前言：中文期刊網精心挑選了證券發行市場的特征范文供你參考和學習，希望我們的參考范文能激發你的文章創作靈感，歡迎閱讀。
證券發行市場的特征范文1
[關鍵詞]資本市場；資本市場的特征；作用；證皇諧。還娣叮還善筆諧。還娣妒諧
一、資本市場的概念
在西方經濟學中，資本市場理論是最有爭議的一個領域。由于資本工具的復雜性、實踐性和多變性，導致人們對資本市場的認識很不一致。于是對資本市場概念的界定有著很大的差異，人們幾乎可以在任何角度使用它們，并且在不同的場合賦予它們不同的內涵。根據多數人的理解，資本市場，是指長期資金市場，經營一年以上中長期資金的借貸業務，它是長期資金融通的場所，在我國稱作長期資金市場。它由中長期銀行信貸市場、股票市場、債券市場、基金市場、保險市場、融資租賃市場等共同組成。股票市場和債券市場又統稱為證券市場，證券市場是資本市場中最活躍、最具創新性與影響力的組成部分是金融市場的重要組成部分。
國內學術界一般認為，資本市場是轉讓資本財產（以貨幣形式表現的資本物品）的市場，實際上就是資本生產要素市場，顯然，資本市場是期限在一年以上的各種資金交易關系或融通活動的總和。關于資本市場的內涵與外延，學術界還有以下幾種觀點一種觀點認為，資本市場是以融通長期資金為目的的有價證券發行和交易關系的總和。與此相適應，資本市場不僅包括股票市場和債券市場，而且還包括非證券化的產權交易市場及其他一切籌措和運用中長期資金的市場和中介機構。另一種觀點認為，資本市場主要由股票市場、債券市場和產權市場三大子市場所組成。還有一種觀點認為，資本市場不僅包括短期資本市場，而且要發展長期資本市場（主要是證券市場）不僅包括商品資本市場，而且要發展人才智力資本市場（主要是勞動力市場和企業家市場）不僅包括有形資本市場，而且要發展無形資本市場主要是高科技和專利市場）特別是要發展產權市場，這是進行資本經營的關鍵。最后，還有學者指出，資本市場屬于金融市場的別稱，貨幣市場以及銀行信貸市場也應包括在其中，筆者傾向于多數人的看法，認為超過一年以上的融資和投資活動都屬于資本市場范疇。
具體來說，資本市場可分為廣義的資本市場和狹義的資本市場，廣義的資本市場可分為儲蓄市場、股票市場、長期信貸市場、保險市場、融資租賃市場、債券市場、其他金融衍生品種市場等。狹義的資本市場又稱證券市場是政府公債、公司債券、股票及其衍生產品等有價證券發行與流通的場所。其中股票市場與債券市場又形成了資本市場的核心。
筆者為了更好的闡述本文觀點，對資本市場采用了狹義的概念，即將資本市場的內涵界定于長期產權市場：股票市場和債券市場。
二、資本市場的特征
目前，雖然各個資本市場由于受各國和各地區的歷史傳統、社會制度和經濟結構的影響彼此存在很大差異，但同時由于各資本市場在動作過程中，為了增強自身的競爭能力，必須不斷提高管理水平、借鑒別國成功的運作和管理經驗，遵循國際慣例等，所以又具備了一些共同的基本特征。對這些重要的特征加以認識和了解，是目前發展中資本市場理論研究中的重大課題，對于培育發展中國家的資本市場，具有很大的理論和實際的意義。
資本市場同一般的商品市場相比，具有以下特征：
1.市場參與主體的廣泛。無論是股票市場還是債券市場，市場參與主體眾多，包括證券發行人、投資者、證券交易所、證券公司等證券交易中介機構、證券咨詢服務機構、證券市場監管機構等。
2.市場交易對象的特殊性。資本市場交易的對象是特殊的商品，是一種由股票、債券及其衍生品在內的金融商品。人們購買證券的目的在于獲得超過當初投入資金的額外利益，即證券的價值在于能夠帶來投資利益。
3.市場投資種類的多樣性。為了繁榮資本市場，增強資本市場的投資功能，資本市場的投資方式是多樣化、靈活化的，既可以進行現貨交易，也可以進行期貨交易、期權交易、股票指數交易等。
4.資本市場的國際化趨勢。隨著資本在國際間流動趨勢逐步加大，資本市場的國際化趨勢越來越明顯。如證券市場，無論是交易規則、交易對象的趨同性，還是證券市場參與主體范圍的對外開放，均表明各國證券市場之間的聯系日益密切，資本市場的國際化趨勢日益明顯。
5.管理嚴格，運作規范。完善的資本市場都擁有獨立、健全的證券管理法規，實行嚴格的市場管理體制，并借重于政府與法律的力量，創造了一個公平、合理、有序的競爭環境。這主要表現在兩個方面：其一，對證券市場的各個環節和方面即從發行市場、流通市場和中介組織都實施嚴格的管理，達到切實保護投資者的目的。其二，每一個環節都是明確的管理重點。在對發行市場的管理方面，管理的重點是“公開性”，管理當局要求發行公司必須如實公開自己的基本情況以利于公眾監督。具體措施是實行證券發行注冊制：在對交易市場的管理方面，偏重于強調交易行為的公正。
三、資本市場對中國金融體制改革的作用
證券發行市場的特征范文2
隨著世界經濟一體化和金融全球化的趨勢,中國資本市場也逐漸朝著國際化的方向發展,愈來愈多的國外投資者和大量資金涌入中國市場,而與此同時國內投資者也把戰略投資的目光轉向了國際資本市場。此時的中國資本市場面臨著戰略性轉型的良好時機,伴隨中國資本市場戰略轉型過程始終的一個重大命題是如何構建一個既能推動市場創新和戰略轉型,又能有效控制風險,兼顧公平與效率的資本市場法律規則體系。本文擬對這一問題進行探討,以期對我國的資本市場法制建設有所裨益。
二、適應資本市場改革的法律體系的構建
中國資本市場成為全球多極金融中心之一,其戰略目標的實現依賴于自身三大轉型,即上市公司結構和上市資源的調整、市場結構和資產結構的調整、資金結構和投資者結構的調整。而上述三大戰略轉型的實現,又必須以中國資本市場法律規則體系的變革為基礎。與中國資本市場戰略轉型背景相適應的法律規則體系變革,至少應包括以下四方面內容:
第一,公司法的進一步完善。中國公司法的完善主要包括減少政府管制、加強市場監管、鼓勵公司自治、完善治理結構、健全股東權益保護機制等方面的內容,并應逐步實現與國際接軌。2006年1月1日開始實施的《公司法》雖然在上述方面都有所進步,但是仍存在有待進一步完善之處。主要表現為:國有企業、外資企業、民營企業仍有不同待遇;投資者權利保護方面的民事責任不能完全落實到位;公司股票和債券的發行依然受到限制等。
第二,構建與大規模證券發行相適應的法律規則體系。資本市場規模擴大是實現戰略轉型的必要條件,而中國資本市場原有證券發行規則是與小市場、小發行量的特征相吻合,發行效率低下,難以適應大規模證券發行的要求。因此,應徹底變革原有證券發行規則體系,逐步借鑒國際成熟市場經驗,結合中國實際情況,建立與大規模證券發行要求相符合的“公開發行加私募配售”法律規則,以有效降低融資成本和監管成本,并減少發行人與投資人之間的信息不對稱程度。
第三,推動我國證券交易制度的轉型。證券交易制度在整個證券市場發展中始終具有基礎性意義,它不僅決定著證券發行市場的規模、價格水平和證券交易的規律,而且決定著整個市場的觀念。中國證券交易制度長期以來形成了場內交易、集中競價、現貨交易占壟斷地位的格局,這種單一易制度導致股市難以發揮市場機制作用,人為操控痕跡明顯。新修改的《證券法》不再強制規定單一集中競價、單一現貨交易、單一場內交易,為中國證券市場清除了嚴重限制其發展的制度桎梏。未來證券交易制度的轉型主要包括:變單一主板市場為多層次交易市場體系,變單一競價交易制度為多種交易制度,變單一現貨交易為多品種交易制度。
