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投資項目評價方法范文1
關鍵詞:互斥方案;NPV;IRR;投資額;壽命期;現金流量模式
中圖分類號:C93文獻標志碼:A文章編號:1673-291X(2010)04-0168-02
對于投資項目互斥方案,主要基于凈現值法和內部報酬率法這兩種方法進行評價決策。在評價過程中,不僅要考察各個方案自身的經濟效果,即進行絕對經濟效果檢驗;更為重要的是還要考察各個方案的相對優劣問題,即進行相對經濟效果檢驗,對方案進行排序以解決選優問題。這兩種檢驗缺一不可。兩種方法的內涵實質簡析如下:
1.凈現值法
所謂凈現值(Net Present Value)就是把項目壽命期內的凈現金流量按一定的基準折現率折現到某一基準年度(通常是投資初期)的現值累加值,即未來現金流的折現值與項目投資成本之間的差值。
其經濟含義是指在一定的基準折現率下項目盈利超出最低期望盈利的超額凈收益,其值越大,所獲超額凈收益也就越多,項目就越可行。凈現值是價值型指標,能夠全面完整地反映一個項目的總體盈利能力,符合現代企業的價值最大化目標,因而被廣泛采用。
凈現值法雖考慮了資金的時間價值,可以說明投資方案高于或低于某一特定的投資的報酬率,但沒有揭示方案本身可以達到的具體報酬率是多少。折現率的確定直接影響項目的選擇。
2.內部報酬率法
所謂內部報酬率(Internal Rate of Return)就是指在項目壽命期內,各年凈現金流量現值累計等于零時的折現率。簡單地說,就是使凈現值為零時的折現率。
其經濟意義是:在項目的整個壽命期內按利率 i=IRR 計算,始終存在未能收回的投資,而在壽命期結束時,投資恰好被完全收回。內部報酬率是個效率型指標,反映了項目本身的真實收益率,即內在的獲利水平。基準收益率由內生決定的――通過項目現金流計算出來。能夠把項目壽命期內的收益與其投資總額聯系起來,指出這個項目的收益率,便于將它同行業基準投資收益率對比,確定這個項目是否值得建設。
但內部收益率表現的是比率,不是絕對值,一個內部收益率較低的方案,可能由于其規模較大而有較大的凈現值,因而更值得建設。
在實際應用中,運用凈現值法和內部報酬率法進行評價決策時往往會得出不一致的結論,從而給投資決策造成困難。如下圖所示:
其中,F點是A B兩互斥方案的NPV相等時的IRR,對應的交點稱之為費希爾交點。從圖中可直觀看出,當基準折現率i0取值大于F點時,用凈現值法和內部報酬率法評價時結論一致;但當基準折現率i0取值小于F點時,則出現了不一致。如上圖所示,按凈現值法則應選擇方案A;而按內部報酬率法則應選擇方案B。
凈現值法是假設每年的現金流入以資本成本為標準再投資;內部報酬率法是假設現金流入以其計算所得的內部報酬率為標準再投資, 兩種評價方法對投資方案每年的現金流入量再投資的報酬率的假設不同會得出相互矛盾的結論。
而上述的這種兩者結論不一致的情況往往出現在投資額不同、壽命期不同和現金流量模式不同的互斥方案選擇中。下面就針對以上三種情況分別進行決策分析并提出各自適用的評價方法:
1. 投資額不同的互斥方案
對于投資額不同的互斥方案,往往會出現運用凈現值法和內部報酬率法得出結論不一致的情況。我們可以通過下面一個例子來說明:A B 是兩個互斥方案,兩方案整個現金流量情況如表1(i0取10%):
表1
通過EXCEL 的NPV和IRR函數求解結果如下:NPVA=36.03萬,IRRA=14%; NPVB=20.81萬,IRRB=15%,從結果中我們可看出方案A、B 均通過了絕對效果檢驗,且用NPV和IRR 進行絕對效驗結論是一致的。但是,NPVA>NPVB;而IRRA
要解決這一問題,可以引入增量分析法。也就是經濟學中的一種邊際分析,主要指標是差額凈現值(ΔNPV)和差額內部報酬率(ΔIRR),其中差額凈現值顧名思義就是指兩方案的凈現值之差;而差額內部報酬率就是指使差額凈現值為零時折現率。這種分析方法與現代企業的價值最大化目標相一致。
通過分析我們不難發現,用ΔNPV和ΔIRR得出的結論必定是一致的。用上文舉的一個例子(表1)進行驗證ΔNPV=-100+19(P/A,10%,10)=16.75(萬);-100+19(P/A,Δ IRR,10)=0,解得ΔIRR=13.8%。計算結果表明NPVA>NPVB,NPV>0,ΔIRR>i0,三者完全一致。
因此,對于投資額不同的互斥方案進行比選時,可以直接用凈現值法,判別依據是凈現值最大且非負的方案為最優方案。而用內部報酬率法則不能保證互斥方案比選結論的正確性。
2. 壽命期不同的互斥方案
對互斥方案進行比選,方案之間必須具有可比性。而壽命期不同的方案之間,顯然缺乏時間上的可比性,這就有可能會出現運用凈現值法和內部報酬率法得出的結論不一致的情況。我們可以通過下面一個例子來說明:
A、B是兩個互斥方案,投資額均為4 000萬,基準收益10%,A方案壽命周期為三年,B方案壽命周期為兩年,兩方案整個現金流量情況如表2:
表2
通過EXCEL 的NPV和IRR函數求解結果如下:
NPVA=973.8萬,IRRA=22.1%; NPVB=892.4萬,IRRB=25%,方案A B 都通過了絕對效果檢驗,且用NPV和IRR進行絕對效果檢驗結論是一致的。但是, NPVA>NPVB;而IRRA
要解決這一問題,一般是設定一個共同的分析期, 然后進行比選。當然這種方法事先隱含著一個方案接續假定:即方案在其壽命期結束后可按原方案重復實施。目前較通用的是用壽命期最小公倍數法確定一個共同的分析期,即取各方案的壽命期的最小公倍數作為共同的分析期。
