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股權融資產生的融資風險范文1
關鍵詞：中小房地產；私募；融資；風險
中圖分類號：F83 文獻標識碼：A 文章編號：16723198（2015）23014502
1影響中小房地產企業私募融資的風險因素
1.1系統內風險因素分析
（1）私募融資規模。私募融資規模是指企業通過私募融的方式籌集到資金的總額，以貨幣形態表示。企業在進行融資決策的初始階段，根據經營活動的實際需要確定合理的融資規模是很重要的。融資不足會影響企業經營活動的開展，而當企業未量力而行過度融資時，則會產生負債過多、償債困難等情況，給企業帶來經營風險，也降低了對債權人的償債保障。（2）私募融資成本。企業融資需要付出成本，私募融資也不例外。一般包含私募融資費用和募得資金的使用費以及利息支出。私募融資費用是在融資過程中發生的各項手續費，以及支付給基金管理機構的管理費。私募手續費一般是總額的1%到2%，加上其他如審計、律師等費用，據行業內人士透露5000萬到1億左右的融資額，其成本約為15%-25%。融資規模越大，其成本費用就相對越低。募得資金的使用費是向其提供者支付的報酬，即投資者獲得的收益。私募股權基金的預期收益率越高，相對能吸引投資者的優勢越明顯。具英國另類投資研究機構Preqin發表的2010年相關數據顯示，全球私募股權基金的平均回報率在15%-20%之間。即便在我國的轉型的市場大環境下，房地產私募融資給出的回報率依然不小于10%。大大高于銀行得率及公募基金。以上所說的企業融資成本僅指顯性成本，是指財務上的成本。除此之外在現實融資過程中還伴隨著諸如企業影響力、信息失真、決策者權威等隱性成本。這類成本難以避免且不易量化，需要納入企業長期發展戰略管理中。針對中小企業的，這類成本相對其它有品牌效應的大企業而言，則是較高的支出，并且是不可避免的。（3）融資期限結構。負債期限結構主要指企業私募融資不同償還期限內負債的占比。房地產開發周期根據開發項目的類型、大小和企業執行的效率少則幾年，多則十幾年，而從私募股權融資到投資方退出基金基本為3-5年。企業融資風險會受其所采取的融資期限結構影響，不合理的期限結構會使風險加大。
1.2系統外風險因素分析
（1）完工進度。完工進度包括：項目建設延期、項目建設成本超支、項目遲遲達不到“設計”規定的技術經濟指標、極端情況下，項目迫于停工、放棄。它屬于項目融資的核心風險范疇，無論在發展中國家還是發達的工業國家，項目建設期出現完工風險的概率都是比較高的。（2）現金流和資產流動性風險。現金流對于以融資型房地產企業來言，是相當重要的。它依賴于地產產品的基本配置，現金回流慢的產品必須要搭配現金回流快的產品，它與分期建設、分期銷售都緊密有關。無論是采取債券私幕融資還是股權私幕融資，企業都會涉及在某一期限以現金的形式償還利息或者股息。只有當企業有及時且足額的現金流入量時，才能按照約定按期償還本息。當企業的現金凈流量出現問題時，就會引發導致企業生產經營的困境，當這種情況出現頻率多時，會進一步降低企業的信用評價。此外，企業的資產流動性也影響企業融資的風險，資產的流動性體現在資產的變現能力上。資產整體的流動性越強，說明企業變現能力越大，相對應的則表明企業融資的風險越小。（3）政策風險。政策風險是影響我國企業最大的風險，尤其對金融領域和這幾年發展迅速的房地產領域來說。當私募基金遭遇到國家出臺的不利政策時，將產生連帶風險，勢必會增加企業項目運營的風險。再者，房地產本身是一個資金密集型的高風險行業，國家對房地產行業發展的管制和監控依然從嚴。政策風險還包括政府出臺的其他金融政策而導致的風險，具體包括貨幣政策、財政政策、競爭規則等等。（4）利率風險。利率風險是指因利率變動產生的損失的可能性。大多數的房地產企業的開發周期為3年到5年，甚至更長。由于在選擇私募融資的前期無法預料利率未來變動的趨勢，所以企業可能面臨來自因利率浮動而導致企業損失的風險。若進行私募的企業預期利率會上升，進行私募融資、獲得資金，一旦利率反轉下降，房地產企業的利息或股利支出無法隨之減少。對于私募企業而言，其對利率浮動的期望與投資者相反。（5）法律風險。私募融資風險主要是指私募融資主體不懂與私募相關的法律知識，或者其私募融資行為逃避法律的監管所造成的損失。此外，私募是相對公募而言，但是私募基金以及私募融資行為規則在《公司法》和《證券法》中很多細節上都尚未確立和完善，甚至很多私募基金或者私募融資行為在目前的法律框架下是違規的。企業在制定私募融資方案前會思考這樣的問題：企業是否能獲得所需要的資金，所采取的融資方式是否會影響項目的可持續性和競爭力，采取的融資方式對企業的資本結構、成本以及風險的影響等。面對這些所采取的融資方式產生的風險，企業一般會對融資項目，包括融資及項目運營情況建立一套評價體系，以期達到減少或者控制風險的目的。
2私募融資風險后果
（1）企業的股價被拉低是指企業在與私募基金的談判中處于劣勢地位或做出讓步，以較低的價格出讓股權獲得融資的形式。股價被拉低變相的縮減了中小房地產企業的資產。（2）股權被稀釋指單位股利下降，在企業采取股權融資時，不可避免地降低原股東的控股比例，造成并購溢價大于企業的并購協同效應，它分為短期和長期的股利下降。不管是進行增資，還是股權的轉讓都會引起股權稀釋。（3）企業被收購，有兩種情況。一種是當企業經營造成的損失無法償還投資者的資金之后，企業面臨被收購。盡管投資者的目的在于獲得高額的投資收益，但是當企業的經營狀況不理想甚至瀕臨破產的局面，融資的企業則面臨被收購的命運。另一種是間接收購，當投資者擁有融資企業的具有絕對控制的股權時，融資企業實際上已被投資方控制。
3風險評價模型
目前，風險評價模型有變異系數法（Coefficientofvariationmethod）、層次分析法以及模糊綜合評價等方法。本文選取的風險評價方法為模糊綜合評價方法。在風險的評價中，常常涉及到許多復雜因素的相互作用，而且評價集合中也大多數是模糊的概念。所以，用模糊綜合評價方法來對指標的評價進行量化處理。模糊綜合評價法的原理是將一些界限模糊的因素量化處理，從而進行綜合評價。方法的評價：權重系數的選取方法有專家經驗法和層次分析法兩種。專家法需要豐富的經驗以及專業的知識對其進行評價。若考慮客觀實際性，采用層次分析方法確定各個指標的權重系數會使評價的結果更加精準。但是，房地產和金融市場活躍程度本來就是一個人為主觀因素參與較多的市場。所以，我們采用專家法所采訪的對象是中小房地產企業公司某一項目的負責人或主管以及設計項目的主要工作人員。在使用模糊綜合評價方法中，最重要的是選取合適的、相關的因素或者指標，這個在評價中是比較難點。此外，給各個指標賦權重系數是比較重要的環節。在本文中，我們選取的指標有：私募融資規模，私募成本，負債期限結構，經營風險，利率風險，政策風險，現金流和資產流動性風險，法律風險。