第四,資本市場國際化的法律建設。資本市場國際化不僅僅是單純的市場完全開放,更為重要的是市場規則體系與國際慣例的接軌。在目前人民幣尚未完全實現資本項目可自由兌換階段,大規模制定推動資本市場國際化的法律規則體系尚不現實。但是伴隨未來人民幣逐步實現徹底可自由兌換,應努力推動內外資稅法統一,證券交易制度的國際接軌,從而最終實現中國資本市場投融資行為與法律規則體系的國際化。
三、《公司法》對資本市場法律制度的構建與完善
2005年10月27日通過的、2006年1月1日開始實施的《中華人民共和國公司法》(以下簡稱《公司法》)對原來《公司法》做了重要修改和補充。在公司設立和公司資本制度、公司法人治理結構、提高內部監核程度、突出股東話語權和訴訟權、保護投資者利益等方面有了很大的進步,并逐步與國際接軌。原來《公司法》有230條,現在新《公司法》只有219條,看起來條文少了,但內容更加豐富。總體上可以將修改的要點概括為:減少政府管制、加強市場監管、鼓勵公司自治、完善治理結構、健全了股東保護機制。
(一)在減少政府管制方面,《公司法》主要有以下幾個方面的突破
第一,降低公司設立門檻。新法將有限責任公司的最低注冊資本門檻大大降低。雖然由于各種原因,最終沒有采納授權資本制,但卻允許兩種公司的資本都可以分期繳納,而不必一次性繳足,只是要求全體股東的首次出資額不得低于注冊資本的20%,而其余部分必須在兩年內繳足,其中投資公司可以在5年內繳足。
資本制度是公司法的基本制度之一,各國公司法基本都有一套系統完整的關于資本的法律制度。中國公司法改革的主要內容之一是資本制度的改革。此次修改前的公司法在立法指導思想上,雖然也有促進市場經濟發展的明文宣示,但更關注的是對公司、股東、債權人的權益和社會經濟秩序的維護,表現出的明顯傾向是強調規范、限制和管理,而忽略支持、鼓勵和引導,法律規定呈現出過度的剛性和強制性,而缺少應有的彈性和任意性。從根本上說,資本制度改革的根本原因不在于目前的條件是否絕對的高或限制是否絕對的嚴,也不在于簡單地取消多少限制、放寬多少條件和降低多大門檻,而在于我們為何和是否有必要對公司設立施加如此的限制。其實資本并不是債權人利益和交易安全的根本保障,更不是唯一的擔保,過分強調資本在這方面的作用不僅不能實現債權人保護的目標,反而會遏制公眾的投資需求,阻礙了許多公司企業的設立和發展。同時,中國經濟發展水平很不平衡,各地區、各行業之間差異甚大,對于一些經濟不發達地區和資本密集程度較低的行業,規定偏高的資本額,也在某種程度上束縛了經濟的發展。
第二,調整出資比例和結構。一是將工業產權擴大到整個知識產權,二是取消了無形財產出資比例的限制,而只是規定貨幣出資的金額不得低于注冊資本的30%,更為重要的修改是根本改變了對股東出資的立法方式,以一個富有彈性的抽象標準“可以用貨幣估價并可以依法轉讓的非貨幣財產”取代了原來機械、固化的全面列舉式的規定,不僅實質性地擴大了股東出資的范圍,而且充分地利用各種投資資源和社會財富,最大限度地滿足股東和公司的投資需求。
第三,對外投資限制被取消。新法第15條規定,公司可以向其他企業投資,但是,除法律另有規定外,不得成為對所投資企業的債務承擔連帶責任的出資人。第16條規定,公司向其他企業投資應按照公司章程的規定由董事會或股東會、股東大會作出決議;公司章程對投資的總額及單項投資數額有限制規定的,不得超過規定的限額。因為公司對外投資屬于公司的經營自,應由公司章程規定,沒有必要由法律對投資占公司凈資產的比例進行限制。(1)公司對外投資不再有投資限額的限制,公司完全可以根據自己的實際情況進行投資,不受凈資產的約束。(2)擴大了對外投資的范圍,不僅包括有限責任公司和股份有限公司,而且還包括其他形態的企業、合伙公司、股份合作制企業等,即允許公司向非公司制的企業投資。(3)明確了對外投資的決策機構是股東會或者董事會,成為公司章程的必備條款。(4)明確了公司對外投資的有限責任,公司對其所投資的企業只是承擔出資部分的有限責任,不得通過合同、協議的安排成為投資標的企業所負債務的連帶責任人。
另外,新《公司法》還取消股份有限公司設立的審批程序。原《公司法》第77條明確規定,設立股份有限公司必須經過國務院授權的部門或者省級人民政府批準。新法刪除了這一規定。全世界沒有哪一個國家設立股份有限公司還要國務院或者省(州)政府的審批,這是限制股份制經濟的發展,這是對股份有限公司發展的最大制約。取消這一規定,將大大方便股份有限公司設立,推動股份制經濟的發展。同時,允許設立一人有限責任公司,鼓勵個人自主創業,促進經濟發展和擴大就業。
(二)在加強市場監管方面,《公司法》主要進行了以下改革
第一,引入公司法人人格否認制度。新《公司法》第20條規定:公司股東濫用公司法人獨立地位和股東有限責任,逃避債務,嚴重損害公司債權人利益的,應當對公司債務承擔連帶責任。借鑒一些市場經濟發達國家具有法律效力的判例和法律規定,總結我國人民法院的審判實踐經驗,為防范濫用公司制度的風險,保障公司債權人的利益,增加了公司法人人格制度規定。在現實生活中,有的股東采用轉移公司財產、將公司財產與本人財產混同等手段,造成公司用于履行債務的財產大量減少,嚴重損害債權人的利益,增加了“公司法人人格否認”制度,保障公司債權人的利益。當然,適用公司法人人格否認即股東對公司債務承擔連帶責任的具體情形,諸如何為“惡意逃避債務”、“嚴重損害公司債權人利益”等都需要由最高法院嚴格把握,通過司法解釋作出規定。
第二,對關聯交易行為嚴格規范。正如關聯企業出現與發展具有客觀的不可避免的性質一樣,關聯企業最重要的行為———關聯交易的存在也是客觀的和不可避免的。由于各國法律對于關聯企業或關聯人概念的不斷完善和發展,人們今天所提到的關聯方命題已經具有極大的包容性和彈性,這一概念不僅概括了集團企業內部具有股權控制力和經營決策控制力的一系列企業之間的關聯關系,而且概括了不同企業之間基于控制權人親屬關系與利益合作關系而形成的具有間接控制力的企業之間的關聯關系。也即是說,在相互從事交易的關聯主體之間,某些交易實際上屬于關聯人意識到其間的關聯關系是基于控制權人的意志卻故意從事的關聯交易,該種關聯交易的內容往往為故意不公平;另一些交易則屬于關聯人并未意識到其間的關聯關系,并且其交易并未受到控制權人的意志操縱,此種情況下的關聯交易內容則可能是公平的。正是基于這一復雜的現實,各國學者和立法者對于關聯交易的法律控制立場實際上均經歷了由簡到繁的過程,并且將爭議的焦點逐漸集中于公平性問題上。
本文認為,關聯交易的客觀性與不可避免性并不代表其具有當然的公平性與合法性;相反,此種違反市場交易競爭條件的所謂“交易”是可能滋生不公平交易、欺詐行為和掠奪的。如果缺乏法律的有效控制(特別是公平規則控制),則此種可能的不公平交易將愈來愈多地轉變為現實的、必然的不公平交易。由于關聯交易本身即具有掩蓋或隱蔽交易內容和利益關系的屬性,同時在缺乏普遍性法律控制機制的情況下,不公平的關聯交易實際處于不被發現或不受矯正之狀態,因此,在整體上斷言關聯交易具有節省社會資源或者產生“社會盈余”始終是令人懷疑的。