在上面的例子中(表2),最小公倍數為6,以此為它們的共同分析期,則現金流量圖如下:
經計算得:NPVA=1 705萬,NPVB=2 280萬,IRRA=23.5%; IRRB=26.2%,結果表明通過設定共同分析期后,用NPV 和IRR 分析的結果一致:均顯示B優于A。除壽命期最小公倍數法外,還有其他幾種方法,如年值法、年值折現法。由于篇幅所限,對這兩種方法不再舉例做詳細展開討論。
3. 現金流量模式不同的互斥方案
投資項目往往具有各自不同的現金流量模式,有些項目在前期現金流入較多;而有些項目在后期現金流入較多。這就有可能出現運用凈現值法和內部報酬率法得出的結論不一致的情況。如例:有A 、B兩個互斥方案,其中A方案的現金流入主要發生在前期,而B方案的現金流入主要發生在后期(見表3):
表3
假設基準折現率為10%,則經計算得:NPVA=21.6萬,NPVB=23.3萬,IRRA=25.9%; IRRB=18.7%。從中可看出,NPV和IRR出現了不一致的情況。
產生不一致的原因是由于考慮了資金時間價值,不同時期流入的相同金額是不等價的,而這種差異的大小又會受折現率以及時間差的影響。也就是說現金流量模式不同的方案其NPV對i的敏感度不同,從而,當i發生變動時,得出不同的結論。而對于任一方案而言,IRR是由方案本身來決定的,與折現率無關,不會受折現率變動的影響。這樣,最終導致了在一定的折現率下,用NPV和IRR評價時出現了不一致的情況。
方案的取舍很大程度上取決于方案設定的基準折現率,而從上分析中發現隨著基準折現率的變動,兩方案的內部報酬率都不會隨之出現變動。在這種情況下,用內部報酬率法來判斷兩方案優劣顯然是不合理的,得出的結論也必然是不可靠的。而用凈現值法則是合理的,也符合價值最大化目標。故對于現金流量模式不同的互斥方案比選,應該用凈現值法進行評價。故上例子中NPVA>NPVB,應選擇B方案。
投資項目評價方法范文2
要使開發項目獲得較好的投資經濟效益，在進行開發項目經濟效益評價以前，要認真做好以下幾個方面的工作。
1. 認真做好凈地產，場調查：和需求預測工作，了解今后一定時期內房地產的有效需求
我們搞房地產開發，首先要了解今后一定時期，市場對各類房地產的有效需求。只有在有購買能力的需求的情況下，才能使開發的房地產能夠銷售、轉讓、出租出去，才能使開發企業獲得投資經濟效益。如果市場已經供大于求，則在開發后不是銷售、轉讓、出租不出去，將它空置，就是要降價處理，都會給開發企業帶來經濟損失。
2. 認真選擇好房地產投資的類型
在房地產開發以前，除了預測房地產市場的有效需求外，還要選擇好房地產的類型。因為不同類型的房地產投資，在盈利水平和開發經營風險方面存在很大的差異。目前房地產投資的類型，主要有以下幾種。
2.1土地投資：
土地投資的目的是土地增值，而其增值往往又是由土地開發后使用價值預期或實際的改變造成的。例如，市郊耕地變為城市土地，市區舊房拆遷后土地變為商業用地等，都會使土地增值。不過土地投資也會遇到風險，當土地不能按預期用途或.按時開發時，不但不會增值，而且要承擔土地投資利息和城鎮土地使用稅的損失。因此，要進行土地投資，必須針對土地的預期用地，選擇好時機。一般來說，如能對土地改變的用途進行及時開發，大都能獲得較大的土地增值收益。
2.2商業用房
商業用房的價格高于其他用房。它的價格除了取決于房屋所處地理區位外，還要看所在城市居民購買力和流動人口數量等因素。一般來說，當城市國民生產總值增長較快、城市常住和流動人口增加時，商業營業齊會相應增加，商業用房的價格也會隨著其需求量的增加而上升。但當商業用房增長速度超過商業營業額的增長速度，或在經濟不景氣時，就會引起商業用房的空置，給開發企業或投資者帶來損失。因為商業用房本文由收集整理的變現能力不如一般住房， 因而投資開發商業用房所遇到的風險要大于投資開發一般住房， 特別是一些高檔商業大廈。
2.3辦公樓
隨著社會主義市場經濟的發展，新組建的企業單位越來越多。不少企業單位如銀行、保險公司、投資信托公司、各種咨詢公司、律師事務所、會計師事務所等，都需要大面積、高標準的辦公樓。辦公樓的售價與租金，與它所處地段的社會、經濟、文化發展水平密切相關，有利的地理區位，方便的交通條件呼通信條件等，都可提高它的售價和租金。大型的現代化辦公樓，必須考慮租賃需求。其收益率受定期租金和房產升值的影響。在投資開發辦公耬時，必須事前預測所在城市今后若干年內的有效需求量，如辦公樓的增長超過有效需求量的增長，也會引起空置，給開發企業或投資者造成損失。因為辦公樓與商業用房一樣，它的變現能力較差，我們不能只看到辦公樓投資高收益的一面，而忽視租賃或出售不出去的風險的一面。辦公樓的建筑、裝飾標準，還必須與當地經濟發展程度和企業單位購、租能力相適應，在中小城市，其標準不能過高。
2.4居住用房
居住用房可分為保障性及普通住房和其他商品住房兩類。保障性及普通住房是供城鎮中低水平收入居民住的房屋。它的建筑標準較低，能享受政府的有關優惠政策。因此它的開發成本較低，但其售價和租金要由政府規定，投資回報不高。由于一般能及時出售或出租出去，其投資開發風險也小，特別在房產市場不景氣時，保障性住房的投資開發應作為首選的對象。
