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證券公司主要業務范文1
【論文摘要】本文首先介紹了專業化證券融資的組織結構和風險管理機制特點，并分析了這種模式的市場效應；最后，文章結合我國現實，提出了相關借鑒意義。
【論文關鍵詞】證券公司；專業融資模式；借鑒
1專業化融資模式特點
專業化證券融資模式，是日本、臺灣等地區早期社會信用薄弱、分業經營等背景下形成的。這種模式主要特點在于證券金融公司存在，證券金融公司是一種為有價證券發行、流通和信用交易結算提供資金和證券借貸的專業機構，主要目的是疏通分業經營下貨幣市場和資本市場資金流動，同時通過壟斷融資融券業務控制信用交易規模，防止金融風險。
1．1專業化融資機構特點
證券金融公司一般采用股份制形式，股東大多是商業銀行、交易所等各類金融機構，還包括部分上市公司和企業；除自有注冊資本外，債務資金來源主要從貨幣市場融取，包括發行商業票據，吸收特定存款，同業拆借和債券回購，向銀行貸款等。公司主要業務是開展信用交易轉融資融券。在機制設計上，日本實行單軌制，即投資者通過證券公司進行融資融券，然后證券公司向證券金融公司轉融資融券，投資者不能直接從證券金融公司融資；證券商可以部分參與貨幣市場融資，但不能直接從銀行、保險公司等機構融券；這些金融機構如需借出證券，需要先轉借給證券金融公司。單軌制特點是融資融券活動傳遞鏈單一化，機制上比較容易理順，但壟斷性較高。臺灣采用對證券公司和一般投資者同時融資融券的“雙軌制”，在“雙軌制”結構中，部分獲得許可的證券公司可以直接對客戶提供融資融券服務，然后通過證券抵押的方式從證券金融公司轉融資，也可以將不動產作抵押向銀行和其他非銀行機構融資。而沒有許可的證券公司，只能接受客戶的委托，代客戶向證券金融公司申請融資融券。這樣證券金融公司實際上既為證券公司辦理資券轉融通，又直接為一般投資者提供融資服務。這種模式有利于業務朝多元化發展，但機制較煩瑣。除信用交易業務外，證券金融公司還為證券公司證券承銷、新股發行等業務提供短期周轉資金，及為證券公司并購、項目融資等業務提供過橋貸款等。
1．2風險管理模式
在風險管理上，專業化模式主要通過政府主導和宏觀調控進行管理。日本大藏省負責批準和審核證券金融公司成立條件和資格，并制定初始保證金等具體規則；證券交易所主要制定相關規章，對融資融券保證金比率進行動態監控。此外，監管機構對市場參與主體進行嚴格規定，如證券商不得在保證金規定比率之下對客戶融資，不得將投資人保證金挪為己用；證券金融公司根據市場和公司財務信用狀況對各證券公司分配不同信用業務額度等。相比之下，臺灣證券公司更注重市場運作與風險控制，如日本證券金融公司資本金充足率為2．5％左右；而臺灣要求最低資本金充足率達到8％，并規定證券金融公司對投資者融資融券總額與其資本凈值最高倍率為250％，規定公司從銀行的融資不得超過其資本凈值6倍，對任何一家證券公司的融資額度不能超過其凈值的l5％等。
2專業融資模式市場效應和借鑒
專業化融資模式產生，使證券公司與銀行在資金借貸上分隔開，貫徹了銀行與證券分業管理原則；同時證券金融公司可從貨幣市場吸取資金進入資本市場，使資金得到更高層次結合，從而進一步提高資金流動性和效率，促進證券市場交易價格合理形成；同時政府可以根據市場行情協調和控制信用交易乘數效應，如在市場偏軟時，可以增加資券供給，以活躍市場；當市場泡沫過多時，可以減少資券供給，以穩定市場。
公司大量臨時資金需求，支持證券公司新投資銀行業務拓展。當然壟斷交易也會損害效率，隨著市場逐步成熟，證券融資模式職能也逐漸轉變。目前日本證券金融公司主要在轉融券業務中占主導地位;臺灣證券金融公司更多轉向直接為個人投資者提供資券融通，逐步變成了市場化融資公司。
證券公司主要業務范文2
一、投資銀行的內涵及在現代經濟金融中的作用
現資銀行已經突破了證券發行與承銷、證券交易經紀、私募發行等傳統業務,風險投資、項目融資、企業并購、投資咨詢、公司理財、資產證券化、資產及基金管理、金融創新都已經成為投資銀行的核心業務。投資銀行推動了資本市場的形成與發育,拓寬了融資渠道,加速了資本市場的良性周轉和合理流動,方便了企業經營體制的轉變,積極推動證券市場健康發展。作為資金資金需求者與資金供應者相互結合的中介,以最低成本實現資金所有權與使用權的分離。
二、我國投資銀行的現狀與問題
1.我國投資銀行的現狀。投資銀行有狹義與廣義之分,狹義的投資銀行一般僅指傳統意義上的投資銀行,主要指從事證券發行承銷和證券交易業務的證券公司;廣義的投資銀行是指任何經營資本市場金融業務的機構,包括證券公司、信托公司、財務顧問、資產管理公司等。本文主要分析狹義投資銀行業務。
20世紀80年代末,隨著我國資本市場的產生和證券流通市場的開放,產生了一批以證券公司為主要形式的投資銀行。1997年以后,隨著商業銀行法的實施,我國金融業的分業經營及管理的體制逐步形成,銀行、保險、信托業務與證券業務脫鉤,誕生一批金融集團附屬的證券公司,如中信證券、光大證券等。截至到2009年末,我國有證券公司106家,其中12家股票已在A股市場上市;總資產中位數為109.2億元,總資產最多的是海通證券公司為1103.5億元,最少的是長江保薦2.36億元;凈資產中位數23.6億元,凈資產最多的是中信證券為524.6億元,最少的是航天證券為1.27億元。這些證券公司主要承擔了國內1718家公司的國內上市,共26162.85億股股份的發行、上市流通;股票市值達243939.12億元,占2009年GDP的72.7%。經過近20年的發展,我國投資銀行已經具備了一定的實力。
2.目前我國投資銀行業務的問題。
2.1業務單一、缺乏創新能力。中國投資銀行呈現出業務結構雷同,業務品種單一,主要集中在經紀、承銷和自營三項業務,企業并購、資產證券化、創新業務、國際化業務等其他業務還有待開拓。從收入來源看,中國大部分證券公司的經紀業務和自營業務收入占到總收入的80%左右,其中,前5大證券公司自營業務收入占總收入的比重為32.18%,也就是說,國內證券公司對風險較大的股票自營業務依賴程度較高,存在較高的經營風險。而在美國,證券公司收入來源多元化,經紀、自營、承銷三項業務之占總收入的40%左右。高盛、摩根、雷曼兄弟、美林、JP摩根等國際投資銀行的國際性業務收入依次占總收入的45.9%,37.3%,36.8%,34.8%,26.2%平均達到36.3%。其中高盛的國際化程度最高,在其2006年376.7億美元的凈收入中,有45.9%來自于國際業務。
2.2公司治理不規范,違規違法現象多。我國投資銀行公司治理不完善表現在融資業務上,我國證券商靠拉攏、腐蝕、賄賂上市企業領導的行為不在少數;在自營業務上,非法挪用巨額客戶證券交易結算資金,大規模從事違規自營;在經紀業務上有相當多的咨詢服務是為券商的自身利益著想,通過欺騙,隱瞞等手段使股民上套。公司治理不規范,必然導致違規違法現象增多。2005年南方證券、閩發證券、遼寧證券、漢唐證券、大鵬證券、五洲證券等13家券商也因類似原因先后被托管、重組甚至關閉,2006年約有50家中小型券商被關閉、托管或者合并給大型券商。
2.3缺少核心競爭力。目前國內有106家券商業務基本雷同,只是規模稍有不同。各家業務鮮有特色,創新能力不足,加入WTO后,與外國同行相比缺少核心競爭力。美國美林是世界領先的債券及股權承銷人,高盛以咨詢業務聞名等,都在各自領域特色鮮明。
三、我國投資銀行業務的發展途徑與趨勢
1.政府政策和監管措施的完善。中央政府對投資銀行的監管,要逐步采用市場化的政策,放寬進入門檻,允許公平競爭,嚴把公司治理關。
政府更多的是完善監管的法律法規,近些年來,世界各國投資銀行業的發展出現了由自律管理向立法管理過渡的趨勢。我們必須根據自己的國情,一方面制定相應的法律法規和行業準則,對投資銀行的管理主體、設立條件、業務范圍、行業原則、檢查和稽核作出明確的規定;另一方面,我們也要通過證券交易所和證券業協會,按照證券法規的要求對投資銀行進行監控和管理,保證投資者和融資者雙方的利益,謀求投資銀行業在自律的氛圍中得以健康發展。
