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論文摘要:本文在對行為金融學的發展歷史和理論體系介紹的基礎上，探討了深度心理學在行為金融學領域應用的方法，也就是利用深度心理學的方法提高投資者投資能力。
經濟學和心理學兩個在發展過程中有著割不斷關系的學科，在現在越來越表現出了相互融合的趨勢。金融學作為經濟的皇冠，在這場變革中當然也是產生出了行為金融學這一巨大的成果，集中體現就是2002年的諾貝爾經濟學獎頒給了始終堅持自己是心理學家的Kahneman。但是在現在的行為金融學中，主要的心理學理論還是認知學派的，而且多是以經濟學的方式來利用心理學的理論。本文就是在于探討用除認知心理學以外的心理學理論和方法在改善投資者投資能力可能性，尤其是利用深度心理學的方法。
一、行為金融學的發展來源
1776年，斯密《國富論》的出版標志著經濟學作為一門學科的獨立，此時經濟學被定義為對財富的生產和分配的科學。到了新古典主義經濟學的代表人物馬歇爾那里，他說::“經濟學是一門研究財富的學問，同時也是一門研究人的學問。”。在新古典主義經濟學提到的兩個基本假設之一的:人們充分利用所有可以獲得的信息做決策，這一假設就足見對人的重視。為以后經濟學在在對人的討論方面奠定了基礎，雖然這里的人是完全理性的人。
1947年Herbert Simon考慮到人的心理因素在經濟行為中的作用，提出“有限理性”理論。“有限理性”是對新古典經濟學關于“絕對理性”的否定，經濟學對人的認識開始考慮現實的人的實際情況。
到了20 世紀70 年代， 心理學家Kahneman 和Tversky基于認知心理學的理論， 在“有限理性”假設的基礎上， 更進一步提出了既非完全理性， 又不是凡事皆自私的“現實人”假定。他們的《不確定狀態下的判斷:啟發式法則和偏差》和《前景理論:風險狀態下的決策分析》兩篇文章中側重于研究人們在風險下進行判斷和決策的過程，提出了決策心理學的重要理論:“前景理論”。Kahneman也因為在此方面的突出貢獻獲得了2002年的諾貝爾經濟學獎。該理論對行為金融學產生了重大的影響，它的提出標志著行為金融學的真正興起。
二、行為金融學的研究體系
行為金融學(Behavioral Finance)是一門介于心理學和經濟學之間的邊緣學科，就是以決策心理學的理論和研究為基礎，探討投資者的真實投資決策過程中的行為規律及心理機制，試圖去解釋在決策過程中，情緒和認知過程是如何對投資者的具體投資活動產生作用的。行為金融學將金融學、心理學、行為科學、人類學、社會學等學科融合在一起，來研究投資者實際決策行為對金融市場的運行和金融產品的定價的影響。
Hersh Shefrin認為行為金融學的研究主題分為三部分:直覺驅動偏差、框架依賴和無效市場。啟直覺驅動偏差主要是指投資者在形成認知和做決策時存在著一些經驗規則及與此相聯系的系統性偏誤， 從而導致個人在金融市場上表現出一系列的偏差?？蚣芤蕾囀侵競€人因為情景和問題的陳述與表達不同會有不同的選擇。無效市場是指在直覺驅動偏差和框架依賴的作用下導致價格偏離基本面價值。
在這三個主題中，要追究根本無疑前兩個是主要討論的對象，不只是因為無效市場是由他們產生，而且更重要的是前兩個方面都是關于人的行為偏差的描述。在此試圖用深度心理學的觀點來解釋這些行為的原因，已達到利用深度心理學的方法來幫助投資者提高投資能力的目的。
在直覺驅動偏差中，Hersh Shefrin主要指出了下面的一些影響人正確抉擇的經驗規則:典型性、過度自信、錨定、模糊性規避。在框架依賴中主要指出了:損失厭惡、協調決策、享樂式編輯、認知與情緒方面、自我控制、后悔、貨幣幻覺。
三、深度心理學在行為金融學中的應用方式
從以上對現在行為金融研究的陳述，發現在行為金融學還是主要在研究一些“金融怪象”，這些現象是用經典的金融理論所解釋不了的，而且用的方法基本就是由心理學借鑒過來的實驗法，在此基礎上利用認知心理學的理論作基礎來幫助解釋。也就是說，在現有的行為金融學里還是在用基于統計學的研究來解釋人的行為動機。那樣對個人投資者來說，他們即便了解了這些現象但對自己的實際幫助在那呢?因為這些現象的根源很深，我們在實際的投資過程中尼要認識自己的這些錯誤都很難，你說要完全改過那就是更加的難上加難了。所以說需要用另外的眼光，用一種更加長遠的方式來認識這些問題，從而尋找方法來逐漸幫助個人投資者來提高其投資能力
在Kahneman的理論體系里，他提出了一種將人的認知過程區分為“直覺”和“推理”，并對二者做出了詳細的區分。通過這個行為金融學里重要的理論——前景理論的前提，會發現直覺是很多很多錯誤的根源。這也就自然的想到了榮格關于人的意識功能的劃分:感覺、思維、情感和直覺。在榮格這里，直覺是“直覺這種功能使你看見實際上看不見的東西，這是你自己在事實上做不到的。但直覺能為你做到，你也信任它”;“在你必須處理陌生情況而又無既定的價值標準或現成的觀念可遵循的時候，你就會依賴直覺這種功能。”和“但你處于一種直覺的狀態，你通常不再注意細節?！?，可以看出這和Kahneman給直覺的功能是一樣的。
在榮格看來直覺更多的事無意識的表現，它可以無處不在的通過域下過程來影響你。這就是問題的所在那就是要改變直覺，就需要深入我人類的無意識當中來認識它和改變它。也就是說，最深刻的變化應該是從無意識的工作進行起。在這種情況下，榮格學派代表的深度心理學就是要針對人類的無意識來進行工作的。那深度心理學在行為金融學領域，也就是在幫助個人改善投資能力是最徹底和最好的。
參考文獻
[1]【美】薩繆爾森;諾德豪斯.經濟學(第十七版).北京: 人民郵電出版社，2006
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關鍵詞：實物期權；Ito引理；Bellman方法；或有債權分析
引言
作為20世紀末2l世紀重要的研究成果，實物期權（RealOption）是為數不多的由金融學界“反哺”經濟學界的經濟理論。它的創立為投資決策提供了新的思維，同時也更好解釋了一些傳統經濟理論無法解釋的投資問題，一定程度上彌補了傳統投資理論的不足。
實物期權由金融期權演變而來。Bachelier（1900）首次使用布朗運動（Brownian Motion）和鞅（Martingale）來描述證券價格在連續時間中的運動過程，Sprenkle（1961）引入了幾何布朗運動（Geometric Brownian Motion），之后在Boness（1964）、Samuelson（1965）等眾多學者的共同努力下，Black and Scho～s（1973a）、Me～on（1973）正式解決了金融期權定價的問題。
Black-Scholes（1973a）之后，期權定價成為金融資產定價研究的核心問題之一。與此同時，也有一些文獻開始另辟蹊徑，利用期權定價的思想研究了不確定性下的決策問題，克服了傳統NPV法則的不足。在新古典的投資理論中，企業投資決策往往會用到Jorgenson（1963）和Tobin（1969）的理論，而Dixit and Pindyck（1994）認為這兩種理論背后的淵源均是NPV法則，也即當NPV>0時企業選擇投資，但是這種方法忽略了未來現金流的不確定性以及信息不對稱，使得項目價值被低估，因而新古典投資理論的投資決策在不確定的投資環境中將偏離最優的決策，而且這一偏離將隨著不確定性程度的提高而變大。Dixit and Pindyek（1994）也持有同樣的觀點，他們認為實際投資中不可逆、可延遲、未來現金流未定的特質決定了NPV法則的無效性。為了更好解決不確定下投資決策問題，學者們將期權引入到分析當中。Black-Scholes（1973b）首先引入期權定價的方法研究了公司負債的定價問題。Myers（1977）認為，當投資環境具有較強不確定性時，NPV法則將低估實際投資成本，認為企業擁有的投資選擇權也具有價值。在此基礎上Myers首次提出了實物期權的概念，認為企業的投資選擇權也應包含在投資成本之中。Ross（1995）、Trigeorgis（2000）也提出了類似的觀點，進一步拓展了實物期權理論。
