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貨幣政策總結范文1
關鍵詞:財政政策、貨幣政策、協調配合、IS-LM模型
一 、引言 改革開放以來,我國經歷了5次通貨膨脹和1次通貨緊縮,其中1979-1980、1984-1986、1987-1991和1992-1994年期間,物價水平出現大幅度上漲;但是從1997年開始,物價持續走低,出現負增長,進入了通貨緊縮的狀態;而從2003年下半年開始,物價開始上漲,到了2004年,物價上漲的速度進一步加快,理論界開始討論中國是否進入新一輪的通貨膨脹。在此背景下本文論述以消除經濟不景氣時期的通貨緊縮、經濟過熱時期的通貨膨脹的財政政策與貨幣政策協調配合為主題,重點論述了財政政策與貨幣政策協調配合的必要性、協調機制和模式,通過回顧總結近年來兩大政策協調配合的實踐,剖析總結了98年以來兩大政策協調配合中存在的問題,提出了改進對策。本文在分析研究中認為凱恩斯主義的宏觀經濟穩定政策依然是我國財政政策制定的理論基礎,通過IS-LM模型分析了財政政策會在什么情況下更有效以及要充分發揮作用必須與貨幣政策相結合。本文在研究方法上注重規范分析與實證研究相結合、定性分析與定量分析相結合。財政政策與貨幣政策是政府對國民經濟宏觀調控的兩大手段,兩者之間既有相互聯系、又有各自不同的特點。無論在經濟擴張還是在經濟緊縮時間,兩大政策都能對經濟總量與結構兩個方面產生影響。因此,要使國家的宏觀經濟政策能夠獲得預期的效果,就存在著財政政策與貨幣政策的最佳配合問題。本文分六個部分論中國財政政策與貨幣政策協調配合存在的問題及其改進對策,第一部分引言,第二部分強調了財政政策與貨幣政策協調配合的必要性,第三部分探討了財政政策與貨幣政策協調配合的協調機制和模式,第四部分剖析總結了中國財政政策與貨幣政策協調配合存在的問題,第五部分提出了中國財政政策與貨幣政策協調配合改進對策,第六部分評述性結論。
二、財政政策與貨幣政策協調配合的必要性
財政政策與貨幣政策的內在關聯性
1 、 財政政策與貨幣政策在資金運動、政策目標、政策手段等方面的密切關聯性 在社會資金運動上,財政政策與貨幣政策有著緊密的聯系。由于財政資金、信貸資金與企業資金等一道構成社會總資金的整體,每一方的資金運動都會在另一方引起某些連鎖反應;在政策目標上,財政政策與貨幣政策調節的目標是一致的,最終都是要實現充分就業、高增長和物價穩定運行這三個主要的宏觀經濟政策目標;在政策手段上,財政政策與貨幣政策工具存在互補性。一般來說,財政政策工具主要有稅率和財政支出水平等,貨幣政策工具主要有公開市場業務、準備金制度和貼現率等;在政策實施主體上,既有區別也有高度的一致性。貨幣政策實施的主體是中央銀行(即中國人民銀行),財政政策實施的主體是財政部。兩者分成兩個不同的實施主體,但都是政府的組成部分,調控的主體都統一于國家。
2 、 財政政策與貨幣政策的相互影響性 首先看財政政策對貨幣政策的影響,主要有四個方面: 一是財政的收支活動將引起中央銀行資產負債的變化,而中央銀行資產負債的變化將對貨幣供給量有著重要的影響,財政收支過程中發生的結構變化或差異也會在一定程度上影響貨幣供給結構;二是財政收支平衡、財政收支結余和財政收支赤字這三種不同的收支狀況對貨幣供給量的影響存在很大不同;三是財政資金的運行方向對貨幣供給量的影響。財政支出對貨幣供給量的影響一方面取決于財政支出的構成,另一方面取決于積累性支出的使用效果;四是,財政赤字的融資方式對貨幣供應量的影響取決于財政赤字采取何種方式進行彌補。因一國彌補預算赤字主要分為國內融資和國外融資兩大類,而不同的融資方法對貨幣供給的影響也很不相同。但總的來說,財政赤字的各種融資方式會增加貨幣供給。其次可以看到貨幣政策對財政政策的影響,與銀行的信貸收入來源、信貸支出方向、信貸資金使用效果等方面對財政收支的影響有關?？傊?財政收支和信貸收支是一種相互制約、相互影響的關系。二者相互依賴性很強,這表明了財政政策與貨幣政策之間密切配合的必要性和重要性。
財政貨幣政策協調配合必要性的一般分析 財政政策和貨幣政策各自具有的局限性、運作特點和作用機制決定了二者必須協調配合,才能發揮對經濟應有的調控作用。世界各國的長期實踐也已經證明,無論將哪一種政策作為重要政策手段,如果沒有另一種政策的協調配合,都難以達到預期的政策目標。財政政策和貨幣政策的有機協調配合是現代市場經濟發展的客觀要求。
1、從財政政策和貨幣政策二方面來看協調配合的必要性
一就財政政策來看,按照凱恩斯主義的政策主張,在經濟蕭條時期,政府應采取擴張性財政政策,增加支出,減輕稅負以刺激有效需求,推動經濟回升;在經濟膨脹時期,則應采取緊縮性財政政策,減少支出,增加稅收,以避免經濟過渡膨脹。但在現實中,財政政策的運作常因財政政策本身的局限性而難以取得預期效果; 二就貨幣政策來看,中央銀行實施貨幣政策的目的在于控制貨幣供應量。從而相應地影響市場利率水平,實現宏觀調控目標,但這一政策的局限性使它在現實中難以取得預期效果。此外,貨幣政策效果也可能被貨幣流通速度的變化所抵消。
2、就財政政策和貨幣政策作用機制來看,二者存在明顯差異,更有協調>！
貨幣政策總結范文2
關鍵詞：貨幣政策傳導 基層央行 營業部門
一、理論觀點：貨幣政策傳導機制的研究評述
（一）國內外研究簡述
20世紀80年代以來，傳導機制方面的進展是關于貨幣政策研究中最豐富和多樣化的。國外的研究不僅修改和擴展了原有的貨幣傳導渠道，信貸傳導渠道也深人到了定量研究階段。與此同時，匯率渠道被納人了開放經濟中的貨幣政策資產價格傳導機制分析，預期等因素也被納人到了新凱恩斯主義宏觀經濟學的貨幣政策利率傳導機制研究之中。西方有關貨幣政策傳導的理論研究是市場經濟中的普遍規律，是長期市場經濟實踐經驗的總結，對于我國有著重要的借鑒價值。但西方理論是基于一定制度基礎的，而這些假設和背景，往往在我國的現實經濟中并不能得到滿足，因此國外的研究成果與中國實際是不相符合的。
國內對貨幣政策傳導機制的研究主要集中在傳導渠道效力研究、貨幣政策傳導效果研究、影響貨幣政策傳導的因素研究和存在的問題及完善措施研究幾個方面。國內對傳導效力的研究大都基于信貸渠道和利率渠道的比較，對其他渠道研究較少,在信貸渠道的主渠道作用問題上已基本達成共識。同時國內許多學者都承認我國貨幣政策效果的弱化，并在研究中將其作為前提?？傮w來看，國內的研究大多基于中國的經濟特點，學者們的分析在許多方面已達成共識，為進一步的研究奠定了基礎。
（二）我國現實情況總結
具體來說，通過對貨幣政策傳導的理論文獻追蹤和梳理，以及在國內外的實踐中進行對比，我們得到了以下幾點認識：
