主要存在以下幾個方面問題：
（一）稅收政策規定不明確。主要表現在：第一，在投資收益環節上，對有限合伙人和普通合伙人取得的所得性質確認不明確。根據財稅[2000]91號文件第4條規定，“個人獨資企業和合伙企業每一納稅年度的收入減除成本、費用及損失的余額，作為投資者個人的生產經營所得，比照個人所得稅法的“個體工商戶的生產經營所得”應稅項目，適用5%-35%的五級超額累進稅率，計算征收個人所得稅”。根據《國家稅務總局<關于個人獨資企業和合伙企業投資者征收個人所得稅的規定>執行口徑的通知》（國稅函[2001]84號）第2條規定，個人獨資企業和合伙企業對外投資分回的利息、股息和紅利，不并入企業的收入，而應單獨作為投資者個人取得的利息、股息、紅利所得，按照“利息、股息、紅利所得”應稅項目計算繳納個人所得稅。由于股權投資基金收入僅來源于對外投資收益，現有政策規定未區分有限合伙人和普通合伙人，因此導致稅務機關在稅收征管實踐中，對企業投資者取得的收益全部確認為利息、股息、紅利所得，還是并入企業生產經營所得的問題上，判斷標準不統一，政策執行有分歧。第二，在退出環節上，合伙人權益處理適用規定不明確。私募股權投資基金是以退出為導向的行業，投資者采取出讓股權方式退出取得的收入，應按照稅法規定的“財產轉讓所得”計征個人所得稅，而現有文件僅對合伙企業對外投資收益可不并入企業生產經營所得單獨計算納稅有明確規定，但對于合伙企業投資者出讓股權取得的收入能否不并入企業生產經營所得，而按照財產轉讓所得項目單獨計算納稅并沒有做出明確規定。
（二）合伙人實際稅負仍然偏高。從組織形式上，有限合伙企業解決了公司制模式下的雙重納稅問題，也確實得到投資者的青睞，但據此認定有限合伙制模式下合伙人稅負趨于合理還為時尚早。實際上，我們將不同模式下同一身份的投資人適用稅率作一對比（見下表）后可以發現，有限合伙制下的自然人合伙人實際稅負并不低于公司制模式下的個人股東。從適用稅率角度分析，股權投資是資本運作，具有高風險、收入波動大的特征，所得收益既有別于生產經營性企業的收入，也不同于個人工資、薪金和勞務報酬等勞動所得，投資者需要按照5%-35%五級超額累進稅率繳納個人所得稅（以北京市實際征管情況看，一般適用稅率為35%，稅負較高）。從企業留存收益納稅規定角度分析，公司制私募股權投資基金可選擇不進行利潤分配，以避免或推遲股東個人發生個人所得稅納稅義務，甚至直接將未分配利潤轉增股本用于企業再投資。有限合伙制企業投資者取得的收益無論是留存還是已經分配都需要繳稅，導致投資者應納稅所得額偏高，并且較公司制企業增加了再投資的成本。這種因為組織形式的不同而帶來的稅收差異，在一定程度上違背了稅收中性原則。
（三）缺乏稅收扶持政策。從國際慣例看，國家通常對創業投資基金給予適當政策扶持，發揮政策激勵作用。當前，金融業在推動我國加快轉變經濟發展方式中發揮著重要作用，有限合伙制私募股權投資基金對于促進金融市場繁榮具有積極影響，應當給予扶持和鼓勵。從我國現有規定看，公司制私募股權投資基金符合現行企業所得稅法規定的創業投資企業標準，可以享受企業所得稅的稅收優惠。例如，根據《中華人民共和國企業所得稅法》第31條規定，創業投資企業從事國家需要重點扶持和鼓勵的創業投資，可以按投資額的一定比例抵扣應納稅所得額。又如，國家已在蘇州工業園區試點，對有限合伙制創投企業中法人合伙人可享受創業投資企業所得稅稅收優惠政策。但對于有限合伙制私募股權投資基金則沒有出臺相應的稅收扶持政策，在一定程度上制約著私募股權投資基金的積極發展。
完善有限合伙制私募股權投資基金個人所得稅政策
由于有限私募股權投資基金是采取了較為新興的企業模式，資本運作周期較長（通常為5-7年），同時我國私募股權投資基金發展起步較晚，尚未成熟，各方監管部門對于相關配套政策制定和完善還在逐步探索階段，稅務部門完善有限合伙制私募股權投資基金個人所得稅政策，可以嘗試重點從以下方面著手：