在模型的建立上，主流文獻一般使用Bellman方法和或有債權分析法（contingent Claims Analysis）?；蛴袀鶛喾治龇ㄉ婕皩ふ覍\生證券（Twins Secu6ty），即在金融市場中找到一種能夠刻畫項目現金流的證券組合，將其市場價格直接作為投資期權的價值。Manson and Merton（1985）認為，如果能夠找到孿生證券，實物期權定價就將迎刃而解。但是Trigeorgis（1996）指出，要找到這種證券相當困難，而且也涉及到折現率確定上的問題，因此或有債權分析法在文獻中并不常見，這也是實物期權文獻與金融期權文獻的最大的不同之處。
從方法論的角度，主流文獻一般認為實物期權能夠有效改善NPV法則的不足。Myers（1977）認為，當投資環境不確定時，企業投資的選擇權具有價值。從機會成本的角度，企業應當將這一價值考慮到投資成本中，在這種觀點下，單純使用NPV進行投資決策的最終結果就是導致過度投資。Trigeorgis（1996）用實物期權的思想改進了NPV法則，引入了戰略NPV，將其定義為項目NPV加上投資機會的價值，彌補了傳統NPV法則決策的不足。在實物期囁蚣芟攏每個項目都會存在一個閾值（Threshold Value），當決策變量觸發該閾值時企業就進行決策，否則選擇等待。
除了解決投資問題以外，實物期權在很多領域都有用武之地，正如期權的英文Option原意為選擇，只要涉及到選擇，從本質上就是實物期權的問題。這個選擇可以是選擇是否投資（見McDonald and Siegel，1986），是否融資并且以什么方式融資（見Haekbarth，2008），是否合并（見Lambreeht，2004和Tarsalewska，2015）。
本文首先對實物期權的方法進行一個較為全面的介紹，將實物期權的求解過程詳細展現在讀者面前；之后，試圖從模型的角度，結合已有文獻提出自己對實物期權方法的一些質疑；最后，將介紹實物期權應用的幾個經典的例子，以期讓讀者感受到實物期權在決策上給我們帶來的不同的思維方式。
一、實物期權的數學原理
（一）基本假設
實物期權模型往往有如下的假設：
（1）項目期限為無窮大；
（2）項目期內狀態變量連續變動（比如企業連續分紅）；
（3）資本收益率要大于項目收益的增長率（在模型中表現為：r>a）。
這些假設保證了模型在數學上可解，但是由于其不符合現實（第1、2條），缺乏經濟意義（第3條），也使得這一理論在學術界一直飽受爭議，本文將在后面對這些假設進行一些探討。
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在20世紀金融理論的發展史上，50年代是一個重要的分水嶺。一般認為，現代金融理論起始于50年代初馬柯維茨提出的投資組合理論。而在此之前已存在的金融理論體系，則被稱為是古典經濟學中的金融理論。
古典金融理論在凱恩斯主義出現之前，一直是以“貨幣與實物經濟相分離”的古典經濟學“兩分法”為手段，從實物經濟的層面出發，對貨幣的職能、銀行的流動性、信用機制、貨幣與經濟的關系、國際收支平衡、匯率的決定等問題進行探討，并取得相當成就。該階段所出現的影響較大的理論成果有：甘末爾學說（1907年）、費雪的現金交易數量理論（1911年）、馬歇爾的現金余額數量論（1923年）、庇古的劍橋方程式（1917年）、哈耶克的中立貨幣理論（1931年）、莫爾頓的銀行可轉換性理論（1918年）、勒納等的彈性理論（30年代）、卡塞爾的購買力平價理論（1922年）、阿夫塔里昂的匯兌心理理論（1927年）、凱恩斯與愛因齊格的利率平價理論（1930年）等。
1936年凱恩斯的《就業利息與貨幣通論》問世，這不僅在經濟發展史上是一個重要的里程碑，稱為經濟學的一場革命，特別在古典金融理論的發展史上更具有劃時代的意義。凱恩斯將貨幣視為一種資產，把貨幣資產融入實際經濟中，指出貨幣對就業、產出、收入等實際經濟有著重要而特殊的作用，填平了貨幣與實物經濟之間的“兩分”，創立了以貨幣經濟為特征的宏觀經濟學。在凱恩斯之后，?？怂古c漢森于1949年創立了商品市場與貨幣市場相結合的IS－LM模型，鮑莫爾于1952年提出了平方根定律，弗里德曼于50年代提出現代貨幣數量論。
50、60年代，由于直接融資的迅速發展，金融市場上金融工具不斷創新，新的金融機構不斷涌現。在金融理論方面，不僅出現了商業銀行的負債管理理論，而且出現了大量以金融市場為研究對象的微觀金融理論。尤其是，1952年馬柯維茨提出了證券組合理論，創立現代金融理論之開端。以風險—收益理論、期權定理、有效市場理論與公司理論為四大支柱，構建了現代金融理論體系，并推進金融理論研究由定性描述向定量分析的方向發展。該階段的代表性理論成果有：普魯克諾的銀行預期收入理論（1949年）、銀行負債管理理論（60年代）、莫迪利亞尼與米勒的資本結構理論（1958年）、夏普等的資本資產定價模型（1958年）、托賓的資產選擇理論（1958年）等。
60、70年代，國際金融市場發展迅速，國際金融形勢出現了較大的轉變。資本在國際間的流動日益頻繁，70年代布雷頓森林體系崩潰，固定匯率制被浮動匯率制逐漸代替。此外，一批優秀的經濟金融學家開始關注于發展中國家的金融發展問題。該時期出現的代表性理論成果有：孟德爾的國際收支與貨幣分析法（60年代）、訥克斯的國際資本流動理論、戈德史密斯的金融結構理論（1969年）、麥金農的金融壓制論（1973年）、愛德華·肖的金融深化論（1973年）以及布萊克的發展中國家匯率理論（70年代）等。
70、80年代，各種金融創新活動層出不窮，為了防范各種衍生金融風險，各種套期保值工具日益多樣化，金融機構的業務向縱深發展，對國際匯率制度的研究有所完善。有關金融工具的定價、風險估測及金融規避等問題成為研究的重點。由此，產生了湯姆與齊曼的股市風潮理論（1975年）、羅斯的套利定價模型（1977年）、多恩布茨的資本市場理論（70年代）、布朗遜·庫禮的匯率資產組合平衡模式（70年代）、商業銀行資產負債管理理論（70年代）、布蘭查與沃森的投機泡沫理論（1982年）。并且，一門以現代金融理論為基礎，以數學模型為分析方法，兼收經濟學、投資學、數學等學科的新型交叉學科——金融工程學在西方興起，并呈方興未艾之勢。
80、90年代，接連爆發了西方股災、拉美債務危機、歐洲貨幣危機、東南亞金融危機，有關金融體系的穩定性、危機的生成原因、防范機制、監管模式等的研究已成為經濟學家們關注的焦點。該時期的代表性理論，主要有：克魯格曼的國際收支模型（1979年）、奧布斯特菲爾德的危機預期理論（1994年）、克魯格曼的道德風險模型（1998年）。
綜觀百年，金融理論的發展從古典走向現代，主要實現了三個方面的轉變。其一，分析工具的轉變。古典金融理論承襲古典經濟學的一般均衡分析法，側重于理性研究，進行問題的純理性描述。而現代金融理論越來越多地運用數學、模型分析法，側重于定量分析，對問題進行較嚴格的科學論證。其二，問題研究層面的轉變。古典金融理論無論是對貨幣的供求，還是對通貨膨脹、就業等問題的分析，較多的是從宏觀層面對金融問題進行探討。而現代金融理論在宏觀層面之外，越來越多地從微觀層面對金融進行研究，成為指導微觀金融企業行為的重要手段。其三，研究領域的轉變。古典金融理論的研究集中于經濟金融領域，而現代金融理論的研究已跨出這一領域而走向社會工程化。
二、20世紀金融理論的重大貢獻
20世紀以來，金融理論研究，取得了巨大的成就，其主要內容集中于以下6個方面：