一是我國貨幣政策的傳導渠道仍以信貸渠道為主?？v觀我國的實際情況，隨著經濟體制改革的深化和金融市場的發展，貨幣市場、資本市場的發展和利率杠桿的運用，我國貨幣政策傳導開始從單純的直接信貸傳導向信貸、利率和資產價格多渠道傳導過渡，但這一過渡仍未完成。資本市場直接融資占比較小，銀行貸款在新增貸款余額中占有絕對比重，這說明信貸渠道，特別是以中央銀行與商業銀行間的相互作用為主的信貸渠道，是我國貨幣政策傳導所依賴的經濟金融環境中占主導。
二是我國的貨幣政策傳導效果有待進一步強化。在現階段，我國金融結構和體制因素決定了貨幣政策傳導主要依靠信貸渠道。在這種制度條件下，我國貨幣政策面臨“多目標約束”，迫使中央銀行在多目標之間尋找平衡，這必然會降低貨幣政策的有效性。近年來由于國有商業銀行改革與整個金融體制改革不協調，在新的利率和資產價格等傳導渠道沒有完全建立起來之前，原有的信貸渠道已開始阻塞或萎縮，致使貨幣政策的傳導有效性受到一定程度的影響。
三是貨幣政策傳導的強化主抓環節應為金融領域。由于近期內我國經濟金融運行的宏微觀環境不會有根本性改變，信貸渠道的主導地位仍將繼續。信貸渠道的貨幣政策傳導實際大體包括兩個環節：金融領域環節，即“中央銀行-商業銀行”；實體經濟領域環節，即“商業銀行-企業和居民”。這其中任一環的微觀傳導主題出現問題，都會影響到貨幣政策的傳導效率。因此完善貨幣政策傳導機制的當務之急不僅僅是改革經濟體制、發展金融市場這些系統工程，更直接和有效的，是研究貨幣政策的微觀傳導主體的行為效果。
二、履職視角：營業部門在貨幣政策傳導中的作用
目前，我國人民銀行貨幣政策的傳導是按“總行-分行-基層人行”三個層次開展的，總行主要負責貨幣政策的制定，其他二級分支機構則主要負責傳導并執行貨幣政策?；鶎迂泿耪邆鲗?，主要是從中央銀行分支機構到商業銀行分支機構，由其通過一定方式將貨幣政策傳導到實體經濟并最終產生影響。營業部門作為下達總行貨幣政策意圖、履行貨幣政策職能的最前沿部門，直接承擔著具體運用貨幣政策工具、實施貨幣政策操作的職能，是中央銀行與金融機構之間傳導貨幣政策的中間節點。營業部門結合部門實際，可以為貨幣政策在地方的貫徹執行找到相應的切入點，發揮重要的傳導職能作用。
（一）落實貨幣政策操作的一線陣地
隨著近年金融經濟市場的重大變革和人民銀行履職方式和重點的發展更新，貨幣政策的內涵方式越來越豐富、操作層次越來越復雜、要求越來越高，基層央行營業部門的服務領域和工作層次發生了變化，其作為貨幣政策具體操作者的職能占據了越來越重要的位置?？梢哉f基層央行的大部分貨幣政策職能的具體執行都集中在營業部門，營業部門是基層央行與商業銀行間的業務紐帶，是商業銀行按照人民銀行規定接受貨幣政策調控的操作平臺。只有基層央行營業部門的工作人員準確地把握了總行確定的貨幣政策操作目標和調控趨勢，認真解讀政策規定、及時了解政策變化、認真執行調控手段、規范辦理核算業務，貨幣政策才能得以順利地向商業銀行貫徹落實，這是貨幣政策有效傳導的基礎條件。
（二）解讀貨幣政策信息的前沿窗口
基層央行營業部門作為人民銀行連接金融機構的一線機構，以各種有效方式向金融機構廣泛宣傳貨幣政策、傳達政策信號，使其更好地理解和接受當前中央銀行貨幣政策的調控方向、目標意圖，同時樹立人民銀行與貨幣政策的權威性，為貨幣政策功能的有效發揮創造先決條件，是營業部門的職能之一。同時，營業部門可把貨幣政策條款轉化為具體的業務操作要求，引導其按照要求準確無誤地落實貨幣政策規定。營業部門能將貨幣政策正確、及時、完整、詳盡地向商業銀行進行了傳達，消除時滯和誤解，使得商業銀行正確理解和規范執行政策要求，這是貨幣政策有效傳導的輔助條件。
（三）督導貨幣政策執行的業務基地
營業部門在與商業銀行辦理資金清算的各類核算業務的同時，可以把執行貨幣政策與提供金融服務有機統一起來，加強對貨幣政策執行情況的監督和研究，督促金融機構按規定把貨幣政策落實到經營決策和經營行為中，為貨幣政策的順利實施起保駕護航的作用。只有商業銀行真正切實將貨幣政策的意圖落實到其經營行為中，及時調整信貸投放總量和優化信貸結構，才能保證從商業銀行到企業和居民的傳導環節得以存在，從而使貨幣政策能夠更好地發揮作用，實現預期的政策目標。這是貨幣政策有效傳導的必要條件。
（四）觀測貨幣政策效果的神經末梢
營業部門是會計核算一線部門，在日常業務辦理以及貨幣政策執行過程中，掌握了大量的金融機構的賬戶資金信息、數據和資料，能通過剖析商業銀行的資金運行，及時反映貨幣政策對金融機構資金管理的影響。特別是遇重大金融政策出臺，營業部門能及時調查了解金融機構的反應，反饋貨幣政策在區域實施的效能，為管理部門及上級行正確決策提供重要參考依據，及時調整和控制政策執行力度和方式，使得貨幣政策的制定和執行更符合不同時期經濟發展的需要和金融機構發展的現實需求，對基層央行科學貫徹貨幣政策具有重要的現實意義。
三、現狀剖析：營業部門在貨幣政策傳導中的問題
（一）操作部門定位局限，工作溝通存在角色沖突
營業部門在基層央行的定位是會計核算操作部門，貨幣政策的制定集中在人民銀行總行，重大貨幣政策的審批也主要靠本級行管理部門組織和推動，基層央行營業部門只負責具體核算，導致工作產生了一定的阻礙。
一是工作層次不高。目前，基層央行營業部門員工對部門在執行和傳導貨幣政策時,沒有意識到自己所做工作在貨幣政策層面上的效果和作用。另外加之基層央行營業部門日常事務性的工作較多，對自己所承擔的貫徹實施貨幣政策工作的關注較少，把工作重點放在貨幣政策業務辦理的規范程度提升上，而沒有在向商業銀行宣傳政策意圖、深化政策理解上挖掘更深層次的職能拓展，工作水平沒有得到更高的提升。二是管理權限缺位。政策實施經常存在細微調整，需要營業部門工作人員與商業銀行進行溝通說明，由于營業部門缺乏必要的部門文件或管理權限作為輔助手段，只能過多依靠勸說和口頭通知的辦法與商業銀行進行溝通。在沒有管理和檢查手段進行約束的條件下，僅僅依靠單一的通知和勸說，對商業銀行貫徹執行貨幣信貸政策的激勵作用和約束作用不強，反而容易使得人民銀行權威下降而影響了商業銀行等金融機構貫徹執行貨幣政策的積極性，導致工作被動、效果不好。
（二）資源共享程度不高，履職能力有待整合挖掘
信息溝通和共享是貨幣政策傳導機制正常運轉的必要條件。目前，我國基層央行的貨幣政策執行工作是在貨幣信貸部門統一管理下涵蓋營業部門的核算操作和會計部門的業務監督的多部門聯合系統。而目前檢查、管理部門與操作部門間缺乏更加深入了解和共同改進的平臺，信息的橫向溝通和共享有待加強。