（一）準確把握有限合伙制私募股權投資基金運營實際，明確不同環節的個人所得稅現有政策。首先，對于合伙企業從被投資企業取得的投資收益，在“先分后稅”原則的基礎上，要對有限合伙人和普通合伙人承擔職責、納稅義務做出區分。從企業運行實際看，普通合伙人負責資本運營和日常管理，其所得與個體工商戶生產經營所得比較類似，有限合伙人只負責投資入股，不參與企業的經營管理，其所得則應屬于投資收益所得，與個體工商戶生產經營所得有著本質區別，不應當參照“個體工商戶生產經營所得”項目納稅。建議明確為：“在有限合伙制企業中，承擔無限責任的普通合伙人取得的收益，按照‘個體工商戶生產、經營所得’繳納個人所得稅；承擔有限責任的有限合伙人取得的收益，按照‘利息、股息和紅利所得’繳納個人所得稅”。其次，對于股權投資基金中個人投資者出讓被投資企業權益份額取得的所得，應當明確規定不并入合伙企業生產經營所得，而按照“財產轉讓所得”項目繳納個人所得稅。
私募基金證券投資范文5
私募基金曾經是一個灰色的群體，也是一個中國證券市場一直不愿直面卻又無法回避的話題。
關于“贊利金”這樣的私募基金，究竟是主觀故意設下騙局，還是僅僅因為宣傳夸大、操作手法拙劣引發群體性糾紛，還有待于公安、司法機關的認定。
但是有兩點疑問是無法回避的：第一，私募基金究竟應該以何種身份出現，是“證券咨詢機構”還是“資產管理公司”?抑或借道信托乃至券商理財產品?這些路似乎都能走但又都有些彎彎繞。第二，私募基金的風險無疑很大，在我國投資者普遍不成熟、證券市場本身系統性風險較高的情況下，開放式基金尚且屢屢引發管理層不安，私募基金的監管該如何進行?
然而，不管質疑之聲多么響亮，我們還是可以看見這股力量正在迅速地膨脹，越來越走向前臺。
法規活口
事實上，私募基金最近幾年在我國經濟體系中一直存在，經常體現為契約、合伙、信托、投資公司等法律形式。
私募基金規模很龐大，投資領域也很廣泛。在《證券投資基金法》起草、審議過程中，也一度將法律適用范圍確定為所有基金，既包括證券投資基金，也包括股權(產業)投資基金、風險投資基金；將基金按募集方式分為公募基金、私募基金，分別規定。但終因適用范圍太大，條文太復雜，牽涉部門利益太多而作罷，最終通過的《證券投資基金法》只調整證券投資基金，并且刪除了對私募證券投資基金的具體規定，只在附則中原則規定“基金管理公司或者國務院批準的其他機構，向特定對象募集資金或者接受特定對象財產委托從事證券投資活動的具體管理辦法，由國務院根據本法的原則另行規定”。為私募證券投資基金留下一個活口。
而要讓這個“活口”成為突破口，首先要完備以下這些因素。
首先是定義投資者資質。2007年3月1日，銀監會頒布的《信托公司管理辦法》以及《信托公司集合資金信托計劃管理辦法》正式實施，辦法定義了合格投資者，資產總額200萬元以上、基金認購額為100萬元以上等。與界定合格投資人問題相關的，是對投資者“買者自負”的風險教育，以防一旦愿景成為泡影、投資者重回熟悉的“上訪之路”。
其次是募集方式。絕對不能像贊利金這樣通過類似“傳銷”模式招徠資金，也不應該通過廣播、電視、報刊及其他公共媒體推銷，更不能采用“陌CALL”方式，在向投資者推介具體基金產品前應已確認其為合格的投資者。
最后，私募證券投資基金應該實行備案制，得到監管當局對備案產品的認可。此外，具體基金產品投資策略和標的，在法律文件中訂明，并在投資者簽署法律文件前向其充分披露。如沒有充分證據表明基金管理者已經充分披露風險信息，一切責任由基金公司負責。
在此基礎上，有關專家還認為私募基金要陽光化，勢必要借用剛剛通過的有限合伙制度。
有限合伙制度規定，有限合伙人只以投入合伙的資產為限，承擔有限責任，但也不得參與合伙企業的經營管理。在以有限合伙形式運作私募基金時，基金投資人作為有限合伙人投入合伙財產，基金經理人作為一般合伙人投入合伙財產，共同形成私募基金?；鹳Y產在運用上是獨立的，但在承擔責任時又是與基金經理人的財產不獨立的?；鸾浝砣艘砸话愫匣锶说纳矸葚撠熕侥蓟鸬耐顿Y和管理事務，并對基金債務承擔無限連帶補充責任。
有限合伙式私募基金實際上是一個有限合伙，投資人是私募基金的一般合伙人，基金資產是合伙財產。有限合伙中一般合伙人和有限合伙人的權利、義務配置、其內在的平衡機制卻非常適合私募基金的運作。