其他商品住房包括公寓、別墅等。它是供收入較高的城市居民購買和租用的房屋，其售價和租金均按商品價格計算，不享受政府各種優惠政策，如地基都要批租，加上它的建筑、裝飾標準較高，因而它的開發成本和售價、租金也較高。在經濟高速發展和居民收人增長較快的城市，對商品住房的需求量會不斷增加，在這種景氣房產市場中，投資開發商品住房能獲得較高的投資回報，但必須有良好的居住環境，方便的交通、通信條件，完善的配套設施和物業管理，在小區或周邊地區還要有高質量的中小學和文化設施；否則，也不易銷售和出租出去。因而它的投資開發風險較大，特別是在房產市場不景氣時。
開發企業除了投資開發土地、商業用房、辦公樓、居住用房外，還可投資開發倉庫、通用廠房、旅館等旅游設施。對倉庫的投資開發，主要取決于工商企業有無倉儲的需要，有無方便的交通條件，及時集散倉儲物資。對通用廠房的投資開發，主要取決于能否招商引資使其落戶，并能解決水、電、煤氣、交通、通信等。對旅館等旅游設施的投資開發，主要取決于
轉貼于
能否使旅館保持較高的客房率，能否使旅游設施保持較高的利用率。前者，要看今后一定時期旅游等流動人口進入本市的人數和在本市停留的時間；后者，要看本市居民和旅游等流動人口對娛樂設施消費支出的財力。特別是一些高級賓館和大型娛樂設施其投資額很大，如果不能保持一定的客房率和利用率，投資開發的風險很大。
3. 選擇好開發項目的基地
開發企業在進行房地產開發時，不論是土地開發，還是房屋開發，都要選擇好基地。因為房地產具有位置固定性的特點，必須把它的基礎扎根在土地上。在選擇開發基地時，一方面要符合城市規劃的要求；另一方面要考慮投資開發不同類型房地產的地理區位和環境等的客觀要求。一般來說，選擇區位、環境較好的開發基地，在開發后的房地產價格和租金較高，但它的批租地價也高。因此，必須權衡利弊得失，優選能使開發項目獲得較好經濟效益的基地。
根據房地產市場的有效需求，選擇好投資開發的房地產類型和開發基地后，就可根據開發項目的要求，列出各種各樣投資開發方案。當然，在提出各種投資開發方案時，都要考慮城市規劃要求和購房者的需求，最大限度地提高項目投資經濟效益。
投資項目評價方法范文3
關鍵詞 海外油氣 勘探開發 后評價
投資項目后評價是投資項目管理過程中不可或缺的重要環節，亦是企業持續經營和長期發展的重要保證。具體來說，投資項目后評價是在對已完成項目的目標、執行過程、效果和影響等方面進行系統客觀分析的基礎上，及時總結和評價投資項目決策與實施過程中的經驗教訓，找出差距，分析原因，提出對策建議，目的在于改善投資管理和決策水平，提高項目投資效益，因而對后續新項目安排具有重大的指導意義。
中國石油天然氣集團公司從2001年開始進行國內油氣建設項目后評價工作以來，經過多年實踐，目前已形成一套完整且操作性強的后評價工作體系；但海外油氣勘探開發項目后評價工作起步較晚，2008年僅開展了第一個后評價項目。隨著中國石油海外油氣規模不斷擴大，對現有海外項目特別是油氣勘探開發項目進行后評價，總結成敗得失，對指導中國油企從事海外油氣田勘探開發業務，優化油氣現有項目投資及新項目開發無疑有著深遠的意義。
一、海外油氣勘探開發項目的特殊性
(一)海外項目以經濟效益為核心
海外項目的核心目標是經濟效益，因此海外油田在產量安排上以“有油快流”為原則；在投資安排上，則以“滾動發展”為原則，最大限度地提高項目的經濟效益，降低投資風險。
(二)海外項目外部環境不可控
海外項目所處國家大多政局動蕩、民族矛盾突出、自然災害頻繁、財稅政策多變復雜的外部環境，體現了勘探開發業務的不可控。因此，應注重風險分析，關注與資源國政府的關系，采取恰當的風險規避措施，保證項目可持續和穩定運行。
(三)海外項目合同模式多樣
海外項目的效益，與資源國的財稅制度和合同模式密切相關，資源國與承包商之間的合同模式主要有礦費稅收制合同、產品分成合同、服務合同和回購合同等幾大類。在不同合同模式下，對于項目投資、成本回收及回報的計算需運用不同方法，具有很大的差異。
(四)海外項目管理模式多種
海外油氣業務包含勘探、開發、管道、煉化、油品銷售，對海外各項目的管理模式也是多種多樣，有中方下屬子公司、聯合作業公司、獨立作業公司和合資公司等幾種管理模式，參與項目管理運作的深度、管控力度、管控模式各不相同。
二、海外油氣勘探開發項目后評價的側重點
鑒于海外項目的特殊性，故后評價的側重點與國內有較大區別，應從合理、科學、客觀實際出發對海外項目開展后評價工作，這樣海外項目的后評價才具有現實意義和參考價值。
(一)注重宏觀環境評價
國內項目后評價一般是從油田地質、油藏工程、鉆采工藝、地面建設、經濟評價幾個方面來對已開發建設項目進行后評價，后評價的基礎是開發方案，后評價的重點是儲量評價以及開發效果評價。海外項目獲取時具有市場競爭激烈、資料有限、評價時間短、投資大并且投資回收周期長、不確定因素多等特點；通常在獲取前完成可行性研究的論證，獲取后完成開發方案的編制，故后評價的基礎大多是可行性研究報告，后評價的側重點與國內項目相比有較大的不同，其評價的重點首先是資源國的政治、經濟、文化、宗教、法律、合同等宏觀環境與進入時相比是否發生了重大變化，產生變化的原因是什么，這些變化對項目本身產生了什么影響，是正面的影響還是負面的影響以及影響有多大，合同條款是否產生了變化以及這種變化對項目運作的影響等。宏觀環境的影響對項目技術、經濟的影響是最根本性的，且是最至關重要的。
(二)注重儲量產量評價