（一）貨幣金融理論的研究取得突破性進展
貨幣金融理論一直都是金融理論的核心組成部分。在凱恩斯發表《通論》之前，貨幣金融理論集中研究貨幣的本質、職能與作用。1936年，《通論》發表，凱恩斯率先在其《通論》中提出了貨幣不僅是一種交換媒介，而且是一種資產，可以進行選擇與替代；在實際經濟中，貨幣的作用是非中性的，從而實現了對早期的傳統貨幣數量論、貨幣中性論的質的突破。其后，在不同的歷史背景下，凱恩斯主義、新古典綜合派、新劍橋學派、貨幣主義、供給學派、理性預期學派等經濟學流派相繼形成。他們對貨幣金融理論的爭論，客觀上促進了貨幣金融理論的發展，從而在貨幣需求、貨幣供給、通貨膨脹、貨幣政策、利息理論等方面都取得了前所未有的進展。
貨幣需求理論，從本世紀初以甘末爾與費雪的現金交易數量理論等為代表，通過貨幣數量與物價之間的關系，間接體現對貨幣需求的決定，發展到凱恩斯的流動偏好理論、新古典綜合派的平方根定律、托賓的資產選擇理論、新劍橋學派的貨幣需求三類七動機說以及弗里德曼的貨幣需求函數，貨幣需求理論已經成為一個相對成熟的、獨立的理論體系。
貨幣供給理論，以1952年米德首次在《貨幣數量與銀行體系》一文中用貨幣供應對貨幣供給與銀行系統作出系統研究為標志，現代貨幣供給理論正式形成，并在接下去的幾十年間，構成一個比較完整的貨幣供給理論體系。在對貨幣供給的研究中，各個學派的經濟學家集中于探尋貨幣的“內生性”與“外生性”。本世紀上半葉，凱恩斯在他的貨幣供給理論中率先提出外生貨幣論。但隨后的新劍橋學派、新古典綜合派、貨幣學派都摒棄了這種論調，提出內生貨幣論。他們認為貨幣供應量不是由中央銀行控制的外生變量，而是除由中央銀行之外，還要受商業銀行以及社會大眾行為影響的內生變量，使貨幣的概念更貼近真實狀況。
通貨膨脹理論，隨著本世紀30年代信用制度的推行而逐漸形成。凱恩斯最早于1936年提出了較為完整的“半通貨膨脹理論”，他認為貨幣量對物價的影響是間接的。而此后，新劍橋學派、貨幣學派、供給學派、西德學派的研究表明通貨膨脹的直接原因就在于貨幣量過多。除此之外，經濟金融學家們還對通貨膨脹的形成原因、傳導機制進行了系統研究，產生了較成熟的通貨膨脹理論，例如需求拉動型通貨膨脹理論、成本推動型通貨膨脹理論、結構性通貨膨脹理論以及通貨膨脹的北歐模型等。70年代，理性預期理論廣為流傳，貨幣金融理論界由此又發展了包含預期因素在內的全球性通貨膨脹模型（林德白克，1980年）以及預期通脹理論。
利息理論，在傳統的均衡利率論中以分析資本供求來研究利率的形成與決定機制。對于貨幣與利率之間的關系這一核心問題，各學派各有己見。后凱恩斯主義在假定其他條件不變時，貨幣量增加將會使利息下降，利率是傳導樞紐；貨幣學派則認為貨幣量增加會在短期內降低利率，而在長期使利率上升；而理性預期學派認為公眾的理性預期，會使貨幣量的變動對利率失去效力。
（二）商業銀行經營管理理論從傳統走向現代化
隨著本世紀30年代信用制度的推行，銀行在經濟中的地位日益重要，銀行經營管理理論在短短幾十年里也經歷了幾次變革。
首先，銀行家們突破了古老的真實票據理論，莫爾頓于1918年提出了可轉換性理論、普魯克諾于1949年提出了預期收入理論。前者認為銀行貸款不一定要用于自償性項目，可將資金投入具有次級市場條件的證券，這樣，就將銀行的資產業務拓展到證券投資業。后者強調銀行發放貸款可以借款人的預期收入為基礎，從而鼓勵銀行將資產業務從短期貸款擴展到中長期貸款。
此外，60年代銀行學家提出了商業銀行負債管理理論，強調商業銀行以借入資金的方式保持經營的流動性。到了70年代，銀行學家又提出了商業銀行資產負債管理理論，如償還期對稱理論、資產分散理論、資產分配理論、缺口管理理論等，將銀行的經營重心從負債方擴展到資產方，要求通過對資產結構與負債結構的共同調整，實現商業銀行經營管理的目標要求。
（三）金融市場理論橫空出世逐步走向系統化
20世紀是金融市場蓬勃發展的時代，與此相呼應，金融市場理論日益豐富并逐漸系統化。隨著對衍生金融工具的風險定價等金融微觀企業行為的關注，金融市場的理論研究也從定性分析推向了科學的定量分析。
公司金融理論方面，莫迪利亞尼與米勒于1958年《資本成本、公司財務與投資理論》，提出了著名的“MM定理”，奠定了現代公司資本結構理論的基礎。
風險收益理論方面，馬柯維茨于1952年提出證券投資組合理論，奠定了現代證券投資理論的基礎。6年后，威廉·夏普、約翰·林特納、簡·莫辛建立了資本資產定價模型（CAPM模型），根據證券預期的收益與風險方差尋找最佳證券結合。1971年，斯蒂芬·羅斯從影響證券報酬率的各個因素出發，建立了套利定價模型（APT模型），從而為實踐中的證券投資決策提供良好的理論參考。
期權定價理論方面，1973年肖爾斯與布萊克發表了《期權與公司債務的定價》，1973年密爾頓又發表了《合理期權定價理論》等文章，為期權及其他衍生金融商品的定價提供了可選擇的計算公式，為今后金融定價理論的發展奠定了良好的理論基礎。
股市投機理論方面，齊曼于1974年、湯姆于1975年共同提出了股市風潮理論，布蘭查與沃森于1982年提出了投機泡沫理論。前者已經開始將股市參與者區分為“保守者”與“投機者”，將投機風險因素正式從股市中抽離出來。后者在此基礎上進而提出投機孕育了虛擬的資產泡沫，并將成為股市崩潰的直接隱患這一思想，從而為更科學地對股市進行研究提供理論指導，并為今后的金融風險、金融安全理論的產生發展作了鋪墊。
（四）國際金融理論得到了繁榮發展
國際金融理論有三個基本組成部分，即匯率決定理論、國際收支調節理論、國際通貨膨脹理論。
國際收支調節理論，在20世紀不同的時期，在不同的國際金融背景下，形成了不同的分支理論。30年代大蕭條時期，產生了國際收支彈性理論，解釋了國際收支中貿易差額的由來。第二次世界大戰結束后，產生了國際收支的吸收理論，解釋國際收支與宏觀經濟之間的關系。20世紀60至70年代，產生了國際收支的貨幣理論，這是當代西方國際收支調節理論中最流行的一種學說，解釋各國國際收支的聯系以及國際收支的自動調節過程，并通過強調貨幣供求對國際收支平衡的直接影響，實現了對大衛一休謨的“價格—現金流動機制”的超越。這三種國際收支理論在很大程度是互補而非相互替代的。這表現在三個方面：其一，分析法上，彈性理論和吸收理論注重短期和中期的均衡條件分析，貨幣理論注重長期收支均衡條件的分析。其二，分析對象上，彈性理論解釋貿易差額，吸收理論解釋經常項目差額，貨幣理論解釋整個國際收支。其三，在分析的理論層面上，彈性理論是對商品市場的微觀經濟分析，吸收理論和貨幣理論分別是對商品市場與貨幣市場的宏觀分析。
匯率決定理論，在20世紀的20、30年代，以傳統理論為主流，即購買力平價理論（20年代）與利率平價理論（30年代）。70年代，浮動匯率制的日益盛行、金融創新活動的興盛，使得一批新型匯率決定理論向傳統匯率理論提出挑戰，其中主要的代表理論是：資本市場理論（70年代）、布朗遜·庫禮的匯率資產組合平衡模式（70年代）、阿爾蓋的匯率國際收支說（1981年）。在匯率決定理論的新舊更替之間，經濟金融學家們在一般均衡分析法之外，又發展了收益—風險分析法，實現了對研究領域的層層拓展，即從最初的商品市場，拓展到貨幣市場，最終將證券市場也包括在內。
國際通貨膨脹理論，基本有兩個分支，一是國際傳遞結構論，一是國際傳遞貨幣論。結構論沒有形成一個系統性的理論體系，只是簡單地概括出通貨膨脹國際傳導的5類機制。而貨幣論從70年代初出現后，已自成體系，其理論分為4大類：社會成本推進分析、世界性通貨膨脹的貨幣分析、小國開放模型和世界性通貨膨脹的凱恩斯派分析。研究集中于通貨膨脹產生的原因以及通貨膨脹的國際傳導機制。
（五）經濟金融發展理論形成以金融理論為核心的分析體系