制度創新
制度尚未健全，但私募基金實際上已經在大規模行動中。
據《二十一世紀經濟報道》披露，2007年1月22日，受托人為華寶信托的“千足金――華佳結構化證券投資信托”募集成立，這意味著在停發接近兩個月以后，首只私募信托產品成功募集。進入2月，通過信托形式募集的私募基金遍地開花。2月2日，“千足金――華創結構化證券投資信托”募集成立；2月8日，“睿信證券投資信托”成立；類似產品還有“億龍中國2期證券投資信托”、“大臧金－瑞華結構化證券投資信托”，“PUREHEART中國成長二期信托”以及“赤子之心(中國)2期信托”等4只私募基金。
借道信托讓私募基金走上前臺已經成為業內的共識，而這種借道也自有其制度上的創新。
以“千足金――華創結構化證券投資信托”為例，其成立公告顯示，截至2月2日成立時止，“千足金――華創結構化證券投資信托”信托總規模為9075萬元，其中一股受益人投入的資金約為3000萬元。按照相關的契約規定，“優先受益人享有信托計劃的優先分配權，即無論信托計劃運作是否盈利，一般受益人的資金都將用于保障優先受益人的本金和收益安全”。值得注意的是，“一般受益人”即募集基金的管理公司自身，而“優先受益人”則是投資者，通過這個手段，部分地實現了“保底”的概念。
這種模式和券商集合理財中的“安全墊”模式接近，至今絕大部分券商集合理財產品中都要求券商本身投入一定比例的資金。如果投資虧損，券商投入的部分資金需用于彌補投資人的虧損。
有關人士表示，我國私募基金的存量在3000億元左右，通過不斷“陽光化”，2007年可望有大約800億元私募基金加入股市。
引入正途
私募基金的規模龐大，與其任其存在于灰色地帶，不如引導其進入正道并加以監督，這已經成為基金立法者的一個比較一致的想法。
《投資基金法》起草工作小組組長王連洲就曾公開表示，私募基金之所以能發展到這樣的規模，是因為有著強大的投資理財的需求。這個需求是多元化的，很難強行禁止。既然如此，還不如承認它，讓它從地下走向地上，公開化、合法化，通過有效監管使它規范發展。
王連洲同時表示，在私募基金管理人資格認證方面，管理人的資本金太小不行，應考慮不低于1000萬元人民幣，受托管理的私募基金的規模不得超過公司凈資產的10倍；要有符合要求的經營場所，包括具有證券市場投資的其他必備條件；要有符合基金管理的專門人才，對于管理人的基金經理還要有職業道德方面的要求，比如不能有違法違規的行為，沒有受到過處罰、經營狀況良好；等等。
私募基金證券投資范文6
關鍵詞：A股私募基金；私募基金；私募；對沖基金
中圖分類號：F832.5 文獻標識碼：A 文章編號:1003－9031(2011)02－0030－05DOI:10.3969/j.issn.1003-9031.2011.02.07
說到私募基金，勢必要先提起證券投資基金。證券投資基金在各國各地區有不同的稱謂，美國稱之為“共同基金（Mutual Fund）”，英國和香港地區稱之為“單位信托基金”，日本和臺灣地區稱之為“證券投資信托基金”等。但總體而言，對于證券投資基金的定義沒有太多的異議，一般都是指“通過公開發售基金份額募集資金，由基金托管人托管，由基金管理人管理和運用資金，為基金份額持有人的利益，通過資產組合進行的證券投資方式”[1]。關于基金的分類，按組織形式可分為契約型基金和公司型基金，按基金規?？勺儎忧闆r可分為封閉式基金和開放式基金，按基金的投資標的可分為債券基金、股票基金和貨幣市場基金等。諸如此類的劃分，其中并未有“私募基金”這一類別。因此“私募基金”這一詞匯，似乎是中國內地的首創。因此，如果要分析私募基金，還是需要從“私募”這一詞匯來進行分析。
一、我國A股私募基金的定義及特征
A股私募基金是具有中國特色的私募基金，其生存特征與以對沖基金和私募股權投資基金為主要存在形式的海外私募基金有著明顯的差異。
（一）私募的定義