2.投行正確的戰略定位。隨著經濟全球化趨勢的迅速發展和我國加入WTO,我國的金融市場將在更大領域和更深層次上與國際金融市場接軌,使我國的證券公司面臨國內國外同行的極大挑戰。為了不再重蹈日本證券公司的覆轍,我國的證券公司不管是在規模上還是在業務上都無法同國際著名的投資銀行相比,因而要想獲得生存和發展必須要市場定位,進行金融創新,形成自己專業化的業務特色。
證券公司主要業務范文3
論文摘要：證券經紀業務是證券公司主要業務之一。交易傭盒舶浮動耐使得霧商生存環境發生巨變。本文透過產韭經濟掌曩圣l}推導證霧，厶、葡的竟爭行為摸jc及箕冀效，從中擾出證霧韭生存發展的策麝方法。
一、我國證券經紀業務市場結構及演化趨勢分析
(一)證券公司經紀業務市場結構現狀
市場結構是指對市場內競爭狀況和價格形成具有重要影響的市場組織的特征．市場結構的描述指標主要是廠商的數量和市場集中度．市場集中度通常用處于行業前n位的廠商資產、銷售收入等占全行業的比率來表示公式如
一般情況下，行業內廠商數量越少、集中度(cr)越大．說明該行業壟斷性越強；行業內廠商數量越多、集．中度越小，說明競爭程度越高。這里代表廠商．代表廠商數量，ⅳ代表全部廠商數，這里我們取值為5、1o．分別統計計算。
由于精確數據取得較為困難．根據2000—2003年經紀業務的券商排名看．從2000年至今．總成交額排名前5位券商的經紀業務總體市場份額在25ji；一27ji；之間波動．前1o位券商的市場份額保持在35ji；一40％之間．中小券商占據相當份額。根據貝恩對美國產業壟斷和競爭類型的劃分標準(值在30％一35ji；為低集中寡占型，30％以下為原子型)，我國證券經紀業務屬于低集中度市場．競爭程度很高。由于證券公司營業部在經紀業務中具有相對獨立性．從排名前5位券商的營業部總數看，大約在560家左右．營業部的絕對數量占我國證券營業部總數量的22ji；．略低于前5名券商市場份額．也就是說前5位券商所屬營業部的平均市場占有率只略高于市場平均水平．并沒有規模優勢。如果從證券公司數量上分析．更能說明問題．截止2003年底，我國證券公司共有12o多家，總資產約5。7oo億元，營業網點達2．9oo多個．和國外相比．接近于完全競爭市場結構
因此．我國證券市場經紀業務中證券公司的競爭行為特征具有完全競爭市場的行為特點．從全國范圍來看．證券公司是一個價格接受者．市場勢力應該十分有限
(二)結構演變趨勢
以上我們從其描述性指標的數據分析了證券公司經紀業務市場結構現狀，并且推出其接近完全競爭的市場行為．但這還不是全部．下面我們從影響市場結構的幾個主要決定性指標因素人手．分析未來證券市場經紀業務市場結構的演變趨勢．對于證券公司未來競爭行為作一個前瞻
1．進入障礙。證券行業屬于三大金融行業之一．相對于其他一般行業，其進入障礙較大．主要表現在以下幾個方面：政策壁壘、必要資本量和絕對費用壁壘、規模經濟壁壘。政策壁壘主要指進入證券行業需要相關部門審批許可，進入后從事各種業務受到相關法律的嚴格管制．大多數業務資格要得到中國證監會審批不過自去年以來．中國證監會已經對行業進入和業務許可逐步放松了管制．政策壁壘在逐漸降低．但目前看政策壁壘仍然是影響最大的因素。此外．興辦證券公司從事經紀業務需要大量資本投入．除了法律規定的最低注冊資本外．一個證券公司要想吸引客戶，起碼要有營業網點的網絡優勢．這需要較多的房地產儲備和電腦機器設備以及高素質人才．絕對費用還是很高的．但隨著股份制的發展．對于有實力、講信譽的發起人．募集證券公司所需資金并非特別困難。但最后一條規模經濟壁壘是難以克服的障礙．下面再詳細說明
2．規模經濟和范圍經濟規模經濟指的是隨著證券公司凈投入或者營業部以一定比例增加．其業務量和利潤以更高的比例增加這一事實，或者說隨著產出的增加．平均成本在下降。從理論上講．由于經紀業務投入大多屬于沉淀成本．在場所、機器設備和人員等可變成本保持不變的情況下．可以無限滿足新增客戶服務要求，因此其邊際成本近乎為零．從而規模經濟是理論上成立的：歷史數據也基本證明了這一點
范圍經濟是指證券公司從事多項業務具備互補優勢，比單純開展某項業務更具事半功倍效果，諸如投資銀行、證券投資、資產管理以及投資咨詢業務之間都具有相互支持的功能．雖然有業務上資金、人員分立的原則，但信息是可以共享的．而且品牌優勢和無形資產的影響是全方位的規模較大的綜合類券商比經紀類券商更有發展潛力和抗風險能力
規模經濟和范圍經濟決定了證券公司經紀業務的成本弱增性(subaddjt1vity)，使得該行業具有很強的自然壟斷趨向．這要求證券公司規模越大越好．從事的業務越多越好．這給中小券商造成相當大的競爭劣勢和生存壓力。
3．產品差別。一般來講，證券公司經紀業務的服務產品主要是交易通道提供．從投資者的角度講．證券公司營業部只是一個進行證券交易的場所．除了地理位置(網上交易也消除了這一差別)外．其差別可以忽略不計，也就是說．在經紀業務中．證券公司的產品是同質的或者說無差別的這也是目前經紀業務競爭如此激烈的重要原因之一但證券公司要做大做強，在競爭中取得優勢，必須要做出特色來．樹立自己的業務品牌。
結論：從上面券商經紀業務的三個特點綜合分析，券商經紀業務市場目前接近完全競爭．但其具有自然壟斷行業的共性．因此其發展演變趨勢是壟斷競爭前期，理論上均衡結構是寡頭壟斷
二證券經紀業務競爭行為博弈分析模型
(一)短期競爭模式
根據以上證券市場結構分析我們得出結論．短期內經紀業務目前接近于完全競爭的市場結構。就目前的券商服務內容和水平所限．產品的同質化使得競爭主要局限于價格競爭策略．特別是去年傭金改為浮動制后．價格競爭由暗地里返俑打折演變為公開殺價。而產品競爭策略還未大規模開展
經紀業務短期競爭具有如下特點：(1)券商(供給者)、投資者(消費者)是理性的，對于價格是敏感的雖然投資者整體證券交易行為對于交易傭金總體上．也就是說全國范圍看彈性很小或者說無彈性(從歷史數據看．交易量并不隨傭金水平相關變動)．但個體投資者對于某家證券公司的無差別的交易通道服務來講是具有選擇空間的．因而對于價格(傭金水平)是富有彈性的。(2)通道及交易場所服務是同質無差別的。競爭主要是價格的競爭。(3)券商可以提供任意數量的產品(服務)，實際上遠程委托(電話、網絡)的飛速發展在技術上已經不是問題。(4)市場是完全的而不是分割的，提供服務的券商數量眾多。
從以上分析可以看出．經紀業務競爭行為博弈的短期均衡基本符合伯川德(bertrand)模型。理論上誰出價最低誰會得到整個市場．誰的出價高就會失去客戶，均衡就是所有券商都以邊際成本報價進行競爭這一均衡的博弈過程是這樣的：每一廠商都假定其他競爭對手的價格是固定的．通過輕微削價，該廠商可以贏取對手所有客戶．經過多次輪番降價．最后達到自己價格底線——邊際成本，這時廠商賺取的經濟利潤為零．并且沒有廠商可以通過降價或提價來增加利潤．外部資金也不愿進入該行業。但理論上我們從上面的分析結合實際來看．券商的經紀業務的邊際成本接近零，那么短期的均衡價格就是零。從實際情況看．實施傭金浮動后．在短期內通過價格搶占地盤的競爭戰術屢見不鮮．某些券商更是打出了零傭金的招牌。特別是一些新券商和新營業部．由于沒有客戶和業務．所謂光腳不怕穿鞋的．因為固定成本都是沉淀成本．在不增加可變成本的情況下只要有新增客戶就會減少虧損：還有一些小公司，由于客戶稀少，降價損失相對較?。紤]到大券商不敢輕易降價．因此也敢于打零傭金。這種降價方式很明顯并不是掠奪性定價．因為降價公司的目的是為了活命而不是排擠對手．并且價格有向下的剛性．一旦降下來再回升的可能性很小
從實行零傭金的券商實際效果看．在傭金降為零后，客戶并沒有想象中的大規模增加．主要有兩個原因：一是在二級市場行情低迷的情況下．大部分投資者處于深度套牢狀態．交易意愿很?。灰状螖岛苌偕踔敛⒉唤灰祝詡蚪鹚讲皇亲顬殛P心的因素：二是營業部的設立和網絡服務部的增加仍然存在一定的政策壁壘．影響了一些低價策略券商開拓市場的努力但這兩個因素不是長期存在的，隨著它們的消除，零傭金的效應必將慢慢顯現。
（二)長期競爭模式
上面我們從長期市場結構演變趨勢的三個主要影響因素得出結論：證券市場經紀業務長期均衡狀態應該是寡頭壟斷目前市場只是具有某種苗頭，真正完成這一趨勢的演變還需時間