金融與國民經濟息息相關，而且還是現代經濟的核心。一直以來，傳統經濟學的分析往往脫離金融而集中于資本、勞動力與技術等的要素分析。直到20世紀50年代，一些經濟學家才注意到金融發展的滯后已成為阻礙許多國家，尤其是許多發展中國家經濟發展的深層原因。至此，金融與經濟才得以結合，成為一個研究整體，并相應形成了一些較有影響力的經濟金融發展理論：戈德斯密斯的金融結構理論（1969年）、愛德華·肖的金融深化論（1973年）、羅納德·麥金農的金融壓制論（1973年）。金融理論也從分析體系的邊緣走向了核心地位。戈德史密斯在金融結構理論中將各國的金融現象歸納為：金融工具、金融機構、金融結構。一國的金融工具與金融機構的相對規模，構成了該國的金融結構。他還提出以金融相關率為衡量金融發展水平的唯一特征，由此開創了現代金融發展理論。
愛德華·肖與羅納德·麥金農則分別在金融深化論、金融壓制論的具體分析過程中，將貨幣與非貨幣資產統一，將銀行與非銀行金融機構統一，形成廣義的貨幣金融概念，并提出了一國金融體制與該國的經濟發展之間存在一種互相刺激、互相制約的關系，政府應該放棄過份的干預與管制，以推進經濟增長。
在同一時期，發達國家的金融機構出于規避政府管制的目的，如火如荼地開展金融創新活動。各種探討創新原因的創新理論也相繼形成，如技術發展論、貨幣因素論、財富增長論、約束一誘導論、回避管制論、交易成本下降論、制度因素論、結構變化論等。
（六）金融危機理論成為世紀末理論研究的焦點
自本世紀30年代拉開世界性金融危機的序幕以來，災難性的世界金融危機接踵而至，對金融危機理論提出了挑戰。
現有的金融危機理論主要是金融體系內在脆弱性假說以及一些相對零散的危機模型。金融體系脆弱性假說在分析上缺乏微觀基礎，因此難以稱為理論，而成為假說。它主要包括以明斯基為代表的對危機產生的周期性解釋，以及以弗里德曼為代表的對危機生成的貨幣性解釋兩大分支。隨著80年代信息經濟學、博弈論的興起，它們被經濟學家作為有效的分析手段嘗試著用于研究微觀金融層面中金融風險的生成機制，從而將金融危機理論的發展推進了一大步。
在金融危機模型方面，最成形的是貨幣危機的三代模型。第一代，克魯格曼的國際收支模型（1979年），說明財政赤字導致貨幣金融危機的必然性。第二代，奧布斯特菲爾德的預期模型（1994年），說明金融危機可以脫離宏觀經濟狀況的好壞，具有自促成性質。第三代，克魯格曼的道德風險模型（1998年），說明道德風險對危機的產生有觸發與推動作用。
三、跨世紀的兩大金融前沿問題
21世紀，金融理論將面臨以下兩大前沿問題：一是宏觀層面上的金融問題，即全球金融一體化條件下的金融穩定問題；二是微觀層面上的金融問題，即金融工程問題。
1.全球金融一體化條件下的金融穩定問題。金融穩定問題是當今全球金融一體化條件下各國共同關注的中心問題。金融穩定包含著兩方面的含義：金融體系的穩定以及金融市場的穩定。
金融體系的穩定是金融穩定的基礎與根本保證。安全、穩健的金融體系包含了貨幣幣值的穩定以及銀行體系的穩健。幣值的穩定與一國的財政、貨幣、匯率政策有關；銀行體系的穩健則需要存在一個安全保障體系。21世紀，就此重大課題，理論界可著手解決以下幾個問題：（1）開放經濟條件下，國內外經濟金融政策的協調問題；（2）區域貨幣資金的流動問題；（3）最優國際貨幣體系的重建問題；（4）全球網絡化條件下，銀行的內控與外部監管機制的構建問題等。
新古典金融學范文4
關鍵詞：金融結構;勞動力市場特征;就業
中圖分類號：F240 文獻標志碼：A 文章編號：1001-862X（2015）02-0016-008
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*基金項目：國務院發展研究中心重點基礎領域研究課題“國際經濟金融結構研究”
作者簡介：唐時達（1983―），湖南人，北京大學光華管理學院、中國農業銀行博士后，博士，主要研究方向：互聯網金融、金融風險管理與勞動力市場;巴曙松（1969―），湖北人，國務院發展研究中心金融所副所長，博士，主要研究方向：金融機構風險管理與金融市場監管。
一、引 言
勞動力市場和產品市場不是決定就業水平的唯一因素。金融發展領域的大量實證文獻表明，金融市場對就業有著顯著的影響。金融深化提高了金融資產收益率，降低了實際利率，因此推動與之相關的產業發展，從而增加就業。金融發展對就業水平有直接和間接雙重效應：直接效應在于金融產業在發展過程中會根據市場導向作出合理的戰略調整，創新出更多的金融產品和服務，從而吸納更多的勞動力;間接效應在于金融發展通過發揮其資金融通的功能，推動不同行業的成長，促進產業增長和產業結構調整，從而帶動就業增長。
最新的研究發現，勞動力市場和金融市場的相互作用對就業產生了重要的影響。相關的理論研究認為，金融市場的不完全對就業水平有不良影響，而影響程度則取決于勞動力市場的結構。在這一領域，大多數的實證研究側重于考察勞動需求的因素，并采用微觀數據考察金融市場對勞動需求的影響。然而，采用宏觀數據對勞動力市場和金融市場之間的相互作用對就業水平影響的實證研究較少，而關于中國方面的經驗研究則仍是缺失的。本文的研究對此是一個補充。
當前，正是中國勞動力市場轉型時期，而中國金融結構也在迅速調整，故研究中國金融結構和勞動力市場特征對就業水平的影響具有重要現實意義。為此，本文借鑒Donatella、Christophe & Anne-ga？c（2012）的研究，采用中國1999―2012年的省級面板數據考察金融市場和勞動力市場的相互作用如何影響就業水平。研究的目的在于：第一，考察金融結構、勞動力市場特征對就業水平的影響;第二，考察金融結構和勞動力市場特征的交叉作用對就業水平的影響。
二、計量模型、變量選取與研究方法
（一）計量模型
為考察中國金融結構和勞動力市場的相互影響對就業的作用，本文借鑒Donatella、Christophe & Anne-ga？c（2012）的研究設立如下計量模型：
lnEi，t=c+？琢i+vt+？字?lnlabori，t+？啄?lnfini，t+
？酌?lnlabori，t?fini，t+？漬lnCVi，t+？著i，t（1）
其中，Ei，t是就業率，？琢i是省際固定效應，vt是時間固定效應，？著i，t為殘差項。labori，t為勞動力市場特征指標，fini，t為金融結構指標，labori，t?fini，t為勞動力市場特征指標與金融結構指標的交叉項，用以考察金融結構與勞動力市場特征的交叉作用對就業的影響，CVi，t為其他的控制變量。我們使用的是中國29個地區（1）1999―2012年的數據。數據的來源如下：各省金融機構的貸款余額，各省四大國有商業銀行的貸款余額，各省上市公司的IPO、SPO、配股增發和公司債券募集資金等來自相關年度的Winds數據庫和《中國金融年鑒》，其他的數據均來源于歷年《中國統計年鑒》和各省市的經濟統計公報。
（二）變量選取
1.就業水平指標
本文所采用的就業水平指標為各地區就業人數與其總人口的比重，數據來源為歷年《中國統計年鑒》。
2.金融結構指標
已有文獻普遍認為，“金融結構”一詞指的是金融市場與金融中介在金融體系中的相對重要性，在這類文獻中，金融結構被分為市場主導型和銀行主導型，這一定義被林毅夫（2009）、賈玉革和李?。?005）等學者稱為“狹義”的金融結構?！皬V義”的金融結構則包括金融工具的結構、金融機構的結構和居民金融資產結構等。
本文重點考察“狹義”的金融結構。因此，本文將從兩個方面來反映金融結構：市場主導型融資結構和銀行主導型融資結構。直接融資比例（M-finance）變量反映了市場主導型融資結構，銀行集中度（B-finance）變量反映了銀行主導型融資結構。