所謂“私募”，內地一般把私募（Private Placement）對應于公募（Public Offering），即在證券發行方法上的差別。比如，在股票公開發行方式中，目前我國A股股份公司主要有首次公開發行股票和上市后向社會公開募集股份（公募增發）兩大類，即向不特定對象公開募集股份；而如果是定向發行，則是向某些特定對象直接洽談發行條件和其他事宜。這種方式稱之為“私募發行”或“私下發行”。證券的發行可以有公募和私募之分，而作為投資品種之一的基金發行如果也延用這一標準，勢必也可以分為公募基金和私募基金。
（二）A股私募基金
如果把私募發行的基金定性為私募基金，那么國際私募基金市場的范圍還是比較廣泛的，比如對沖基金、私募股權投資基金（Private Equity Fund，包括風險投資基金）等都可列入這一范圍。事實上，從目前流行的私募基金的定義來看，夏斌、陳道富（2002）認為，所謂私募基金是指非公開宣傳地向少數或有專門投資經驗、不需政府特別保護的特定的投資者募集貨幣基金并以基金方式運作的集合投資制度[2]。而韓志國、段強（2002）則認為，所謂的私募基金，又可以稱為向特定對象募集的基金，是指通過非公開方式面向少數機構投資者或個人募集資金而設立的基金，它的銷售和贖回都是基金管理人在私下與投資者協商進行的[3]。這兩個定義都指出了私募基金與一般的公募基金的本質區別在于私募發行，而對于基金的種類并未作一定的要求，可以是股權投資基金，也可以是證券投資基金。甚至于某些學者把內地的私募基金與海外的對沖基金相對應，利用對沖基金的特點和發展歷史來研究內地的私募基金的發展①。
事實上，私募股權投資基金是指通過私募形式募集資金，并以股權或者準股權方式投資于非上市企業的投資基金。按照所投資企業的不同發展階段和資金用途，私募股權基金通常包括風險投資基金（Venture Capital）、并購基金（Buyout/buyin Fund）、夾層資本（Mezzanine Capital）和Pre-IPO資本（Bridge Finance）等②。而對沖基金（Hedge Fund）雖然也是私募發行，是典型的只向富有的個人和/或有資格的機構投資者開放的一種私人投資合伙企業，這種合伙企業由負責監督該基金投資活動的總合伙人來經營。但是這種基金在其投資策略方面擁有大量的自，并且會利用明顯的杠桿作用既做多頭又做空頭，經常會持有衍生金融工具的頭寸（約翰?馬歇爾，2003）[4]。由此可見，雖然對沖基金也具有私下發行的特點，但是其最重要的特點在于對沖，即具有杠桿對沖交易和進行衍生金融工具交易的特征。事實上，從對沖（Hedge）的定義來看，對沖還可解釋為“規避”和“避險”，可以指在一項金融工具（通常是衍生工具）中持有頭寸以便抵消與在另一項金融工具頭寸有關的風險行為，也可以是能夠抵消與另一項有關風險的金融工具頭寸。所以對沖基金的交易行為有對沖交易和衍生品交易的屬性，并不等同于我們一般所認為的A股私募基金。
當然，與王霞（2006）的觀點相一致，許多學者可能認為對沖基金的概念現在已經不完全只針對采用對沖交易的基金[5]。比如Hedge Fund Center（對沖基金中心）給對沖基金下的定義是：“A hedge fund is a private investment limited partnership that invests in a variety of securities. There are two types of partners in a hedge fund, a general partner and limited partners. The term hedge fund is misleading in that a hedge fund does not necessarily have to hedge. The term “hedge fund” now means any type of private investment partnership”。此定義指出，“對沖基金”這一術語現在指的是私人投資合伙制這種形式，但是并不表示“對沖基金”最早的含義就是指這種形式，只能是說明對沖基金這一組織形式也在不斷的發展過程中。事實上，即使如此，我們內地通常所說的私募基金絕大部分也并非采用了有限合伙的形式。同時值得注意的是，雖然對沖基金也存在著各種投資類型，但總體而言，絕大部分對沖基金都或多或少地采用了杠桿工具這一模式。除了個別類型的對沖基金不太使用杠桿工具，有達到80%的對沖基金使用杠桿工具。如果考慮衍生工具的交易的話，這個比例還更高。因此，對沖基金的特征還是在于私募、合伙制和對沖交易，與我們內地通常所說的私募基金并不相同。