海外項目評價的側重點其次是儲量和產量。儲量是產量的物質基礎，對于儲量的后評價應該更突出對于可采儲量而不是地質儲量的評價，因為可采儲量突出了經濟效益的概念，符合國際油氣合作的發展趨勢。實際上對于儲量的認識從勘探階段到開發階段是不斷深入的，評價儲量應著重于地質認識發生了哪些變化，應梳理地質認識深化的脈絡，應清楚論述儲量計算方法以及計算參數是否發生了變化及變化的原因，應真正做到勘探與開發相結合，做到對剩余可采儲量認識上的一致。產量是技術方案和項目操作的直接體現，是衡量開發水平的最直觀指標，后評價應圍繞產量來評價油藏工程、鉆采工藝和地面建設，分析產量實際完成與可研或開發方案的差異，并找出產生差異的原因，找出是儲量還是地質、油藏認識的問題，是鉆采及地面建設滯后還是工藝未達到設計的問題，是技術還是商務問題等，要針對不同項目找出影響產量的主要原因，并提出相關對策來指導項目的生產運行。
(三)注重經濟效益評價
經濟效益是儲量、產量、工作量、投資、生產成本等生產要素、技術和管理的最終體現，是海外項目后評價的核心。應充分認識到海外項目即使總儲量、總產量等其他要素都相同，不同的年度投資曲線會產生不同的經濟效益，故造成儲量價值的不同。海外項目均需對成本回收進行認真分析，需對合同中重要經濟條款進行總體評價，分析哪些經濟條款更有助于項目經濟效益的提升。
(四)注重管理經驗評價
項目后評價的最終目的是總結經驗教訓，不斷提升項目的管理水平，為未來項目的生產運營及類似新項目的開發提供依據。相對于國內項目，海外項目管理復雜，需要聯合投資伙伴協商解決。因此，項目管理水平的高低將直接影響到項目的效益。海外項目后評價應重視管理經驗的總結，對于不同地區、不同國家、不同類型項目，總結出國際項目管理的一般規律，為后續新項目決策提供支持。
(五)注重防恐安保評價
海外油氣項目一般多集中在政治環境嚴峻或種族問題突出的地區，如中東的伊拉克、非洲的蘇丹等國家。項目建設與運營時常面臨恐怖襲擊或反政府武裝破壞的危險，因此如何保證海外項目人員的人身安全、保護國家資產免于破壞，是海外油氣項目面臨的一個重點任務。海外后評價應該注重對項目在建設及生產運行過程中實施的防恐與安保措施進行評價，總結有效經驗為后續項目提供借鑒。
三、海外油氣勘探開發項目后評價的內容
海外項目的后評價側重于商務和投資效益評價，工程評價內容相對簡化。后評價的主要內容應包括前期工作評價、勘探開發方案評價、管理及風險控制評價、投資及財務效益評價、影響與可持續性評價等。
(一)突出財務效益評價
對與經濟評價有關合同條款進行說明，包括合同類型、簽約方及費用回收、產品分成、稅費等主要商務條款。編制收入分配或產品分成流程示意圖；說明項目的評價范圍、項目評價期及評價方法，若與可行性研究不一致，應說明原因；后評價時點前采用實際發生值，時點后的評價參數采用預測值。列出項目評價期、產品價格、商品率、基準收益率、折現率和操作成本等主要評價參數。
(二)重視盈利能力分析
結合合同模式，編制盈利能力分析所需表格，一般應包括利潤表、項目現金流量表、資源國現金流量表、合同者現金流量表及中國石油現金流量表等；計算項目、資源國、合同者及中國石油的投資效益、合同者和政府的收入分配比例，對中國石油的盈利能力進行重點分析；將中國石油的盈利能力指標與可行性研究進行對比。如果相差較大(±10％以上)，從評價方法、產品價格、產量、投資、成本等方面分析產生差距的原因。
(三)加強不確定性和風險分析
對不確定因素發生增減變化時對中國石油財務指標的影響進行分析，并計算敏感度系數和l臨界點，找出敏感因素；可選擇對中國石油效益影響較大的因素，進行情景分析，說明在不同情況下，中國石油的投資效益情況和抗風險能力；根據合同條款結合項目開發方案，在定量分析的基礎上，提出提高中國石油投資效益的經營對策和建議。
(四)新增項目影響評價
從資源國和中國石油兩個角度對項目的影響進行評價，評價對資源國的影響包括對環境的影響和社會的影響等，對在本地區業務的開展、中方技術裝備出口、服務隊伍參與項目的建設和生產等方面對中國石油的影響。
(五)總結項目管理經驗
強調海外高風險投資的管理經驗和海外投資項目前期決策的總結，對海外投資項目建設及生產運行過程中的值得推廣和借鑒的經驗總結，分析海外投資項目存在的問題和造成差異的主要原因，總結在下步工作中應吸取的主要教訓。
四、海外油氣勘探開發項目后評價的方法
(一)橫向對比法
國內項目后評價工作的評價方法主要采用項目自身前后對比來評價項目預期目標的實現程度，由于評價單位缺乏用于橫向比較的其他項目數據資料，因而難以有效地開展橫向對比和量化分析的項目后評價方法。因此，海外項目后評價應注重定量分析，進行橫向比較，通過橫向對比評價往往更能發現不同項目的差異，看到問題所在，找出或總結出項目的規律性，使評價結論更具有指導性，借鑒作用也更大。
(二)參數對比法
海外項目不確定性因素眾多，對項目進行后評價時，要重視各種關鍵參數對比，比如用于儲量計算的物性參數、開發中的壓力參數、地面建設中的工程設計參數、投資估算中的單位成本參數、合同條款中的分成稅收參數等，應對項目每個關鍵參數進行對比，分析其對項目經濟效益產生的影響程度。
(三)綜合對比法
投資項目評價方法范文4
關鍵詞 NPV ROV 投資項目 項目評價
1 關于NPV方法
所謂凈現值（Net Present Value）是指投資項目按基準收益率（ic），將各年的凈現金流量折現到投資起點的現值之代數和，基準收益率是指要求投資達到的最低收益率。凈現值的計算公式為：
NPV（ic）＝
其中CI表示現金流入量，CO表示現金流出量，t表示第t年。
根據上述定義，凈現值的經濟含義是：NPV＝0表示項目達到所預定的收益率標準，項目的獲利能力等于給定貼現率，即與資本的最低獲利要求相等，而不是投資項目盈虧平衡；NPV大于0則意味著除保證項目可實現預定的收益率外，還可獲得更高的收益，而小于0就表示項目未能達到所預定的收益率水平，但不能確定項目已虧損。凈現值法的評價標準是：NPV大于或等于0，可以考慮接受該項目；NPV小于0，可以考慮不接受該項目。