關于市場主導型結構指標，按照中國人民銀行的劃分標準，債券和股票為直接融資，楊俊和王佳（2009）認為在中國地區金融數據缺失嚴重的情況下，非金融機構的融資結構是一個相對較好的表達市場主導型程度的指標，并在其實證研究中用債券和股票的規模/總融資規模對市場主導型結構指標進行度量。本文借鑒其做法，用債券和股票的規模/總融資規模來度量市場主導型指標，數據來源于中國人民銀行公布的2004―2012年《中國區域金融運行報告》。
關于銀行主導型結構指標，林毅夫和孫希芳（2008）將四大國有商業銀行之外的所有金融機構統稱為中小金融機構。本研究借鑒其做法，用各地區四大國有商業銀行年末本外幣貸款余額占該地區全部金融機構總貸款余額的比例來衡量銀行業集中度程度。該比例越高，說明該地區金融結構越偏向于銀行主導型。
3.勞動力市場特征指標
當前，正是中國勞動力市場轉型時期，中國勞動力市場最顯著的特征就是其具有二元經濟和新古典的雙重特征。中國勞動力市場正從二元經濟的模式轉向新古典經濟的模式，勞動力市場的表現既有二元經濟的特征又有新古典經濟的特點。在劉易斯的二元經濟結構下，由于存在勞動力區域轉移和部門轉移的制度障礙，勞動力供求關系無法通過工資水平的調節得以出清，所以長期存在二元經濟結構。在新古典模式下，勞動力市場可以通過勞動力流動和工資調節達到市場出清的狀態。因此，本文用勞動流動指標來衡量中國勞動力市場從二元經濟模式向新古典經濟模式轉型的程度：勞動流動程度越高，向新古典經濟轉型的程度也越高。
目前，研究勞動力流動的文獻中，衡量勞動自由流動程度的指標有以下幾種：
Parai & Beladi （1997）構造了一個勞動力流動彈性指標（w1/w2）=（L1/L2）1/？著。w1為農村部門的工資，w2為城鎮部門的工資，L1為農村部門的勞動力，L2為城鎮部門的勞動力。ε為兩部門間勞動流動彈性，0<ε<∞，當ε=0時，勞動力完全無流動，當ε=∞時，勞動力完全流動。
蔡P（2001）利用農業與工業勞動生產率的比值來衡量勞動的流動程度和兩部門的勞動配置效率。比值在0到1之間，如果勞動要素完全流動，那么各部門勞動要素的邊際產出相等，則比值為1。反之，如果政策和部門間的障礙使得勞動力的流動受到限制，則比值小于1，比值越低，說明勞動自由流動的程度就越低。
與蔡P（2001）類似，王澤填與姚洋（2009）用農業部門和工業部門單位勞動力增加值的比率來衡量勞動力的流動程度。其假設部門的單位勞動力增加值與工業部門的工資呈正比，而工資是吸引勞動力流動的唯一因素。因此，如果勞動自由流動程度越高，則農業部門和工業部門單位勞動力增加值之比越接近于1;反之，如果勞動自由流動程度越低，則農業部門和工業部門單位勞動力增加值之比越接近于0。
王澤填、姚洋（2009）和蔡P（2001）對衡量勞動自由流動程度指標的構造思路基本相同，具有較強的理論依據和可實現性，能較好地衡量中國勞動自由流動程度。唐時達和劉瑤（2012）的實證分析表明，與蔡P（2001）相比，王澤填與姚洋（2009）構造的指標能更好地表達勞動自由流動程度。因此，本文將采用王澤填與姚洋（2009）的構造方法來度量中國勞動自由流動程度，檢驗勞動自由流動程度對就業水平的作用。
4.控制變量
以往研究表明，人均受教育年限和城鎮化進程等因素均對就業水平有著確實的影響，因此，本研究使用的控制變量包括了人均受教育程度（edu）和城鎮化水平（urb）。溫懷德（2010）的研究認為，人力資本（高等教育）系數不利于就業的提高，人力資本積累可能僅僅改善了個人就業狀況，而對就業整體不利。近年來中國高等教育發展十分迅猛，勞動力市場受到巨大沖擊，在巨大的人口及就業壓力下，不僅受到良好教育的工人就業逐漸困難，而且擠出了教育水平不高或者非熟練工人的就業。眾多的理論和經驗研究都認為城鎮人口比例增加會降低農業就業人口，有利于第二、第三產業就業人口的增加。本文用eduit表示i地區t年的人均受教育程度，urbit表示i地區t年城鎮化進程。關于人均受教育年限（eduit），1987年至2001年數據引用了陳釗、陸銘和金煜（2004）的數據，2002年至2012年數據為作者根據同樣的方法獨立測算。其中小學畢業教育年限設為6年，初中畢業教育年限設為9年，高中畢業教育年限設為12年，大學畢業設為16年。獨立測算所需相關數據均來源于2003―2012年《中國人口統計年鑒》。關于城鎮化率（urbit），本研究用各地區城鎮人口數與其總人口數的比重來表示。
我們以（1）式為基礎，從模型（1）至（5）依次進行如下回歸：模型（1）檢驗了勞動流動（labor）和市場主導型融資（MF）對就業水平的影響;模型（2）在模型（1）基礎上加入了勞動力市場特征變量與市場主導型變量的交叉項（labor*MF），以檢驗兩者的相互作用對就業水平的影響。模型（3）檢驗了勞動力市場特征變量和銀行主導型融資變量對就業水平的影響;模型（4）在模型（3）基礎上加入了勞動力市場特征變量與銀行主導型變量的交叉項（labor*BF），以檢驗兩者的相互作用對就業水平的影響。模型（5）將所有變量都納入進來，查看計量模型的穩健性。
三、實證結果與分析
（一）平穩性檢驗
為防止出現“偽回歸”問題，進行面板數據回歸前，我們需要對數據進行平穩性檢驗。若數據平穩，則可用上述解釋變量對就業指標進行回歸;反之，則繼續對其進行協整檢驗。根據數據特點，本文主要采用五種常用的面板數據單位根檢驗方法：LLC 檢驗，Breitung檢驗，IPS檢驗，ADF-Fisher檢驗和PP-Fisher檢驗，根據AIC準則選取的最大滯后期為7，檢驗結果如表2。
面板單位根檢驗結果表明，5種檢驗方式的絕大數情形均證明，所有變量均為不平穩單位根過程，而其相應的一階差分后的序列則表現為平穩過程。接下來估計面板回歸方程，在估計回歸方程之前，利用Stata11.2統計軟件的vif和hettest命令變量之間的多重共線性和異方差性進行檢驗。檢驗結果表明，模型不存在異方差問題，也沒有多重共線性問題（所有自變量的vif都小于10）。
（二）面板協整檢驗
接下來本研究對變量之間進行協整檢驗。關于協整檢驗的方法主要有：（1）Kao（1999）、Kao and Chiang（2000）利用推廣的DF和ADF檢驗提出了檢驗面板協整的方法，這種方法零假設是沒有協整關系，并且利用靜態面板回歸的殘差來構建統計量。（2）Pedroni（1999）在零假設是在動態多元面板回歸中沒有協整關系的條件下給出了七種基于殘差的面板協整檢驗方法。和Kao的方法不同的是，Pedroni的檢驗方法允許異質面板的存在。（3）Larsson et al（2001）發展了基于Johansen（1995）向量自回歸的似然檢驗的面板協整檢驗方法，這種檢驗的方法是檢驗變量存在共同的協整的秩。我們對lnE、lnLabour、lnMF、 lnBF、 lnlabour*MF、lnlabour*BF、lnedu和 lnurb進行KaoADF檢驗，結果如表3所示。
根據表3 的面板協整檢驗結果，Kao ADF 統計量在1%的檢驗水平上拒絕原假設，表明各變量之間存在顯著的協整關系，因此可以在此基礎上直接對原方程進行回歸。
（三）回歸結果和分析
我們進行了面板回歸，表4給出了樣本的估計結果。
1.關于金融結構對就業水平的影響：從（1）和（3）可以看到，直接融資指標（MF）對就業水平的影響顯著為正，間接融資（BF）對就業水平的影響為負值，但在5%的水平上不顯著。實證結果印證了Rendon（2001）的研究，如果金融發展使得企業可以通過發行證券（直接融資）來減少其勞動調整成本（即金融自由化對勞動力市場靈活性的替代），金融發展會促進就業。直接融資使得中小企業能直接從金融市場融資，從而可以優化資金配置，增強企業活力，而中小企業是解決就業的主力軍，因此能夠有利于就業水平的提高。銀行集中程度的提高使得信貸不可避免傾向于大型機構，大型機構的就業吸納能力通常來說不如中小企業，因此銀行集中度越高，越不利于提高就業水平。