因此，我們通常所說的在A股市場的私募基金既不具備對沖基金的屬性，又不具有私募股權投資基金那樣投資于非上市企業的特點，而是一種具有A股市場特色的把私募發行和證券投資兩個方面結合起來的綜合體，是一種比較狹義的概念。在這一點上，筆者認同于夏斌（2001）對我國A股市場中私募基金的定義，即是指相對于受我國政府主管監管的、向不特定投資人公開發行受益憑證的證券投資基金而言，是一種非公開宣傳的、私下向特定投資人募集資金進行的一種集合投資[6]。總體上來說，目前俗稱的私募基金，即是“私募”加“證券投資基金”這種比較簡單的模式。
（三）私募基金的典型特征
既然我們所說的私募基金是私募發行和證券投資基金兩個方面的綜合體，從特征而言勢必需要將私募基金與公募的證券投資基金相比較。從定義來看，主要有三個方面的不同：一是發行，私募和公募的發行方式和發行對象不同，進一步可以引申到信息披露和監管的要求不同。二是雖然投資對象較為一致，兩者都是進行證券投資的投資基金，但是對投資對象的限制可能存在不同的要求。三是集合投資的組織方式也不盡相同，證券投資基金按組織形式可以分為契約型基金和公司型基金，但目前A股市場的證券投資基金基本上都是契約型基金；而私募基金的組織形式就較為多樣化，既有投資咨詢公司、投資顧問公司和財務管理、財務顧問公司旗下的代客理財模式，有委托信托投資公司募集發行的契約形式（即所謂的信托投資計劃，也稱陽光私募基金），又有證券公司資產管理部門專營的券商集合理財形式，更有特定投資人共同出資入股成立的投資管理公司模式。我國A股私募基金與全球私募基金有所不同，既非對沖和杠桿交易相結合的對沖基金模式，也非投資非上市公司股權的股權投資基金模式，而是私募與證券投資相結合的模式。因此，我國A股私募基金的組織形式、發展模式與海外也有所不同。
二、我國A股私募基金的組織形式
夏斌（2001）曾從經驗出發，從北京市、上海市和深圳市三個城市工商部門注冊的企業中選擇了企業名稱中含有“投資咨詢”、“投資顧問”、“投資管理”、“財務管理”和“財務顧問”等字樣的五類企業為樣本進行了私募基金的抽樣調查、實地調查和電話訪談。顯然，夏斌（2001）認為在私募基金中，各類投資咨詢、投資顧問、投資管理、財務管理或財務顧問公司占了比較大的比重。事實上，夏斌也是從這五類企業樣本的調查結果中來對當時A股私募基金的規模等數據進行了分析。不過，從1990年至今，我國A股私募基金的運作模式和組織形式也經歷了一定程度的發展變化，并不僅僅局限于這五類企業。筆者將主要的A股私募基金類型分為民間灰色私募和官方合規私募兩大類。
（一）民間灰色私募
A股私募基金本身就是從民間灰色私募起源發展而來的，最早只是個人的私下委托進行股票投資和其他理財活動，慢慢地延伸到公司型的代客理財協議。不過灰色并不代表該種私募基金的運作不符合法律法規的要求，除了違規的“老鼠倉”以外，一般的民間代客理財業務并不違反法律法規的限制，但也沒有得到法律法規的明確支持。
1.個人私下委托
個人私下委托是指最為原始的親朋好友之間的委托理財業務，相互之間的委托理財約定往往采用口頭協定，也有部分簽訂了書面協議。個人私下委托主要有兩種類型：一類是“委托人”或“投資人”自己開戶，“受托人”或“管理人”對其帳戶進行操作的模型；另一類則是“受托人”或“管理人”接受“委托人”或“投資人”的資金進行操作，期末按交割單等憑證進行業績結算。不論采用何種類型的操作方式，個人私下委托平時并不收取管理費，一般采用到期結算分成的模式。這一類型對資金量的要求也不高，而且委托人與管理人之間往往有直接的交往聯系，相互具有一定的信任度。慢慢地，這種個人私下委托也逐步推廣到公司型的代客理財和理財工作室等類型。