4結論與建議
股權私募基金為非上市公司，尤其是為非上市的中小企業提供了靈活、便捷的融資渠道。同時，一些大的上市或者非上市公司的閑置資金也越來越多的投進私募基金，使得私募基金越來越壯大，與公募基金互相補充，打破了公募基金的市場壟斷。然而，我國的金融市場尚未成熟，金融體系尚未完善，私募管理和運作風險依然重重，當其與我國具有高風險高收益特點的房地產業相結合時，將產生更多的不確定性。規避風險不僅是中小房地產企業融資的需要，也是保護私募投資者或者基金管理人利益的需要。如何規避中小型企業私募融資所產生的風險，完善私募金融市場體系，保障投資人的利益，實現房地產尤其是中小型房地產企業的與私募投資者的雙贏，是每位參與者迫切需要解決的問題。本文從房地產中小型企業私募融資的角度出發，利用模型著重分析了作為私募融資方對風險的評價、承受程度及原因：（1）房地產私募融資風險最終是私募和項目所面臨的風險，可以統歸于私募融資項目的風險。私募融資中決策主體的行為取決于其對融資項目風險類型的概率判斷。所以，無論企業選擇什么樣的融資方式，在非對稱信息的約束條件下，企業盡可能地向私募投資方提供對自身有利的項目報告。同時，投資方會選擇實力、信譽等級較好的融資方進行合作。（2）在此案例中經營風險被認為是較重要的風險因素。因為，一般地從企業融資到投資者退出需要約3-5年的時間，企業項目前期的經營管理、后期產品銷售等情況都可能增加企業融資的風險。其次重要的是融資成本，融資成本的風險來自于對整個項目活動收益率的評估和預算。所以，企業在進行私募融資前對企業自身的評估盡可能做到合理科學。（3）私募融資風險將導致企業可能產生這些后果：企業的股價被拉低、股權被稀釋，企業被收購，對于投資方來講也會面臨資金無法收回的風險。因此，融資企業在制定私募融資方案時，應考慮其合理、科學的融資規模和融資結構。中小房地產企業對于私募過程中各指標風險評價的大小，不僅反映了該風險評價指標對私募融資整個過程的重要性，也反映了融資方對風險的承受能力大小。（4）對于法律風險，由于私募融資操作在我國的法律規范里仍基本處于空白狀態，很多操作活動只能套用已存在的模式，私募基金風險防范規則也處于較低水平，存在諸多風險隱患。盡管至2012年，我國的私募公司將近有250多家，但是私募融資模式操作依然較為混亂。對于私募融資方來說，面臨未來的不確定性，也需要承擔風險。只有在我國法律制度、金融體系不斷完善的情況下，房地產私募基金才能繁榮發展。所以，健全的私募融資法律制度的建立和健全是私募融資或投資健康發展的必要條件。
參考文獻
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股權融資產生的融資風險范文2
中小企業板自2004年5月在深圳證券交易所開設到今天的發展過程中，面臨著許多困難，不易確定融資決策更是其發展的主要瓶頸。而隨著資本市場的日益復雜和創新工具的不斷出現，中小企業板上市公司融資決策環境更加復雜。影響中小企業板上市公司融資決策的因素比較多，其中以融資成本、資本結構、融資風險、主體自由度、融資機制規范度、資金清償力，以及公允價值計量七個因素最為主要。這些因素在不同程度上都影響著各種融資方式的融資效率，并最終影響融資決策的選擇。
一、融資成本對公司融資決策的影響
融資成本是企業融通資金所支付的代價，主要包括融資費用和使用費。融資成本與融資效率成反比，融資成本越高則融資效率越低，反之則融資效率高。中小企業板上市公司要使融資時的成本降到最低，就要在進行融資決策時選擇對企業最有利、最優惠的工具。在中小板上市公司可選擇的融資方式中,內源融資的成本是最低的，因為其資金來自企業的自身積累，不會產生籌集費用也不需要支付利息。所以，中小企業板上市公司只有在內源融資不能滿足資金需求時，才應該考慮外援融資。但我國目前中小板上市公司的內源融資水平并不是很高，更多是傾向于外源融資。因此外源融資對融資決策的影響更為主要。外源融資的融資成本主要是指公司取得資金而支付的費用。包括資金籌集費用和使用成本。資金的籌集費用是公司在資金籌集過程中發生的各種費用,如發行手續費、資信評估費、發行股票和債券的印刷費、律師費、廣告宣傳費等一次性發生的費用,它通常作為融資額的一項扣除。資金使用的成本是指占用資金而支付的費用,主要包括股票的股息、債券利息等。因此融資成本是決定上市公司融資決策的最直接因素,即公司往往視股權融資成本與債務融資成本的相對大小而做出融資決策。
二、資本結構對公司融資決策的影響
資本結構是企業全部資本中,債權融資與股權融資的比例關系,即債權融資占全部資本的比重。資本結構是企業融資決策的核心問題,它的實質是資本成本在最小時,必須保持適度的負債比率。資本經營的最終目的在于企業的財務目標企業價值最大化，從資本結構角度來看企業的融資決策，有利于企業進一步做出合理的融資決策，因而更有利于企業的進一步發展。而舉債對融資有著重要影響企業舉債增多，破產機會也會隨之提高，破產成本也會相應增加。舉債也會使企業股東和債權人在融資、投資和股權分配決策上相沖突，迫使管理者在經營管理中更加謹慎。管理者應根據公司實際情況，權衡舉債的風險和利益，確定合理的資本結構，通過對公司的治理重構和激勵制度再造等政策，確保公司資本結構的優化。管理者應該在最佳資本結構的情況下，使企業在進行融資決策時綜合考慮多方面因素，充分運用財務杠桿的作用，做出有利于企業資本結構和企業發展的決策。
三、融資風險對公司融資決策的影響
融資風險是指資金使用者使用不同來源的資金可能承受的損失。與融資效率之間存在著反向變動關系，融資風險大則融資效率低，反之亦然。由于股權融資和內源融資都不需要到期償還本金，也不受使用期限限制，也沒有不能按時清償債務的而產生的風險，所以它們的融資風險一般會低于債務性融資風險，不過從控制權損失的角度講,股票融資風險遠高于內部融資。這些風險和不利因素會使企業融資效率大大降低。因為債權融資需要企業對到期的債務如數償還，企業一直擔負著到期還債的壓力，如果不能清償債務，企業會面臨失去市場、喪失信譽等風險。而伴隨著定期需要償還的利息也易使企業周轉陷入困境。不過在債務融資中，流動性壓力使企業流動負債風險大于長期負債，銀行對中小企業信貸以一年以內的短期居多，債券融資的期限一般要長于銀行信貸融資。而權益性資金則沒有使用期限，沒有償債壓力，因此比債權融資優勢明顯。所以在融資決策中融資風險是需要考慮的重要因素。