基層央行貨幣信貸部門和會計部門作為貨幣政策實施和監督的主要部門，對貨幣政策的意圖和規定掌握程度更高，對于政策執行前半段的理解更透徹。而營業部門作為貨幣政策實施的操作部門，掌握著金融機構在貨幣政策調控之下的金融運行數據和情況，對貨幣政策傳導的效果了解程度更高。貨幣信貸部門、會計部門與營業部門之間在執行貨幣政策與銀行監管的協調、現場檢查的聯動、信息資源的共享、金融機構的風險預警等方面存在大量需要協調的工作，目前卻沒有建立起長期有效的協調機制，容易導致信息成本和協調成本上升，造成大量數據資源的浪費或重復勞動，這對貨幣政策的有效貫徹執行顯然是不利的，使得幾部門貫徹執行貨幣政策的職能都難以深化更高的層次。
（三）商業銀行管理集中，貨幣政策效果難控
面向市場的商業化運作的銀行，追逐盈利是其經營的根本，貨幣政策的傳導并不是其法定職能，因此，貨幣政策意圖和實際操作在從基層央行向商業銀行傳導的過程中，往往存在一定的偏差和漏失。商業銀行運營理念和管理體制的現狀，也是近年來影響我國貨幣政策調控效果原因之一。
一是目前基層商業銀行信貸管理權限上收、資金上存貸款集中化趨勢明顯，直接制約了基層銀行有效信貸供給，商業銀行的地方分支機構無權限辦理貨幣政策業務，貨幣政策傳導環節在基層有時會呈現真空狀態，使貨幣政策不能按照宏觀控制者的意愿實施。二是基層商業銀行對存款準備金繳存等貨幣政策相關業務重視程度不夠，業務不熟悉，部分金融機構在電話通知催繳的情況下仍然出現漏繳或遲繳現象，影響了貨幣政策的權威性與嚴肅性，也對貨幣政策執行的效果產生了影響。這些問題的存在影響了貨幣政策傳導的理想狀態，并最終成為制約貨幣政策有效傳導的重要因素。
四、對策探討：營業部門貨幣政策傳導職能的完善
（一）深化部門工作理念,強化貨幣政策傳導的操作性
營業部門自身的定位不準、認識不夠，是制約營業部門貨幣政策執行效果的人力資源瓶頸約束。針對目前工作重點不明、專業知識不深、思想觀念不清的情況，基層央行營業部門必須以優化結構、提高素質為中心，采取有力措施，對現有人力資源進行有效整合和優化。一是完善部門文化，將深化貨幣政策傳導職能這一任務，作為營業部門工作重點寫入年度工作計劃加以落實，著力培養優良的工作氛圍和思想作風，提高營業部門員工對貨幣政策傳導職能的認識和理解及重視，以充分調動柜臺員工進行規范貨幣政策操作和傳導貨幣政策意圖的責任心和積極性；第二，建立和完善人才專業知識培養制度，通過加強系統培訓，訓練員工全面系統地掌握貫徹貨幣政策所需要的經濟金融理論知識，不斷提高貨幣政策相關業務的操作人員的理論水平和工作能力，全面提升營業部門貨幣政策傳導的能力和水平。
（二）加快建立貨幣政策協調機制,強化貨幣政策傳導的權威性
一是以貨幣政策業務培訓或金融機構聯系會議為載體，搭建與商業銀行、貨幣信貸部門的交流平臺，及時收集、反饋貨幣政策執行效果，協調解決貨幣政策執行中存在的突出問題，實現整體聯動，確保貨幣政策實施效果。二是搭建金融機構交流平臺，建立全面的數據監測機制。定期發送調查問卷了解貨幣政策執行情況，確保問卷調查真實、客觀，并將分析結果向各金融機構反饋，促進其經營行為與人民銀行貨幣政策合拍，并為貨幣政策決策提供參考依據。三是強化營業部門業務指導和督查職能。可通過抽調營業部門員工參與相關業務檢查、定期進行情況通報等形式，適當賦予營業部門業務檢查職能，促進營業部門的工作范圍和形象由單純操作型向管理和操作兼顧型轉變，提高其在商業銀行的話語權和權威度，有效引導商業銀行對貨幣政策實施的配合度。
（三）加快建立政策傳導校正機制，強化貨幣政策傳導的有效性
貨幣政策傳導的工作實踐證明，沒有良好的溝通和督促，就沒有貨幣政策的權威性和影響力；沒有貨幣政策的權威和影響，其政策意圖就得不到很好的貫徹落實。強化和提升基層央行貨幣政策的效率，需要進一步加強營業部門對商業銀行在貨幣政策落實過程中對相關業務辦理的規范度和科學性。一是要強化貨幣政策宣傳和引導，在深入了解金融機構貨幣政策執行效果的基礎之上，規范其業務行為，督促其按時、自覺、準確完成貨幣政策要求的規定動作；二是建立對金融機構負責人執行貨幣政策約見談話制度?；鶎友胄袪I業部門根據對貨幣政策執行的檢查通報情況，不定期地約見金融機構負責人進行面對面的談話，傳遞央行調控意圖，指出問題、提出指導性意見，維護貨幣政策的權威性和統一性。
參考文獻：
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2、何凌云、劉傳哲.“貨幣政策傳導的國內外研究述評”，《金融教學與研究》，2005年6月，25-27。
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貨幣政策總結范文3
關鍵詞：貨幣政策 傳導機制 金融機構 金融市場
中圖分類號：F822.0 文獻標識碼：A
文章編號：1004-4914（2011）07-017-02
2007―2009年的經濟危機使世界經濟陷入自上世紀30年代以來最嚴重的衰退。危機之后，經濟學家和政策制定者對造成本次經濟危機的緣由展開了更加深入的分析和探討。本文主要側重于對貨幣政策傳導機制的重新思考。過去幾年中，以美國為首的西方各主要經濟體總結并逐步推行以一定規則（rule-based）運行的貨幣政策以穩定宏觀經濟，成功地維持了價格穩定。2001―2005年美國等國的“低通脹、高增長”為特點的“大平穩”（Great Moderation）就是在這種貨幣政策下的產生的。但是，自危機爆發至今，美聯儲多年的低利率政策遭到了質疑；并被有些經濟學家認為是造成本次危機的主要原因之一。這就需要對貨幣政策的有效性進行重新審視。要檢驗貨幣政策的有效性很關鍵的一點就是通過其對實體經濟的短期影響途徑和能力，即貨幣政策的傳導機制（transmission channels），進行分析。
一、貨幣政策傳導機制概述
貨幣政策傳導機制的探討分為“貨幣觀”（money view）和“信用觀”（credit view）兩大主流學派。貨幣觀主要認為狹義或者廣義的貨幣供給在短期會對經濟產出有影響。在有準備金體制的銀行系統內，中央銀行可以通過間接調節商業銀行負債總量的方式，或通過消費，或通過投資，對實體經濟進行影響。這一派的觀點主要是貨幣主義學者Friedman和Shwartz（1963）基于總結美國百年的貨幣歷史的實證分析上得出的。
從上世紀80年代開始，伯南克和米什金等經濟學家提出信用論來解釋貨幣政策的作用。其主要觀點當企業在資本市場中尋求信貸的時候，銀行貸款不是像貨幣觀中認為的與其他金融證券可以完全替代的：中小企業對銀行貸款尤為依賴，不能像大企業一樣在債券和股票市場進行直接融資。其對宏觀經濟模型的分析可以參看伯南克與布蘭德（Bernanake and Blinder,1988）。