2．公司型的代客理財業務
這類公司型的代客理財業務即是指夏斌（2001）所認為的“投資咨詢”、“投資顧問”、“投資管理”、“財務管理”和“財務顧問”等五類企業可能從事的代客理財業務。據夏斌的調查，其中52%的公司坦然承認在從事代客理財業務。代客理財的客戶數量多少與公司的注冊資本基本呈現正相關關系，即注冊資本大的公司，客戶數量多；注冊資本少的公司，客戶數量少。同時根據調查的理財規模結果分析當時我國代客理財的規?？赡茉?000億元左右，而且絕大部分私募資金投資于股票二級市場。當然，在這些公司型的代客理財公司中，委托人為企業投資者的占了絕大部分比重，達到69.3%。
對于管理費的提取主要有三種方法：保底分紅、固定比例收取和傭金收取。一般受托方會對委托方要求最低投資期限，委托合同期限在六個月到一年以上不等，以一年以上居多。而且絕大部分代客理財公司會對資金運作進行定期披露，在注冊資本金在3000萬元以上的受托公司中，85.7%的公司能夠做到定期披露信息。
這種模式相比個人私下委托公開程度更高，而且公司化運作讓委托方的信任感更強。而后逐步推廣到證券公司、證券咨詢機構。甚至于目前較為常見的陽光私募，也是成立相應的投資管理公司，再通過信托平臺進行運作的。
3．違規私募
廈門大學王亞南經濟研究院等（2007）把“老鼠倉”也作為合伙型私募基金的一種類別。其大致的操作方式為：委托方和操作方在第三方的介入簽訂協議，雙方按一定的比例出資，操作方負責操作，但沒有提款的權利，以保證資金的安全，證券公司方負責監督操作。例如當“老鼠倉”內的資金損失超過一定比例，或者是接近操作方出資量，證券公司會通知委托方，由委托方和操作方協商，或是就此平倉，損失由操作方承擔，或是操作方增資繼續操作。協議期一般為半年或一年，所得分配方式一般有純保底、純分成和保底分成三種。
宋國青教授推測，莊家或者替莊家操盤的人，可以做一個“老鼠倉”，私人資金先進先撤，最終被套住的是“機構”和部分散戶，而“機構”是其中的主力①。顯然，“老鼠倉”是指莊家在用公有資金在拉升股價之前，先用自己個人（機構負責人、操盤手及其親屬、關系戶）的資金在低位建倉，待用公有資金拉升到高位后個人倉位率先賣出獲利的這種行為。因此可以確切地說，“老鼠倉”這種所謂合伙型私募基金明顯是違規違法行為。而我們一般所認為的私募基金不論內地證券市場還是海外證券市場，并不是明顯地出現這種違法違規特征。因此，像“老鼠倉”這樣的委托理財協議并非本文所要涉及的對象。
（二）官方合規私募
就像民間灰色私募并不代表違法違規一樣，官方合規私募也不代表該種類有著法律法規十分明確的支持。但是相比民間灰色私募而言，像工作室模式、陽光私募、券商集合理財和基金專戶理財等業務，尤其是后兩者，至少得到了管理層的認可并得到了快速的發展。
1.工作室模式
工作室模式（又稱理財工作室）可以說是較早的也是比較常見的公開運作的私募基金經營模式。一般比較有名氣的股評人士往往會有以自己名字命名的工作室，許多工作室掛靠在相應的證券咨詢機構和證券公司名下，一部分工作室會進行代客理財的操作。這種模式在客戶和受托的證券咨詢機構或證券公司之間一般有著明確的公開契約或合同協議，因此具有相應的法律支持。
進入工作室的資金門檻也有一定的要求，但總體上要求不高，許多工作室招收會員并對會員按資金量的大小進行分級，并針對不同級別會員收取相應的會員費。但更多的工作室則主要通過對客戶指導操作，利用與開戶的券商營業部的協議，從客戶交易傭金中收取返傭分成。理財工作室慢慢發展，就形成了類似資產管理的直接委托理財的方式，從而形成一種類似的所謂私募基金的管理形式（楊義群、劉建和等，2002）[7]。
2.陽光私募
陽光私募即信托型私募基金，又稱信托投資計劃，是內地私募基金與信托投資公司相結合的產物，是目前比較規范的私募基金運作形式，運作方式基本上與公募基金相類似。這一私募模式目前是A股私募基金的運作主流。中國人民銀行2002年《信托投資公司資金信托管理暫行辦法》明確了資金信托投資計劃的合法性，而且規定所有的信托投資計劃都只能非公開募集。因此從性質上而言陽光私募應該屬于合法的私募基金模式。但2010年登記結算中心通過限制信托投資計劃開設賬戶的方式對陽光私募新產品的推出進行了限制。