我們已經得出結論．券商在短期的競爭中遵從非合作博弈的伯川德模型，但券商和其他公司一樣．也是以利潤最大化作為自己的一個目標．但伯川i德模型的競爭行為卻把自己和整個行業逼入絕境．從長期來看．短期的博弈過程演變為一種重復博弈．結果會出現某種程度的變化．這也是券商理性行為的結果
從囚徒困境這一博弈過程我們也可以看出．短期博弈和長期重復博弈結果不同．特別是對于一些正合博弈過程。在博弈方理性的前提下．產生合作博弈的結果是非常大的。從證券公司的角度講．合作博弈的結果就是合謀或卡特爾(或者某種默契)．主要是價格卡特爾。
券商的卡特爾串謀往往以失敗而告終．主要有以下原因：
1．證券業市場結構集中度低．券商數量眾多．協調成本巨大一般來說．券商數量越多，各券商經營能力、技術水平、地理位置差異就越多，需要協調的方面越復雜，單個企業采取獨立行動的可能性越大．卡特爾越容易失?。杭卸仍礁撸笃髽I越多越容易形成價格領導和卡特爾．反之亦然卡特爾的每一成員同時也有著欺騙卡特爾的動機：每家券商都希望通過輕微削價來贏得對手大量客戶，結果是價格同盟不攻自破
2．監管及法律方面的限制價格卡特爾違反了現行法律法規。根據《價格法》，企業不能為了競爭或利潤的需要，制定傾銷價格或結成價格同盟?！秲r格法》第十四條(一)款規定，經營者不得相互串通，操縱市場價格，損害其他經營者或消費者的合法權益?！秲r格管理條例》規定，企業之間或行業組織商定壟斷價格的．屬于價格違反行為。原國家經貿委在《關于選擇若干城市進行行業協會試點的方案的通知》中也明確規定：行業協會有權進行行業內部的價格協調．但要防止行業價格壟斷．保護商業競爭．維護企業合法利益即使行業協會出面協調．也存在法律約束。
3．在進入壁壘逐漸打破的情況下．新加入者由于降價損失小敢于低價競爭對于證券公司這種固定成本在總成本中比例較大的企業．其沉淀成本也較大．而邊際成本又為零．在行業銷售額下降的情況下．企業為了收回固定成本．往往不計后果地降價而打破卡特爾
長期來看．證券公司雖然有進行合作博弈產生卡特爾串謀的可能性．但其制約因素也是相當大的．這種利潤也是不會長久的．并且冒著法律風險．也是一個無奈的選擇，而券商要生存發展．還需認真尋求其他出路
三、我國證券公司經紀業務競爭行為的策略選擇——創新性競爭
(一)推動業務創新與差異化競爭策略．減輕競爭手段單一化的不利影響
從以上的分析中我們知道券商經紀業務之所以競爭如此激烈．主要原因在于其產品(服務)的無差別化，使得投資者在選擇時形不成什么偏好．一樣的產品服務當然選擇價格最低的：在伯川i德競爭模型中我們可以看到出現相互殺價的一個前提假設是產品或服務的無差別化或同質化．如果加強產品服務的差別化．競爭的結果就不會如此殘酷。所以創新的重點首先是服務產品的創新有實力的券商可以提供全方位服務模式．打造其它券商難以模仿的核心競爭力。在加大技術開發力度、為投資者提供方便快捷的交易手段基礎上．對現有客戶和潛在客戶進行深入分析，根據不同客戶的資金狀況、投資目標、交易習慣等．有的放矢地進行市場開拓并提供個性化的服務產品．特別是以投資咨詢為核心的個性化服務．可以借助客戶關系管理系統數據庫(crh)和智能檢索技術．向投資者提供符合其要求的信息定制服務．推動公司經紀服務品牌和服務質量客戶個性化增值服務是決定證券公司在未來市場競爭格局中地位的關鍵．因此證券公司應高度重視研究咨詢體系的建設和整合．通過收取研究報告費和咨詢顧問費來補償經紀業務部門手續費的損失。券商應該及時地將證券營業部由交易中心轉化為投資顧問中心、客戶服務中心．實現營業部經營模式的順利轉型操作上可以對營業部的人員和組織結構進行調整．增加投資咨詢和市場開發人員比重．突出服務和營銷功能．建立靈活的用人機制、科學的考評機制和有效的激勵機制。推廣經紀人制度．實行全員經紀人和經紀人社會聘用制．經紀人的薪酬和客戶資金數量或者交易量直接掛鉤。設立客戶服務中心．加強與客戶的溝通與交流通過公司內部研究資源整合．完善公司內部研究和信息支持網絡．加強綜合研究所對各營業部信息咨詢工作的支撐和指導．提高公司整體的服務能力和水平金融證券屬于虛擬經濟．投資者信心十分重要．客戶對證券公司品牌的信任程度不一或對某一家證券公司具有偏好也是其選擇的重要參考因素．因此證券公司應該走向社會、參與社會，利用可能的機會和途徑進行廣告宣傳，提高自己的品牌和無形資產的價值讓客戶感覺到不同的特色服務．從而認為該服務物有所值。
(二)降低經營成本
如果研究能力有限制．券商還可以側重于折扣經紀模式和網上交易手段前面提到券商經紀業務競爭的底線就是自己的邊際成本．誰的邊際成本低誰就可以通過低價甚至零傭金吸引新增客戶．而誰的平均成本低．誰就可以相同條件下盈利多一些或虧損少一些特別是在證券業寒冬時期．誰的忍耐力更強一些．誰活的更長一些．誰就可以等到春天的到來
傭金標準的下調將直接減少券商的傭金收入．直接挑戰券商的成本控制能力．因此降低經紀業務營運成本和其他可減費用顯得十分重要。作為傳統營業部．應該減少無效經營面積．節省人工成本．通過調整營業部內部業務流程．實行成本分解．強化成本核算和管理．努力降低經營成本．提高市場競爭力。實行經紀人社會化聘任制度，工資和業績掛鉤對沒有能力提供增值服務的營業部．咨詢服務可以包給研究部門．自己只提供基本的交易通道功能．突出成本優勢運用集中交易技術手段．通過同城集中、區域集中進而大集中的方式來逐步降低經營成本。利用信息時代的網絡優勢，大力發展網上交易，擴大非現場交易份額。由于技術特點和成本優勢．網上交易已經成為經紀業務的一個優勢和發展方向．為實現低成本運作做出了貢獻。據測算，支持同等數量客戶．網上交易投資僅占實體營業部的30％至5o名．日常運營費用更是只有20％至25名之間。
（三)兼并重組
提高行業或者區域集中度可以降低競爭激烈程度和提高達成串謀或卡特爾的可能性，而兼并重組是提高集中度最為有效的方式在證券業低迷、資金回報率不高的情況下．依靠外部新增資金加入行業不太現實，一般券商增資擴股較難．而兼并重組是盤活業內存量資產的快捷方式。從歷史經驗看．出現行業虧損是進行兼并重組的最好時期．如2000年彩電行業價格戰引起行業虧損后的廠商策略聯盟．而策略聯盟是不同的廠商之間為達到生存發展目的而形成的策略上的聯盟對于券商來講策略聯盟可以發揮各自資源優勢．重新整合業務．一方面使券商之間的競爭形成有序和理智．同時也將為國內券商今后的相互吸收合并創造條件。
從國外的情況看．傭金下調會加快券商的合并進程。如2ooo年中期由于全美證券交易量的下降．以低傭金定位的網上經紀商之間出現合并：香港在2oo2年4月改最低傭金制為傭金協商制．全港5oo余家證券商被認為至少有1／3(特別是家庭證券行)將消失。在馬來西亞，證券委員會調低證券交易傭金．了證券商合并指南，要求國內64家證券商在2000年底以前合并到15家，并要求合并后的證券商實收資本達到2．5億馬元(約6600萬美元)雖然目前應證券商的要求取消了合并期的規定，讓證券商有足夠時間尋找合并伙伴．但證券商合并計劃仍在積極落實中美國、臺灣等地的經驗證明：任何一次大的市場調整和金融危機，都會引發券商間的兼并重組。只有在多次的市場危機之后才會形成數家巨頭對峙、共同分割市場的格局
因此．有專家預測在近年市場出現劇烈震蕩后，兩三年內將會出現第一次大規模的市場整合．券商競爭將從群雄并起的春秋時代通過兼并重組步人霸主對峙的戰國時代。隨著加入wto后緩沖期的消失．國內券商做大做強的迫切性愈加明顯
(四)推進其他業務發展，利用范圍經濟優勢
對于純粹的經紀類券商來講．除了苦苦掙扎于經紀業務外良方不多．對于綜合類券商來說，在“農業”(經紀業務)歉收的情況下．可以大力發展其他業務。投資銀行業務中的首次公開上市(ipo)項目競爭越來越激烈，但資產重組和兼并等財務顧問項目是可以不斷發掘的，并且可以配合其他業務的開展：而資產管理業務是眾多綜合類券商新的利潤增長點．不少實力券商做出了特色，規模做的很大．取得了可觀收益。并且有了一定的市場口碑。從國外的經驗看．投資銀行業務和資產管理業務理論上是可以無窮開拓的，雖然風險較高．但確實是可以利用的不多的手段之一。券商還可以利用網點優勢．在基金代銷和保險推廣上有所作為
(五)觀察和研究管理層后續政策的出臺情況，發揮行業協會的作用