凈現值的主要優點是：①計算簡便；②計算結果穩定，不會因算術方法的不同而帶來任何差異；③考慮了資金時間價值并全面考慮了項目在整個壽命期內的經濟狀況；④直接以貨幣額表示項目的凈收益，經濟意義明確直觀。
NPV方法作為投資項目評價的傳統方法，在使用中也存在種種問題，主要表現在：①必須先確定一個較符合經濟現實的基準收益率，而基準收益率的確定是一個比較復雜的困難問題，基準收益率太高，會失掉一些經濟效益好的項目；若定得太低，則可能會接受過多的項目，而其中的一些項目效益并不好。②凈現值無法評定可接受的備選項目的優劣。一個勉強合格的大型項目的正凈現值可以比一個很好的小型項目的正凈現值大得多，這樣就有可能造成決策失誤。③NPV評估方法隱含的假設為投資決策必須于當前作出，如果投資回報令人滿意，則進行投資，反之放棄該項目，將來也不會投資。所以在投資項目的分析、決策及其實施過程中，決策人扮演的只是一個被動角色，他只能坐視投資環境的變化，而不能根據以后得到的信息調整決策。但在風險投資過程中，投資的時機有一定的回旋余地，如果項目的前景不確定，投資者可以推遲行動直至得到更多的信息再決定是否進行下一階段的投資，所以NPV方法忽略了投資者根據信息進行調整的靈活性的價值。④應用NPV評估方法必須能夠準確估計項目在壽命期內各年所產生的凈現金流量，并能夠根據風險大小確定相應的風險調整貼現率，而且在項目的壽命期內，投資的環境不會發生預期以外的變化。被投資企業一般沒有歷史財務數據，可以類比的公司很少，而且未來的前景十分不確定，無法估計其收入增長率。數據的缺乏使得對風險參數以及折現率的估計存在很大的偏差。⑤風險企業初期開支巨大而之后很久才會有現金流，這樣的現金流結構會導致公司的大部分價值都落入終值中。終值對折現率和公司的增長率這兩個假設比率的取值都很敏感，從而降低了評估結果的穩定性和可信度。
由于NPV存在上述問題以及投資項目的高風險性和階段性特點，而且項目實際產生的凈現金流通常為負。因此，如果按照NPV方法進行評價，這類具有高成長性的投資項目多半要被打入冷宮，所以近年來人們開始尋找更有效的評價方法。項目投資過程通常都具有多輪投資的特征，投資者通過這種多輪投資的方法來激勵企業家獲得未來的融資，同時也對投資風險加以控制。通常投資合同中都寫進了進行后續投資的第一拒絕權。進行后續投資的權利非常類似于金融看漲期權：擁有項目投資機會的企業持有現在支出貨幣（執行價格）或未來支出貨幣以獲得具有一定價值的資產（如一個項目）的選擇權。這種資產也可以出售給另一家企業，但這種投資是不可逆的。這就啟發我們采用期權定價的方法來評價風險項目的價值，因為企業進行投資的對象是實物資產，所以這種定價方法稱為實物期權定價方法（Real Option Value）（ROV）。由于投資環境存在不確定性，選擇投資時機的靈活性給項目投資者帶來了價值。若項目價值上漲，資產凈回報的上漲空間是無限的；若該項目價值下降，企業不必投資，損失的僅僅是它的第一輪投資。這種靈活性的價值是不可能用靜態的NPV方法計算出來的，ROV方法充分考慮到了這一靈活性的價值，因此比NPV方法更為貼近現實投資的過程。
2 關于ROV方法
這里應用動態規劃的貝爾曼方程來推導出ROV方法在投資項目評價中應用的基本模型。該模型的目的是求解投資期權的價值從而給出最優投資決策。
設F為投資期權價值，xt為當前狀態變量，?仔為企業的利潤函數，r為無風險利率，V為項目未來現金流的折現價值，?琢為項目現金流的預期增長率，?滓為項目現金流的波動率，t為現期時間，T為投資期權的到期日，I為投資成本。
動態規劃的貝爾曼方程為：
Ft（xt）＝max?仔（x，u）＋E［F（x）］
該方程表示在時期t，企業將選擇決定ut使企業的即期收益和未來投資期權的預期價值之和最大。為求出連續時下的方程，假設每個階段的時間長度為?駐t，那么貼現因子為，貝爾曼方程變為：
Ft（xt）＝
max?仔（x，u，t）?駐t＋E［F（x′，t＋?駐t）x，u］
兩邊同乘以，整理得：
r?駐tFt（x，t）＝
max?仔t（x，u，t）?駐t（1＋r?駐t）＋E［?駐F］
兩邊同除以?駐t，并令?駐t0，可得到連續時間的貝爾曼方程：
rF（x，t）＝max?仔t（x，u，t）＋E［dF］
對于投資項目，投資者關心的是其項目價值的資本收益率，因此上式變為：
rFdt＝E［dF］
該方程表示在時間段dt，投資機會的預期總回報rFdt等于其資本的預期增值率。假設投資項目價值服從幾何布朗運動
dV＝?琢Vdt＋?滓Vdz
根據伊藤引理
dF＝F′t（V，t）＋F′v（V，t）＋F″vv（V，t）（dV）2
將dV代入上式，并注意到E（dz）＝0，那么將貝爾曼方程變形為：
?滓2V2F″vv（V，t）＋?琢VF′v（V，t）＋F′t（V，t）＝rF并求出該偏微分方程的邊界條件為：
F（0，t）＝0 F（V，T）＝max（VT－I，0）
根據上述條件對貝爾曼方程進行積分，可以得到投資期權的定價公式為：
F＝VN（d1）－Ie－r（T－t）N（d2）
其中：
d1＝
d2＝d1－?滓
投資期權的價值可以看作是投資的機會成本，一旦企業對項目作出投資，它就執行了投資期權，放棄了等待獲得會影響到未來投資回報的新信息的可能，所以投資期權的價值必須包括在投資的成本之中，因此最優投資決策規則為投資項目帶來的未來現金流折現價值應等于投資成本加上投資期權的價值，即
V＝F＋I