因此,我們可以得出這樣兩個基本結論:一方面,關聯交易本身存在具有客觀的不可避免的性質,對其加以簡單地一概禁止或是不合理的,也是不可能的;另一方面,為了保障交易公平與交易秩序,法律對于關聯交易應當在傳統法律原則的基礎上創造出有效的控制規則。
在我國目前的公司法實踐中,尚無商業判斷規則的存在地位。隨著中國公司法制的發展,特別是隨著中國公司訴訟實踐的發展,此類有助于合理公平保障公司當事人合法權益的具體公司法規則將或遲或早地在中國法中建立。
在對于不公平的關聯交易的法律制裁的制度構建中,實質公平原則的建立顯然具有特別重要的意義。在建立我國法律實質公平原則的過程中,立法者與司法者應當考慮到如下基本要素:首先,我國法應當為公司訴訟的利害關系人提供不同的法律救濟途徑,以適應公司訴訟當事人不同的利益要求;其次,在對于不公平的關聯交易的賠償救濟中,必須堅持實質公平原則,而不能滿足于傳統民法中的顯失公平標準,更不能滑入整體揭穿公司面紗的錯誤之路,這一經驗實際上已經為我國的司法實踐所證實;最后,在構建實質公平原則具體規則的過程中我們必須認識到,這些具體規則的宗旨實際上僅在于限制因非適當影響而導致的損害關聯公司的不公平的關聯交易,而不是要限制關聯公司正常的商業行為,不能使生動多樣的公司實踐受到簡單、僵硬的法律教條之限制,因而我國法上的實質公平原則之具體規則一定會經歷由簡到繁、不斷合理化的過程。
另外,值得一提的是,新《公司法》在明確中介機構賠償債權人的責任、減少強制性規范、增加任意性規范方面,也作出了巨大修改?！豆痉ā冯m然有長足進步,但仍然存在差距。主要表現在市場主體的“血統論”依然存在;堅持政府監管至上的治理理念仍然十分明顯;國有企業、外資企業和民營企業的不同身份仍有不同待遇;投資者權利保護方面的民事責任不能完全落實到位;公司股票和債券的發行依然受到限制等等。
四、《證券法》對資本市場法律制度的構建與完善
(一)發行和交易制度的改革
1.公開發行和私募的兼容證券私募發行是當今世界資本市場的重要組成部分,已成為各國經濟發展進程中不可或缺的投融資方式。美國是較早采用證券私募發行的國家,并與公開發行相互補充。由于這一發行方式的運用能節約發行融資成本、監管成本,減少信息不對稱現象,具有較高的靈活性、保密性,體現出資本市場的快速融資效率,因此私募發行在多數國家及地區得到廣泛運用。由于私募發行的投資人是確定的,發行對象主要是長期投資機構(國際上稱“戰略投資人”)認購,在發行前對認購程度已有了解,且以明顯高于發行價取得優先購買權,其發行成功率自然會大大提高。
我國也早在1990年底就引進了私募發行的模式。我國早期的內部職工股發行可以找到私募發行的影子,1993年4月之前的股票發行,實際上是帶有私募性質的一種混合方式。1999年《證券法》確立了“三公”原則以后,私募轉而被B股和H股發行所廣泛采納,在A股市場上真正出現包銷余額的情況下,證券商也不得不啟用這一方式作為補充。而近期的證券公司債券定向發行、特定機構次級債私募發行以及集合資產管理計劃與集合資金信托計劃也都是私募化運作的證券發行模式。
當然,不可否認,私募發行在我國證券市場中仍然存在不少問題,諸如投資者數量少、流通性較差等不足,投資者會面臨較高的投資風險。目前,對涉及私募的證券發行規范屬于分塊規則、局部立法,導致私募發行制度的模糊和不確定,降低了證券市場的潛在參與者對私募發行活動的可預測性和透明度,導致了實踐中的私募發行行為的不規范,加之前幾年我國相關立法機關及監管機關對私募發行這一方式重視不夠,實踐中也未形成有序監管與規范的私募發行市場。
所以，未來在私募發行法律制度的準備方面,還要進行積極的探索。主要應該從以下幾個方面入手:
第一,法律審核效率。發行制度的效率主要指該證券發行制度引致的資源配置效率。在適時推進證券發行制度改革的同時,還必須提高現有的證券發行法律審核效率。一方面,鑒于《公司法》《證券法》已經為上市公司私募發行留下了空間,監管機構應加強配套法規制度的制定和出臺,對私募發行的申報批準程序、信息披露義務及控制風險等問題加以規范,培育和強化股票發行的市場化約束和自我調節功能,逐步推動證券發行由單一制向多層次發行模式轉變。另一方面,實踐中可選擇一些上市公司作為私募發行的試點,逐步放開、擴大,從點到面,在風險可測、可控、可防的前提下,鼓勵上市公司大膽進行金融創新,逐步放開對產品創新的限制,支持采取證券發行新模式和新方法,不斷提高證券發行水平。
第二,證券法規建設。法律建設是指在保持較低風險和成本的資本市場籌資情況下,能夠制定出更多、更好地使發行人及各中介機構對其行為后果進行合理預期并調整的法律。我們應本著“三公”原則和保護投資者權益的精神,完善證券法律體系,盡快出臺與《證券法》相配套的法律、法規和章程,建立我國多層次證券發行市場體系,科學規劃我國多層次證券市場的法律體系,必須為我國多層次證券發行市場提供基本的法律支持。當然,在進行相關法律法規的制定、修改時,盡管有學者提出“要有長遠眼光,要留有余地”，但這并不妨礙我們對現有證券法律進行修改。我們認為,構建我國多層次的證券市場體系,必須充分利用WTO中的保護性條款,結合發展中國家開放證券市場的經驗和教訓,制定謹慎的開放證券市場政策,實行逐步準入制度,實現結構開發策略,對不同領域的證券業務應該區分對待,諸如跨國并購、資產證券化等業務可以向外資證券機構放開,而對國內券商可以細分的領域,諸如IP0發行股票、國債、企業債券承銷以及證券咨詢等業務,可以加以保護,創造出國內證券發行市場與國際市場接軌的條件,逐漸實現國內證券市場國際化。
第三,司法制度的完善和程序公正訴求。公正的含義不僅包括發行制度應對各個股東給予同等保護,而且還指對不同發行人采用同一種尺度加以衡量。發起人和公眾投資者既是利益的統一體,又是利益的矛盾體,公正的發行制度,有助于在“證券監管機構與證券發行者、公眾投資者之間建立起一種平衡、和諧的關系,從而使資本市場處于一種有序運行的狀態”。為了實現這一目標,首先,要健全證券市場監管制度,確保證券發行市場監管規范化、制度化,這也是證券市場國際化能夠順利實現的關鍵。有效執法需要矯正政府角色定位,解除政府的“隱性擔?！苯巧?發揮會計師事務所、律師事務所、券商和新聞媒體的作用。其次,我們應該不斷完善證券發行信息披露法律制度,建立股票、債券及其他有價證券發行的信息披露動態監管機制,對擬上市公司首次發行或者再次發行所披露信息的真實性、有效性進行跟蹤核查。最后,應該提高中介服務法律資質水準和服務質量。從對中介機構證券從業開始就著手進行法律規范,使得他們的業務行為符合法律的要求,培養具有國際業務水準的中介服務機構,熟悉或者精通國際證券發行業務的證券從業人員,提高中介機構的公正性。
2.證券交易制度的重大變革