證券公司主要業務范文4
萬科A（000002）：盈安合伙通過證券公司的集合資產管理計劃，于2015年1月26日至2015年1月27日，通過深圳證券交易所證券交易系統購入公司A股股份3405.43萬股，占公司總股本的0.31%。本次盈安合伙購買萬科股票的平均價格為13.26元/股，共使用約4.52億元資金?？紤]此前增持，萬科合伙人已累計持有公司總股本的4.48%，為公司第三大股東。合伙人持續增持不僅有利增強投資人對萬科信心，更體現出萬科合伙人與公司未來發展共同進退的決心。
2014年公司實現累計銷售面積1806.4萬平，同比增長21.24%;實現累計銷售金額 2151.3億，同比增長25.85%。年度回款2000億元目標完成，回款率93%，資金的周轉速度和使用效率進一步提高。
2014年審慎拿地的態度體現了萬科穩健的經營風格，地價/銷售回落至 20%。從銷售均價看，12 月銷售均價為1.21萬元/平，與2014年1月1.42萬元/平銷售價格相比有所下降。公司通過自身努力，企業2014年銷售正式邁入2000億銷售大關。按照目前市場發展趨勢和公司項目備貨情況，預計萬科2015年銷售有望超2550億。
目前萬科A、萬科企業和中國海外2015年PE分別是6.69 倍、7.07倍和6.91倍。萬科 A估值水平屬兩市地產龍頭中最低?？紤]到萬科行業地位和更強業績增速，公司應該享受一定溢價，當前估值水平與公司市場地位不相稱。前期總理談到“深港通”推出問題。一旦制度成型，公司本身龍頭地位有望使得企業享受更高估值。
操作策略：二級市場上，該股目前仍處于震蕩調整階段，12元附近有支撐力度，可逢低關注。
寧波韻升：突破后高位洗盤
寧波韻升（600366）：在2013年及以前，公司主要業務為釹鐵硼和電機（伺服電機和汽車電機），其中釹鐵硼占比最大，是中國第二大釹鐵硼生產企業。2014年起汽車電機剝離上市公司，強化新材料領域，集中發展永磁。目前公司主要生產和經營燒結、粘結釹鐵硼永磁材料、伺服電機等，產品遠銷海外。
近幾年，受稀土價格大幅下滑的影響，公司釹鐵硼銷售收入也出現了明顯的下滑，但從2014年中期開始，公司釹鐵硼業務收入已開始反彈（2013年釹鐵硼收入增速下滑36%，2014年上半年收入增速下滑為17%）。未來預計稀土價格進一步下滑的空間不大，而在稀土打黑、大型稀土集團成立以及收儲等一系列舉措的情況下，加之下游需求的好轉，稀土價格觸底反彈為大概率事件。
從銷量來看，隨著過去幾年稀土價格的持續下滑，釹鐵硼下游替代性需求逐步恢復，公司釹鐵硼業務收入將受益于價格的反彈和銷量的恢復。同時公司現有存貨4.63億元，如稀土價格出現明顯反彈，公司的低價庫存將使公司釹鐵硼毛利率出現明顯的上升。
1月10日公告顯示，公司決定實施股權激勵計劃。計劃擬向激勵對象定向增發2200萬股限制性股票，占本激勵計劃公告時公司總股本的4.28%，授予價格為8.43元/股。解鎖業績條件為以2014年凈利潤為基數，以后三年凈利潤增長率分別不低于40%、50%、60%，且各年凈資產收益率不得低于9%。
操作策略：二級市場上，近期該股放量拉升，目前高位盤整，隨著均線逐漸靠近，可保持關注。
華紡股份：軍品及家紡助力可期
華紡股份（600448）：預計2015年將是公司業績的重要拐點年。首先，公司印染技術水平國內領先，產品以出口為主，隨著歐美經濟復蘇，預計公司出口業務增速將恢復正常。同時 2015 年中期公司 高毛利的蠟印花布升級項目將投產，將改善公司印染產品結構，提升公司整體盈利水平并增厚業績;
第二，公司家紡業務隨著其海外渠道商拓展以及國內市場的 O2O 布局落地，企采通B2B業務2014年全年交易量預計在4個億左右，考慮到今年主要在做平臺升級，包括引入第三方支付，包括移動端APP，推出采購軟件，預計未來交易量和收入有望大幅增長;
第三，目前正在積極申請進入總后勤部的軍需品采購名錄，15-16年有望給公司帶來高毛利率軍需品訂單。軍民融合和軍隊物資采購改革的推進，將使后勤部采購體系將更加市場化。公司多年來積極布局的軍用品有望乘著改革東風實現突破、打開未來成長空間。
濱印集團已將所持公司股份無償劃轉濱州國資公司， 濱州國資公司成為公司第一大股東，困擾公司多年的股權問題已經得到解決。作為國企改革重要標的，我們看好公司管理層充分釋放經營及管理活力，為公司未來發展帶來更多新思路。
從多方信息匯總了解到，公司正在積極推進股權激勵，所以短期催化劑不會急于釋放，股權激勵施行后公司的業績和股價或將被釋放。
操作策略：二級市場上，該股股價正趨勢攀升中，走勢獨立于指數，可逢低關注。
華峰超纖：均線多頭排列
華峰超纖（300180）：近日，華峰超纖 2014年業績預告，2014年公司實現歸屬于上市公司股東的凈利潤10781.56-13476.95萬元，較上年同期增長20%-50%。由于公司尚未通過2014年高新技術企業復審，其2014年前三季度所得稅暫按25%稅率預繳，根據此次業績預告，若按所得稅 15%稅率計算，公司前三季度凈利潤約為9038萬元，三季度單季度凈利潤約為2540萬元;則據測算，公司四季度單季度實現凈利潤約為1744～4439萬元，同比增長-14%～119%，環比增長-31%～75%。總體而言，得益于產銷規模進一步擴大、外貿業務及新產品占比的提升，公司2014年全年業績保持快速增長。
受環保整治、消費升級、性價比高、未來行業擴產動力不足等因素影響，行業將出現供需拐點。公司屬于行業龍頭，產能規模國內第一，行業景氣反彈將率先受益。公司擴產超纖絲及基布，該產品擴張一方面能受益超纖整體行業增長，另一方面也能降低公司風險，淡化超纖行業淡旺季波動。實現公司最低風險下的高效擴張。
證券公司主要業務范文5
【關鍵詞】三板；掛牌公司；做市商；信息披露
一、三板市場相關概念界定
以在多層次資本市場體系中的功能定位為依據，資本市場分為主板市場、二板市場和三板市場等。在我國，三板市場有新、老之分。最初，我國代辦股份轉讓系統只是為原STAQ、NET系統掛牌公司解決股份流通問題，并承擔深滬股市退市公司的股份轉讓，而不具有接納新公司股份轉讓的功能，后來便被稱為“老三板”。2006年，證券公司代辦股份轉讓系統中關村科技園區非上市股份有限公司股份報價轉讓成為三板市場的一部分，被稱為“新三板”。在經過七年的實踐和努力后，全國中小企業股份轉讓系統于2013年1月16日揭牌，“新三板”成為“全國中小企業股份轉讓系統”的通俗稱謂，是全國非上市股份公司股權公開轉讓、融資及并購的平臺。
三板市場，包括“老三板”和“新三板”，是指對未在證券交易所上市的股份公司和從主板、創業板退市的公司的股票進行發行、交易和監管活動的資本市場集合體。待老三板的公司納入全國中小企業股份轉讓系統后，該股份轉讓系統將與三板市場劃上等號，成為全國統一的場外交易市場。
三板掛牌公司，就是滿足法定標準進入三板市場，其股票能在三板市場流通的股份公司，具體包括：（1）在全國中小企業股份轉讓系統掛牌的股份公司；（2）在代辦股份轉讓系統掛牌的原STAQ、NET系統公司和證券交易所退市公司。
許多學者將三板掛牌公司界定為“非上市公眾公司”。非上市公眾公司可被定義為：股份僅在場外交易市場公開交易、可被公眾投資者持有的公司。依據中國證監會《非上市公眾公司監督管理辦法》第二條，非上市公眾公司是指有下列情形之一且其股票未在證券交易所上市交易的股份有限公司：（1）股票向特定對象發行或者轉讓導致股東累計超過200人；（2）股票以公開方式向社會公眾公開轉讓。因此，三板掛牌公司一般都是非上市公眾公司。
二、我國三板市場信息披露制度評價
（一）我國三板市場信息披露制度現狀
我國《證券法》上有關證券發行、交易信息披露的規定僅僅針對上市公司，非上市公司的信息披露行為依據的是中國證監會制定的規章或證券業協會制定的自律規則。
1.原STAQ、NET系統公司和退市公司的信息披露制度
原STAQ、NET系統掛牌公司和證券交易所退市公司的信息披露制度主要體現在中國證券業協會2001年的《證券公司代辦股份轉讓服務業務試點辦法》、《股份轉讓公司信息披露實施細則》以及2002年的《關于加強對代辦股份轉讓監管和風險揭示的通知》等規定中。根據這些規定，股份轉讓公司的信息披露具體可分為首次轉讓前信息公告、定期報告和臨時報告。