與傳統的NPV方法相比，ROV方法考慮到了未來的不確定性和投資者的靈活性，讓決策者對風險投資項目價值有更深入地了解，所以此方法是風險投資項目評價的一個強有力的工具。主要表現為：①實物期權具有期權的特征，即投資不可逆性，時間上的延遲和選擇性以及投資后的各種變動彈性，正好反映了實際生活中投資項目的特點。而NPV法是違背這些特征的。②ROV中所用的貼現率為無風險利率，客觀而準確，而NPV法則用加權平均資本成本或由CAPM計算出的風險報酬率，而且會隨著不確定性增加而調整貼現水平，具有相當的主觀性。③ROV法與NPV法一樣，都是建立在對未來現金流估計的基礎之上。但實物期權更能夠從實證來考察，能更好地解釋實際的投資行為。
但這種方法也存在一些缺陷：①評價準確程度依賴于參數質量，而對于模型參數的估計，主觀估計會發生偏差，利用歷史數據也不一定能準確反映未來發展趨勢，從而影響了該模型的可信度；②構造該模型的計算過程過于復雜，模型成立的前提條件和運行機理不易被投資者所理解，有可能導致對該模型的誤用，得出錯誤的評價結果。而NPV方法應用更為方便，其假設和結果也很容易被理解。
3 小 結
NPV方法在投資項目評價中應用較多，但存在種種問題，現實中不能完全以該方法判定的結果來決定是否進行投資，我們還需要改進該方法，并尋求新的評價方法。而ROV方法只是對NPV等現有評價方法的一個補充，也存在一些缺陷，不可能完全替代現有的方法。另外，由于期權的概念并未很好地普及，所以在實際決策中，應用并不多。但NPV因為大多數人所接受，在并不是一個標準的衡法則情況下，在實際應用中，人們只是應用NPV這種思想。因此，在實際應用中就必須綜合使用各種評價方法，才能得出對投資項目價值比較正確的可信度較高的評價結果，使投資決策也更具有科學性和穩定性。
參考文獻
1 傅家驥，仝允桓．工業技術經濟學［M］．北京：清華大學出版社，1996
投資項目評價方法范文5
關鍵詞：風險投資
方法 延遲性 期權
引言
風險投資（又稱為創業投資）是指向主要屬于型的高成長性創業提供股權資本，并為其提供經營管理和咨詢服務，以期在被投資企業成熟后，通過股權轉讓獲取中長期資本增值收益的投資行為 。事實上，風險投資是投資者投資于初創企業(主要是高科技企業)，并為所投資的企業提供管理和經營服務，期望通過投資項目的高成長率取得高額收益的投資方式，以高投入、高風險和高收益為特點。
在關于風險投資項目的評價方面，國外許多學者對風險投資者選擇投資項目的程序和選擇標準進行了，其中最著名的是 Tyebjee and Bruno以及 Fried and Hisrich的研究。而Dixon通過問卷的形式研究了風險投資者評估風險企業時對各個指標的重視程度，他發現投資者最重視的指標依次：管理者技能、市場容量、營銷技能、項目成長性、投資規模和財務技能。具體在模型的構建方面，風險投資項目評價的傳統方法是現金流折現法，其中以凈現值法( 法)最具有代表性。然而， 法暗含著兩個假設：1)投資者必須立刻決定是否進行投資；2)投資項目完全可逆(即放棄投資項目不花費任務成本)。這兩個假設說明了 法沒有很好地處理風險投資項目投資的時間選擇問題。而對風險投資項目而言，收益率變動大，更注重投資時機的選擇。僅僅用NPV法無法很好地解決風險投資的時機決策以及評價問題。
我國對風險投資項目評價的研究多集中于通過各種手段對凈現值法進行改進，如風險調整貼現率法和肯定當量法。風險調整貼現率法是將凈現值法和資本資產定價模型( )結合起來，利用 模型依據項目的風險程度調整基準折現率的一種方法。但這種方法是有缺陷的，因為項目壽命期內各年的凈現金流量很難準確估計?？隙ó斄糠ㄊ怯靡粋€系數把風險的現金收支調整為無風險的現金收支，然后用無風險的貼現率凈現值，以此作為判斷投資是否可行的依據，但肯定當量系數很難的確定。所以改良過的凈現值法依然不能勝任對風險投資項目進行可行性評價的工作。彭壽康（2000）根據資本資產定價模型( )的基本思想提出了一種新的方法：風險補償率比較法。但筆者認為資本資產定價模型或基于資本資產定價模型的方法(如風險調整貼現率法)很不適合用于風險投資項目的評價。Pindyck指出，在大多數情況下，投資具有不可逆性(Irreversibility)和可延遲性(Delay ability)（風險投資更是如此）。這類似與學上的期權概念，擁有投資機會就像擁有買方期權一樣，通過耗費一定的資本（即支付一定的期權價格），可以選擇現在或將來投資，以達到價值最大化。這說明，企業投資的靈活性（Flexibility）或投資機會具有相當的價值。20世紀70年展起來的期權定價恰好為這種投資靈活性的評估提供了一種新的思路。
基于風險投資具有期權的性質，本文對風險投資項目的評價方法進行改進，具體安排如下：首先分析風險投資的期權性質；其次利用期權理念進行風險投資項目的評價；最后有關結論。
風險投資的期權性質
研究國內外的風險投資以及Pindyck的研究成果就會發現，風險投資具有以下性質：①風險投資具有期權性質。風險投資家對風險企業的投資就像購買了一份期權，一旦成功將獲得巨大收益，即使失敗其最大的損失也只是投入的風險資本。②風險投資家向風險企業投入一定的風險資本從而擁有一定的股份，但其目的不是為了擁有企業，而是為了在風險企業增值后出售自己所占的股份以獲得投資收益。所以風險投資家相當于以投入的資本為期權費購買了一份看跌期權put option又稱賣出期權)，它賦予投資家在T時刻T為投資期滿日)以某一價格出售自己手中股份的權利。