需要指出的是，傳統貨幣政策傳導機制的討論中，金融市場和金融機構（除了銀行），并沒有給予較為重要的位置。這主要是因為融資結構和投資行為不相關的理論（Modigliani and Miller,1985），該理論意味著金融市場僅僅是一層罩在實體經濟上的面紗（veil）而已，即對實體經濟沒有任何的影響。Akerlof等經濟學家從上世紀70年代開始利用信息不對稱來解釋金融市場和金融中介（financial intermediation）存在的必要性，并且在貨幣經濟學上達成共識：金融部門的摩擦會對經濟波動有影響（Mishkin，2007）。但是，金融中介以及金融市場的作用始終沒有在宏觀經濟模型中得到體現。
二、本次危機對已有傳導機制的啟示
本次經濟危機對傳統的傳導機制在理論解釋方面提出了很多的質疑，而造成這種理論缺陷的客觀原因是金融機構行為和金融市場的運作已經跟以前大不相同。以下是這次危機給傳導機制理論創新上的啟示：
首先，金融機構行為至關重要。金融機構在傳統傳導機制中是被動的；現在看來，貨幣政策的傳導不僅僅取決于貨幣當局的政策制定，也要看金融機構對此政策是如何反應的，以及其經濟行為對經濟體所產生的作用。
其次，銀行信貸已逐步被“影子銀行”（shadow banking）代替。在本次美國房貸市場中，最為活躍的市場金融機構，例如投資銀行和證券經紀公司，也像銀行一樣短期負債，長期持有資產，向市場提供大量的信貸。這種影子銀行不像商業銀行那樣受到央行存款準備金的限制，因此更加靈活自由。商業銀行的杠桿比率相對穩定，而以投行為代表的影子銀行的杠桿比率則是成順周期趨勢（Adrian and Shin,2009）。
再次，金融市場尤其是貨幣市場在近幾年尤為活躍。以美國為例，企業憑借投行和評級機構的協助，更多地依賴發行商業票據（公司商業票據、金融商業票據和資產抵押商業票據）等形式在貨幣市場進行短期融資。由于貨幣市場在經濟運行正常的情況下具有良好的流動性，它成為了宏觀經濟投資的關注點。一旦貨幣市場發生問題，那么資本市場的融資活動就會受到影響，整個宏觀經濟運行就會放緩，甚至衰退。
三、關于貨幣政策傳導機制的新思考
Borio和Zhu（2008）提出了“風險承擔”（risk-taking）傳導機制來解釋美聯儲多年低利率是如何對金融機構和市場造成的影響。簡要來說，較低的利率使金融機構降低風險定價（risk pricing），以此降低整個金融市場對風險的認識；同時，低利率讓金融機構愿意在較低的借貸成本下，提高杠桿比率，造成整個金融市場風險承擔過多。
但該理論所存在的問題是：將金融機構風險承擔的動機作為貨幣政策短期影響實體經濟的途徑。美聯儲低利率政策的確為信貸推動的資產泡沫負有一定的責任。但這絕對不是金融機構可以用來提高負債，大量證券化，過度投資到房貸市場的根本動機。當經濟下滑，市場利率上調的過程中，逆向選擇出現：有機構為求貸款而不計貸款成本高于市場利率，即杠桿比率提高，進行高風險投資。換而言之，央行低利率政策不是金融機構進行風險投機的充分原因或必要原因。
此外，傳導機制理論的提出是為了向貨幣當局提供制定貨幣政策的指示依據：貨幣觀認為貨幣供給總量是宏觀經濟的重要指標，而信貸觀認為信貸量才是貨幣政策需要關注的目標。在這一方面，風險承擔傳導機制不能為宏觀經濟運行提出指示。究竟利率多低才會引發金融機構不顧后果，承擔更多的風險；究竟利率多高才會使其停止不良的風險承擔呢？杠桿比率雖然呈現出順周期規律，但也不法具體量化，而不成為可靠指標。
這種傳導機制的解釋并沒有有效地結合過去穩定物價水平的貨幣政策的成功之處，而且有可能使得貨幣政策更為復雜，不被大眾所理解。它更多地賦予貨幣政策穩定市場的職責；而該職責被認為應是貨幣當局而非貨幣政策（Svensson，2010）的職責。但Blinder（2010）并不這么認為。
四、總結
本次經濟危機對貨幣政策傳導機制的理論構建提出新的思考。首先，金融機構在資源配置中的經濟行為應當給予經濟模型上的解釋。目前這部分的研究主要關注的是銀行的微觀行為；投資銀行等其他金融機構的行為在經濟模型中沒有構建。其次，金融市場尤其是貨幣市場在短期宏觀經濟當中的作用不容忽視。金融創新會使“去中介”（disintermediation）現象將更為常態。這就對貨幣當局如何更好地做好預期管理，制定合理的貨幣政策提出了更高的要求。再次，傳導機制應該為今后的貨幣政策制定提供明晰和量化的指標，這樣不僅有利于提高貨幣當局與市場的溝通，使預期管理更加有效，而且也能使貨幣政策更加有效。實證表明以穩定物價為目標的貨幣政策在過去幾年對宏觀經濟的穩定發展是有積極意義的。因此，新的理論解釋不應該顛覆成功的經驗，而是應該對其進行不斷的完善。
參考文獻：
1.Adrian, Tobias,and Shin,Hyunsong,2009.Liquidity, and Financial Cycles.BIS Working Papers No.256
2.Bernanke,Ben,and Blinder,Alan,1988.Credit,Money and Aggregate Demand. American Economic Review 78(2),435-39
3.Blinder,Alan,2010. How Central Should the Central Bank Be Journal of Economic Literature 48(1),123-33
4.Borio,Claudio,andZhu,Haibin,2008.Capital Regulation, Risk-Taking and Monetary Policy:A Missing Link in the Transmission Mechanism BIS Working Papers No.268
5.Friedman,Milton, and Shwartz,Anna,1963.A Monetary History of the United States:1867-1960.Princeton,N.J.:Princeton University Press
6.Mishkin,Frederic,2007.Will Monetary Policy Become More of a Science NBER Working Papers No.13566
7.Modigliani,Franco,and Miller,Merton,1985.The Cost of Capital,Corporate Finance and the Theory of Investment. American Economic Review 48(3),261-97
8.Svensson,Lars,2010.Inflation Targeting.NBER Working Papers No.16654
貨幣政策總結范文4
關鍵詞：社會資本；貨幣政策；傳導機制
中圖分類號：F820