首次轉讓前信息公告包括四個方面的內容：（1）委托主辦券商代辦股份轉讓決議內容；（2）董事會和股東大會通過委托主辦券商代辦股份轉讓決議后的通知；（3）股份帳戶開立、股份確認、登記托管等事項；（4）股份轉讓公告書。股份轉讓公告書參照《公開發行證券的公司信息披露內容與格式準則第1號——招股說明書》中相關內容進行編制。定期報告包括年度報告、半年度報告和季度報告，應分別參照《公開發行證券的公司信息披露內容與格式準則》第2號、第3號和第13號的上市公司披露標準進行編制。需要及時報送臨時報告的事項有：董事會、監事會、股東大會決議；收購、出售重大資產；關聯交易；其他重大事件（預計虧損、涉訴事項、重大擔保、重要合同、公司注冊事項、控制權變化、上市申請、公開發行申請等）；特別風險提示；股份轉讓異常波動等。
2.全國中小企業股份轉讓系統的信息披露制度
全國中小企業股份轉讓系統掛牌公司信息披露的主要依據是證監會制定的《非上市公眾公司監督管理辦法》（2013年1月1日實施，以下簡稱《監管辦法》）及其配套規章《非上市公眾公司監管指引第1號——信息披露》（2013年1月4日實施，以下簡稱《信息披露》）。而關于做市商的信息披露規則目前尚未。根據《監管辦法》，掛牌公司的信息披露文件主要包括公開轉讓說明書、定向轉讓說明書、定向發行說明書、發行情況報告書、定期報告和臨時報告。
《信息披露》中規定，公開轉讓說明書、定向轉讓說明書、定向發行說明書應披露的內容有：公司基本信息、股本和股東情況、公司治理情況；公司主要業務、產品或者服務及公司所屬行業；報告期內的財務報表、審計報告。定向發行說明書還應當披露發行對象或者范圍、發行價格或者區間、發行數量。公開轉讓與定向發行的公司應按規定披露年度報告和半年度報告，而股票向特定對象轉讓導致股東累計超過200人的公司披露年度報告即可。年度報告和半年度報告比照公開轉讓說明書等的內容進行披露。對于臨時報告，只規定應將發生可能對股票價格產生較大影響的重大事件報送臨時報告，而未對重大事件進行列舉，只是對并購重組專門做了規定。除了股票公開轉讓的公司應通過證券交易場所要求的平臺披露信息外，其他掛牌公司可以自主選擇信息披露平臺。
《監管辦法》和《信息披露》是中國證監會制定的部門規章，這較以往只由中國證券業協會頒布自律規則加以規范的情況已有很大的進步?！侗O管辦法》中對不同掛牌公司信息披露義務的規定具有區分性，把公開轉讓與定向發行的公司和股票向特定對象轉讓導致股東累計超過200人的公司區分開來，規定后者只需披露年度報告。此外，掛牌公司的董事、監事、高級管理人員應當保證披露的信息真實、準確、完整，并對虛假記載、誤導性陳述或者重大遺漏行為承擔相應的法律責任?！侗O管辦法》對掛牌公司及其董事、監事、高級管理人員的違法信息披露行為做了較詳細的處罰規定。
（二）我國三板市場信息披露制度存在的問題
我國三板市場信息披露制度存在的問題是很明顯的。首先，三板市場信息披露缺少法律層面的依據?！蹲C券法》上的發行披露并沒有涵蓋非上市股份公司股票發行，也未對非上市股票轉讓的信息披露做出規定。其次，原STAQ、NET系統公司和退市公司的信息披露義務過于繁重。股份轉讓公告書、年度報告、半年度報告和季度報告皆是參照上市公司的披露標準來編制，臨時報告的披露義務甚至比上市公司的要求更高。根據“出身”不同而作不同制度設計，這一做法不乏一定的合理性，但也顯系權宜之舉。再次，全國中小企業股份轉讓系統信息披露規則內容過于簡略，標準不夠合理?！缎畔⑴丁返囊幎ㄊ趾唵?，甚至未對年度報告和半年度報告的具體內容進行羅列?！侗O管辦法》雖然對公開轉讓與定向發行的公司和股票向特定對象轉讓導致股東累計超過200人的公司的信息披露要求不同，但是對不同掛牌公司的區分性把握還不夠。最后，對違法信息披露行為的法律責任規定不足?！侗O管辦法》雖然已對信息披露中違法行為的處罰做出一些規定，還增加了公司董事、監事、高級管理人員的法律責任，但還是未提及違法信息披露行為的民事責任。
三、完善我國三板市場信息披露的思考
基于我國三板市場信息披露制度存在的不足，我們應立足于我國三板市場的特殊性，借鑒國外合理經驗，積極完善三板市場信息披露制度。
（一）建全信息披露規范體系
證券交易市場包括場內市場和場外市場，所以《證券法》調整的范圍不應該僅限于場內交易市場，我國《證券法》下一輪的修法目標應將證券場外交易市場的信息披露納入其中。中國證券會已對全國中小企業股份轉讓系統掛牌公司信息披露做了規定，但仍須等待做市商信息披露規則的出臺。此外，由于三板市場具有靈活、分散的特點，其信息披露規則可由行業協會加以具體規定，因此中國證券業協會應根據相關法律法規，制定更加詳細的信息披露自律規則。這樣，由《證券法》、證監會部門規章、證券業協會的自律規則形成一個從上至下的多層次規范體系。
（二）制定統一且具區分性的信息披露標準
在多層次資本市場中，從證券交易所退出而轉到三板市場的退市公司，應該同三板市場上的未達到主板、創業板上市標準的掛牌公司遵循同一套信息披露規則，而無需為其量身打造一套披露規則。因此，原STAQ、NET系統公司和退市公司與全國中小企業股份轉讓系統的信息披露標準應統一，但這并不表示信息披露的標準是單一的。
《監管辦法》和《信息披露》中對非上市公眾公司信息披露的要求是很低的，但投資門檻降低和做市商的引進等使三板市場具有更高的風險，因此應適度提高信息披露標準。為了不增加初創小型企業的負擔，可以借鑒美國的做法，對掛牌公司進行區分。比如，可以按照股本總額的大小，將掛牌公司分為“大規模企業”（如大型的退市公司）、“較大規模企業”（如一般的退市公司和規模較大的非公眾公司）、“小規模企業”（如初創階段的高科技小企業）三種類型。劃分企業類型的標準可以是多元化的，目的是根據企業類型的不同實施差異化的披露標準。
（三）制定做市商信息披露規則
我國三板市場引入做市商制度后，做市商在市場上處于特殊地位，出于自身利益的考慮，他們有可能會利用自己掌握的信息優勢損害投資者的利益。因此，應注重對做市商的監管，規范做市商的信息披露行為，而首要的是制定完善的做市商交易成交報告制度。做市商對其每一次交易都應該進行信息披露，披露的內容應包括交易的核心事項，如股票名稱、代碼、價格、數量等，披露的時間可從有利于信息披露及時性和準確性的角度確定一個合理的時間限制。做市商的成交信息應由監管部門進行初步檢查，沒有明顯問題，即由其向社會公布。
（四）堅持自律為主的監管模式
全國中小企業股份轉讓系統掛牌公司的準入和持續監管將納入證監會非上市公眾公司監管范圍，然而根據三板市場的特點，公司信息披露行為應實行以行業自律監管為主，行政監管、司法監管為輔的模式。美日證券場外交易市場的監管是一個由證券監督管理部門、證券業協會和各證券交易市場共同組成的監管體系，而其信息披露的監管主要來自于證券業協會和各場外交易市場的自律管理。我國代辦股份轉讓系統信息披露的監管模式也是行業自律模式的有益嘗試。
（五）建立信息披露激勵和約束機制
首先，適時出臺自愿信息披露指引，其內容主要包括兩方面：一是對強制披露信息的細化和深化，以提高強制披露信息的可信度和完整性；二是對強制披露信息的補充和擴展，以突出公司的“核心能力和競爭優勢”為目標全方位、系統化披露信息，展示公司未來的盈利能力和成長潛力。然后，按照信息披露的充分程度對掛牌股票進行分級標注，對積極進行自愿披露的公司股票標注較高級別，對信息披露不充分的公司采取風險警示。
（六）追究違法信息披露行為的民事責任
掛牌公司或做市商的違法信息披露行為若對投資者的利益造成損害，應賦予投資者民事賠償請求權?？梢越梃b國外集團訴訟的經驗，以民事基本法、公司法、證券法、訴訟法相互配合的機制建立一整套具有可操作性的私人訴訟制度。還可以明確規定掛牌公司違規信息披露行為的行為方式、歸責原則、董監高的責任，為司法審判提供具體依據。這能有效激勵廣大投資者對掛牌公司和做市商的信息披露行為進行監督，彌補監管部門的監管盲點，提高監管效率。
參考文獻
[1]顧功耘主編.場外交易市場法律制度構建[M].北京大學出版社，2011.