我國的證券市場交易制度長期以來形成了場內交易、集中競價、現貨交易占壟斷地位的格局,這種單一性的交易制度導致我國的股市無法充分發揮市場機制的作用,人為操控的痕跡明顯。同時舊的《證券法》關于交易制度的規定也單一化,使得其他形式的交易形式無法獲得合法的地位,單一現貨交易觀念和單一集中競價交易觀念是證券市場健康發展的大敵,造成了我國證券市場中坐莊橫行、市場暴漲暴跌的不良現象。新修改的《證券法》徹底廢除了禁止信用交易,禁止透支,禁止融資融券,不再強制規定進行單一的集中競價,單一的現貨交易,單一的場內交易,這就為證券市場清除了嚴重限制其發展的制度上的桎梏。新修改的證券法不再強調單一的集中競價交易原則,允許其他的集中競價以外的交易方式的同時存在,打破了傳統的單一現貨交易的局面,這就為我國未來發展多重證券市場和多種交易制度,為現貨交易與國務院規定的其他交易打開了通道,克服了我國單邊證券市場的發展趨向,為期權、股指期貨等多種金融衍生品種的出現奠定了法律上的基礎,刺激了做空機制和對沖交易的出現。具體言之,新《證券法》在交易制度上的具有革新性的突破,主要體現在以下三個方面:
第一,為多層次市場建立留下空間。我國修改后的《證券法》第39條規定,依法公開發行的股票、公司債券及其他證券,應當在依法設立的證券交易所上市交易或者在國務院批準的其他證券交易場所轉讓。這意味著證券不僅可以在依法設立的證券交易所上市交易,還可以在國務院批準的其他證券交易場所轉讓,我國多層次的資本市場法律框架得以確立。盡管其他證券交易場所的設立還要經過國務院的批準,但是這項大的修改畢竟對于以前完全禁止的場外交易打開了一個出口。
第二,容許其他交易方式。新的《證券法》第40條規定證券在證券交易所上市交易,應當采用公開的集中交易方式或者國務院證券監督管理機構批準的其他方式。這就為集中競價之外的其他交易方式的合理存在打開了立法空間。
第三,證券衍生產品有了法律基礎?！蹲C券法》第42條規定:“證券交易以現貨和國務院規定的其他方式進行交易?！彪m然該條規定并沒有明確指出允許金融期貨、期權等金融衍生品種成為市場交易的新品種,雖然金融期貨、期權等交易方式的產生還有賴于國務院的具體規定,但《證券法》畢竟從法律上根本地解除了金融衍生品誕生的法律障礙,為多種金融衍生品種的交易預留了一個出口,這無疑給我國證券市場注入了新的活力,使得雙邊市場的形成有了法律依據,對沖交易的出現有了制度基礎。
值得注意的是,新《證券法》第38條規定:“證券公司從事向客戶融資或融券的證券交易活動,必須遵守國家有關規定?！痹谧C券交易中引入了融資融券機制,解除了對證券期貨、期權等衍生品種交易的禁止性規定,為融資融券打開了閘門,這就為金融衍生物的充分發展提供了很大的空間,刺激了對沖交易和做空機制的出現,使現貨市場和期貨市場從此均開始出現空機制,最終將導致雙邊市場的建立。
在我國新證券法的格局下,一旦支持各證券交易制度的具體規則得到健康有效的發展,不僅我國未來證券市場的規模和趨勢可以樂觀地預期,而且困擾我國證券監管的證券交易規律與投資人觀念也將會根本改觀。此次證券交易制度的重大變革,將徹底改變我國證券市場目前的單一的狀況,為我國證券市場的多種格局的形成提供了制度上的保證。
同時,值得強調的是,本次修改后的證券法僅僅是對交易制度進行了極端原則的修改,僅僅是解除了原有證券法的生硬限制,而這一制度的真正修改實際上有賴于一系列具體規則的支持。在單一現貨交易原則被糾正后,證券監管部門必然還面臨著期貨交易品種的規則設計,必然還面臨著期證分離的制度設計,必然還面臨著信用交易結算規則的設計等等。在單一集中競價交易原則被糾正后,證券監管部門必然還面臨著多重交易市場的建立,必然還面臨著多種交易規則的設計,必然還面臨著集中競價交易與大宗交易的制度協調。在具體的交易制度與交易規則得到完善之前,我國證券市場還只能是某種發展中的證券市場。
3.多重市場制度改革
新證券法中一項重大的變革當屬證券交易制度的變化,特別是變過去的單一市場原則為多重市場的原則。多重市場原則的確立,可以克服長期以來單一的主板市場對市場發展的需求束縛,不僅使得我國企業的融資需求得到有效滿足,也可以高效地滿足股權大量流動的需求,推動市場流動性的進一步提高。毫無疑問,多層次資本市場的建立是中國金融體系市場化變革和資本市場向縱深發展的重要標志,將對中國經濟未來運行格局產生極為深遠的影響。
值得注意的是,2004年1月31日《國務院關于推進資本市場改革開放和穩定發展的若干意見》(簡稱國九條)中就已經提出,在統籌考慮資本市場合理布局和功能定位的基礎上,逐步建立滿足不同類型企業融資需求的多層次資本市場體系的主張。2006年12月1日,中國證監會主席尚福林公開提出了建立四個層次的資本市場架構,即:積極培育藍籌股市場;大力發展中小企業板;積極研究、適時推出創業板市場;整合代辦股份轉讓系統,探索和完善統一監管下的股份轉讓制度。
可見,在現有主板市場規范和發展基礎上,逐步改善主板市場上市公司結構,分步推進創業板市場建設,是未來多層次資本市場制度建立的必要途徑。然而,我國多層次資本市場建設中面臨諸多問題,例如我國資本市場長期以來很不合理的結構,上市公司質量問題等。多層次資本市場的構件缺乏必要的法律制度支撐,部分制度設計僅僅是針對主板市場,而缺乏對層次較低的場外交易市場等的約束。
因此，未來多層次資本市場建設中應當注意:
第一,進一步深化發展主板市場,主板應當定位于為處于相對成熟甚至傳統產業中的大型企業提供資金。面向規模較大、經營穩定、業績優良的發行人,準入要求高。
第二,多層次資本市場體系建設中的二板市場定位于主要為中小企業、高新技術產業與金融資本的結合提供一種流動機制。國內高新技術改造傳統產業的浪潮方興未艾,越來越多的上市公司涉足高科技領域,并通過分拆上市獲得更多的資金支持。二板市場的建立也會促進主板市場的進一步活躍。更為重要的是,二板市場的建立為我國證券市場引進了競爭機制,會促進我國證券市場向更高層次發展,因而最終是有利于保護投資者的利益。
總之,改變單一的證券市場模式,設立多重交易市場體系,除主板市場外,還要加強二板市場、三板市場的建立,為不同的投資者提供不同地點交易場所,以增強市場流動性,促進市場發展。發展資本市場應在統一的管理框架下,調動多方面的積極性,在統一會計準則、統一制度和嚴格信息披露的前提下,應允許場外交易市場和柜臺交易市場的存在和發展,發揮中小企業的區域優勢,建立包括主板、創業板、場外交易市場和柜臺交易市場的多層次資本市場。
五、我國未來資本市場法律制度完善之建議
(一)積極推進我國資本市場的國際化,全面完善我國資本市場法律制度
資本市場的國際化會促使我國資本市場的各項法規和會計制度與國際慣例逐步接軌,實現對資本市場的全面監管。資本市場的國際化不單純是資本市場的完全開放,更重要的是資本市場的游戲規則、交易體制、會計制度要與國際慣例接軌。因而,遵循全球統一的技術標準和制度規則是資本市場國際化的重要標志。在國際化過程中,要建立完善的國際慣例法律規范,提高金融法規的透明度、公開性和統一性,重點是強化信息披露程序和內容的統一性,各項會計核算標準的一致性。增強國際監管合作,重點監控資金外流、資本轉移以及境外機構的自縱,強化對境外上市公司和中介機構的監管。順應世界金融業的發展潮流,在法律上為混業經營留有余地,為最終實現金融一體化和集團化發展建立基礎。我國目前與資本市場相配套的各項法律制度以及行業規范的完善,適應了市場國際化的發展,加強建設法律法規,改進金融監管,與國際接軌將成為我國今后資本市場發展的重點。資本市場國際化的順利進行,離不開監管。雖然我國在資本市場監管方面已經積累了一定的經驗,但在監管經驗、監管技術、監管手段等各方面仍顯不足。因此,我們在推行資本市場國際化的進程中,應借鑒發達國家的成熟經驗,加強資本市場監管制度方面的建設。這既應該包括加強對國內資本市場的監管,更應該包括要加強與各國金融監管機構以及國際金融組織的合作。只有這樣,才能有效解決跨國界信息交流存在的障礙問題,才能有效地防止資本市場風險在國家和地區之間相互轉移和擴散。