2.關于勞動力市場特征對就業水平的影響：勞動流動程度（labour）對就業水平的影響顯著為正，這表明降低勞動流動障礙有利于就業水平的提高，這與Wacziarg & Wallack（2004）和Kambourov（2009）的研究結果一致，Wacziarg & Wallack（2004）認為勞動自由流動程度的提高會對就業水平產生有利影響，勞動力市場臨時解雇成本的降低和限制政策的減少也有利于提高就業水平。Kambourov（2009）構建了一個開放、勞動流動和就業結構轉變的理論模型，并進行了數值模擬，其結果也表明勞動自由流動程度的提高有利于就業結構的調整，從而提高就業水平。
3.關于金融結構與勞動力市場特征的相互作用對就業水平的影響：從（2）和（4）可以看到，直接融資指標與勞動流動指標交叉項（labour*MF）的系數顯著為正，間接融資指標與勞動流動指標交叉項（labour*BF）的系數顯著為負。即勞動自由流動程度越高、直接融資程度越高，則對提高就業水平有促進作用;而勞動自由流動程度越高、間接融資程度越高，對就業水平的提高反而有負面影響。實證結果印證了donatella、christophe和anne-ga？c（2012）的研究，其原因可能在于：一方面，勞動力的自由流動程度提高，直接融資比例的提高會有利于新興小企業的誕生，從而創造更多的就業機會，勞動自由流動才能與更多的就業機會相匹配，從而提高就業水平。另一方面，直接融資的提高有利于勞動者在找工作的過程中獲得必要的金融支持，從而促進就業水平的提高。
4.關于其他控制變量對就業水平的影響：從（1）―（4）可以看出，一是人均受教育水平（ edu） 對就業水平的影響顯著為負，雖然（5）中人均受教育水平對就業水平的影響為正但不顯著。這與我們的直觀印象有一定出入，出現這一結果可能有以下幾方面原因：一方面，中國教育結構與經濟結構不匹配，主要表現為高中、職專等中等教育規模和大學教育規模的比例失衡;另一方面，人力資本積累可能僅僅是改善了個人就業狀況，其勞動效率的提高反而導致了其他人的失業。二是城鎮化率（ edu） 對就業水平的影響顯著為正，中國城鎮化進程中農村勞動人口不斷涌入城市以及農村自身的城鎮化，使得農業勞動人口不斷地向第二、第三產業轉移，而且這樣的就業人口的產業間調整一直在進行，使勞動要素達到最優配置，提高了就業水平。
5.關于模型的穩健性：從（5）的結果可以看出，在納入全部變量之后，雖然有些變量顯著性不夠，但是在方向上依然與模型（1）―（4）保持一致，因此樣本期內，估計結果具有較強的穩定性。
四、結 論
本文探討了金融結構與勞動力市場特征的相互作用對就業水平的影響，主要結論歸納如下：
1.金融結構中，市場導向型融資的提高有利于促進就業。市場導向型融資使得中小企業能直接從金融市場融資，從而可以優化資金配置，增強企業活力，而中小企業是解決就業的主力軍，因此能夠有利于就業水平的提高。反之，銀行集中度的提高則有可能對就業造成負面沖擊，中國銀行業結構以國有大型銀行為主，銀行集中程度的提高使得信貸不可避免傾向于大型國有企業，從而對就業水平有負面影響。
2.勞動流動自由程度與就業水平呈正比。這表明降低勞動流動障礙有利于就業水平的提高。因此，我們不僅要重視勞動力在城鄉之間的流動，而且要重視創造條件讓勞動要素在不同產業、不同層次之間的流動。
3.金融結構與勞動力市場特征的交叉作用能夠影響就業水平。當勞動自由流動程度趨低的時候，間接融資比例的提高有利于促進就業;當勞動自由流動程度趨高的時候，直接融資比例的提高有利于促進就業。
從我國勞動力市場特征看，勞動力市場正在從二元經濟所導致的城鄉分割狀態逐漸向新古典經濟的自由流動狀態轉變，勞動自由流動程度大幅提高;從我國人口結構看，隨著人口結構從勞動力無限供給到跨越“劉易斯拐點”、從“人口紅利”走向“人口負債”，不僅會在中長期內影響一國的資產負債的穩健度，而且也會在短期內影響這個國家的負債融資能力、資產配置能力以及使用杠桿率的能力。在相當長的時期內，中國間接融資占主導的金融體系決定了銀行信貸成為M2擴張的渠道。然而，在勞動自由流動程度逐漸提高之后，銀行信貸所帶動的杠桿擴張功能將受到限制。因此，無論從勞動力市場的角度還是從金融市場的角度出發，我們都應該大力發展多層次的資本市場，擴大直接融資的規模和比重。
注釋：
（1）為了保持數據的一致性和完整性，本研究剔除了、臺灣，將重慶的數據合并到四川之中。根據中國統計年鑒和國研網相關標準劃分，這29個地區包括――東部：北京、天津、河北、遼寧、上海、江蘇、浙江、福建、山東、廣西、海南; 中部： 山西、內蒙古、吉林、黑龍江、安徽、江西、河南、湖南; 西部： 四川、貴州、云南、陜西、甘肅、青海、寧夏、新疆。
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新古典金融學范文5
關鍵詞:行為金融學;證券市場;投資方法
1行為金融學理論
行為金融理論是20世紀80年代以來興起的一種綜合現代金融理論，它是金融經濟學家在研究金融市場“特異性”過程中形成、完善并把人的有限理性引入其中的理論體系。它從微觀個體以及產生這種行為的更深層次的心理、社會動因來研究、解釋和預測資本市場的現象和問題，本質上，行為金融是深入研究被標準金融理論忽略的決策黑箱，它把投資決策看成是投資者在一種心理上計量風險與收益并進行決策的過程，是經濟行為科學化研究方法的一種價值分析回歸。長期以來，傳統金融理論是以投資者理性、市場完善、投資者效用最大化等作為假定前提，認為證券市場的價格不僅是理性的，而且包含了所有市場信息。
行為金融學和傳統金融學主要存在以下區別:
2對我國證券市場投資者行為偏差的分析
2.1過度反應
股票市場的過度反應研究最早是由德邦特和撒勒(1985)進行的，他們發現投資者對于近期的好消息傾向于過度反應，致使股票價格超過其內在價值。
中國股票市場不僅波動幅度大，而且波動的頻率也相當高。股市的劇烈波動導致了投資者的過度交易與市場投機心理，而市場濃烈的投機氛圍則反過來會推進股價波動幅度與頻率。因此，中國股市的頻繁大幅度波動性從側面反映了我國股票市場投資者的過度投機行為。
2.2處置效應
斯特曼和謝弗林研究發現，處置效應是一種比較典型的投資者認知偏差，表現為投資者對投資贏利的“確定性心理”和對虧損的“損失厭惡心理”，在行為上主要表現為急于賣出贏利的股票，輕易不愿賣出虧損股票的現象等。實際上，處置效應正是前景理論的應用，因為贏者呈現給投資者的是盈利前景，投資者此時傾向于接受確定性結果，而輸者呈現給投資者的是損失前景，投資者此時傾向于冒險，于是投資者持有已套牢股票更長時間，持有已獲利股票較短時間。
我們認為處置效應反映了投資者回避實現損失的傾向，在很多情況下，處置效應主要是受到投資者心理因素的影響，這會削弱投資者對投資風險和股票未來收益狀況的客觀判斷，非理性地長期持有一些失去基本因素的股票，使得投資者盈少虧多。
2.3噪音交易
行為金融學家對噪音交易現象進行了研究。他們認為，在噪音交易者和短期性投資者存在的市場中，交易者都擁有自己的信息。在他擁有的信息集合中，利用其中某一信息的投資者越多，他就越可能利用該信息獲利，這些信息可能是與基礎價值有關的信息，也可能是與基礎價值毫無關系的噪音，這就是所謂的信息聚集正溢出效應。而這一效應可能使努力獲取新信息的交易者無法得到相應的回報，不利于信息搜集與資源配置。
中國股市中噪音交易者太多，1999年紐約交易所的年平均換手率在20%—50%之間，而1998年—2000年我國滬深股市流通股的年平均換手率分別是395%、388%和477%，噪音交易太多導致股票市場系統風險所占比例太高，同時總風險太大。平均而言，滬深股市系統風險占總風險的比例為39%，這一數字顯著高于美國、英國、香港等成熟股市。
2.4羊群行為