一、引言
貨幣政策是宏觀調控的重要手段，現實的表現和研究的結論表明，貨幣政策的應用并不能完全達到預期的調控效果，存在政策效應弱化的趨向。對于貨幣政策效應弱化的新態勢，許多學者從我國貨幣政策的決策機制不科學，貨幣政策工具效力不明顯，金融市場不完善，金融中介不健全等諸多層面分別去尋找根源（王雪標、王志強，2001；江其務，2001；夏斌、廖強，2001；謝平，2002、2003；趙振全、張宇，2003；王鈺、王穩，2003；裴平、熊鵬，2003；王國松，2004；楊小娟，熊勇剛，2004；)，并提出了很多見解。導致我國貨幣政策效應弱化的原因盡管紛繁復雜，但都可以歸結為是貨幣政策的傳導機制問題。對于貨幣政策傳導機制的研究，學者們大都從經濟學、金融學視角進行研究，本文嘗試從經濟社會學視角下的社會資本對貨幣政策傳導機制的影響進行研究。
社會資本的相關理論較豐富（Bourdieu,1986；Coleman，1992；Putnam，1993；Burt，1997；Fukuyama，2000；Lin，2001；張其仔，2002；方竹蘭，2003），為本文的研究奠定了基礎。社會資本是個社會學概念，在20世紀90年代中期以后，社會資本的概念逐漸被應用到社會學、政治學、經濟學和心理學等各個學科的研究（Portes，1998）。同時，把社會資本等非正式制度因素引入金融學的研究（Liugi，Paola Sapienza，2004），也得到了更多的關注，并代表了金融發展研究的最前沿的研究方向。貨幣政策傳導機制是金融領域研究中的一個重要課題，將社會資本引入貨幣政策傳導機制的研究，突破了以往貨幣政策傳導機制研究的理論框架，為貨幣政策傳導機制研究提供了新的思路和研究視角，是對貨幣政策傳導機制研究的發展。本文探索性地研究了社會資本發展對貨幣政策傳導機制的影響，指出影響我國貨幣政策效應的非正式制度因素，為我國貨幣政策制定提供理論和政策借鑒，具有現實的意義。
二、 社會資本界定
法國社會學者布迪厄（Bourdieu）是第一個提出社會資本概念的學者，他認為社會資本是實際的或潛在的資源的集合體，這些資源與由相互默許或承認的關系所構成的持久網絡有關，而且這些關系或多或少是制度化的（Bourdieu，1985）。因此，社會關系網絡不是自然形成的，而是必須通過投資于群體關系這種制度化的戰略來建構。Bourdieu (1985)的這個定義很清楚地將社會資本分為兩個組成部分：第一是社會關系本身，該關系允許網絡中的個人獲得其同伴所擁有的資源；第二是建立社會關系后所能獲得資源的數量與質量，它們決定了社會資本的高低。另一位具有代表性的學者是科爾曼 （Coleman），他認為社會資本是根據它們的功能來定義的。社會資本不是某種單獨的實體，而是具有各種形式的不同實體。它具有兩個共同特征，即個人的社會結構資源、以及個人可以通過這種結構資源實現自身利益。社會資本有三種存在形式：義務與期望、信息渠道和社會規范（Cofeman，1990）。
普特南（Puinam，l993）將社會資本界定為社會組織的特征，諸如信任、規范以及網絡。這些社會組織特征可以通過促進合作的行為來提高社會效率。社會資本是群體所共有的資本，通過個體參與正式與非正式的社交活動，有利于人與人之間的溝通協調，并培養互惠互利的行為模式，提升對彼此的信任，從而促進社會中各項資源的流動效率。
牛津大學的Janine Nahapiet與倫敦商學院的Summantra Ghoshal（1998）發表的“社會資本、智力資本和組織優勢”一文，將社會資本界定為鑲嵌在由個體或組織擁有的關系網絡中的現實和潛在資源的總和。
林南提出了社會資本資源論。林南（2001）認為資本是在市場中具有預期回報價值的資源投資，而社會資本是嵌入于社會網絡中，可以通過一些行動獲得或調用的一種資源。林南的社會資本概念主要包括三種成分：嵌入于一種社會結構中的資源；個人攝取這些資源的能力；通過有目的行動，個人運用或動員這些社會資源（Lin，1999）。
托馬斯•福特•布朗從系統主義出發，認為社會資本是參與社會網絡的個體之間的關系類型在社會網絡中分配資源的過程系統，社會資本具有微觀、中觀和宏觀三個分析層面，分別對應著社會資本系統中的要素、結構和環境，相應提出了嵌入自我的觀點、結構的觀點和包含結構的觀點①。
另外，還有很多學者從自身研究角度對社會資本進行了界定，如Burt（1992）認為社會資本是朋友、同事和更普遍的聯系，通過他們你可以獲得使用資本的機會；Portes（1998）則將社會資本定義為一種社會行動者能在社會網絡或其他社會結構中獲得利益的能力。
社會資本不僅存在于人與人之間，企業之間也存在著社會資本。NahaPic&Ghoshal（1998）認為企業社會資本是指企業建立在信任和規范基礎上的各種社會關系的范圍與質量以及在此基礎上所能獲取的潛在的或者現實的外部資源。
Liugi，Paola Sapienza（2004，pp.526-556）于2004年首次將社會資本引入金融發展分析中。Liugi等將社會資本引入家庭對金融資產的旋轉模型中，并實證研究了意大利的社會資本與金融發展的關系，發現北意大利高水平的社會資本，與高水平的金融發展正相關；而南意大利低水平的社會資本，導致了低水平的金融發展。Liugi等總結了社會資本對金融發展的影響，認為社會資本能夠通過信任，降低金融合同交易中的交易成本，從而促進金融發展②。
本文嘗試把社會資本引入貨幣政策的研究中，并用社會資本的“資源論”觀點，解釋社會資本對貨幣政策傳導過程的影響。
三、貨幣政策傳導機制分析
貨幣政策傳導機制，是指貨幣政策啟動后各種要素之間是如何相互聯系和運行的整個過程，包括貨幣政策工具作用于操作目標、操作目標作用于中間目標、中間目標作用于最終目標的全過程（見圖1）。
一般地，貨幣政策的傳導過程，包括經濟變量傳導過程和微觀主體傳導過程兩個方面。經濟變量傳導過程可概括為：央行制定貨幣政策――啟動貨幣政策工具――調節操作目標――監視中介目標――實現最終目標。貨幣政策的微觀主體傳導過程是通過金融市場的參與者――微觀主體的行為選擇的變化改變經濟變量來實現的。該傳導過程可表述為：中央銀行――金融機構（金融市場）――投資者（消費者）――國民收入。具體來看，中央銀行確定貨幣政策的最終目標并在金融市場上運用相應的貨幣政策工具，貨幣政策工具的運用導致基礎貨幣、基礎利率等中介目標的變化，金融市場將這些信號傳導給金融機構、企業、居民，這是貨幣政策傳導的第一環節。金融機構根據貨幣政策信號調整自己的資產、負債等業務機構，并作用于企業與居民，這是傳導的第二環節。企業和居民調整自己的投資和消費并最終實現總產出的變化，這構成貨幣政策傳導的第三環節。