證券公司主要業務范文6
[關鍵詞]注冊制；核準制；實質審查；形式審查
[中圖分類號]F832.5 [文獻標識碼]A [文章編號] 1673-0461（2012）11-0085-09
一、引 言
上市公司是證券市場實現可持續發展的重要基石。為避免不良證券進入市場而對市場產生不利影響，世界各國或地區都建立了遴選上市企業的發行上市審核制度，因此，證券發行上市審核制度是證券監管制度的基礎和核心。
對上市公司實施準入監管是證券監管的一項基本制度。目前，世界各國或地區都非常重視對證券市場發行上市的監管，大都已建立起完善的證券發行上市準入制度，即證券發行上市審核制度。證券發行上市審核制度是一國或地區證券監管機構對于證券發行上市活動進行監管的法律法規及相關制度的總稱。一般而言，證券發行上市的制度性安排大致包括發行上市審核制度、信息披露制度與發行定價制度等三方面，其中，證券發行上市審核制度是其他兩種制度的基礎。
中國證券市場從20世紀90年代初建立至今，經過20多年的長足發展，市場規模突飛猛進，迅速成長為全球規模最大的新興市場，跨入全球最主要證券市場行列。在20多年的發展過程中，證券監管機構以市場化為導向，對新股發行體制不斷進行改革和完善，新股發行上市審核制度大致經歷了9次重大變革。為了進一步推進中國新股發行上市審核制度的市場化進程，本文在借鑒境外證券市場新股發行上市制度的基礎上，并結合中國新股發行制度變革歷史與現狀，重點探討中國新股發行上市制度改革的基本方向與基本路徑，希冀為新股發行上市制度的進一步完善提供有益建設。
二、境外證券市場新股發行上市制度概況
從理論上分析，證券發行與證券上市是兩個截然不同的概念。證券發行是指針對特定或者不特定對象所進行的證券募集與銷售的行為，而證券上市是指已發行證券依照法定條件和程序在公開市場掛牌交易的行為，而證券發行上市制度是證券發行與證券上市之間的制度性聯系，該制度的存在主要是為了解決已發行證券的流通性問題。
綜合考察境外主要證券市場股票發行上市的審核實踐，根據發行與上市是否由同一機構按照同一標準來審查的標準，可以將這些主要證券市場劃分為兩種不同的發行上市制度——發行上市一體審查體制以及發行上市分離審查體制（吳林祥，2005）。
在發行上市一體審查體制中，證券發行與上市均是同一個機構按照同一個標準進行審查，以英國、中國香港為典型。而在發行上市分離審查體制下，證券發行與上市是由不同的機構按照不同標準進行審查，一般是由證券監管部門審查發行資格，證券交易所審查上市資格，如美國、德國、日本、新加坡和中國臺灣等地均實行該制度。對比實行發行上市一體審查體制或分離審查體制的證券市場數量，不難發現，境外大多數證券市場都采用發行上市分離審查體制。同時，境外主要證券市場的發行審核以注冊制為主，上市審核以形式審查為主，因此，發行、上市審核的效率相對較高。
（一）證券發行制度
考察境外證券市場股票公開發行審核的操作實踐，根據證券發行權利是自然取得，還是需要政府授予，以及審核機關是否對發行人的質量作出要求和判斷，可以將股票公開發行審核制度大致分為兩種，即以準則主義為基礎的股票發行核準制（substantive regulation or merit standard）與以公開主義為基礎的股票發行注冊制（registration）。
核準制是指證券監管機構就發行人及發行股票的實質內容加以審查，符合既定標準方予批準，采取實質性管理原則（substantive regulation philosophy），即發行人不僅充分公開其真實狀況，而且還必須符合若干適合證券發行的實質性條件，發行申請是否被批準，主要取決于證券監管機構的具體審查。
注冊制又稱“申報制”或“登記制”，是指發行人向主管機構申報并依規定完全充分披露公司財務業務等信息，主管機構僅就申報公開的信息進行形式審查，除核實發行申請人是否具備法定的發行基本條件外，主要看其報送的資料文件是否真實、全面，而不進行實質性審查，不對發行人及擬發行證券有無價值作出評審，即遵循完全公開原則（full disclosure philosophy）。
美國和日本是典型的證券發行注冊制國家。在美國市場，發行人與中介機構需同時向SEC（美國證監會）和交易所遞交發行上市申請，同時獲得兩者的注冊準許后方能上市。其中，SEC對招股說明書的全面性、準確性、真實性、及時性等方面內容進行形式審查，防止發行人公開信息披露出現虛假、缺漏、錯誤或易使人產生誤解的信息，發行人及證券的價值等實質問題不屬于其審查范圍；不同證券交易所根據其上市門檻對發行人進行形式審查，符合上市標準，即批準其上市交易。
發行注冊制和核準制的根本差異在于立法理念。核準制的立法理念認為，證券發行上市是發行人的一項特權，必須經過證券監管機構的同意方可取得。而注冊制的立法理念認為，證券發行上市是法律賦予發行人的一般權利，除非發行上市可能損害公眾利益，否則，政府不會對發行人權利進行限制或者剝奪。因此，新股發行核準制與注冊制的根本區別在于公開發行權利是政府授予還是法律賦予，而不在于公開信息披露的程度、發行審核標準等差異。
同時，核準制與注冊制的最關鍵的區別在于審核機構是否對發行人進行實質性審查，注冊制不對企業做價值判斷，不要求上市企業必須是優質企業，而核準制則通過專門機構把關，對企業進行實質性審查，過濾掉部分資質不好的企業，即核準制是以法律的形式將質量差的公司排除在股票公開發行之外，以降低證券市場的整體風險。
股票公開發行審查的核準制與注冊制區別大致可歸結為表1中的相關內容。
（二）證券上市制度
目前，境外成熟與新興證券市場的上市審查制度大致分為實質審查與形式審查，但以形式審查的證券市場占據多數。
實質審查是指除要求上市申請人須及時、充分且真實年財務業務信息外，還須符合法律法規等規定的其他定量與定性條件，采取書面審查加實地查核相結合的方式，對上市申請材料進行審查，如日本、中國臺灣地區等證券市場就屬于實質審查。
形式審查是指只對上市申請人提交的申請文件在規范性、完整性與合法性等方面進行形式審查，而對發行人及證券的價值等實質性問題則不屬于審查范圍，也無權對證券發行及其本身作出實質性判斷，如美國、英國、德國、中國香港地區、新加坡等證券市場就屬于形式審查。
一般而言，境外證券市場上市制度通常具有以下顯著特征。
第一，多元化的上市標準。境外交易所通常已經形成多層次的市場體系，對于不同層次市場，或者是同一層次市場，針對上市申請人的不同情形（如行業類別、規模大小、盈利能力、發展階段等），通常會制定不同的上市標準，NASDAQ、NYSE都擁有多個層次的市場，每個層次的首次上市標準都具有靈活多樣的特點，以吸引不同規模、盈利能力、發展階段的公司上市。在指標選取上，均重點關注財務指標、流動性和公司治理要求等方面。
第二，多元化的上市形式。根據上市申請人的不同情況，境外交易所為其提供多元化的上市形式，既有增量發行上市，又有存量發行上市；既有發行新股籌資上市，又有非籌資掛牌上市。上市申請人可以根據自身情況自主選擇上市形式，極大地滿足和便利了上市申請人的不同需求。以香港市場為例，目前，香港交易所主板市場主要有發售以供認購、發售現有證券、配售、介紹、供股、公開招股、資本化發行、對價發行、交換、代替或轉換（conversion）證券以及創業板轉板等多種上市方式。
第三，簡單高效的上市審核程序。境外證券交易所對公司首次上市申請僅進行合規性審核，檢查公司是否滿足首次上市定量標準和定性要求。首次上市審核主要分為公司治理審核和財務審核兩部分，重點關注公司財務狀況、審計師、公司治理、高管和股東背景、關聯交易、政府調查、非正常訴訟和違法違規行為等的信息披露，而不對公司的盈利前景、募集資金用途合理性等提出實質性審核意見。因此，一般情況下，證券交易所不會輕易否決符合上市標準公司的上市申請。
第四，科學嚴格的公司治理。境外證券交易所對公司治理監管上可分為對首發上市和持續上市的審核監管，但目的和內容是一致的，旨在加強投資者權益的保護，主要重點是加強股東、獨立董事、審計委員會的權利，強化信息披露和行為準則的透明度。
第五，嚴格的持續上市制度。 與首次上市標準相對應，境外證券交易所通常會制定相應的持續上市標準，以監管上市公司是否能夠滿足持續上市的地位。持續上市標準通常分為兩類，一類是市場化指標，另一類是基本面指標。對于市場化指標，主要是通過市場交易來判斷公司質量，而不直接制定上市公司基本面標準，市場化指標主要有公司市值、公眾持股量、交易價格等；對于基本面指標，主要從公司運營及公司治理現狀等方面關注上市公司是否失去經營能力，或財務狀況和經營業績是否未達到最低要求，基本面指標主要有股東權益、總資產、總收入、公司治理結構方面（年報或半年報的報送、獨立董事設置、審計委員會設置等）。
在實踐操作過程中，境外證券交易所通常不會單獨依賴市場化或者基本面指標，而是綜合考慮這兩個指標，并給未滿足持續上市標準的公司設置一定期限的緩沖期，在緩沖期內，如果能解決存在的問題，重新達到持續上市標準，則公司會繼續保留上市資格；如果緩沖期結束后，上市企業仍未能滿足持續上市標準，則公司會被作出退市處理。
三、中國新股發行制度變革與現狀
（一）中國新股發行體制歷史變革
中國證券市場作為新興加轉軌的市場，經過20多年的發展，伴隨著市場監管體制的變革，股票發行上市審核制度也發生了重要的變化，其中，發行審核制度先后經歷了審批制和核準制。審批制包括“額度管理”和“指標管理”兩個階段，而核準制包括“通道制”和“保薦制”兩個階段。中國現行的新股發行審核采取核準制、上市審核采取形式審查，核準制是介于審批制與注冊制之間的一種發行審核制度，審批制與核準制的相關區別參見表2。