四、主體自由度對公司融資決策的影響
融資主體自由度是指融資主體受約束的程度，這種約束涵蓋法律、規章、制度、體制和投資方實施的經營約束等方面。對于企業具體的約束是對其經營管理的約束及其控制權結構的影響。企業內源融資受到的約束最小，也完全不用改變原有的經營管理模式。債權融資的企業自由度也比較高，因為債權人一般不干涉企業的經營活動，他們的目的只是收回本息。信貸融資的企業自由度要低于債券融資企業，因為信貸融資企業在資金投向上受借款合同限制，還受債權人監督。自由度最低的是股票融資企業，因為它會受到股民的約束，而當股民越多，股權越集中，股票融資企業受到的約束程度就越高。企業應根據自身所處情況進行融資決策。
五、融資機制規范度對公司融資決策的影響
融資機制規范度是融資市場的成熟度，成熟度越高，融資渠道越多，風險越小，市場監督成本越低，
融資效率就越高。融資機制規范度與融資效率正相關，是融資效率的重要影響因素。雖然中小企業板上市公司的成立對于資本市場機制的規范建立有著很大影響，但我國現代企業融資機制并不完善，商業規范度并不高，因此融資效率并不理想，若僅從融資機制規范度考慮，中小企業融資效率高低順序為:債權融資>股權融資>內部融資。這對中小企業板上市公司融資決策產生很大影響。
六、資金清償力對公司融資決策的影響
資金清償力是融資主體對籌集資金的到期償還能力，是資金配置效率的一個重要指標，既能揭示資金再循環的效果，還能體現資金的信用狀況。對于中小板上市公司來說清償能力與融資效率成正方向變動。內源融資和股權融資不需要償還本金，不會因不能償債而產生風險和不利影響。所以這兩種融資方式在企業考慮資金清償力時的融資效率是高的。但對于中小企業板上市公司的債權融資存在不能清償債務的風險和不利因素，這些會導致企業融資效率降低。因此資金清償力也是中小企業板上市公司進行融資決策時應考慮的因素。
七、公允價值計量對企業融資決策的影響
股權融資產生的融資風險范文3
論文摘要：企業并購對其財務產生直接影響，相應帶來了較大的財務風險，尤其是最佳資本結構的偏離，造成企業價值下降，財務風險高漲。財務風險的產生和增大影響了企業正常的發展和運營，在企業并購的過程中，如何了解、掌控企業并購中的財務風險，認真分析并有效防范和控制財務風險，關系到并購的成功與否。
作為企業間的一項產權交易的并購行為在資本市場上日益增多。20世紀90年代初，全球企業并購金額約4 000億美元，而到21世紀初，就上升到3.5萬億美元左右，企業并購迅速發展。國內企業間的并購發展也比較快，并購作為資本運營方式日益增多，其中出現了許多讓人關注的問題，尤其是其中存在的財務風險顯得尤為突出。因此，分析企業并購過程中可能存在的風險，研究相應的措施以防患于未然，對于國有企業并購將起到積極的指導作用。
一、并購的含義和動因
企業并購，即企業之間的合并與收購行為。企業合并是指兩家或更多的獨立企業合并組成一家公司，常由一家占優勢的公司吸收一家或更多的其他公司m。收購是企業通過現金或股權方式收購其他企業產權的交易行為。合并與收購兩者密不可分，它們分別從不同的角度界定了企業產權交易行為。合并以導致一方或雙方喪失法人資格為特征。收購以用產權交易行為的方式取得對目標公司的控制權力為特征。企業并購一般以獲取被并購企業一定數量的產權和主要控制權為目的。
企業并購的動因:一是謀求未來發展機會。如果一個企業打算擴大其在特定行業的生產經營時，常采用的方法是并購行業中的其他企業。這樣，可以直接獲得正在經營的優勢，避免投資建廠延誤的時間，而且并購后企業采用統一價格政策，可以使他們得到的收益高于競爭時的收益。在生產領域，由于規模的擴大，可產生規模經濟性，利用新技術，減少供給短缺的可能性，充分利用未使用生產能力。在市場及分配領域，進人新市場，擴展現存分布網，增強產品市場控制力。
二是提高管理效率。企業現在的管理者以非標準方式經營，當其被更有效率的企業收購后，可以進一步提高管理效率。或者當管理者自身利益與現有股東的利益更好地協調時，也可以提高管理效率。企業的發展注重規模經濟，規模經濟是由生產規模經濟和管理規模經濟兩個層次組成的，在管理規模經濟上，由于管理費用可以在更大范圍內分攤，使單位產品的管理費用大為減少。可以集中人力、物力和財力致力于新技術、新產品的開發。
三是達到合理避稅的目的。在稅法中規定了虧損遞延的條款，擁有較大盈利的企業往往考慮把那些擁有相當數量累積虧損的企業作為并購對象，納稅收益作為企業現金流人的增加可以增加企業的價值。在換股并購中，收購公司既未收到現金也未收到資本收益，因而這一過程是免稅的。企業通過資產流動和轉移使資產所有者實現追加投資和資產多樣化的目的，并購方通過發行可轉換債券換取目標企業的股票，之后再轉換成股票。債券的利息可先從收人中扣除，然后再計算所得稅。
四是迅速籌集資金的需要。并購擁有大量資金盈余但股票市價偏低的企業，可以同時獲得其資金以彌補自身資金不足。因為籌集資金是發展迅速的企業面臨的一個難題，并購一家資金盈余的企業是一種有效的解決辦法。由于資產的重置成本通常高于其市價，在并購中企業熱衷于并購其他企業而不是重置資產。有效市場條件下，反映企業經濟價值的是以企業盈利能力為基礎的市場價值而非賬面價值，被兼并方企業資產的賣出價值往往出價較低，兼并后企業管理效率提高，職能部門改組降低有關費用，這些都是并購籌資的有利條件。而且，隨著我國金融體制改革和國際經濟一體化增強，使籌資渠道擴展到國際金融市場，許多業績良好的企業出于壯大規模的考慮往往會采取并購的方法。
二、企業并購過程中的財務風險
企業并購的財務風險是指由于并購定價、融資、支付等各項財務決策所引起的企業財務狀況惡化或財務成果損失的不確定性，是并購價值預期與價值實現嚴重負偏離而導致的企業財務困境和財務危機。它存在于企業并購的整個流程中。
(一)計劃決策階段的財務風險
在計劃決策階段，企業對并購環境進行考察，對本企業和目標企業的資金、管理等進行合理的評價。在此過程中存在系統風險和價值評估風險。
1.系統風險。是指影響企業并購的財務成果和財務狀況的不確定外部因素所帶來的財務風險，包括:利率風險、外匯風險、通貨膨脹風險，等等。