貨幣政策傳導過程的這兩個方面相互聯系，也就要求必須將二者結合起來，分析貨幣政策傳導的全過程，即中央銀行通過各種貨幣政策工具，直接或間接調控各金融機構的超額準備金和金融市場的融資條件（數量、利率、政策等），進而控制全社會的貨幣供應量，使企業和個人不斷調整自己的經濟行為，從而迫使整個國民收入也隨之變動，從而實現宏觀調控目標③。
近三百年來，眾多經濟學者，包括古典的薩伊、休謨和斯密，現代的凱恩斯、弗里德曼和托賓，近代的米什金和伯南克等都對貨幣政策的傳導進行過討論。自從20世紀30年代凱恩斯建立宏觀經濟分析框架以來，各經濟學流派從不同的條件出發，分別形成了各自的貨幣政策傳導機制理論。Mishkin（1995）根據貨幣與其他資產之間的不同替代型，將貨幣政策傳導機制分為兩大類，即貨幣渠道（money channel）和信貸渠道（credit channel）。筆者從貨幣渠道和信貸渠道出發，梳理總結了各個流派關于貨幣政策傳導機制的觀點（Hicks，1937；Robert Rosa，1951；Hansen，1953；Tobin，1965；Marshall，1923；Lerner，1944；Mundell，1962；Fleming，1962；Modigliani，1971；Stiglitz，1981；Bernanke-Blinder，1988；Bernanke &Gentler，1995），詳見表1。
四、社會資本對貨幣渠道的影響
貨幣政策傳導機制的貨幣渠道包括利率途徑、非貨幣資產價格途徑、匯率途徑等。
宏觀經濟學認為利率的變化將會影響企業的投資決策，投資通過乘數效應導致產出變動。然而企業做出投資決策并不只是考慮資金成本（利率），更重要的是權衡投資是否能夠產生足夠的利潤。企業投資的成敗取決于企業整合利用資源的能力。社會資本能夠提升企業整合利用資源的能力。社會資本是根植在社會關系網絡中的資產，其表現形式可以基本上歸納為信任與合作關系、資源的互補性、信息和線索、稀缺性資源、協同關系，以及由這些資源和關系的整合形成的對環境中的機會的把握能力或戰略優勢等。社會資本通過社會關系網絡來實現其價值，它借助于所占據的社會關系網絡而擁有資源財富信息或機會。擁有較多社會資本的企業，其接觸的市場資源和得到的支撐資源越多，投資越容易成功。在這種條件下，社會資本比利率因素更能影響一個企業的投資決策。因此，在存在企業社會資本的情況下，利率對投資的影響并不敏感。
非貨幣資產價格途徑通過改變居民和企業的資產負債表情況，進而影響居民和企業的消費和投資決策，以達到政策目標。由于個體（企業）社會資本的存在，使其能夠在資產惡化的情況下，動用社會關系進行融資消費（投資）。Ceoleman（1990）、spagnolo（1999）首先從金融的角度考察了社會資本對融資和經濟的影響，認為社會資本強化了誠信的普遍程度。高社會資本社區，社區網絡帶來的懲罰失信的方便性使人們相互信任，更容易促成彼此之間的借款行為。WooIcock（1999，2002）持續的研究了小額信貸和中小企業中的社會資本問題，在對小企業的研究中，他指出，社會資本對于中小企業獲得資源是非常重要的。特別是對于不發達地區，資源有限，社會資本能夠起到將有限資源更加有效交易的作用，通過小企業的運作，實現財富積累。我國學者張榮剛（2005，2006）、宋瑞敏（2007）、陳曉紅（2007）均從社會資本網絡為中小企業提供非正規融資的角度研究了社會資本對企業融資的促進作用。因此，社會資本的作用影響了貨幣政策的非貨幣資產價格傳導途徑的意圖，從而影響貨幣政策目標的實現。
匯率并不是影響企業出口的唯一因素，企業在國際貿易中積累的社會資本有利于國際市場交易的促成。長期的國際交流合作使企業與客戶建立了相互信任和穩定的貿易關系，由于社會資本產生的長期合作共贏的預期，即使匯率變動使短期交易成本增加或減少可能不會改變企業的出口量。因此，在社會資本的作用下，匯率對出口的影響存在不確定性。
五、社會資本對信貸渠道的影響
貨幣政策傳導機制的信貸渠道包括銀行貸款途徑和資產負債表途徑等。
銀行貸款途徑的觀點是，中央銀行對基礎貨幣的調控影響到商業銀行的可貸款規模，通過信貸配給的變動波及企業的投資支出，從而影響總產出。然而，商業銀行作為一個金融企業可以通過自身積累的社會資本拓寬資金來源的渠道，而不完全受控于中央銀行的貨幣政策。在金融全球化的背景下，商業銀行可以與國際金融機構合作，對接國外金融市場，通過電子金融交易，快速、便捷地遠程融通資金，即使中央銀行想對商業銀行信用進行控制，由于商業銀行可以到不受管制的歐洲貨幣市場借款，使得中央銀行對商業銀行的控制能力下降，其貨幣政策意圖也未必能通過商業銀行途徑實現。而且，隨著多種融資方式的出現，企業可通過社會資本的力量發展其他信用渠道，銀行信用占社會總信用的比重持續下降，這也減弱了銀行貸款途徑的效果。
資產負債表途徑的作用原理是：貨幣政策通過影響借款企業的資產凈值P，定義為借款者的流動性資產與可售抵押品之和，改變企業逆向選擇和道德風險的程度，使得銀行意愿信貸供給發生變化，最終引導企業投資變動，從而導致總產出的改變。資產負債表途徑發揮作用的一個隱含的前提是，銀行貸款是企業主要的(甚至是唯一的)資金來源，而實際情況是企業的資金并不僅僅來源于銀行貸款，特別是社會資本比較豐厚的企業，它們能夠動用自己的社會關系，多渠道籌措到發展的資金。因此，在企業社會資本的作用下，企業獲取資金的渠道日益增加的情況下，資產負債表途徑的效用逐漸減弱。
六、結語
由以上分析可知，社會資本增加了企業融資的渠道，影響著企業的投資決策和商業銀行的信貸決策，由此削弱了傳統貨幣政策傳導途徑的效用，從而削弱了貨幣政策的有效性。由于貨幣政策最終目標并不直接處于中央銀行控制之下，它必須依靠中介性指標的傳導性作用，這些中介指標一般具有可測性、可控性和相關性的特點。社會資本的積累及其廣泛運用，對貨幣政策傳導的各個環節產生了較大的沖擊，其中介指標的控制變得難以把握，貨幣政策的效應也就會變得不明顯。
當然，有效利用社會資本對貨幣政策也能起到積極的作用。第一，發展金融機構之間的社會資本，促進同業拆借市場快速、健康發展，形成利率的市場化，有利于發揮利率渠道的傳導作用。第二，積極發展金融機構的社會資本，為金融機構的貸款經營營造良好的外部氛圍，銀行可以通過和企業建立相對固定、長期的金融服務關系，以便對借款企業的實際情況有較為正確的了解，準確評估借款的風險。第三，銀行、企業、擔保公司三方建立良好的持續的業務聯系，積累社會資本，增加互信，健全完善信貸擔保體系，降低銀行為中小企業貸款的風險，引導國有商業銀行向中小企業貸款。
注釋：
① 托馬斯•福特•布朗：“社會資本理論綜述”，載李惠斌、楊雪冬編：《社會資本與社會發展》，北京：社會科學文獻出版社，2000.8，第78-79頁.