在2000年以前，政府對新股發行采取額度制，該額度由國家計委和證監會共同決定，并分配給各省、市、自治區和部委。地方政府和各部委選擇符合條件的企業，該企業經證監會發審委通過后即可公開發行股票。1993年的《公司法》和1998年的《證券法》均規定，新股發行價格須經證券監管部門批準。
2000年，根據《證券法》的要求，證監會廢除了額度制，改行核準制，但發審委的批準仍是企業首次公開發行股票的必要條件。具體而言，中國新股發行制度的變遷大致分為1993至1995年的“額度管理”、1996至2000年的“指標管理”、2001至2004年期間的“通道制”以及2004年至今的“核準制+保薦制的四個階段（參見圖1）。
核準制的第一階段是“通道制”。2001年3月17日，中國證監會宣布取消股票發行審批制（額度制或指標制），正式實施股票發行核準制下的“通道”管理體制（以下簡稱“通道制”）。2001年3月29日，中國證券業協會對“通道制”作出具體解釋：每家證券公司一次只能推薦一定數量的企業申請發行股票，由證券公司將擬推薦企業逐一排隊，按序推薦，所推薦企業每核準一家才能再報一家，即“過會一家，遞增一家”（2001年6月24日又調整為“每公開發行一家才能再報一家”，即“發行一家，遞增一家”），具有主承銷資格的證券公司擁有的通道數量最多8條，最少2條。到2005年1月1日“通道制”被廢除時，全國83家證券公司一共擁318條通道。
核準制的第二階段是“保薦制”。2003年 10月9日，中國證監會頒布《證券發行上市保薦制度暫行辦法》，并自2004年2月1日起正式實施，標志著中國證券發行制度進入到市場化程度更高的以“保薦制”為基礎的核準制階段。2005年以前，證監會在法律許可的范圍內主要采用限定發行市盈率上限的方式管理新股價格。2004年修訂的《證券法》取消了新股發行價格須經監管部門批準的規定，據此，證券監管部門對股票發行方式進行了重大改革，在2005年初推出了詢價制度，探索實行海外成熟市場普遍采用的向特定機構投資者（詢價對象）進行累計投標詢價方式來確定新股發行價格。
同時，從1990年證券市場開設至今，中國新股發行制度大致經歷了9次重大變革（參見圖2）。1992年前，由于種種局限性，采用過內部認購與新股認購證的發行方式，而最早的新股發行沒有招股說明書，也沒有刊登發行公告。1993年8月，國務院證券委頒發《關于1993年股票發售與認購辦法的意見》，允許股票發行采用與銀行儲蓄存款掛鉤的方式。從1996年開始，新股發行施行全額預繳、比例配售、余款即退的方式。1999年，證監會允許股本在4億元以上的公司向法人配售新股。隨后的2000年，證監會又允許發行后總股本在4億元以下的公司也可向法人配售新股。2001年，新股發行實行上網競價方式，2002年推出全部向二級市場配售的發行方式。2006年開始推行IPO詢價制與網上定價相結合的方式。
2009年至今，針對新股詢價制度實施以來出現的一些問題，中國證券市場一共啟動了三輪進一步完善詢價及認購相關制度的新股發行體制改革。
第一輪改革啟動的標志是2009年6月中國證監會《關于進一步改革和完善新股發行體制的指導意見》。此輪新股發行體制改革的主要措施有：一是完善詢價和申購的報價約束機制，促進形成市場化價格形成機制，淡化監管部門對新股定價的窗口指導；二是優化網上發行機制，將網下網上申購參與對象分開，規定任一股票配售對象只能選擇網下或者網上一種方式進行新股申購；三是要求對網上單個申購賬戶設定申購上限，單個投資者只能使用一個合格賬戶申購新股；四是加強新股認購風險提示，提示所有投資者明晰市場風險。
第二輪改革啟動的標志為2010年10月中國證監會《關于深化新股發行體制改革的指導意見》。新股發行體制改革的主要措施有：一是進一步完善報價申購和配售約束機制；二是擴大詢價對象范圍，充實網下機構投資者；三是增強定價信息透明度，發行人及其主承銷商須披露參與詢價機構的具體報價情況；四是完善回撥機制和中止發行機制。
第三輪改革啟動的標志是2012年4月中國證監會《關于進一步深化新股發行體制改革的指導意見》。在過去兩年減少行政干預、健全公眾公司股票發行與上市交易所的基礎上，中國證監會啟動第三輪新股發行體制改革，推進以信息披露為中心的發行制度建設，逐步淡化監管機構對擬上市公司盈利能力的判斷，修改完善相關規則，改進發行條件和信息披露要求。新股發行體制改革的主要措施涉及五方面內容：一是適當調整詢價范圍和配售比例，進一步完善定價約束機制；二是加強對發行定價的監管，促使發行人及參與各方盡責；三是增加新上市公司流通股數量，有效緩解股票供應不足；四是繼續完善對炒新行為的監管措施，維護新股交易正常秩序；五是嚴格執行法律法規和相關政策，加大監管和懲治力度。
（二）中國新股發行體制的典型特征
目前，中國新股發行上市審核制度的典型特征大致可以歸結為以下兩點。
一是新股發行上市審核一體化。根據現行《證券法》，公開發行證券，必須符合法律、行政法規規定的條件，并依法報經國務院證券監督管理機構或者國務院授權的部門核準，在實踐操作過程中，所有公開發行的股票都必須得到證監會的核準。企業申請證券上市交易，應當向證券交易所提出申請，由證券交易所依法審核同意，并由雙方簽訂上市協議。而一旦發行申請通過核準，并由證券交易所上市委員會進行形式化、程序性審查后即可安排上市，即發行與上市是聯動的，證監會的發行審核已經暗含或取代交易所的上市審核，發行人在發行之前就已取得了在證券交易所上市的允諾，通過證監會的發行審核就可以在交易所上市，因此，股票發行后就可在證券交易所掛牌上市，這種發行上市一體化的發行制度與臺灣地區20世紀60年實行的強制上市制度頗為相似。
但是，這種發行上市一體化的發行制度給市場帶來了一定的負面影響，由于證監會的發行審核成為企業發行上市的唯一準入門檻，而通過發行審核的企業數量相對較少，因此，滬深證券交易所便通過各種方式爭奪這些通過發行審核的上市資源，而對企業的上市申請審核完全流于形式。迄今為止，企業的公開發行申請通過證監會發行審核后，在申請到交易所掛牌上市時，尚未出現過交易所否決企業上市申請的情形（未符合法定條件或者法定程序的證券發行人除外①）。
二是發行審核以實質審核為主。目前，中國股票發行制度是核準制，且采用實質性審核。證券監管機構根據《公司法》、《證券法》等相關法律、法規及有關規章的規定，對發行人的申請材料進行實質審核，具體內容涉及公司設立及歷史沿革、主要股東的基本情況、公司主要業務及主要產品、公司主要財務數據和財務指標（最近三年及當期的資產負債表、利潤表、現金流量表及主要財務指標）、募集資金投向，重點關注公司設立、公司治理、經營業績、財務指標、公司持續經營能力等問題。
發行審核核準制是以強制性信息披露和合規性審核為核心，但由于以下因素，監管機構也要對發行人的行業、質量、內控和前景等條件進行實質性審查，作為是否核準的依據。
一是上市資源的稀缺性與上市先后的導向性。
二是市場選擇機制的不健全要求一定的實質性判斷來保證公司的質量。
三是后續制裁機制的不完備、處罰力度及威懾力不夠，也需要實質性判斷來加以彌補。
（三）中國新股發行制度現狀
現階段，中國證券市場仍然處于新興加轉軌階段，以炒新、炒小、炒差、炒短等為代表的非理性投資現象都非常嚴重。在這些非理性投資現象中，又以炒新最為突出和典型，非理性的炒新行為不僅使股價結構不合理，而且又嚴重損害了廣大投資者的權益。
為了分析近期新股發行體制改革的實際效果，本文利用最近三輪新股發行體制改革以來（2009年7月10至2012年7月17日）滬深證券市場的新股發行上市與交易數據進行實證研究。通過對比近期三輪新股發行體制改革后新股在一級市場與二級市場的具體表現，我們發現，新股“三高”現象（高發行價、高市盈率與高超募）有所緩解，新股發行市場化程度有所提升，但仍需進一步加強。具體而言，新股總體呈現以下五大特征。
第一，新股發行市盈率呈現M型態勢。第一輪新股發行體制改革后，滬市主板、深市中小板、創業板新股發行后市盈率均值依次為38倍、51倍與66倍。第二、第三輪新股發行體制改革后，滬市主板、深市中小板新股市盈率呈現先升后降態勢，并在2011年1月，滬市主板、深市中小板、創業板的市盈率達到歷史性峰值，分別高達71倍、68倍與93倍。
但從市盈率均值來看，第二、第三輪改革后，不同市場板塊的市盈率均值水平呈現穩步下降態勢。在第二階段，滬市主板、深市中小板與創業板市盈率均值分別下降至39倍、46倍與55倍；在第三階段，滬市主板、深市中小板與創業板市盈率均值繼續下降，分別為25倍、29倍與35倍（見表3）。
但隨著新股價格破發數量的增加，新股發行市盈率向正常回歸，從新股IPO市盈率月份走勢圖（圖3）中可以發現，從2010年11月份開始，滬市主板、深市中小板、創業板新股IPO市盈率呈現下降態勢，截至2012年7月17日，滬市主板、深市中小板、創業板新股當月IPO市盈率均值分別下降至23倍、25倍與42倍。
第二，新股發行資金超募現象有所緩解。第一輪新股發行體制改革后，滬市主板、深市中小板、創業板的新股資金超募比例（超額募集資金累計/預計募集資金累計-1）依次為24%、136%與211%。第二改革后，滬市主板、深市中小板、創業板的新股資金超募比例仍然較高，分別為48%、103%與156%。第三輪改革后，滬市主板、深市中小板、創業板的新股資金超募比例顯著下降，分別降至17%、44%與67%。而且，新股發行資金超募比例與新股發行規模呈現負相關關系，即新股的發行規模相對越小，則資金超額的比例會相對較高（見表4）。