2.價值評估風險。價值評估風險包括對自身和目標企業價值的評估風險。企業在做出并購決策時，必須判斷自身是否有足夠的實力去實施并購，其風險主要體現在過高地估計了企業的實力或沒有充分地發掘企業的潛力;對目標企業價值的評估風險主要體現在對未來收益的大小和時間的預期，如果因信息真實或者在并購過程中存在腐敗行為，則都會導致并購企業的財務風險和財務危機。
(二)并購交易執行階段的財務風險
在并購實施階段，企業要決定并購的融資策略和支付方式，從而產生融資風險和支付風險。
1.融資風險。融資方式有內部融資和外部融資。雖然內部融資無須償還，無籌資成本，但會產生新的財務風險。因為大量占用企業寶貴的流動資金，會降低企業對外部環境變化的快速反應和適應能力。外部融資包括權益融資、債務融資和混合性證券融資三種。權益融資可以迅速籌到大量資金，但企業的股權結構改變可能出現并購企業大股東喪失控股權的風險。債務融資具有資金成本低，能帶來節稅利益和財務杠桿利益，但過高的負債會使資本結構惡化，導致較高的償債風險?；旌闲宰C券融資是指兼具債務和權益融資雙重特征的長期融資方式，通常包括可轉換債券、可轉換優先股。發行可轉換債券融資，企業不能自主調整資本結構，轉換權的行使會帶來股權的分散，放棄行使權則又使企業面臨再融資的風險。發行可轉換優先股，企業可以使用較低的股息率，但會使公司面臨減少取得資金和增加財務負擔的風險。
2.支付風險。并購主要有四種支付方式:現金支付、股權支付、混合支付和杠桿收購。其風險主要表現在現金支付產生的資金流動性風險、匯率風險、稅務風險，股權支付的股權稀釋風險，杠桿收購的償債風險。不同支付方式選擇帶來的支付風險最終表現為支付結構不合理、現金支付過多從而使得整合運營期間的資金壓力過大。
（三)并購運營整合階段的財務風險
1.流動性風險。是指企業并購后由于債務負擔過重，缺乏短期融資，導致出現支付困難的可能性。并購活動會占用企業大量的流動性資源，從而降低企業對外部環境變化的快速反應和調節能力，增加了企業經營風險。
2.運營風險。是指并購企業在整合期內由于相關企業財務組織管理制度及財務運營過程和財務行為及財務管理人員財務失誤和財務波動等因素的影響，使并購企業實現財務收益與預期財務收益發生背離，有遭受損失的機會和可能性。
三、防范企業并購產生財務風險的對策
(一)聘請經驗豐富的中介機構以合理確定目標企業的價值
由于并購雙方信息不對稱狀況是產生財務風險的根本原因，為了降低并購過程中的財務風險，并購企業應聘請中介機構，包括經紀人、cpa事務所、資產評估事務所、律師事務所等，在并購前對目標公司進行詳盡的審查和評價，對信息加以證實并擴大調查取證的范圍。正確地對資產進行評估，為并購雙方提供一個協商作價的基礎。并購方可以聘請投資銀行根據企業的發展戰略進行全面策劃，對目標企業的產業環境、財務狀況和經營能力進行全面分析，采用合理的價值評估方法對同一目標企業進行評估，從而對目標企業的未來自由現金流量作出合理預測，降低財務風險。
(二)統籌安排資金以降低融資風險
并購企業應確定并籌集并購所需要的資金。資金的籌措方式及數量大小與并購方采用的支付方式相關，而并購支付方式又是由并購企業的融資能力所決定的。并購企業應該結合自身能獲得的流動性資源、股權結構的變動、目標企業的稅收情況，對并購支付方式進行設計，合理安排現金、債務、股權各方式的組合，以滿足收購雙方的需要。通常情況下，應考慮買方支付現金能力的限度，力爭達到一個較合理的資本結構，減輕收購后的巨大還貸壓力。
(三)加強營運資金管理，提高支付能力
支付能力是企業資產流動性的外在表現，而流動性的強弱源于資產負債結構的合理安排，所以必須通過資產負債相匹配，加強營運資金的管理來降低財務風險。其中較為有效的途徑是建立流動資產組合，在流動資產中，合理搭配現金、有價證券、應收賬款、存貨等，使資產的流動性與收益性同時兼顧，滿足并購企業支付能力的同時也降低財務風險。
(四)通過法律保護降低財務風險
在并購過程中，簽訂相關的法律協議是必要的，協議中應該包括相關的文件、義務、治理、保密、非競爭、陳述和保證及賠償等。因為在調查中往往不可能深人到每個細節，因此為了確保企業在并購中的正確性簽定法律協議是非常必要的。并購中，經常存在被并購方刻意隱瞞或不主動披露相關信息的情況，財務風險在每一起的并購中都是存在的。這就要求企業在實際操作中穩健、審慎，用準確的財務數據來保證企業戰略目標的實現。合理、完備的財務運作和細致、充分的產業判斷相結合，才能成功地降低并購過程中的財務風險。
股權融資產生的融資風險范文4
關鍵詞：債轉股；治理結構；資產管理公司
中圖分類號：F830.91 文獻標志碼：A 文章編號：1673-291X（2016）18-0068-02
一、債轉股的背景
債權轉股權即債轉股。在我國具體做法為：由國家組建資產管理公司，專門收購銀行的不良資產，把原來企業與銀行間的債務關系轉換為資產管理公司與企業的控股和被控股關系。目前我國成立了4家此類資產管理公司，即長城、華融、東方、信達。我國首次實施債轉股是在20世紀90年代末，處置了4 000億銀行不良資產，效果良好。目前，我國銀行的不良貸款率上升，利潤水平下降，處置不良資產又一次成為當務之急。面對這些壓力，我國準備再一次實施債轉股，并將規模擴大至1萬億左右。債轉股是一項直接對公司治理結構產生影響的經濟行為，其對于公司治理和債轉股實施效果影響重大。
二、債權、股權與公司治理結構的關系
（一）債權、股權是公司治理結構形成的基礎
企業的融資結構就是指企業各項資金的來源構成，其中包括債權融資和股權融資。債權融資主要包括：向各種金融機構借款、融資租賃和向對外發行公司債券；股權融資包括：來源于企業留存收益的內源融資和以對外發行股票方式籌集資金的外源融資。其實質反映著企業所有者、債權人和經理之間的契約關系。因此，威廉姆森認為，股本和債務與其說是融資工具，不如說就是控制和治理結構。
1.債權、股權構成決定了企業所有權的配置。企業控制權和剩余索取權的配置，因不同的財務狀況和經營狀況而在股東和債權人之間進行分配。當企業出現財務危機時，債務人有權通過資產重組或破產清算等方式介入企業經營，取得企業的剩余索取權，同時將企業的經營權和控制權也轉移到債權人手中。因此，不同融資模式形成的資本結構背后隱藏著企業所有權配置的機制。