② 盧燕平：《社會資本與我國金融發展研究》， 北京：法律出版社，2010.9，第3-4頁。
③ 范方志：《當代貨幣政策：理論與實踐》，上海：上海三聯書店，2005，第66-130頁。
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貨幣政策總結范文5
【關鍵詞】 動態不一致性;聲譽;透明度
一、問題的提出――貨幣政策的動態不一致性
貨幣政策實施的有效性一直是人們所關注的領域。如果決策主體在當前做出的關于未來政策的決策,從后來執行時看,即使沒有新的相關信息出現,也不再是最優的了,這時該政策便是動態不一致。動態不一致性影響了貨幣政策的執行效果,如何消除政策的動態不一致性就成為中央銀行選擇貨幣政策必須要考慮的問題。對中央銀行而言,社會性的最優是實施永久的零通貨膨脹率,并使失業率維持在其自然失業率上。傳統經濟理論在分析貨幣政策問題時,通常忽略了政策制定者與政策調節對象的決策行為之間的相互依賴和相互影響。實際上貨幣政策行為及效應是政策制定者與政策調節對象在主、客觀條件制約下進行的一種博弈行為。于是,具有理性和完全信息的公眾不會被其欺騙,最后結果必然是被預期到的或更高的通貨膨脹,而對真實產出和就業卻無實際影響。為追求最優的結果,欺騙的行動可能導致比單一規則政策效果更差,從而欺騙所帶來的惡果使得單一規則更具有吸引力。
二、動態不一致性的消除――聲譽模型
在宏觀金融博弈中,政策制定者聲譽通常被定義為政策制定者對通貨膨脹的態度和行為。對于公眾來說,總是希望中央銀行能夠遵守承諾,保持貨幣政策的一致性,就能保證預期與實際通貨膨脹一致,避免因未預期到的通貨膨脹可能造成的損失。對于中央銀行來說,處于一種矛盾的境地,一方面希望通過制造意外的通貨膨脹來獲得額外收益,違背承諾,另一方面中央銀行為了保證政權的穩定性,取得公眾政治上的支持,保持良好的政策聲譽,必須信守承諾,中央銀行必須權衡得失。對于中央銀行來說,不論公眾的預期怎么變,都會選擇零通貨膨脹率,這就類似于貨幣政策以固定的通貨膨脹率為目標的制度,為了達到某一特定的通貨膨脹水平而不顧產出的波動,這使得貨幣政策穩定經濟的作用受到很大的限制。如果中央銀行在某一時期選擇不合作策略的短期收益大于該期之后合作策略所帶來的長期收益現值之和,他就會放棄承諾;相反,如果中央銀行在該期短期收益不足以彌補損失掉的長期收益,他會一直模仿強硬中央銀行,執行零通貨膨脹策略直到最后一期,聲譽已經不能再帶來任何收益,他會一次毀掉長期建立起來的聲譽,追求最大的短期利益。當經濟主體對相關經濟政策的實施以及經濟的實際運行存在著信息不完全時,公眾會更多地依賴于對中央銀行政策聲譽的判斷,聲譽越高,即中央銀行的通貨膨脹目標越可信,公眾關于通貨膨脹的預期也隨之不斷降低,這使得中央銀行的貨幣政策也越來越有效可行。從博弈論的行為主體的策略選擇上看,只有提高中央中央銀行貨幣政策的透明性,才可以穩定公眾對貨幣政策的預期,使得公眾對貨幣政策的預期具有一致性,進而可能達到政策的目標,最終保證貨幣政策實施的有效性。
三、對我國貨幣政策實施的一個分析說明
1995年,中央銀行公布《中華人民共和國人民銀行法》規定:“貨幣政策目標是保持幣值的穩定,并以此促進經濟增長”,并且中央銀行1995年開始試行、1996年開始正式啟用以貨幣量作為貨幣政策的中間目標,這一規定標志著我國貨幣政策實現了從雙重目標到確定幣值穩定為單一目標、從相機抉擇到遵守規則的轉變,這也顯示著中央銀行轉變為偏好低通貨膨脹率的強硬類型。從模型結論來講,這一轉變是一種改進,公眾與中央銀行之間始終保持著良好的關系,中央銀行放棄短期利益將通貨膨脹維持在一個較低的水平,貨幣政策有效運行,物價穩定。這不僅僅對中央銀行貨幣政策的操作技術要求很高,更重要的是建立在中央銀行有著良好聲譽的基礎上,要讓公眾相信中央銀行是強硬的,會信守承諾,從而形成較低的通貨膨脹預期和相對穩定的經濟增長。
自從20世紀90年代以來,我國采取了一系列措施提高貨幣政策的透明度。1997年成立了貨幣政策委員會,每個季度召開一次例會,從2001年一季度開始按季公布《貨幣政策執行報告》,公眾可通過《金融時報》中國人民銀行網站等獲得各種經濟與金融信息。與發達國家相比,我國貨幣政策透明度仍有進一步增強的空間?，F在中國人民銀行的《貨幣政策執行報告》是總結分析以往情況的報告,是貨幣政策執行結果的報告,而不是貨幣政策決策報告。我國目前還缺少這樣的報告,以及這樣報告的披露,這些正是中央銀行引導公眾預期最實質的東西。人民銀行應當建立貨幣政策信息公開制度,進一步增強我國貨幣政策的透明度,通過信息公開,提高公眾對政策的信任,盡量避免動態不一致的問題,提高貨幣政策的有效性。
貨幣政策總結范文6
關鍵詞：貨幣政策有效性；宏觀調控；金融體系
一、引言
2008年下半年以來，金融危機對全球經濟帶來的破壞遲遲沒有終止。對于歐美國家而言，常規經濟政策手段在危機期間嚴重失效。本文致力于回答這樣的問題：金融危機是否影響了我國貨幣政策的有效性。
貨幣政策有效性是指宏觀經濟政策能否系統影響產出、就業等經濟變量，以及影響程度的大小。周英章和蔣振聲用貨幣政策傳導機制的有效性研究貨幣政策有效性問題，如果貨幣政策變量與產出協整并存在格蘭杰因果關系，則認為該政策變量有效。貨幣政策有效性與宏觀經濟學中的“貨幣中性”非常相似，劉斌利用SVAR模型分析出貨幣政策沖擊在短期對實體經濟有影響，長期無影響，該結論與主流文獻短期非中性、長期中性的判斷一致。杜亮總結了檢驗貨幣政策有效性的主要方法，包括格蘭杰因果檢驗，VAR、SVAR、VECM，貨幣政策規則，動態隨機一般均衡模型等。
本文的思路與閆力、劉克宮、張次蘭相似，構建包含貨幣變量和產出、價格的VAR模型。經驗證據表明，金融危機沒有使我國的貨幣政策有效性下降，反而有所上升。原因是宏觀經濟調控的目標和力度在金融危機前后發生變化，深層原因是我國金融體系發展緩慢，金融部門受危機影響較小，貨幣政策傳導機制依然有效。
二、經驗證據
本部分采用VAR模型對金融危機前后的貨幣政策有效性進行評價。分別估計全樣本金融危機前和金融危機后的VAR模型，評價是否金融危機改變了貨幣政策對經濟的干預能力，為貨幣政策有效性的討論提供現實依據。