第三，滬市主板新股發行規模顯著下降。第一輪新股發行體制改革后，滬市主板新股發行規模平均值為24.79億股（參見表4），其中，發行股本最大的是農業銀行，高達255.71億股，發行最股本最小的是正泰電器，為1.05億股。但是，由于大型上市資源越來越少，因此，滬市主板新股的發行規模也不斷下行，第二輪改革后，滬市主板新股發行規模的平均值下降至2.60億股。在這一階段56家IPO公司中，發行量最大的公司是中國水電，股本為30億股，發行量最小的公司是吉鑫科技，股本僅為0.51億股，發行量低于1億股的公司共有26家，發行量主要集中在5，000萬股至9，000萬股之間，其中，5，000萬股至8，000萬股之間（含8，000萬股）的公司有20家。第三輪改革后，滬市主板新股發行規模的均值繼續下降，降至1.71億股，其中，發行量最小與最大的公司分別是喜臨門與中信重工，發行規模分別為0.525億股與6.85億股。
由此表明，從上市規模來看，目前上海證券市場呈現出多層次結構，正在形成以上證180指數成分股為代表的經典藍籌板塊、以上證380指數成分股為代表的新興藍籌板塊以及一批處于快速成長階段、具備未來成長為新興藍籌和經典藍籌的潛力藍籌板塊，這三個藍籌板塊共同形成上交所藍籌股市場的三個層次。
第四，新股上市首日破發率顯著提高。無論是成熟市場，還是新興市場，新股上市首日破發已經成為常態。在2006年～2009年期間，巴西和印度兩國股市的新股上市首日破發比例超過40%，而英國股市的新股上市首日破發的比例要低得多，大約只占10%略多，此外，香港新股上市首日破發的比例超過20%，美國新股上市首日破發比例大約為30%。
第一輪新股發行體制改革后，滬市主板、深市中小板、創業板新股上市首日收盤價格低于發行價（簡稱“破發”）的新股數分別為5、16與5，破發率（新股破發數量/新股發行總量）分別為19%、8%與4%。第二輪改革后，滬市主板、深市中小板、創業板新股上市首日破發新股數量顯著增加，依次為18、39與35，新股首日破發率也顯著增加，分別為32%、21%與19%。第三輪改革后，不同市場板塊新股上市首日破發數量與破發率繼續增加，破發新股數量分別為4、6、6，破發率分別增加至44.%、35%與23%（參見表5）。從目前滬深證券市場新股首日破發數據來看，破發率已同境外新興市場比較相近。
第五，新股上市首日抑價率顯著下降。IPO抑價（即新股抑價率，上市首日收盤價格/發行價格-1）在全球證券市場中普遍存在。在歐美成熟市場IPO抑價率為10%～20%，新興市場的抑價程度通過在50%以上。第一輪新股發行體制改革后，滬市主板、深市中小板、創業板新股上市首日收盤價格相對于發行價的上漲幅度均值依次為33%、51%與551%。第二輪改革后，滬市主板、深市中小板、創業板新股的抑價率均值都呈現顯著下降態勢，分別下降至24%、29%與23%。第三輪改革后，（見表5），同歐美成熟市場10%～20%的抑價率比較接近。
但隨著新股價格破發數量的增加，每月新股IPO抑價率呈現震蕩式下行態勢（見圖4），從2009年7月份開始，滬市主板、深市中小板、創業板新股IPO市盈率均值呈現下降態勢。滬市主板新股IPO抑價率均值一度從最高點130%（2009年7月份）下降至的最低點-23%（2011年4月份），深市中小板新股IPO抑價率均值也從最高點100%（2009年7月份）下降至最低點0.67%（2011年1月份），創業板新股IPO抑價率均值從最高點106%（2009年10月份）下跌至1.43%（2011年4月份）。同時，由于上海主板市場新股價格破發率的增加，炒作主板市場新股的投資者隨之減少，導致上海主板市場新股IPO抑價率又進一步下降，截至2012年7月17日，滬市主板新股IPO抑價率降至-2%。而投資者仍熱衷于炒作深市中小板與創業板新股，使得深市中小板、創業板新股IPO抑價率居高不下，截至2012年7月17日，深市中小板與創業板新股IPO抑價率分別高達31%與46%。
四、中國新股發行制度改革的方向與路徑
（一）中國新股發行制度改革的基本方向
海外成熟市場的經驗表明，發行上市審核機構的作用不是實質判斷企業是否具備發行、上市條件，而是制定一系列有關公開發行信息披露的法律、法規，并監督這些法律、法規的執行，以最大限度地保證信息公開、防止欺詐，并對違反市場規則行為的進行懲罰。證券監管機構的監管作用主要體現在兩方面，一是審查信息披露，保證信息披露的真實、準確、完整、及時；二是事后懲戒，通過事后嚴懲違規者達到警戒與威懾作用，確保市場機制正常運行，對發行人及其股票進行價值判斷和選擇的工作交由投資者自己負責。因此，從長期來看，注冊制與形式審核是未來中國新股發行上市審核制度改革的必然趨勢。
具體而言，進一步完善新股發行上市制度的基本思路可歸結為：遵循市場化方向，從價值判斷為主轉向以信息披露為核心，強化市場約束，放松行政管制，發行人的投資價值由市場自主判斷，監管部門負責督促發行人及時、準確、充分地披露信息，同時，強化事后審查和處罰，通過事后處罰，懲治造假者與欺詐者，并對其他發行人形成威懾，切實保障投資者權益。
堅持市場化改革方向，逐步建立注冊制的發行審核制度與形式審查為主的上市審核制度，提高發行上市審核的效率，有效增加股票市場供給量，改變先前股票供求失衡引致的諸多市場問題（如新股發行“三高”問題）。監管部門僅對發行人申報文件的全面性、準確性、真實性和及時性作形式審查，并通過強制性信息披露要求發行人將所有關于發行人及其發行證券的信息或資料完全公開，不得有虛假、誤導和重大遺漏，否則，可阻止其發行，同時，發行人須承擔民事甚至刑事責任。
（二）中國新股發行制度改革的基本路徑
實現股票發行審核從核準制過渡到注冊制，關鍵在于逐步減少乃至消除行政力量對市場選擇股票發行人的干預，從而建立起市場化運作機制。由于中國股票市場仍處于高度集權型行政管理體制中，過渡到注冊制的過程必將較為漫長?；谥袊C券市場實際情況以及循序漸進改革的發展思路，新股發行體制變革也應遵循“漸進革新與不斷試錯”的原則。
根據目前的市場條件，發行體制變革的過程可以分為兩個階段。
在第一階段，正式引入新股發行注冊制，采用注冊制和核準制并存的原則，由證券監管機構對申請發行材料進行簡單的實質判斷；適當簡化審核程序及內容，有些審批項目可以壓縮或者合并，有些審批權限可以下放給其他自律監管組織，如證券交易所。
根據境外新興市場新股發行審核制度歷史沿革的實踐，中國新股發行審核制度可能經歷較長時間的核準制和注冊制共存格局。在機構投資者沒有成為投資者主體、相關法律環境尚不完善的背景下，為保護廣大中小投資者的利益，核準制審核制度可能會長期存在，這一點可以從中國臺灣地區證券市場新股發行審核制度的]變過程中得到印證。從1968年《證券交易法》頒布至1988年《證券交易法》修訂前的20年時間里，中國臺灣地區股票發行審核一直采用核準制。1988年，中國臺灣地區《證券交易法》第一次大規模修訂，開始引入新股發行注冊制，使股票發行審核兼有核準制和注冊制，即新股發行審核進入核準制與注冊制共存階段。2006年1月11日，中國臺灣地區修正《證券交易法》，取消新股發行核準制，正式由核準制全面過渡到注冊制，這一過程也經歷了約20年時間。
在第二階段，隨著法律制度的建立健全、投資者結構的優化、中介機構的發展和完善以及市場機制的初步建立，可以逐步取消實質審核，全面過渡到注冊制。在這一階段，證券監管機構的審核應以合規性形式審核和強制性信息披露為核心，主要監督申請上市企業和中介機構所披露信息的完整性，但對其真實性不負責，即減少直至不再對申請上市企業的資格進行實質性判斷，將實質性判斷的工作交由中介機構與投資者完成，這一轉變的核心就是由實質審核過渡到形式審核，全面實現新股發行審核的注冊制。
綜上所述，中國新股發行體制從核準制向注冊制過渡，涉及到證券市場方方面面的工作，是一項系統性工程。在未來的年份里，新股發行制度向注冊制方向平穩過渡，逐步建立市場化的發行制度，將有助于改變股票市場扭曲的供求關系，夯實理性投資、價值投資與長期投資的基礎，能極大地激發出中國股票市場的發展動力與增長潛力，促進中國股票市場回歸正常的發展道路，使資本市場更好地適應與服務中國實體經濟的快速發展。
[注 釋]
①2008年3月5日，立立電子首發申請過會，準備7月8日掛牌上市。但在上市前一天，一家媒體發表立立電子涉嫌“資產騰挪、二次上市”，質疑其掏空浙江海納資產。立立電子的上市之路戛然而止。2009年4月3日，中國證監會發審委否定了寧波立立電子的首發申請，撤銷立立電子公開發行股票核準決定，這是證監會首次做出發行撤銷決定，立立電子成為中國證券史上首例募集資金到位但上市申請最終被否的公司。
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A Study on the Reform of China’s IPO System
Liao Shiguang
（Development & Research Center， Shanghai Stock Exchange，Shanghai 200135，China）