羊群行為是指投資者在信息環境不確定的條件下，行為受到其他投資者的影響并模仿他人的決策。行為金融學家從人類的從眾心理、投資者之間的信息不對稱及有限理性等角度來探討其內生機制。在股票市場上的羊群行為是多種多樣的，主要有以下兩種:(1)基于信息的羊群行為。完全信息是新古典金融理論的一個前提假設，但事實上，即使在信息傳播高度發達的現代社會，信息也是不充分的。在信息不充分的情況下，投資者的決策往往不完全是依據已有的信息，而是依據對其他投資者的投資行為的判斷來進行決策。這樣就形成了羊群行為。我國證券市場中存在的大量的“跟風”、“跟莊”的投資行為就是典型的羊群行為。(2)基于名譽與基于報酬的羊群行為。這種現象在基金經理中相當普遍，由于雇主不了解基金經理的能力，同時基金經理也不了解自己的投資能力，為了避免因投資失誤而出現的名譽風險和自己的報酬，基金經理有模仿其他基金經理投資行為的動機。如果許多基金經理都采取同樣的行動，羊群行為就發生了。我們股市中投資基金投資風格雷同顯示出羊群效應的普遍存在。
3基于行為金融學的投資方法及其在我國的應用
3.1反向投資策略
反向投資策略是行為金融理論針對羊群行為而產生的一種積極的投資策略。就是買進過去表現差的股票而賣出過去表現好的股票來進行套利的投資方法。當龐大的個人投資者群體的聯動推進投機性正向及負向泡沫放大時，基金經理可以利用能預期的股市價格反轉，采取相反投資策略進行套利交易。行為金融理論認為反向投資策略是對股市過度反應的一種糾正。
由于市場隨時都可能發生變化，基金經理不但需要良好的洞察力和應變力，更需要直面市場以及同業壓力的勇氣?；鸾浝碓谕顿Y理念中融入行為金融的投資理念，一方面防止自身的羊群行為，一方面利用大多數投資者的行為偏差對市場整體走向做出較為準確的判斷，并進行合理的資產配置，這在很大程度上能夠體現出基金經理們的投資運作水平。
3.2利用行為偏差策略
行為金融學認為市場是非有效或不完全有效的，由于投資者受經驗法則的謬誤和情緒因素的影響，將會導致證券的市場價格偏離理論價格。通過發現這些偏差，買入低估的股票，賣出高估的股票，可以獲得超額的收益。例如，根據行為金融學的理論，市場中的投資主體可能會對市場中的信息反應遲緩，在利好消息造成某種證券價格上漲后，這種上漲的趨勢就有可能會持續一定的時間。因此，買入價格開始上漲的證券，賣出價格開始下跌的證券的慣易策略就成為基金經理可以選擇的投資策略。慣易策略是首先對股票收益和交易量設定過濾準則，當股市收益和交易量滿足過濾準則就買入或賣出股票的投資策略。行為金融定義的慣易策略源于對股市中間收益延續性的研究。Jegadeeshkg和Titman(1993)發現，資產股票組合的中間收益呈連續性，即中間價格具有向某一方向連續的動態效應。事實上，美國價值線排名就是慣易策略利用的例證。基金經理只有對投資者的心理，對市場延遲反應影響的性質和程度，以及證券價格變動的趨勢和持續時間有深刻的了解和準確的把握，才能在合適的時機買入和賣出證券。此時，對于投資者大眾心理的研究和把握就成為優秀的投資基金經理必備的一項能力。
3.3投資組合策略
行為金融學認為，證券市場并不是有效的(一般指半強勢有效)。這就意味著傳統的證券組合投資理論中，“在有效市場中，投資者不可能獲得與其所承擔風險不對稱的額外收益”的提法在實踐中是不成立的，也就是說，通過選擇合適的組合投資策略，投資者將可能獲得額外收益。
3.4購買并持有策略
個人或者機構投資與股票應執行幾種能幫助控制認識錯誤和心理障礙的安全措施?？刂七@些心理障礙的關鍵方法是所有類型的投資者都要實施一種嚴格的交易策略——“購買并持有”策略。投資者在為組合購入一支股票時，應詳細記錄購買理由，而且要指定一定的標準以利于進行投資決策。長期采取“購買并持有”策略，通常業績將超過高周轉率的短期交易策略。
3.5捕捉并集中投資策略
行為金融理論下的投資者應該追求的是努力超越市場，采取有別于傳統型投資者的投資策略從而獲取超額收益。要達到這一目的，投資者可以通過三種途徑來實現:一是盡力獲取相對于市場來說超前的信息優勢，尤其是未公開的信息;二是選擇利用較其他投資者更加有效的模型來處理信息。而這些模型也并非是越復雜就越好，關鍵是實用和有效;三是利用其他投資者的認識偏差等心理特點來實施成本集中策略。一般的投資者受傳統投資理念的影響，注重投資選擇的多樣化和時間的間隔化來分散風險，從而導致收益隨著風險的分散而降低。而行為金融投資者則在捕捉到市場價格被錯誤定價的股票后，率先集中資金進行集中投資，贏取更大的收益。
4結語
行為金融學雖然在國外產生并發展起來，但由于中國證券市場是一個新興的市場，許多規章制度都不完善，基本上是個無效的市場。在這個市場中進行研究，要結合中國的自身特點加以發展和利用，探索出適合中國廣大股民投資行為、投資策略，以更有利于中國資本市場的發展。
參考文獻
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新古典金融學范文6
一、金融風險的涵義
每個投資者和消費者無時無刻不在面臨金融風險帶來的一系列問題，也是每一個經濟實體生存和發展的基本內容。在經濟生活中開展的各項經濟活動，與金融風險之間都存在著密切聯系，同時對一個國家宏觀決策和經濟發展，也產生較大的影響。所以，怎么減少和回避金融風險對于金融界而言已經成為一個重要問題。為了可以更好地、更有針對性地防范金融風險，不斷加強金融風險管理，就需要對金融風險的涵義和種類有一個全面的認識和了解。金融風險作為風險中的一方面，就好像人們對于風險存在不同的定義一樣，針對金融風險的定義，實務界和理論界也一直沒有一個確切的定義。有些人認為，所謂金融風險，其實就是人們在金融活動中可能發生的經濟損失或者事件；有些人認為，金融風險是主要發生在金融領域的一種風險模式；有些人認為，金融風險主要是一種經濟損失所表現出來的不確定性等。綜合上述三種觀點，最后一種觀念與風險的范疇似乎更為貼近，換言之，金融風險是一種可能性，與金融風險的本質更為接近。所謂金融風險，其實就是指包括金融機構在內的每一個經濟主體，在金融活動或者投資經營活動中，由于各種因素的不確定變動，所遭受損失的可能性。金融風險的種類較多，主要有外匯風險、利率風險、信用風險、貨幣購買力風險、流動性風險、證券市場價格風險以及國家風險等幾類。
二、金融風險管理起源
金融風險管理的產生和發展，主要有以下三個方面的原因：第一，其發展時間已經有30多年，世界經濟和金融市場的環境和規則，都呈現出較大的變化。金融市場不斷出現波動，使金融風險管理理論和工具成為金融市場中不可或缺的需求；第二，隨著經濟學的不斷發展和進步，金融學理論也得到較大程度地發展和進步，在此基礎上，對金融風險管理起著決定性的重要作用；第三，當前，計算機軟件和硬件得到了較為快速地發展，這樣一來，風險管理在發展過程中，就會具有一定的技術支持和保障。在30多年的發展過程中，世界經濟環境主要發生了以下兩方面的變化：第一，第二次世界大戰之后，在全球范圍內實現了世界經濟一體化。世界各國的經濟開放程度越來越高，不管是哪一個國家，外部經濟環境都會對其經濟發展、政策的制定產生影響及制約；第二，20世紀70年代初期，布雷頓森林體系全面崩潰，進而宣告世界范圍內的固定匯率制度走向衰亡。在此之后，很多公司以及個人都會面臨形式各樣的金融風險，例如，匯率風險等等。尤其是在之前的10多年進程中，大規模的金融危機出現在世界范圍內，例如，1987年美國的“黑色星期一”大股災，1997年的亞洲金融風暴等。通過這些事件，可以得知，世界經濟和金融市場的發展受到了嚴重的制約和損害。與此同時，人們也開始對金融風險管理的必要性和緊迫性引起重視。20世紀70年代之后，在經濟學研究中，新古典經濟學占據著越來越重要的位置，逐漸取代之前傳統的經濟學。通過新古典經濟學，可以看到很多針對信息和不確定性的經濟分析框架，人們開始重新審視傳統的經濟發展理論和模式。與此同時，在20世紀60年代以后，金融學已經從眾多學科中獨立出來，并成為一門單獨的學科。在這個過程中，很多全新的經典金融理論和模型逐漸創立起來，并且也得到了廣大金融學理論界和實務界的廣泛接受和運用。例如，20世紀60年代，被稱為“有效資本市場之父”的Fama提出“有效市場假說”，夏普和林特納等人創立的“資本資產定價模型”，羅斯的“套利定價模型”，以及布蘭科-斯科爾斯創立的“期權定價理論”等。綜上所述，在金融風險管理理論和工具的發展過程中，會有更為堅實可靠的依據。與此同時，隨著計算機硬件技術和軟件開發能力的不斷發展和進步，人們也可以充分運用數學模型、仿真模擬等手段，對遇到的各種金融風險管理問題進行有效解決，進而在20世紀80年代出現一門新的學科，稱為“金融工程學”。