(二)樹立資本市場投資者權益保護理念,完善相關保障機制
資本市場是一個以投資者為基礎的市場,資本市場的制度設計也要樹立投資者利益保護理念。美國學者布萊克曾經對成功的資本市場的法律條件進行了分析,他認為成功的資本市場最重要的法律前置條件是保證中小投資者獲得:(1)準確的公司財務與經營信息;(2)對公司管理層和控股股東誠信的信心(防止公司管理層濫用公司資源和控股股東淘空上市公司的行為)。而要達到這兩點,需要包括立法、司法、監管、中介機構甚至媒體和文化觀念組成的復雜的制度網絡體系的保障。最核心的包括兩個方面:一是擁有誠實,專業的司法,檢察和監管體系;二是建立具有相對獨立性的多重監管組織,包括監管當局、交易所前線監管、自律組織監管、中介機構審計、媒體輿監督等。有學者根據供給結構的差異,將資本市場制度變遷的模式分為三類:市場誘致的自然演進型、政府強制的行政主導型以及政府行政權力與市場主體利益共同主導和驅動制度演進的混合型。從上述三類模式中,我們可以看出我國資本市場明顯帶有的行政主導色彩,正是由于我國資本市場特有的行政干預特點,使得我國目前的資本市場上一些基礎性、技術性制度依然存在重要缺陷,如交易保證金制度、證券交易賬戶管理制度、證券交易結算制度、市場監管制度和市場布局等多個方面,導致了對資本市場的認識不足、市場自由與行政規制關系不當、市場發展缺乏科學論證、程序性原則缺失等諸多問題的存在。這些缺陷需要我們在未來的發展中不斷去解決。
(三)建立完善可行的資本市場違法行為民事制裁機制
證券發行市場的特征范文3
【關鍵詞】IPO 定價方式 詢價制
一、我國IPO定價歷程
我國IPO定價大致經歷了下面幾個階段：
（一）固定價格階段
在尚未建立證券市場之前，我國公司股票基本都是按照面值來發行的，新股定價無章可循。在證券市場建立之初，新股的發行量、定價及市盈率等方面上市公司也不能自主決定，而是由證監會決定，事實上主要以固定價格的定價方式為主。
（二）網上競價階段
我國從1994年開始對新股定價進行了改革，自1994年6月至1995年1月我國采用網上競價的發行方式，也就是根據市盈率法在發行前由發行人和主承銷商在國家允許的范圍內協商定價。1995年2月之后就取消了這種定價方式。
（三）相對固定市盈率階段
這個階段對新股定價是用相對固定市盈率的方法，也就是說新股發行價取決于一個相對固定的市盈率及公司的每股稅后利潤。相對固定的市盈率也是有限制的，一般在12到15倍之間，以15倍為上限。這種定價方式的行政色彩較濃，致使發行市盈率和交易市場上的平均市盈率差距較大，進而造成股票的交易價與發行價存在差異，首發之日就會有50%到150%的漲幅。
（四）累計投標定價階段
這一階段允許新股定價超出發詢價規定的范圍，但是超出范圍沒有具體規定。
（五）控制市盈率的定價階段
2001下半年新股發行中重新采用控制市盈率的做法。新方法做了兩方面的改變：一是發行價區間在10%上下幅度變動；二是市盈率不超過能高于20倍。通過累計投標詢價確定的發行價必須在規定的市盈率區間，因此這一方式也稱為“半市場化”的網上定價發行方式。
（六）詢價制
我國的詢價制度與國外相比不是完全的，其不完全性主要體現在：一是，采用累計投標方式發售的股票數量是有限制的。二是，在累計投標配售時承銷商不能自由分配股票，即采用同比例配售，凡是出價比發行價高的投資者都會具有相同的配售機會。2006年9月19日開始我國的新股定價方式正式改為準累計訂單投標制加固定價格公開發售的混合方式，即網下配售按照累計訂單投標機制即詢價制，網上按照固定價格公開發售機制。
二、當前我國IPO定價方式中存在的問題
我國在2005年之后開始實行詢價制，進一步改革了IPO定價方式。但由于我國還沒有完全建立市場競爭機制，證券市場的供求關系在IPO定價上不能得到正確的反映，就導致了一些問題：一是IPO抑價明顯。二是機構投資者可能操縱新股詢價。我國當前的詢價機制下，有六大類機構投資者可以作為新股發行詢價的對象：基金公司，保薦機構，財務公司，合格的境外機構投資者（QFII），保險機構投資者和信托投資公司。在詢價過程中這些機構投資者有可能為了更大的利益，聯合發行公司用非正常的措施和手段來操縱新股詢價。三是監管部門的權利與責任的不對等。當前的實際情況股票發行上市的最終是有發審委進行審核。但是審核過程的行政色彩較為濃厚，沒有健全的針對審核委員的問責制、監督機制，造成發審委員的權利和義務不均衡，審核委員對審核標準的掌握程度與適用標準也不同。發審委有通過發行的權利，但卻沒有對不該通過而被通過的發行承擔責任的義務。四是發行公司沒有完善的信息披露機制。對于首次發行的股票，普通投資者只有在招股說明書及證監會公布的發行公告上才能得到發行公司的信息?？墒牵瑸榱四軌蛲ㄟ^審核，很多對公司不利的信息都會被上市公司和中介機構等隱藏，導在信息披露上存在很多漏洞。
三、完善我國IPO定價市場化改革的政策建議
不同于很多成熟市場，賣方市場特征在我國證券市場存在了相當長的一段時期，這就需要將公平放在首位才能提高效率。IPO定價改革的目標也不應該是依靠行政定價來降低新股發行價格，而應該事市場化定價，讓市場去發現價格。
（一）進一步利用超額配售權
超額配售權是發行人對主承銷商的一項期權，即在股票上市后的30天內主承銷商能按發行價額外購買不超過原發行數量15%的股票。股票發行量就按照原數量的115%發行，其中15%在上市后才能交付給主承銷商。如果上市后股價超過發行價，則主承銷商行使期權，從發行人處購得15%股票以彌補自己超額發售的空頭。如果上市后股價低于發行價，則主承銷商就不行使此期權，而是從市場上回購超額發行的股票，此時的實際發行數量和籌資規模都不變。
（二）完善IPO詢價制度
IPO詢價制度可從兩個方面來完善。一方面，可以不斷擴大詢價的范圍，繼續提高戰略投資者和價值投資者的比例，選擇的機構也要熟悉公司的業務。另一方面，要逐漸取消鎖定期這一限制。
（三）要健全問核機制
中國證監會在2011年4月6日了《關于保薦項目盡職調查情況問核程序的審核指引》，主旨是建立健全問核機制，進一步落實保薦制度。問核機制的引入與實施則有利于完善保薦制度，敦促參與市場的各主體盡責盡職，進一步完善市場化約束機制。
（四）完善證券發行中的信息披露制度
當下我國主要采用行政處罰的方式處罰在證券發行中進行虛假陳述的發行人，以罰款為主要懲罰形式，但罰款的數額遠遠小于其非法所得，故而要加大處罰力度。要建立健全相關法律法規，加強監管、建立獎優懲劣的監管機制，提高詢價對象的整體報價能力。
參考文獻
[1]鄒斌.政府窗口指導、詢價制與IPO抑價[M].經濟科學出版社，2011.