1.數據選取與來源
采購經理人指數（PMI）在經濟分析實務中被廣泛采用，其頻度高、數據早，有一定先行性，是業界非常重視的宏觀經濟指標，但在學術研究中使用較少。作為產出的變量， PMI用來分析貨幣政策可以反映出預期在貨幣政策制定過程中起到的作用?，F代貨幣政策制定具有前瞻性，預期管理是央行必須考慮的問題。市場預期對政策的響應是貨幣政策有效性評價的重要方面。PMI非常靈敏地反映了經濟當前狀況，可以作為實體經濟景氣程度的評價指標。數據來自中經網統計數據庫，區間為2005年1月至2013年6月。
貨幣政策變量選取了貨幣供應量，具體為M2月末數同比增長率。大量研究表明，貨幣供應量是我國主要的貨幣政策中介目標。
2.實證結果
估計包含PMI、CPI、M2的VAR模型，利用其脈沖響應評估產出與價格對貨幣政策變量貨幣的響應，如果產出與價格的脈沖響應較大，則說明貨幣政策有效性較強，反之則認為貨幣政策的有效性較弱。在研究過程中，先進行全樣本（2005年1月至2013年6月，圖中標記為“full”）估計，然后分別估計危機前（2005年1月至2008年8月，圖中標記為“before”）與危機后（2008年9月至2013年6月，圖中標記為“after”）兩個子樣本，進而評價金融危機前后貨幣政策有效性的變化。
單位根檢驗表明，所有變量均平穩。根據Schwarz準則，選擇VAR的滯后階數為2。
圖1和圖2描述了包含PMI、CPI和M2的VAR模型的脈沖響應。產出對1單位貨幣供應量沖擊的響應不為0，長期恢復到0附近，這說明我國貨幣供應量具有對實際變量的影響能力，短期非中性，長期呈中性。各樣本脈沖響應基本都在第3期達到最大，體現出貨幣政策效果的滯后性。在第10期轉為負值，可能由于貨幣政策在中長期發生轉向，或者產出步入經濟周期的下一個階段。金融危機之后的產出響應增強，說明貨幣政策對產出影響的有效性沒有下降。
圖2描述了價格對貨幣供應量的脈沖響應。危機之前的價格響應在第8期達到最大，危機后的價格響應在10期達到最大，但峰值小于危機前，貨幣供應量對價格的影響具有一定持續性。積極的貨幣政策雖然在短期具有明顯的刺激效果，但是產出在中長期表現出中性反應，而價格滯后于產出響應，因而容易出現通脹風險。比對危機前后樣本，危機之后的價格響應幅度降低，滯后性增強，這說明危機后的貨幣供應量對價格影響更弱，政策實施的通脹成本有所下降。
價格對貨幣供應量沖擊的響應滯后要強于產出滯后，在貨幣政策制定過程中需要注意此方面因素，避免由貨幣政策帶來的通脹風險。
三、中國的貨幣政策具有危機免疫力的原因
以上經驗證據表明，金融危機之后，我國的貨幣政策有效性并沒有下降。貨幣供應量有所增強，對價格的影響有所減弱。危機前后政策有效性的變化為未來政策調節提供了有利條件。本部分將討論為何金融危機沒有弱化我國貨幣政策有效性，反而呈現出有效性上升的現象。
1.貨幣政策有效性與宏觀調控的目標和力度有緊密聯系
本文選取了2005年1月至2008年9月的數據，這期間我國的經濟穩步上升，貨幣政策一直比較穩健，尤其是2007年年底到2008年上半年，宏觀調控的首要任務是控制物價過快上漲。央行執行了從緊的貨幣政策，貨幣供應量增速保持平穩下降。在危機前子樣本的VAR模型中，作為政策目標的產出和作為政策工具的貨幣供應量都沒有大幅變動；危機后產出受到重創，貨幣供應量調整力度增強，因此圖1中的脈沖響應表現為危機后強于危機前。在經濟形勢較平穩的階段，宏觀調控力度較弱，對產出的關注不多，貨幣政策刺激產出的有效性表現較差；在經濟形勢較為嚴峻的階段，決策層宏觀調控力度加大，更看重“保增長”目標，貨幣政策頻繁操作，政策有效性也隨之增強。
由于危機前貨幣政策的主要目標是控制物價過快上漲，貨幣供應量增速在危機來臨之前一直處于緩慢下行的區間，通脹治理成果顯著，因而價格響應在危機前的樣本中較強。危機后宏觀調控的主要目標從控制通脹轉變為“保增長”，價格調控居于次要位置。2008年9月以后，央行執行了適度寬松的貨幣政策，確保經濟增長，穩定市場信心。與此同時，價格下降較為明顯，控制通脹不再是首要任務。這就解釋了為何圖2中危機后比危機前價格響應減弱。
2.中國金融業發展緩慢，貨幣政策傳導機制在危機中沒有遭到破壞
黃志剛等將貨幣政策效應作為經濟危機的判決依據，研究表明，危機前兆期（2004年至2007年）美國的貨幣政策效應嚴重衰減，危機期間甚至失效。中國在危機最嚴重的階段貨幣政策效應不但沒有衰減，反而增加，說明該判斷對中國不適用。這種巨大差別來自于中美兩國經濟的深層差異。與貨幣政策效應最為緊密的經濟因素是金融市場。
美國的金融危機源于次貸危機，最先爆發在金融系統。隨著金融創新的層出不窮和衍生品復雜度的增加，房價泡沫破滅，金融系統風險失控。風險隨著金融系統傳遞，最為突出的表現是經濟體流動性不足。我國受危機影響源于出口部門，美國金融危機導致我國外需不足，大量出口企業難以維系。我國實體經濟而非金融部門受到沖擊，消費與投資下滑導致交易性貨幣需求下降，經濟體內流動性充裕。我國的金融部門始終沒有受到太大影響，得益于金融體系發展緩慢。依賴于商業銀行的貨幣政策傳導機制也未受到影響，使得危機之后的貨幣政策可以有效刺激經濟復蘇。
四、結論
2005年1月至2013年6月的經驗證據表明，金融危機不僅沒有削弱我國貨幣政策的有效性，反而增強了有效性。
貨幣政策有效性與宏觀經濟調控的目標和力度關系緊密。不同經濟周期區間有不同的宏觀調控方針，貨幣政策對產出和價格的作用也會有很大差異。一方面說明宏觀調控目標和力度在我國貨幣政策效果中的重要地位，另一方面表明貨幣政策有效性研究中應當嘗試分離宏觀調控因素，考察經濟體本身對貨幣政策的響應情況。隨著市場化改革的深入推進，具有計劃經濟色彩的宏觀調控逐漸弱化，市場本身對貨幣政策的響應才是未來政策制定關注的重點。
雖然得益于金融體系落后，貨幣政策有效性對金融危機有較好的免疫能力，但是金融體系優化資源配置的功能對我國未來經濟的發展依然至關重要。改善金融調控、完善組織體系、建設金融市場、深化金融改革、擴大對外開放、維護金融穩定、加強基礎設施等，是“十二五”時期金融業發展和改革的重點任務。
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