目前的陽光私募的運作模式與公募基金差別不是很大，也主要從事股票二級市場的運作，有少部分的信托投資計劃也投資于非股權資產。但是在募集資金的形式上與公募基金向非特定投資者募集有著本質的差別。一是在委托人的收益上，一般為非保底型。如深圳國際信托投資有限責任公司和平安信托投資有限責任公司等機構推出的信托投資計劃，投資者一般沒有投資收益保障，投資顧問也不承擔額外的風險。二是對委托人的最低投資金額進行了相應的限制，一般為100萬元人民幣。當然，具體的最低投資資金額需要以信托投資計劃說明書為準。三是一般都對信托投資計劃的存續期進行了一定的限制，如12個月或18個月等，也需要相應的信托投資計劃說明書為依據。四是具有清盤的風險。對于公募基金一般清盤的可能性不大，即使是封閉式基金到期一般也是采用“封轉開”的操作。如像規模下降、凈值虧損嚴重或者其他觸及契約清盤條款的原因都有可能導致陽光私募的清盤。根據上海朝陽永續私募數據庫的不完全統計，截至2010年10月末，已結束的證券投資類信托產品接近300只。五是操作方式上不存在委托方自行開戶、受托方操作和委托方把資金打入受托方帳戶等模式，信托投資計劃的投資資金一般由相關銀行托管。
3.券商集合理財
除了陽光私募這樣操作較為公開化、運作較為規范化的私募基金以外，象券商集合理財和基金專戶理財從募集資金模式上也應該列入私募基金的范疇。
券商集合理財實際上就是券商集合資產管理計劃，是相關法規明確認可的非公開募集進行證券投資的集合投資計劃。2004年10月，中國證監會《證券公司客戶資產管理業務試行辦法》（以下簡稱《試行辦法》），并根據此前其的《關于推進證券業創新活動有關問題的通知》，規定對于證券公司設立集合資產管理計劃、辦理集合資產管理業務，采取先試點、后推開的原則。在試點階段，僅允許創新活動試點證券公司試行辦理此項業務。而券商此前已開展的集合性資產管理業務須按照《試行辦法》及其他有關規定和要求進行清理。光大陽光集合資產管理計劃是經證監會審核批準的第一只集合資產管理計劃①，廣發集合資產管理計劃（2號）是規范清理之后成立的第一只券商集合資產管理計劃②。光大證券、長江證券、東方證券、廣發證券、國信證券和招商證券等均是當年第一批遞交集合資產管理計劃申請的券商。
券商集合理財的運作模式與公募基金較為相似，非公開募集的方式也越來越公開化，但是與基金運作還是存在著一些不同之處。如管理人資格需要經過申請批準；最初推出券商集合理財產品的各證券公司一般都采取了公司投入自有資金的做法；契約中有準保底協議，即計劃資產下跌一定比例時不影響投資者本金；對投資者最低投入資金有限制。證券公司單個客戶的資產凈值底線，從事定向資產管理業務不得低于100萬元，設立限定性集合資產管理計劃不得低于5萬元，設立非限定性集合資產管理計劃不得低于人民幣10萬元。而光大陽光集合資產管理計劃限制的最低投入資金額為10萬元。
4.基金專戶理財
基金專戶理財是指公募基金為基金管理公司特定客戶進行資產管理的業務，是基金公司向特定客戶募集資金或接受特定客戶委托擔任資產管理人，運用這些委托財產進行證券投資。其投資運作根據投資人需要定制，同時在收費上，允許基金公司收取不超過20%的業績報酬。2007年11月30日，中國證監會頒布了《基金管理公司特定客戶資產管理業務試點辦法》以及《關于實施有關問題的通知》，兩者均自2008年1月1日起實施?；鸸芾砉緩氖绿囟蛻糍Y產管理業務，可以采取以下形式：為單一客戶辦理特定資產管理業務；為特定的多個客戶辦理特定資產管理業務。證監會最初僅允許一對一的專戶理財，即基金公司不能以多個客戶資產集合的方式開展專戶理財，待條件成熟時再擇機推出一對多的專戶理財業務①。目前，基金專戶理財也在同時運作相應的一對多的專戶理財業務。