[2]童艷，劉煜輝.中國IPO定價效率與發行定價機制研究[M].中國金融出版社，2010.
[3]牛.基于核準制的中國股市IPO定價研究[M].經濟科學出版社，2010.
[4]郭寧，安然.IPO定價方式的比較的分析與我國IPO定價的市場化改革[J].華北金融，2011（5）.
證券發行市場的特征范文4
關鍵詞：新股破發 新股定價方法 影響因素。
1 選題背景。
新股發行歷年都是證券市場上最受關注的話題之一。1963 年，美國證券交易委員會首次提出新股發行抑價問題。隨后，大量學者對IPO 抑價問題進行了研究。相關研究表明，在全世界幾乎所有的證券市場上都存在不同程度的 IPO 抑價現象。在中國資本市場的發展過程中，新股發行定價的高抑價現象始終異常突出，新股首日漲幅最高曾達到 800％，且鮮有首日跌破發行價的情況，成為證券市場一大奇觀。2010 年以來，新股破發屢屢發生。特別創業板的“三高”———高發行價、高市盈率、高超募資金和新股破發大規模來襲，打破了“新股不敗”的神話———投資者在一級市場打新就能獲得超額收益。新股定價過高或過低都會產生不好的影響：IPO 定價過高，減少了股票在二級市場的獲利空間，特別是在新股頻頻破況下，投資者出于對高發行價格下高破發風險的認識會持謹慎投資態度。從而可能會造成認購量不足，在嚴重的情況下，甚至有可能造成認購量嚴重不足，致使發行失敗。此外，如果 IPO 價格太高造成一上市就破發的情況，這將影響投資者的信心，如果投資者選擇退出的話，又會引發股價進一步下跌，不利于公司樹立良好的資本市場形象，從而對公司未來的再融資活動和持續發展形成不利影響。反之，如果 IPO 定價水平偏低，很顯然會損失發行人的利益，公司的價值沒有被市場充分認可，發行人融資規模將受到影響。新股發行的高抑價或首日破發究竟源于何因？歸根到底，是我國股票市場定價機制的不合理造成的。因此，研究新股定價機制對于我國證券市場的發展和我國國民經濟的健康運行有著尤為重要的意義。
2 新股定價的測度。
2.1 新股的定價方法。
在全球市場中新股定價的主要方式包括固定價格機制、拍賣機制、累計訂單投標機制及以上各種組合形成的混合方式。
2.1.1 在固定價格發行方法中，投資者事先知道證券發行的固定價格。投資者在招股說明書指定的時間內，填寫申購表并簽名，然后把它們提交給承銷商。投資者提交了申購表后，必須把與股票需求數量相對應的資金存入承銷商賬戶。在申購托收期結束之后，股票就會在投資者之間按比例地進行分配。發行的股票總量按照投資者的數量進行分配，直到所有的股票被分配完。
2.1.2 拍賣機制是允許個人投資者進行拍賣確定股價?；驹瓌t是出價最高者得標、全部得標者都用最低的得標價買進。
2.1.3 累計投標定價是指在新股發行的招股說明書中不確定發行價格，新股發行價格最終根據網上和網下累計投票的數量和申購人數，由了發行人和主承銷商確定 IPO 發行價和發行數量。
2.2 新股定價方法的比較。
定價效率是指新股是否反映了發行公司的真實價值，同時又在一定程度上反映了由大市影響的市場需求。抑價程度太高或首日破發都被認為是新股定價失效。因此，定價效率一般通過抑價程度衡量。按照市場定價的基本原理，股票定價是供需雙方信息交匯的結果。因此，股票定價機制的差異主要表現在股票定價參與方信息溝通的方式和溝通程度，以及由此產生的信息不對稱的程度。
在不同的價格機制中，參與定價博弈的利益主體的位置是不同的。
2.2.1 在行政化的固定價格機制中，監管機構占主導地位。在市場化的固定價格機制中，發行人占主導地位。事先確定的發行價格及發行數量是監管機構或發行人及其承銷商的單方判斷，發行人與投資者之間可能產生信息不對稱和產生 IPO 高抑價。
2.2.2 在拍賣機制中，投資按照發行人提供的信息進行購買。投資者處于主導地位，定價是一種完全市場化的過程，發行價格通常位于市場出清水平或比市場出清水平略低，定價效率最高。同時，為了中標，投資者可能會盡量提高報價，這也使得拍賣機制的抑價程度最低。
2.2.3 在累計訂單投標機制中，定價的基礎建立在發行方或承銷商對投資者的需求信息以及對股票價值的判斷之上，相對于固定價格機制而言，其定價更為有效。然而，由于發行價格是承銷商根據新股需求敏感度變化自主決定的，因此可能僅反映了部分參與詢價的投資者所提供的信息。因此，拍買機制的定價效率高于累計訂單投標機制的定價效率，而累計訂單投標機制的定價效率高于固定價格機制的定價效率，抑價程度也通常處于中間水平。
轉貼于
3 影響 IPO 定價的因素分析。
影響新股定價的因素非常復雜。具體可從公司的內在價值、新股的發行數量、新股發行市盈率、宏觀的經濟景氣和投資銀行的聲譽等方面來分析。
3.1 公司的內在價值。
新股的發行價格是公司內在價值的表現形式。公司的內在價值是指公司未來能給投資者帶來的現金流入的現值。它是公司的投資者和潛在投資者對公司價值的一種預期，是股票發行定價的基礎。
股票的定價過程就是在對股票進行價值估算的基礎上，形成一個估算價值的價格區間，然后在二級市場上，根據市場的供求關系把這個價格區間變成一個市場能接受的價格點。
3.2 新股發行市盈率。
通常較高的發行市盈率對投資者而言，意味著對公司未來盈利能力增長有較高的預期，因此新股發行市盈率越高，發行的抑價程度也越大。但是，中國股市市盈率的內在結構差異巨大，市盈率的業績特征、規模特征、行業特征十分明顯，而且中國股市存在著非流通股，因此無法與其他國家市盈率進行橫向比較。中國發行市盈率受主管部門控制，優質企業的市盈率被一刀切的管制普遍壓低，內在價值與發行價格相背離，所以上市后有較高的收益率。而劣質企業卻相對自身偏高，而由于信息不對稱在投資者無法有效區分和股票市場供不應求等原因，其價格也隨著其他優質企業被人為抬高。
3.3 宏觀的經濟景氣。
從根本上來說，國家經濟發展的狀況和對國經濟發展有重要影響的一些因素都將對新股的定價發生顯著作用。因此，分析宏觀經濟面對其的影響，其意義十分重大。宏觀經濟周期的變動，或稱景氣的變動。經濟周期包括衰退、危機、復蘇和繁榮四個階段。一般說來，在經濟衰退時期，投資者的投資心理會比較謹慎，認購的股票的積極性不高，上市公司為了吸引投資者，獲得大量籌集資金，就會低價發行；到危機時期，股價跌至最低點；而經濟復蘇開始時，投資者認購的積極性很高，這時高價發行也能籌集到大量資金；到繁榮時，股價則上漲至最高點。
3.4 投資銀行的聲譽。
投資銀行作為股票的承銷商，是聯系發行人和投資者的紐帶。投資銀行聲譽的好壞也是影響發行價格的一個重要因素。投資銀行的聲譽給投資者提供了有關上市公司質量的信號。投資銀行的聲譽越高，說明其所承銷的股票的質量越好，投資者認購股票的風險較低，投資者認購新股的定價就不會偏低。反之，投資銀行的聲譽低，投資者就不會認購，新股的定價自然偏低。
4 結論。
通過對新股上市定價的影響因素及其因素對新股定價的影響程度進行分析，就能夠確定合理的新股的發行的價格，從而使我國的新股定價機制更趨合理。
首先，新股的發行價格是由其公司內在價值來決定的，發行價格較大程度的脫離其內在價值，高價發行，必然引起新股破發的現象，使投資者對上市公司喪失信心，不利于上市公司的順利籌資和快速發展。因而，上市公司制定發行價格時不能過分偏離股票的內在價值。
其次，可以影響新股定價的因素雖然很多。應首先考慮發行公司的盈利能力、上市公司所處行業市場平均市盈率等主要影響因素，確定其二級市場的大致定位。
最后，新股發行具有較多的不確定性因素，中國股市也處于一個不斷調整、不斷變革的環境之中，對于中國股市所處的經濟環境也是其不可缺少的一個重要因素。
參考文獻：
[1]金曉斌。投資銀行聲譽、IPO 質量分布與發行制度創新叨。經濟學，2006（1）：403- 426.