事實上，風險投資項目的可延遲性Delay ability (即風險投資項目的機會價值)在很大程度上類似于歐式期權，我們用下圖來表示風險投資中的期權特性。在下圖中，期權的標的物是風險投資項目在不同時刻 投資后，未來的凈營運收入按一定折現率(通?？扇炔渴找媛?折現到 時刻的值 。假設當前時刻作出投資決策時的凈現值是并假設投資者處于風險中性世界里。根據無套利均衡的思想，曲線2的軌跡表示當前投資獲得的 按無風險連續復利計算的在 時刻的值 ，其中 為符合風險中性假設的無風險利率。曲線1表示 時刻進行風險投資時，標的物的價值 大于風險中性世界中 在 時刻的值 ，此時風險投資機會價值可看作一種看漲的歐式期權，執行價為 ，標的物價格為 。曲線3表示 時刻進行風險投資時，標的物的價值( )小于風險中性世界中 在 時刻的值 ，此時風險投資價值可看作一種看跌的歐式期權，執行價為 ，標的物價格為 。風險投資的期權特性
如果投資項目出現曲線1情況，則可延遲投資；出現曲線3情況，且又滿足 ( 為設定的進行項目投資所需的 的臨界點)，則應在當前進行投資。
基本模型的建立
風險投資決策考慮在什么時機投資。假設不同時機風險投資額為 ，風險投資的現金流入量折現值(指折現值到 時刻)為 。則 表示當前投資時的投資額， 表示當前投資時的現金流入量。根據風險投資的特征，高度的不確定性是風險投資項目的主要特征之一。在進行風險投資時，不同時刻進行投資，投資成本 和投資現金流入量 的不確定性變化主要是由于投入材料、設備、勞動價格及項目產品的市場價格變化造成的，而描述這些價格變化的隨機過程主要有幾何布朗運動，均值回復過程等。因而，可以假定 、 的變化是一個隨機過程，并服從幾何布朗運動。則：
（1）
（2）
式中： 、 分別表示V、C的期望增長率，符號可取正負；
、 分別是V、C變動率的標準差；
、 為維納過程，其中， 、 滿足標準正態分布。根據等式(1)、(2)，可得：
令 ，則 。從而有：
(3)
同理：
(4)
設 表示標的物V的衍生產品的價格，并有：
（5）
式中： ； 。則 表示t時刻投資比當前投資增加的現金流入量。
同理，假設：
(6)
式中： ； 。 表示標的物C的衍生產品的價格。則 表示t時刻投資成本比當前投資成本的增加額。
由(3)、(4)、(5)、(6)得：
（7）
（8）
根據投資機會價值的含義和風險中性假設，記t時刻的投資機會價值折現到當前時刻的值為 則：
(9)
式中： 表示欲在 時刻擁有該項投資權利，需要付出的費用。若設該項投資權利擁有期限為 期，風險投資項目的最大投資機會價值為：
（10）
根據不同的 ( )和 的值，在風險投資時機選擇時應遵循以下準則：
1) ，則項目不投資；
2) 則項目在當前進行投資；
3) ，則在取得 值的 時期進行投資；
4) ，則項目不投資。
從以上時機選擇準則中，認識到準則3)、4)與圖1中的曲線1相符合，說明風險投資項目的可延遲性，即存在風險投資機會價值，類似于一種看漲歐式期權。準則1)、2)與圖1中的曲線3相符合，該風險投資項目的風險投資機會價值為負。
結論與評價
本文依據風險投資項目的投資機會價值的期權特性，構建了一種新的風險投資時機決策模型，把投資的可延遲性看成期權為風險投資決策提供了一種全新的思路。同時依據以上的，我們可以看到基于期權特性的風險投資項目評價過程的對于NPV方法而言具有如下優點：①期權定價并不需要知道投資期內各年的現金流量；②由于期權定價公式是利用風險中性定價方法得到的，所以不必進行所謂的風險調整。這兩個優點使得期權定價方法與基于凈現值法的風險投資評價方法相比更、更易于處理。然而，這種方法要成為一種實用的風險投資分析工具，許多方面還有待于進一步，其中關鍵是如何識別t時刻現金流入量V(t)和投資成本C(t)的變化。
：
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投資項目評價方法范文6
一、風險投資概述
風險投資主要針對的是高新技術產業產品的開發領域，這些領域往往具有較高的風險，同時具有較高的投資回報即收益。風險投資主要是一些大的投資公司向具有潛能和盈利能力的高新技術產業融資的過程。風險投資業在西方興起很早，在我國還處于摸索和發展階段，我們只有看到風險投資業的巨大優勢，才能更好地促進高新技術產業的發展。
風險投資最早起源于19世紀末的美國，當時所涉及的行業主要是鋼鐵業、煤炭業以及鐵路業。隨著風險投資業的風生水起，斯坦福大學看到了風險投資業的巨大潛力，紛紛加入到了這一行業，最后造就了今天聞名世界的經濟搖籃――硅谷。硅谷的一些公司主要采取了有限合伙制的風險投資機制，主要是為了獲得稅收上的優惠，從而獲得更大的利益，政府也通過這種方式鼓勵風險投資的發展。
風險投資公司主要的盈利方式不是獲得企業的股權和所有權，只是通過自己對企業的融資，幫助企業擴大經營規?；蛘呓洜I領域，然后通過公開上市等方式在產權流動中實現投資回報。
目前，風險投資業在中國也日漸興起，出現了很多風險投資公司，最早的中國風險投資公司是2000年4月由“中國風險投資之父”成思危先生的支持下成立的。風險投資公司在很多風投項目上都獲得了巨大的收益?？吹搅诉@一巨大的市場，很多世界著名的風險投資公司都把視角轉向了中國，其中最著名的代表人物是熊曉鴿所屬的IDG風險投資公司，IDG已經先后投資了200多家的中國公司，獲得了豐厚的市場回報。熊曉鴿風趣的說，投資中國的公司沒美國貴也沒那么容易死。風險投資業已經滲透到了中國的各個種類的企業，中國企業家也看到了其巨大的回報，越來越多的中國企業加入到了風險投資的行列。