2.債權、股權構成決定著公司治理的目標。（1）以股權為主要融資模式的治理目標。以股權融資為主要融資模式時，股東占公司治理的主要地位，股東既是公司治理的主體，也同時享有公司主要利益。在此情況下，公司治理就是約束和激勵經理人，最大限度地使股東與經理人目標函數一致，確保股東獲得最大程度的回報。治理目標被稱為股東至上目標。（2）以非股權融資為主要融資模式的治理目標。Blair（1995）實際承擔企業風險的人就應當作為公司治理的主體，以所有權為基礎來談論公司治理是不恰當的，應當以實際權力、所承擔的責任和風險為公司治理的基礎。剩余風險的承擔者不僅有股東、工人、債權人，供應商也是潛在的剩余風險承擔者。股權融資為非主要融資模式時，剩余風險很大程度上是由債權人等利益相關者承擔。顯然，不能由股東利益最大化推出相關者利益最大化，股東至上的治理目標不再成立。公司的治理目標應更多地保護利益相關者，并賦予股東之外的利益相關者更多的治理權。
（二）債權、股權具有不同的治理方式
1.債權融資的治理方式。（1）債務契約內含經營權的轉移方式。不完全契約理論指出，當企業破產時，負債會發揮其重組功能，剩余索取權將向債權人轉移，債權人同時獲得更多的經營權。（2）負債對自由現金流量的約束。詹森（1996）指出，負債對于企業有較強的償還壓力，經理人能隨意使用的自由現金流量將減少，從而降低股東和經理之間的利益沖突所帶來的成本。這種治理機制對于現金流量大的企業尤為重要。（3）債務是擔保經理人努力工作的機制。由于企業經理人得到的一切好處，都是建立在其職位基礎之上，而職位又依托于企業的生存。經理人需要在較高的個人收益與破產導致喪失全部好處的高風險間權衡，債務融資就可以緩和股東與經理人的利益沖突，它可以作為一種激勵機制。
2.股權融資的治理方式。（1）內部控制方式。內部控制方式也通俗地稱為“用手投票”。由于股東具有投票權和表決權，股東會通過選舉產生董事會，董事會尋找合適的經營者，并授予經營者日常的經營決策權。在經營者不能良好地完成受托責任時，股東可以通過董事會及時更換經營者。（2）外部控制方式。外部控制方式也通俗地稱為“用腳投票”。在資本市場相對較發達，股權相對分散且具有較強流動性的條件下，企業的經營狀況達不到股東預期時，他們可以賣出股票。當大量的股東選擇拋售股票時，股票將因為供大于求導致股價下跌。反之，股東也可能對公司經營十分滿意，將手中股票視若珍寶，非高價不出售手中股票。股東通過這種機制向經理人員傳遞滿意或不滿意的信號。當股價低于真實價值時，新的投資者將進入獲取控制權，通過董事會成員的更換，間接更替公司管理層或直接更替管理層，從而介入公司治理行為。
三、債權轉股權對公司治理結構的影響分析
（一）對國有企業股權結構的影響
1.對于未完成公司制改革的國有企業的影響。債轉股實施的前提是根據債轉股后債務所轉換成為的股份份額和比例可計量。所以，轉股企業必須是股份制企業，不是股份制的企業必須首先進行公司制改革。
2.對已進行公司制改革的國有企業的影響。參考以往債轉股的經驗，針對已進行股份制改造的企業，一個普遍接受的做法是，資產管理公司和轉股企業的部分優良資產進行重新組合，新設一個公司。新公司與被轉換企業相比，新公司的投資主體更為多元化，并且可以有效降低國有股權一股獨大的狀況，從而使得股權結構得以優化。
（二）對公司利益機制的影響
參考資產管理公司的債轉股條款，其針對不同轉股企業有以下共同條款：第一，售后回購條款，即在一定時間內承諾回購資產管理公司的股份；第二，被轉換公司承諾提供固定回報率；第三，引入地方政府為重組方案做擔保。
由此可以看出，資產管理公司的股份具有優先股的屬性，并且風險與債務工具接近?；诶娴墨@得方式，資產管理公司會表現出與債權人類似的治理動機，從而對企業提出資產流動性的要求，厭惡高風險回收期較長的投資項目，投資更注重短期收益和風險適中。
（三）資產管理公司對公司治理結構產生的影響
1.積極方面。首先，資產管理公司會對轉股企業實行嚴格監控，以確保企業的償付能力，這有助于成本的降低和公司治理結構的優化。其次，資產管理公司的定期退出決定了其關注短期利益實現，而非企業長期發展。最后，資產管理公司的引入導致了較硬的預算約束，這對于經理人的業績考評有積極作用。
2.消極方面。由于資產管理公司屬于國有獨資的政策性企業，資產管理公司自身存在委托下的激勵問題。首先，資產管理公司人員主要來源于國有商業銀行，對于公司治理和企業經營沒有經驗，難以真正有效盤活被轉換企業資產，增強企業盈利能力。其次，由于資產管理公司與地方政府存在利益沖突，各主體必然為自己的利益而相互博弈，這反而將導致企業治理結構的弱化。最后，資產管理公司的業績難以評估，而且資產管理公司也不用對產生的損失負責，將使資產管理公司治理動機減弱，同樣對治理結構產生不利影響。
四、對策和建議
（一）出臺債轉股整體規劃
此次債轉股已是我國第二次實施債轉股，第一批已經實施過債轉股的企業，其中部分企業當前又一次面臨負債率較高的問題，國家是否又將把其納入債轉股實施企業范圍？轉股企業是否會對債轉股形成依賴？債轉股是否會淪為政策兜底行為？倘若果真如此，此種依賴必然使得，企業完善治理結構的動機大大削弱，甚至破壞企業生存規律，從而抑制市場經濟發展。因此，政策制定者應當出臺債轉股整體規劃，規劃中應當明確以下幾個重點問題：債轉股對象企業的篩選標準；轉股企業破產辦法；債轉股業績獎懲措施。從制度上對轉股企業的依賴心理進行震懾，不對債轉股抱有僥幸心理，使企業真正以債轉股為契機，完善公司治理結構，提升企業經營業績。
（二）明確債轉股目標定位
由于資產管理公司沒有足夠的專業能力和動力參與公司管理，因此，若僅關注債轉股企業表面、暫時的賬面扭虧，此種形式的債轉股必然導致企業治理結構的弱化。只有明確把債轉股目標定位于債轉股企業的治理結構改善與完善，才能實現企業真正扭虧，實現可持續發展。
（三）引入社會資本組建債轉股運作主體
由于資產管理公司扮演著階段性持股股東和國家資本監督者的雙重角色，因此，擁有剩余索取權的資產管理公司與債轉股企業的關系是可能存在合謀行為的委托關系。為了防止處置企業與資產管理公司的道德風險和利益輸送，應當引入社會資本，使運作主體更加市場化和多元化。
（四）強化資產管理公司治理職能
由于資產管理公司的臨時股東角色，使得股東在公司權利易被架空。此外，資產管理公司對具體經營決策參與較少，使得諸多權利形同虛設。只有明確資產管理公司在人事、重大決策、收益分配方面的具體職能，才能使資產管理公司確實發揮其作用，從而真正改善轉股企業公司治理結構。
參考文獻：
[1] 課題組.債轉股對企業治理結構的影響及其前景分析[J].管理世界，2001，（5）.
[2] 黃翠.我國上市公司治理效率評價及實證研究――基于治理機制組合角度分析[D].衡陽：南華大學碩士學位論文，2014.