[2]徐浩萍，羅煒。投資銀行聲譽機制有效性。經濟研究，2007（2）：124- 136.
[3]黃春鈴。IPO 市場承銷商聲譽機制的形成機理及實證檢驗。證券市場導報，2007（2）：19- 25.
[4]趙林海。股票 IPO 抑價問題研究綜述[J].生產力研究，2009（5）：175- 176.
[6]王瑤。我國中小企業板 IPO 抑價現象實證研究[J].企業家天地，2009（6）：49- 50.
[7]。股權分置改革后新股發行抑價率的變化及原因分析[J].投資研究。2007（11）：28- 31.
[8]熊虎，孟衛東。核準制下投資者行為偏差和中國 IPO 抑價實證研究[J].軟科學，2007，（4）：61- 65.
[9]徐子堯，王曉東。中國新股發行抑價的理論解釋與現實分析[J].天府新論，2007，（6）：62- 65.
[10]田高良，王曉亮。我國 A 股 IPO 效率影響因素的實證研究[J].南開管理評論，2007，（5）：94- 99.
證券發行市場的特征范文5
超越普通的經濟關系
資產管理行業并非僅僅是替人理財這么簡單，它承擔著把握和支持未來發展趨勢的任務，在這一過程中，資產管理者要對承載未來收益的現有資產進行估值，而這一估值工作正可謂是一個偉大的責任。不然就請想一想美國次債危機中由買方和評級公司的估值錯誤所釀成的嚴重后果。正是通過正確估值而力求把握和支持未來世界的發展趨勢中，資產管理者和投資者才形成了一種超越普通經濟關系的信任關系。
試想，在今天復雜的人際關系中，有幾個人會把自己的積蓄拿出來交給任何一個其他人來全權支配，哪怕是他或她最親愛的人？而當我們購買基金或其他理財產品時，我們所做的恰恰是這件在平日里不可思議的事情。雖然這種信任是任何一個服務行業都具有的性質之一，例如我們必須對餐館的食材和汽車維修時的付廠配件有所信任才能產生消費，但資產管理業畢竟是用錢賺錢的特殊行業，所以人們對信任的敏感度更高。
圖中展現了為什么資產管理業中的信任更加重要，因為資金傳遞過程和信息傳遞過程具有一種不對稱性。
如圖1所示，資金的流向從投資者開始，經過資產管理機構、證券銷售機構、證券承銷機構，一直傳遞到證券發行機構；而關于證券發行機構的信息則從證券發行機構通過證券承銷機構、證券銷售機構，然后傳遞到資產管理機構時就幾近停滯了。投資者對于資產管理者的投資行為總是知之甚少，她們對資產管理者的信任幾乎是無條件的。因為相比餐館這樣的傳統服務行業，資產管理者很少有機會把自己的決策依據像餐館前的魚缸一樣充分展示給自己的客戶。這就造成了資產管理行業獨有的一種特性――相對業績比較。
“相對業績比較”的野蠻
就“相對業績比較”本身而言，它并不是一個完全錯誤的業績衡量方法，只是這個方法比較容易被壟斷行業的參與者人為扭曲和濫用。在一個畸形的行業中，“相對業績比較”法也最容易體現出這個行業的畸形。
最好的案例就是中國股票型公募基金的2011年業績――全盤虧損。據統計，即使就公募基金整體而言，64家公募基金公司2011年投資也巨虧了5004億元。全世界資產管理行業都很少有這樣的先例，這是一個殘酷的事實。即便在有史以來最可怕的次債危機中，美國也仍然有很多像Pimco、Esiman、高盛、索羅斯和鮑爾森這樣的共同基金，使投資者和對沖基金從中獲益匪淺。
而在中國所謂的創業板市場中，我們看到的卻是這樣一個可悲的事實：資產管理業濫用壟斷權力為金融腐敗買單，一幫由優勢人群構成的Pre-IPO基金合力打造出的過高的發行市盈率就是為腐敗買單的最好例證。
中國的公募基金正是為數不多的可以在短短365天內讓老百姓“合理合法”損失5000億元的行業。這5000億元相當于中國GDP總值的1.25%左右。如果這個數字還不夠讓你覺得震撼的話，那么看看表1中展現出的這個驚人事實：公募基金2011年給客戶們賠的錢超過了中國GDP最低的4個省，同時相當于中信、招商、浦發三家股份制銀行的總體凈資產。顯然，我們難以想象這三家銀行同時倒閉給國人帶來的震撼，但在股市中，幾乎沒有人真正在乎公募基金給“珍貴的客戶”帶來的這些“真金白銀”的損失。
這一情況早就不是新聞，因為投資者在“全軍覆沒”的格局下無從選擇，也無法維護自己的權益。而對于一個壟斷的資產管理行業而言，“相對業績比較”的邏輯，可以讓他們堂而皇之地聲稱“市場不好你怪誰呀”這樣一個“野蠻而合理”的理由。
為何還把錢交給資產管理者
歸根結底，由于管理缺失和行業參與者整體思想認識的局限，本應對稱的信息和責任并未到場。如果向廣大投資者發問卷調查“是否相信你的公募基金的管理者”，我想肯定回答的比率可能還不如對汽車銷售和房屋中介的評價。
那么，實際上事情就變成了這個樣子：一個人把自己的積蓄的一大部分交給一個他/她完全陌生的人，并對這個陌生人說：“請你幫我用我的血汗錢去賺錢。而且，無論你是賺了還是賠了，我都愿意支付你一定的回報?！边@多么荒謬啊。
當投資者把錢交給一個資產管理者時，這個投資者必須知道自己為什么把錢交給這個資產管理者。這好像是句廢話，但有多少中國人對這個問題的回答就是：“我買基金呀！我投資股票呀！公募基金有品牌呀！”
證券發行市場的特征范文6
新股發行歷年都是證券市場上最受關注的話題之一。1963 年,美國證券交易委員會首次提出新股發行抑價問題。隨后,大量學者對IPO 抑價問題進行了研究。相關研究表明,在全世界幾乎所有的證券市場上都存在不同程度的 IPO 抑價現象。在中國資本市場的發展過程中,新股發行定價的高抑價現象始終異常突出,新股首日漲幅最高曾達到 8%,且鮮有首日跌破發行價的情況,成為證券市場一大奇觀。21 年以來,新股破發屢屢發生。特別創業板的“三高”———高發行價、高市盈率、高超募資金和新股破發大規模來襲,打破了“新股不敗”的神話———投資者在一級市場打新就能獲得超額收益。新股定價過高或過低都會產生不好的影響:IPO 定價過高,減少了股票在二級市場的獲利空間,特別是在新股頻頻破況下,投資者出于對高發行價格下高破發風險的認識會持謹慎投資態度。從而可能會造成認購量不足,在嚴重的情況下,甚至有可能造成認購量嚴重不足,致使發行失敗。此外,如果 IPO 價格太高造成一上市就破發的情況,這將影響投資者的信心,如果投資者選擇退出的話,又會引發股價進一步下跌,不利于公司樹立良好的資本市場形象,從而對公司未來的再融資活動和持續發展形成不利影響。反之,如果 IPO 定價水平偏低,很顯然會損失發行人的利益,公司的價值沒有被市場充分認可,發行人融資規模將受到影響。新股發行的高抑價或首日破發究竟源于何因?歸根到底,是我國股票市場定價機制的不合理造成的。因此,研究新股定價機制對于我國證券市場的發展和我國國民經濟的健康運行有著尤為重要的意義。