三、我國目前金融風險管理存在的問題
1.金融組織機構不完善，風險管理體系不健全。當前，隨著金融市場的不斷發展，金融組織機構也隨之面臨著嚴峻的挑戰，要求其不斷完善和健全，這就需要一個完善的金融風險管理體系作為其正常運行的基礎和保障。隨著改革開放的不斷深入，中國金融體系也逐年發生變化，同時也獲得了較大成效，銀監會和證監會相繼出臺了相關文件和規定，進而使我國金融內部體制得到進一步發展和進步。然而，與國際上較為先進的金融風險管理體系相比較，我國還沒有建立足夠健全和完善的金融風險防范體系以及管理體制。主要可以表現為以下幾方面問題：第一，央行的信貸資金管理和金融監管工作主要針對業務范圍的控制展開，現行的風險管理體制還是運用傳統的信貸風險管理模式，相對而言，較為薄弱，已經不能與當前金融市場的運行模式相符合和適應；第二，金融機構內部沒有完善的管理制度，導致出現大量債權，同時不良貸款的現象也逐漸增多，從而使信用風險不斷上升，致使金融資產質量無法得到有效保障；第三，當前，我國很多金融機構并沒有設立專門的風險管理部門，風險監管組織機構不夠完善，同時其他部門也沒有能力獨立承擔各方面風險的風險管理職責，從而使風險管理出現更多難以解決的難題?？偠灾?，我國很多金融機構風險監管不夠健全和完善，管理體制也存在較多問題。
2.風險防范意識差，法律意識淡薄。當前，市場經濟的發展速度越來越快，金融市場全球化發展也隨之出現更多相關金融風險管理方面的問題。在這種環境下，我國金融機構進行全面轉型，但是卻不能正確認識金融風險，甚至對金融風險的基本概念和根源沒有足夠的認識和了解，法律意識較為淡薄。例如，針對銀行而言，商業銀行為了擴大自身資金規模以及貸款規模，進而出現很多不良貸款，無法得到有效解決；沒有結合自身發展的實際情況，盲目擴展各項理財投資業務，不斷增加金融風險。針對投資者而言，為了獲得更多收益，沒有了解金融市場行情，盲目投資，風險防范意識較弱。因為我國金融風險管理相關制度和規定不夠完善，在金融體系中還不能完全滲透相關法規和制度，造成監管力度不夠，法律意識淡薄。所以，針對金融風險意識和法律觀念重要性的大力宣傳，對于全面提升金融風險防范意識有著十分重要的意義。
3.金融市場信息不透明。所謂信息透明度，其實就是指信息者應該在第一時間將全面、可靠的消息在全社會范圍內進行公開披露，從而使信息使用者可以對某家企業的經營活動、財務狀況以及風險投資理念等進行較為準確地評估。在很大程度上，金融產品其實就是信息咨詢的集合體，在金融市場可持續發展過程中，信息透明度發揮著舉足輕重的重要作用，不可或缺。當前，我國金融市場信息并沒有實現透明化，這樣就會使上市公司的財務信息失真，存在很多內部交易，而且也極有可能對資金流向進行自行操縱。從宏觀角度分析，會使市場秩序混亂，而且也會引起市場的巨大波動。上述這些情況對于投資者進一步投資金融市場產生了較大影響，也進一步使金融投資風險加大。而資金的短缺，使金融市場資金融資出現惡性循環，從而對我國實體經濟的健康可持續發展產生較大影響。
4.金融業務和金融產品單一。當前，國際金融市場主要金融機構屬于混合經營，就是將傳統存貸款業務、理財業務以及期貨交易業務作為有機整體，同時開展，并實現全球化運作模式。但是，我國還在沿用傳統的經營模式，主要為存貸款模式，針對中間業務并沒有引起足夠的重視，也沒有作為之后可持續發展的重點，金融產品相對較為單一，面對需求各異的投資者無法滿足，投資渠道越來越窄，投資者不能享受到更多的金融服務。在我國，金融企業存在較多的指令貸款，致使利潤降低，呆賬積累現象嚴重，從而使金融風險概率不斷加大。而更多的外資金融機構已經開始瞄準我國作為發展基礎，越來越多地進入中國市場發展，若是我國不能與當今國際市場流行慣例運作相匹配，那么我國金融企業，將很難找到一席之地。
四、完善金融管理的應對策略和措施
1.完善風險管理體制。為了使金融機構免受外界金融風險的影響和制約，就要將內部風險管理體制放在重要位置，發揮其應有的價值和作用。對于一個企業而言，其抗風險能力的強弱，需要與其內部管理體制的完善程度相結合。所以，建立和完善風險管理體制是企業發展的必然趨勢。第一，應該定期組織相關金融人員學習相關法規制度，從而使相關從業人員以及公眾對風險管理防范意識得以不斷提升。金融主管部門應該建立科學合理的風險管理體系，不斷完善結構設置，進而使內部管控更具有有效性。第二，應該建立合理有效的責任制度，使各相關規章制度更加規范，進一步明確責任人的權限和責任范圍，強化風險和責任意識，進而使相關工作人員的積極性被激發出來。第三，應該不斷加強相關人員自身素質的提升，使其具備發現潛在風險的能力，并且可以針對風險進行有效地防范和解決，從而使風險管理體制得到不斷完善。
2.加強國際合作。隨著經濟全球化的發展，我國金融市場與國際金融市場聯系越發緊密，加強國際間的交流與合作，是國際金融發展變化的趨勢和導向?？偨Y美國金融次貸危機可以得出：金融危機的影響是全球性的，任何地區或國家均無法避免，因此，加強國際金融合作，以共同面對和應對危機是歷史發展的必然趨勢。應加強與國際金融組織的溝通聯系，應對流入或者流出的國際資本進行嚴格的監管，以降低金融風險的發生，維護和增強金融市場的穩定性。此外，還應對過往的金融危機事件進行科學合理的總結，為以后工作的開展提供寶貴的經驗財富。
3.加強監管力度。金融監管是指一國政府通過金融主管機關對金融市場和機構進行的某種規定或者限定。完善的金融監管體系可以確保金融市場發展穩定。第一，應明確市場定位，對違規問題進行處罰，嘗試建立信用等級制度。第二，應完善財稅制度,并正確處理企業、財政、銀行三者之間的關系。第三，還應加強宏觀調控,實行從緊的貨幣政策，為加強金融監管力度提供重要支持。同時，也應注重金融法制建設，以加強金融機構本身防范監控風險的能力。
4.加強金融風險管理制度創新。在各種類型的金融創新中，制度創新是經濟的創新，這不僅因為制度創新決定著其他創新依托的制度環境，從而影響其他創新的收益，更因為制度創新可以發揮先進制度的激勵功能，對金融起到有力的推動作用。首先，針對風險管理體制的制度創新。為了保證我國商業銀行的資產質量，需要更好地實行資產負債比例管理和審貸分離的制度，建立健全完善的風險管理控制體系，并按照新資本協議的要求，創建全面風險管理制度。其次，針對交易工具的制度創新。隨著技術的進步和金融理論的發展，衍生金融產品層出不窮，雖然我國目前的交易手段和交易工具都較為單一，但應及時建立針對衍生金融產品的管理制度，從而為新交易工具的推廣奠定制度基礎并有效規避由此誕生的風險。再次，針對金融監管的制度創新。監管機構應給予交易主體和交易工具充分的成長空間，從原來的靜態合規性監管向動態審慎性監管轉變。監管制度應側重于審查銀行的風險管理體系，例如，風險模型是否合理、完善和有效，是否建立了完善的風險管理政策和程序，是否對風險進行了及時、準確的度量、監測和控制，是否有充足的資本金抵御銀行面臨的風險，等等。
五、結語