股權融資產生的融資風險范文5
【關鍵字】并購，支付風險，影響因素，應對策略
一、企業并購支付風險的內涵
支付風險主要是指與資金流動性和股權稀釋有關的并購資金使用風險，它與目標企業估值風險和融資風險關系密切。作為企業定價和融資的最終落腳點，支付方式的選擇是企業并購財務風險控制的又一重要環節，因為不同的支付方式可以產生不同的收益分配效果，從而起到不同轉移和分散風險作用。從支付工具來看，一般分為現金支付、換股并購、賣方融資和混合支付等四種方式。在不同的支付方式下風險會有不同的表現，包括：現金支付形式下的資金流動性風險，股權支付形式下的股權稀釋風險，杠桿支付形式下的債務風險等。
二、影響并購支付方式選擇的因素
（一）企業現金頭寸規模
支付方式要受企業現實財務狀況的影響，如果收購企業的杠桿比率較高，一般它不會采用現金收購或發行債券，而傾向于股權融資。如收購公司有充足的現金流量，則可以考慮現金支付，增加負債水平;如收購公司的現金流量不寬裕，則可以考慮分期付款或股票收購。一般來說，只有每股的現金流量大于每股收益，企業才有足夠的資金支持并購擴張活動，否則就要通過融資，依靠貸款或發行股票來解決，因此企業的現金頭寸規模極大地影響著企業對支付方式的選擇。
（二）融資成本
不同的支付方式將受到各自的融資成本的影響，因此企業在選擇支付方式的時候，企業應該從收益成本角度出發，選擇對自身來說成本相對較低的支付方式。債務融資方式需到期償還本息，股權融資需要有大筆的發行成本，選擇自有現金支付也至少存在著機會成本。因此在企業進行大規模并購需要巨額資金時可以通過股票、債務或混合支付方式進行支付而減少現金支付，而在小規模并購涉及資金量較少時則不必花費過高成本進行股權支付，適當增加現金支付。
（三）資本市場開放程度影響
目標企業所在國的資本市場開放程度是影響投股并購的一個大環境因素。如并購企業選擇用股票方式進行支付則必須通過證券市場發行股票，必須考資本市場的走向，股票發行時間、發行價格和發行方式，考慮換股比例、企業產權結構的變化以及相關的證券市場法律法規的限制制約。
（四）稅收因素
對于并購企業而言，以借貸或發行可轉換債券的方式籌集現金來支付，其產生利息成本可以在稅前列支，起到一定的抵減稅收的效果，而股權融資成本則必須在稅后列支，不能收到合理的避稅的效果。對于目標企業而言，若并購公司支付現金，則必須在收到現金后立即繳納所得稅；而若采取換股方式，則可通過推遲收益確認時間延遲繳納。因此，只有當以現金支付的并購價格足以彌補目標公司股東稅收方面的損失時現金支付才是可接受的。
三、風險應對策略建議
（一）確定最大現金支付承受額
采用現金支付時，收購方需要重點考慮的因素是并購后的凈現金流是否能夠償還到期債務，或者說，并購所產生的凈收益是否大于并購的資金成本。對于收購企業而言，最大的現金支付額必須小于并購后產生的收益，最大支付債務的利息率必須小于并購的收益率。所以，并購企業現金支付最大承受額為并購后新企業產生的收益額。
（二）確定合理的換股比例
企業換股并購過程中，股票交換比例的確定是首要決策問題，如何確定換股比例是合并雙方能否合并成功的關鍵。由于換股比例的確定決定了并購雙方在合并后對協同效應的分配情況，決定了并購后并購各方的財富增長和減少，因此換股比例的確定是一個各方股東非常關注的問題。換股比例的確定對合并各方股東權益的影響主要體現在一下幾點：其一，增發股票或是新發股票必然改變合并雙方股東的持股比例，造成股權分散，有可能稀釋主要股東對合并公司的控制能力；其二，如果并購公司支付給目標公司的市盈率小于并購公司自身的市盈率，則并購公司每股收益增加，而且目標公司每股收益減少，反之則反。因此換股比例是雙方的一個博弈過程，任何一方的每股收益遭受攤薄都會引起反對；其三，在目標公司一方實際每股凈資產較低的情況下，如果確定的換股比例不合理，則有可能降低并購公司每股凈資產。反之則可能降低目標公司每股凈資產。
（三）制訂科學的債務結構規劃
在杠桿支付中，并購企業需進行債務結構規劃，以確保并購后的資金流入大于資金流出由此實現風險控制。由于杠桿支付中只有少量自有資金，絕大部分是以債務資本作為主要融資工具，這些債務資本多以被收購公司資產為擔保而得以籌集，形成常見的倒金字塔融資模式，杠桿支付的債務資金成本很高，債務風險很大。這時，不同債務數量結構設計和期限結構設計成為杠桿支付選擇的關鍵，如何設計較好的債務結構以保證債務在數量結構之間、期限結構之間能夠彼此匹配，這是控制杠桿支付風險的關鍵點，方法是設計杠桿支付的債務結構應該滿足:杠桿支付的債務數量必須小于或等于并購后流入企業的未來現金流量，在支付期限上必須與并購企業未來的現金流入時期相匹配。
（四）組合多種支付方式
股權融資產生的融資風險范文6
關鍵詞:上市公司；融資結構；股權傾向
一、我國企業融資結構的歷史變遷及當前上市公司融資現狀
隨著收入分配結構和投融資體制變遷，我國經濟呈現出從財政支持型經由社會借貸型向社會資本型經濟轉變的特點，企業融資的方式也隨之不斷變化。其過程大致經歷了兩個階段:第一階段是1984年以前財政融資為主階段。其特點是企業資金來源主要是財政撥款，銀行只向企業提供小部分流動資金，信貸供給制對企業融資作用甚小，信貸資金對企業的約束是軟的，貸款幾乎無成本。這一階段雖然有其他融資手段存在，如企業自籌、銀行融資等，但財政融資仍占絕對優勢。第二階段是1984年后進入的多元化融資階段。其又可分為兩個子階段，一是1984-1989年，以間接融資為主、直接融資處于萌芽的多元化融資探索階段。二是從1990年到現在，直接融資處于快速發展的多元化融資初級階段。在這一階段中發展了更多的融資方式，如證券融資、商業融資、國外融資等，且間接融資比重在不斷下降，直接融資發展迅速、比重不斷上升。
無論從理論上還是國外企業的實際融資結構上講，負債經營是現代企業的基本特征之一，其原理是保證公司財務穩定前提下，充分發揮財務杠桿的作用，以謀求股東收益最大化。但是，國內上市公司中，1999年年報有21.8%的上市公司資產負債率低于30%，2000年有23.6%的上市公司資產負債率低于30%2001年更有27.2%的上市公司資產負債率低于30%。同西方上市公司相比，上述數據表明我國上市公司偏愛股權融資，相對忽視債務融資，融資的順序一般表現為:股權融資、短期債務融資、長期債務融資、內源融資。這與現代融資結構理論存在著明顯背離。[1]
二、影響公司融資結構的內部因素
1.企業固定資產因素。若企業總資產中固定資產占較大比例，則企業可以此作為債務融資的擔保，降低由于債務融資成本所發生的風險，企業可能有更高的杠桿比率。
2.企業成長機會因素。高杠桿比率的企業更有可能放棄一些贏利性的投資機會，因此，期望未來高成長的企業應該增加企業股權融資。