2 新股定價的測度。
2.1 新股的定價方法。
在全球市場中新股定價的主要方式包括固定價格機制、拍賣機制、累計訂單投標機制及以上各種組合形成的混合方式。
2.1.1 在固定價格發行方法中,投資者事先知道證券發行的固定價格。投資者在招股說明書指定的時間內,填寫申購表并簽名,然后把它們提交給承銷商。投資者提交了申購表后,必須把與股票需求數量相對應的資金存入承銷商賬戶。在申購托收期結束之后,股票就會在投資者之間按比例地進行分配。發行的股票總量按照投資者的數量進行分配,直到所有的股票被分配完。
2.1.2 拍賣機制是允許個人投資者進行拍賣確定股價?；驹瓌t是出價最高者得標、全部得標者都用最低的得標價買進。
2.1.3 累計投標定價是指在新股發行的招股說明書中不確定發行價格,新股發行價格最終根據網上和網下累計投票的數量和申購人數,由了發行人和主承銷商確定 IPO 發行價和發行數量。
2.2 新股定價方法的比較。
定價效率是指新股是否反映了發行公司的真實價值,同時又在一定程度上反映了由大市影響的市場需求。抑價程度太高或首日破發都被認為是新股定價失效。因此,定價效率一般通過抑價程度衡量。按照市場定價的基本原理,股票定價是供需雙方信息交匯的結果。因此,股票定價機制的差異主要表現在股票定價參與方信息溝通的方式和溝通程度,以及由此產生的信息不對稱的程度。
在不同的價格機制中,參與定價博弈的利益主體的位置是不同的。
2.2.1 在行政化的固定價格機制中,監管機構占主導地位。在市場化的固定價格機制中,發行人占主導地位。事先確定的發行價格及發行數量是監管機構或發行人及其承銷商的單方判斷,發行人與投資者之間可能產生信息不對稱和產生 IPO 高抑價。
2.2.2 在拍賣機制中,投資按照發行人提供的信息進行購買。投資者處于主導地位,定價是一種完全市場化的過程,發行價格通常位于市場出清水平或比市場出清水平略低,定價效率最高。同時,為了中標,投資者可能會盡量提高報價,這也使得拍賣機制的抑價程度最低。
2.2.3 在累計訂單投標機制中,定價的基礎建立在發行方或承銷商對投資者的需求信息以及對股票價值的判斷之上,相對于固定價格機制而言,其定價更為有效。然而,由于發行價格是承銷商根據新股需求敏感度變化自主決定的,因此可能僅反映了部分參與詢價的投資者所提供的信息。因此,拍買機制的定價效率高于累計訂單投標機制的定價效率,而累計訂單投標機制的定價效率高于固定價格機制的定價效率,抑價程度也通常處于中間水平。
3 影響 IPO 定價的因素分析。
影響新股定價的因素非常復雜。具體可從公司的內在價值、新股的發行數量、新股發行市盈率、宏觀的經濟景氣和投資銀行的聲譽等方面來分析。
3.1 公司的內在價值。
新股的發行價格是公司內在價值的表現形式。公司的內在價值是指公司未來能給投資者帶來的現金流入的現值。它是公司的投資者和潛在投資者對公司價值的一種預期,是股票發行定價的基礎。
股票的定價過程就是在對股票進行價值估算的基礎上,形成一個估算價值的價格區間,然后在二級市場上,根據市場的供求關系把這個價格區間變成一個市場能接受的價格點。
3.2 新股發行市盈率。
通常較高的發行市盈率對投資者而言,意味著對公司未來盈利能力增長有較高的預期,因此新股發行市盈率越高,發行的抑價程度也越大。但是,中國股市市盈率的內在結構差異巨大,市盈率的業績特征、規模特征、行業特征十分明顯,而且中國股市存在著非流通股,因此無法與其他國家市盈率進行橫向比較。中國發行市盈率受主管部門控制,優質企業的市盈率被一刀切的管制普遍壓低,內在價值與發行價格相背離,所以上市后有較高的收益率。而劣質企業卻相對自身偏高,而由于信息不對稱在投資者無法有效區分和股票市場供不應求等原因,其價格也隨著其他優質企業被人為抬高。
3.3 宏觀的經濟景氣。
從根本上來說,國家經濟發展的狀況和對國經濟發展有重要影響的一些因素都將對新股的定價發生顯著作用。因此,分析宏觀經濟面對其的影響,其意義十分重大。宏觀經濟周期的變動,或稱景氣的變動。經濟周期包括衰退、危機、復蘇和繁榮四個階段。一般說來,在經濟衰退時期,投資者的投資心理會比較謹慎,認購的股票的積極性不高,上市公司為了吸引投資者,獲得大量籌集資金,就會低價發行;到危機時期,股價跌至最低點;而經濟復蘇開始時,投資者認購的積極性很高,這時高價發行也能籌集到大量資金;到繁榮時,股價則上漲至最高點。
3.4 投資銀行的聲譽。
投資銀行作為股票的承銷商,是聯系發行人和投資者的紐帶。投資銀行聲譽的好壞也是影響發行價格的一個重要因素。投資銀行的聲譽給投資者提供了有關上市公司質量的信號。投資銀行的聲譽越高,說明其所承銷的股票的質量越好,投資者認購股票的風險較低,投資者認購新股的定價就不會偏低。反之,投資銀行的聲譽低,投資者就不會認購,新股的定價自然偏低。
4
結論。 通過對新股上市定價的影響因素及其因素對新股定價的影響程度進行分析,就能夠確定合理的新股的發行的價格,從而使我國的新股定價機制更趨合理。
首先,新股的發行價格是由其公司內在價值來決定的,發行價格較大程度的脫離其內在價值,高價發行,必然引起新股破發的現象,使投資者對上市公司喪失信心,不利于上市公司的順利籌資和快速發展。因而,上市公司制定發行價格時不能過分偏離股票的內在價值。