二、風險投資項目評價的兩種理論
風險投資項目評價在整個風險投資過程中占據著非常重要的位置。由于風險投資有別于通常意義下的投資，因此其項目評價也不能簡單地采用傳統的評價方法。
傳統的風險投資項目決策方法一般以凈現值（NPV）法則為核心，根據凈現值的正負大小來評價投資項目是否可行，但是它忽略了投資的不可逆性和延遲期權的價值，往往造成對投資項目價值的低估。根據風險投資項目的高風險、高收益、高度的不確定以及分階段資金注入的特點，尋找到一種適合于風險投資的決策方法――實物期權理論。
（一）凈現值法（NPV）
NPV法則可以正式表述如下：
NPV等于所有的未來流入現金的現值與流出現金現值的差額。如果一個項目的NPV是正數，就采納它；如果一個項目的NPV是負數，就不采納它。
凈現值法有一定的應用局限性，只對兩種投資項目成立，一種是當投資環境在未來發生變化時，投資決策是可以逆轉的；另一種情況是當投資決策是不可逆轉時，假設這項投資現在失去了投資的機會，那么在未來也再沒有對這個項目投資的可能性，即不存在延遲投資。
凈現值法則假設的的兩種情況，大多數的投資項目是不能嚴格遵守的，或者說對大多數投資項目是不成立的。公司的投資決策大多數是不可逆的，而且我們還可以選擇最佳的投資時間進行延遲投資。當公司進行不可逆的投資決策時，實際上是在執行一個買方期權。公司會選擇一個最佳的投資時間，還要尋找更有力的場合進行投資，從而獲得更大的利益。公司一旦最終決定投資，投資機會的價值就不復存在，也就是說它失去了尋找更有力的機會進行投資的權利。因而，這種失去了的機會（即期權）價值應當是投資成本的一部分，而簡單的NPV方法沒有考慮到這種成本，所以NPV方法進行項目評估時應當被更改。這個是NPV方法的一個重要缺陷。
忽視了創造期權的價值是傳統的NPV方法另一個重要的缺陷。有時有些公司決定進行的投資單獨地看是不利于投資的，這并不等于說公司就失去了所有的投資機會。事實上，當市場環境改變時，相當于公司失去了一個機會可能又得到了另外一個甚至幾個投資機會，這就是創造期權。一個例子是開發研究的投資，如果不確切地計算進行開發研究而帶來其他投資機會的價值時，NPV方法就會否定這類投資。也就是說，進行某項投資不只是計算這項投資所帶來的現金流量，而且還要權衡進行這項投資的后果可能會導致一些附加的投資機會，這就是創造了期權。顯然，傳統的NPV方法是忽略了這類創造期權的價值的。
由此看來，傳統的NPV方法對大多數投資項目的評價結果是有很大誤差的，于是我們引入了實物期權理論。
（二）實物期權方法
1.實物期權的含義
Black和Scholes指出:金融期權是處理金融市場上交易金融資產的一類金融衍生工具，而實物期權是處理一些具有不確定性投資結果的非金融資產的一種投資決策工具。實物期權是在金融期權的定價公式的基礎下產生的，根據不同實物的特征，也對金融期權公式進行了相應的改進。實物期權定價公式主要應用于一些風險投資項目的評價，比如房地產業、鋼鐵業等，對比傳統的凈現值方法精確度有了很大的改進，當然根據具體項目的不同特征，里面參數的選取也有很大的不同，這些參數的確定有時也需要借助于其他的數學工具來完成。表1列示了實物期權與金融期權的具體比較。
表1 金融期權和實物期權的比較
金融期權 項目實物期權
標的股票的當前市場價格 項目預期現金流的現值
執行價格 投資成本
距離到期日的時間 距離失去投資機會的時間
標的股票價格的波動率 項目價值的不確定性
無風險利率 無風險利率
2.風險投資項目評價的期權特征分析
由于實物期權和金融期權有很多相似的特征，于是我們可以用期權來評價風險投資項目的價值，又可以彌補傳統的NPV方法忽視了延遲期權的缺陷。風險投資家對風險企業的投資就像購買了一份期權，一旦成功將獲得巨大收益，即使失敗其最大的損失也只是投入的風險資本。風險投資家向風險企業投入一定的風險資本從而擁有一定的股份，但其目的不是為了擁有企業，而是在風險企業增值后出售自己所占的股份以獲得投資收益。所以風險投資家相當于以投入的資本為期權費購買了一份期權。它賦予資本家在T時刻以某一價格出售自己手中股份的權利。該期權以資本家在風險企業中占有的股份為標的資產，設其現在的市場價格為P。風險資本家的目標是在T時使其價值增值為E，故E可以視為期權的執行價格。
3.實物期權的應用過程需注意的問題
由于我國引入實物期權的時間不長,實際應用較少,在應用過程中難免出現某些問題.同時,模型本身也存在某些問題：如Black-Scholes公式中假設價格服從正態分布，其實對于非大量交易的投資項目這一假設未必成立；其次，無風險利率受多種環境因素的影響，經常發生變化，況且完全的無風險利率是不存在的；再次，模型中某些參數的確定也帶有一定程度的主觀性；再者，某些模型雖然引入風險中性概率，但由于實物期權的種類繁多，至今未形成通用的模型。這就需要風險投資機構風險投資人員的敏銳判斷力，進而選擇合適的模型。
三、結論
本文對風險投資項目的評價從傳統的凈現值方法和實物期權方法進行了闡述，凈現值方法忽略了投資過程中的經營柔性，從而導致凈現值偏小，進而使投資者失去了投資機會；而將實物期權理論引入風險投資的過程，考慮了經營柔性的價值，從而使投資者進行正確的投資決策。需要說明的是，實物期權理論并不是對傳統凈現值理論的全盤否定，而是在凈現值基礎上加上期權的價值，是對傳統凈現值理論的補充和改進。
（基金項目：牡丹江師范學院青年專項基金扶持項目QF200901）
參考文獻
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