3.企業規模因素。大企業往往從事更多的經營活動，且不容易出現財務虧空，因此，企業規模因素對債務融資的供給產生積極作用。但規模因素同樣也可以提高外部投資者的投資信心，從而提高股票融資水平。
4.企業盈利能力因素。據優序融資理論，盈利能力強的公司應有較少的債務即較低的杠桿率。而靜態權衡模型認為盈利多的公司需要更多的發行債務以便能得到更多的稅收減免。自由現金流量假說認為，債務作為一種約束工具可限制經理人的支付行為，所以有較高現金流的公司應該較多使用債務融資。
5.企業經營風險因素。經營風險即陷入財務危機的可能性和化解危機需要付出的成本，由于債務一般需要定期支付利息甚至部分本金，所以高杠桿率公司可能面臨較高的財務危機成本。
6.公司的獨特性因素。公司獨特性可以理解為公司資產的專用性，根據理論，資產的可重新調度性對其作為擔保的價值非常重要，所以資產專用性越強的公司可能越難獲得貸款。
7.非債務稅收庇護因素。非債務稅收庇護可以代替債務融資能夠享受到的稅收優惠。非債務稅收庇護項(包括折舊、稅收損失結轉、投資稅收優惠額)較大的公司應該會有較低的杠桿率。
8.信號因素。許多研究表明，股利是一種高收益信號，股利支付有很好聲譽的公司在進入權益市場時信息不對稱問題較輕。另一方面，如果股利支付代表了公司財務健康的信號，公司應該有更好的債務承受能力。而理論認為，股利是未來收益的信號，未來收益高的公司可以更多使用內部資金而較少借債。
三、我國上市公司股權融資傾向的成因分析
關于上市公司股權融資偏好成因的解釋大體可以分為三類:(1)大股東人的內部控制和公司治理機制的缺乏。(2)股權融資事實上的低成本或軟約束。(3)債券市場不發達。這些原因從不同角度并在不同程度上解釋了上市公司偏重股權融資的成因。此外，由于中國選擇了向市場經濟過度的漸進式改革道路，而資本市場又是政府政策主導下的產物，因而中國公司的資本結構及其融資行為在很大程度上也受我國的經濟制度和經濟環境的影響。[2]筆者從以下幾方面對我國上市公司股權融資偏好的原因進行具體的分析。
1.企業融資環境對公司融資行為的影響。國內企業，尤其是國有企業融資行為的歷史演變是同國內金融體系的不斷改革相聯系的。隨著行政性劃撥資金、撥改貸、債轉股，到當前資金市場的初步形成，我國企業融資制度正經歷著由財政主導型計劃融資制度向金融導向型市場融資制度的轉變，而這一切又基本上是圍繞著國有企業改革進行的。然而，在證券市場形成之前，國內企業融資渠道單一、國有資本匱乏的狀況一直沒有得到改觀，國有企業高額負債壓力也一直沒有得到緩解，所以以支持國企改革、充實國有資本金、緩解銀企矛盾為初衷的股票市場，是在整個社會融資渠道不暢的背景以及尋求“為降低負債率而降低負債率”的目標下發展起來的。這種現象的背后是股權融資無成本意識及企業借貸和投資的決策者并不受到風險和責任的約束的機制。
行政化的發行額度和家數分配制度加劇了國有企業對上市額度的爭奪，政策面的支持使股價指數在20世紀90年代的絕大部分時間里持續增長，投資人一方面因為沒有更多可供選擇的投資渠道，另一方面股價持續增長的誘惑使他們爭相進行“股票投資”，國有企業在這種情況下不會放過如此有利的股權融資“機會窗口”，更何況企業在銀行信貸緊縮的情形下所面臨的融資選擇本來就非常有限。而相對股票市場的快速發展，企業債券市場卻由于國家嚴格的利率管制、信譽評級不規范及從管理上企業債券仍與“計劃”緊密相關等原因發展嚴重滯后。正是這樣的融資環境造成了國企對上市的追逐和上市公司對股權融資的偏重。[3]
2.法人治理結構與公司內部人控制。法人治理結構是現代企業結構的基本特征，典型形態是公司企業。它將出資人與經營管理者相分離，出資人是外部人，不代表公司，不干預企業日常經營，公司經營管理與控制權屬于經營管理階層，從而形成了公司的獨立法人治理結構。公司法人治理結構擺脫傳統控制方式束縛，引進專業化經營管理，為公司企業有效運作提供了基本保證條件。同時，公司法人治理為企業外部融資打開了大門，使法人企業可廣泛吸收社會資本而不必受到眾多出資人對企業的干預和影響。理論上法人治理結構是市場經濟體系下最具活力與適應力的企業制度。但是，股權的高度分散或高度集中，都有可能導致法人治理結構某種程度上的扭曲，形成事實上的內部人控制問題。[4]
首先，當前國內企業內部人控制問題出自于上市公司股權過度集中。據統計，我國上市公司非流通股占總股本比例超過50%，發起人股權比例高，形成“一股獨大”現象。國有股權過度集中的后果是進一步延續了原國有企業產權界定不完整、產權關系不明晰的頑癥。事實上，明晰的產權關系是完善企業法人治理結構的基礎，在明晰的產權關系下，股東作為委托人擁有企業法人財產的終極權利，并有權依法制約經營者；而經營者作為人，雖不完全擁有財產權利，但擁有財產經營權，委托者與者雙方依據規定共同分享企業剩余索取權。盡管國有企業的授權經營存在著全民和國家、國家和各級部門之間的關系，但是多層次關系的產權界定較為模糊，造成了微觀層次的者沒有相應激勵動力去有效運營國有資產，委托人也缺乏積極性去監督人。
其次，在委托關系的確立過程中沒有很好地引入人才市場機制，企業家不受市場約束。而較為完善的委托關系是建立在市場經濟基礎上的，者通過市場競爭確定，當者侵害委托者的利益時，委托者可以通過董事會解聘者或在股票市場上拋售其股票，無論那種方式，者都要為此承擔責任。而在中國上市公司現行的委托關系中，者的主要決定權仍掌握在政府主管部門手中。這樣在經營過程中，一方面，如果者侵害了委托人的利益，其責任難以追究；另一方面，由于委托者和者其實都是國有資產不同層次上的人，因此還會產生合謀傾向；最后，失去控制的內部人對自身利益(如逃避風險)和個人成就感(如控制權)的追逐進一步導致了企業融資決策選擇與股東利益目標相偏離。[5]
最后，我國上市公司經理人員的收入可分為貨幣性收入和控制權收益兩類。貨幣性收入數額較少，且與企業效益關聯性小，而控制權收益占了經理人員收益的主要部分。如果企業破產，則經理的控制權收益就會喪失，因此經理人員更有積極性保持企業不破產，這時，以不會對企業的實際控制權產生任何影響的、無需還本付息的股權融資方案，替代負債融資就會成為經理人員的最佳選擇。
3.弱有效市場導致企業股權融資成本過低。中國證券市場監管和運作機制的不完善以及投資者的非理性，為上市公司利用投機方式進行股票融資提供了更多動因，從而對公司融資結構優化產生了不利影響。價格信號失真，脫離經營業績，市盈利率高出正常水平，給證券市場的正常運行帶來了不穩定性。因此，證券市場的弱有效會對上市公司股權融資和債權融資成本產生直接影響，進而影響到上市公司對融資方案的選擇。股權融資的成本除包括直接交易費用、紅利或股息外，還包括由于信息非對稱所產生的間接交易成本以及其它一些成本構成形式。間接交易成本，主要表現在逆向選擇所產生的企業市場價值被低估而導致的股權融資成本上升。債權融資的成本主要是通過銀行信貸或發行證券進行融資所發生的成本，包括本金、利息以及債權融資的衍生成本(即企業的破產成本和成本)。黃少安和張崗(2001)將上市公司的股權融資總成本定義為股票投資股利、股權融資交易費用、上市公司的控制及負動力成本以及股票上市廣告效應帶來的負成本四個部分，測算出上市公司股權融資的單位成本僅為2.42%。而當前上市公司債權融資成本包括利息、破產成本、預算硬約束的厭惡成本等。測算當時三年期、五年期企業債券的利率最高限分別是3.78%和4.032%，而同期銀行貸款利率一年期為5.85%，三年期為5.94%，五年期為6.03%。[6]由此得出上市公司的股權融資成本要比債務融資成本低得多。