基金專戶理財與公募基金運作差異較大，而與券商集合理財、陽光私募等私募基金比較類似。一是管理人資格有限制?！对圏c辦法》中對可以進行基金專戶理財的基金管理公司凈資產作了相應的規定，如凈資產不低于2億元人民幣，在最近一個季度末資產管理規模不低于200億元人民幣或等值外匯資產。二是對投資者最低投入資金有限制?！对圏c辦法》規定，為單一客戶辦理專戶業務的，客戶委托的初始資產不得低于5000萬元人民幣，證監會另有規定的除外。三是針對特定客戶。與公募基金非特定客戶不同，基金專戶理財針對的是特定客戶，在試點階段只開展為單一客戶辦理特定資產管理業務。
三、A股私募基金的差異性特征總結
總體來看，如果對內地A股私募基金在組織形式、投資者人數、投資者資格和管理人資格等方面進行總結，內地A股私募基金與海外的對沖基金或股權投資基金有著明顯的差異。
一是就組織形式而言主要為契約型和公司型，契約形私募基金主要有工作室模式、個人私下委托、陽光私募、券商集合理財和基金專戶理財等；公司型私募基金主要有“投資咨詢”、“投資顧問”、“投資管理”、“財務管理”和“財務顧問”等注冊企業的代客理財業務，這些注冊企業一般也都是有限責任公司，而非合伙制企業。當然，如果準確地說，公司型的私募基金除了公司股東出資那部分資金，代客理財的資金也應該類似于契約型的組織形式。因此，A股私募基金在組織形式上實際仍然以契約型模式為主。同時，陽光私募、券商集合理財和基金專戶理財等私募基金品種由官方認可，可認為是合法私募基金。而“工作室”模式、個人私下委托和其他的公司型私募基金或委托理財產品，并沒有官方背景，可歸類為非合法私募基金或民間私募基金②。
二是除了基金專戶理財目前規定只能針對單一客戶以外，其他各品種的私募基金并沒有明確的投資者人數的限制。
三是投資者資格方面，比較正規的私募基金像陽光私募、券商集合理財和基金專戶理財等均對投資者最低的投入金額進行了限制。如一般的陽光私募最低的投入金額為100~120萬不等，需要關注具體的契約要求。證券公司單個客戶的資產凈值底線，從事定向資產管理業務不得低于100萬元，設立限定性集合資產管理計劃不得低于5萬元，設立非限定性集合資產管理計劃不得低于10萬元?；饐我豢蛻舻膶衾碡斪畹屯度虢痤~為5000萬元。但是工作室模式、個人私下委托和公司型私募基金由于信息不公開的原因，不明確是否具有最低投入金額的限制。
四是在管理人資格方面，像工作室模式、個人私下委托和公司型私募基金并沒有明確的管理人資格要求，而且前兩者的協議也一般為口頭協議居多。陽光私募對管理人資格也并沒有十分明確的限制，不過信托計劃較為公開，為吸引投資者參與，管理人一般均為業內人士。而券商集合理財和基金專戶理財都需要滿足一定的條件并由監管層批準。
五是收益分配方式比較多樣，一般以到期結算分成或征收管理費居多，也有如工作室模式那樣以傭金返還為主。到期結算分成則一般有純保底、純分成和保底分成三種。對于公開性較強的陽光私募、券商集合理財和基金專戶理財等，一般為收取管理費或準保底協議。如最初推出券商集合理財產品的各證券公司一般都采取了公司投入自有資金的做法，同時在契約中有準保底協議，即計劃資產下跌一定比例時先損失自有資金而 不影響投資者本金。值得注意的是，保底分成與當前的部分法律法規是有一定沖突的。如《信托投資公司管理辦法》第31條規定，信托投資公司不得以經營現金信托或其它業務的名義吸收存款。《信托投資公司管理辦法》第32條規定，信托公司在資金信托業務中不得承諾信托財產不受損失?！蛾P于規范證券公司受托投資管理業務的通知》第11條規定，受托人應根據在與委托人簽訂的受托投資管理公司中約定的方式為委托人管理受托投資，但不得向委托人承諾收益或者分擔損失。因此，對于保底分成這一收益分配方式而言，尤其是保底收益率遠高于同期銀行存款利率的情況，有高息攬存的嫌疑。因此，除券商集合理財品種契約中具有明確的準保底協議以外，有明顯保底收益率承諾的保底分成收益分配一般以口頭協議居多，并不受法律保障。
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