4.股權融資軟約束特質。企業經營者在決定債權融資時，除必須考慮定期償付的利息與本金外，和破產成本也是影響他們決策的重要因素，并且對決策者來說，債權融資一旦實施，上述因素都將對他們形成硬性約束。而股權融資恰好與此形成鮮明對比，我國上市公司股利政策的實際情況是很多公司常年不分紅，或者只是象征性分紅，極少有企業將當年盈利全部實施分配，而往往采取不分配紅利、低比例分配或送轉股形式，因此，股利支出極低，股利支出對上市公司并不構成很大成本。與此同時，證券市場弱有效及投資理性不足，導致信息非對稱條件下股權融資間接交易成本缺失，進一步強化了現有股權融資的軟約束特性。[7]
5.證券市場結構失衡，債券市場發展滯后。相對于股票市場而言，企業債券市場的規模和比例都顯得過于偏小。債券市場的欠發達對當前上市公司的債權融資造成了消極影響。
債券市場發展緩慢的原因有多種，但重股輕債的宏觀政策是主要原因。表現在以下幾方面:(1)政府對企業發行債券控制過多。發行企業的地域、行業、所有制等都有嚴格的限制，不能超越規定范圍，從而不能實現社會資源的優化配置，這種計劃性的資金分配手段難以使眾多企業通過發行債券進行募資。(2)企業債券的發行額在年度間起伏較大，直接影響企業和投資者的籌資和投資決策。(3)企業債券的利率由政府嚴格管制，遠低于銀行存款利率和國庫券利率，降低了企業發債和投資者投資的積極性。(4)企業債券流動性因發行機制所限而較弱。債券發行和交易價均由券商控制，供求雙方無權決定價格，因此難以避免雙方利益損失，這使得投資者惜售并總是持有到期再兌付。(5)與股票融資成本相比，債券融資成本較高，限制了企業選擇發行債券融資的積極性。(6)在股票融資優于債券融資的制度安排下，政府人為安排股票融資向績優國有大中型企業傾斜，使債券市場風險增大，降低了投資者的投資積極性。目前，政府在融資成本較小的股票市場扶持的是效益好的重點國有大中型企業，國有中小企業和非公有制企業在市場融資變得十分困難，而在融資成本較高的債券市場上融資的卻是效益不太好、拖欠債券利息的企業。
五、對我國上市公司股權融資偏好的治理對策及建議
1.完善公司治理結構，防止內部人控制。首先，設立以股權集中模式為主的公司治理目標，鼓勵能夠承擔風險的機構和個人投資者進入國有公司，同時使商業銀行在公司治理中發揮積極作用。股權集中的公司治理模式與目前情況下國有大股東主導的形式完全不同，而是需要能真正承擔經營風險、關心財產增值，即其利益盡量能與中小股東利益一致的大股東來參與公司管理。根據國有股逐漸退出競爭性領域的國企整體戰略，鼓勵獨立經營的機構投資人或富有的私人投資者協議收購部分國有股，或依據公司業績獎勵經理層相應的股份，鼓勵有能力的管理者逐步實施管理層收購。另外，國有商業銀行和其他商業銀行在國企融資中仍將發揮主導作用。由于商業銀行在經濟控制與監督中具有優勢，讓商業銀行介入公司治理有利于發揮監督和控制作用，有助于克服普遍存在的問題與內部人控制問題。
其次，建立企業內部激勵機制，培育職業經理人市場。公司管理層從公司經營利潤中所得到的商業利益激勵和經理人的內部選拔制度都是企業激勵機制的重要組成部分。經理人提拔后經濟利益相應增加，可以將工資、薪金等看作直接利益激勵，而將經理人選拔看成間接利益激勵。也有人提出給予經營者股票或股票期權，但在外部資本市場企業價格發現機制尚未發揮作用的情況下，股票期權很難發揮促使經理人關心企業經營業績的作用，相反經理人會過分關心與企業價值相關度很小的股價。因此，更為有效的直接利益激勵應該是與公司業績直接掛鉤的業績獎勵，業績獎勵可以是包括現金、部分國有股權等。國有股向優秀管理層的轉移不僅可以推動公司控制權的合理分散，也可以為管理層收購公司創造條件。
2.健全和完善資本市場，提高市場運行效率，大力發展債券市場。首先，完善金融體系的一體化建設。五個小系統共同組成了企業融資系統。(1)投資者—銀行—企業，銀行吸收存款再貸放給企業，是企業間接融資最典型的一種融資渠道。(2)投資者—證券市場—企業，是企業實現直接融資的重要渠道，也是日趨完善的一種高效融資手段。(3)投資者—證券市場—銀行及其他金融機構，金融企業上市不僅意味著為全社會資金的循環開辟了一條通道，更意味著企業直接融資渠道和間接融資渠道的高度融合。金融企業上市可更便捷、更高效地籌集資金，從而為企業提供更多信貸資金，同時通過金融企業股權投資主體多元化，可分散金融企業經營風險，改善內部治理結構，使其趨向市場化。(4)銀行或其他金融機構相互之間資金融通。金融機構相互拆借或融資，提高了資金的周轉速度，并通過市場化的拆借利率在金融機構間實現了資本資源配置的市場化，為各品種利率的市場化形成創造了條件。(5)企業之間融通資金。企業間通過應收應付款項融通資金曾是融資主要來源之一，但過分依賴此種融通資金手段會使企業陷入債務陷阱，走向破產。因此，無論對上市公司還是非上市公司，都應該實行按賬齡分析法或銀行五級分類法計算風險資產，注重考察企業現金流量凈額，以真實確定企業經營業績，減少投資風險。[8]
其次，努力發展債券市場，積極扶持實力較強的企業實現負債經營。債權融資能促使企業經營者努力工作，具有財務杠桿作用；能有效約束經營者支出自由現金流量，提高企業資金使用效率；可降低企業綜合資金成本；可減少貨幣貶值損失；降低企業過度投資風險以及利息抵稅效用。
企業債券市場發展滯后，應適當放開企業債券發行過程中的許多限制，使債權融資與股權融資一樣成為企業融資的重要方式。應放開和鼓勵實力較強的大中型企業發行債券，以獲得財務杠桿收益；改變企業債券發行辦法，適當增加地方企業債券的發行規模，使經濟效益好、償債能力強的優秀企業通過債券融資并兼并劣勢企業，實現資產重組，擴大規模，提高效益；豐富企業債券品種，實現利率市場化；擴大企業債券上市規模，大力發展柜臺交易，增強債券流動性，從而推動企業債券市場的發展；建立和完善企業債券信用評級制度，降低企業融資成本，使經營業績好、現金流量充足、償債能力強、資信度高的企業能以較低成本發債，改變企業債券信用差、再融資能力差的狀況。
參考文獻:
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