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公募投資基金運作管理辦法范文1
公募FOF今年可謂“守得云開見月明”。自2005年我國的第一只類公募FOF誕生以來，其發展受當時公募基金產品差異不大的影響，且這些FOF真正投資于公募基金的比例較低，與公募基金相比，其投資收益缺乏優勢，加上后來政府對私募基金從事FOF投資的資格放開以及對銀行理財產品投資范圍的限制，此類FOF規模開始逐步縮減。直到2014年7月7日，證監會《公開募集證券投資基金運作管理辦法》，從法規的角度正式提出公募FOF的概念，公募FOF的法律地位才得以正式確立。2016年9月23日，證監會的《公開募集證券投資基金運作指引第2號――基金中基金指引》（以下簡稱《指引》），更是為公募FOF未來的發展奠定了法律基礎，公募FOF的大門正徐徐開啟。
嗅覺靈敏的業內機構也早就看到這一機遇，多家基金公司早早在相關領域布局。然而，對于尚處于發展初期的公募FOF，顯然還有很長的一段路要走。作為專業機構，如何看待《指引》對行業發展的影響？未來，公募FOF將向哪個方向發展？富國基金管理有限公司戰略與產品部基金研究總監陳曙亮有著獨到的看法。
公募FOF：基金新藍海
9月23日，證監會正式《指引》，從6個方面對公募FOF做出了規定：一是要求基金中基金應當將80%以上的基金資產投資于其他公開募集的基金份額，且需遵循組合投資原則；二是規定基金管理人、托管人不得對基金中基金的管理費、托管費及銷售費雙重收費；三是明確基金管理人在基金中基金所投資基金披露凈值的次日，及時披露基金中基金份額凈值；四是要求基金中基金在定期報告和招募說明書中設立專門章節，披露所持有基金的相關情況，并揭示相關風險；五是規定基金中基金管理人應當設置獨立部門、配備專門人員，且基金中基金的基金經理不得同時兼任其他基金的基金經理；六是明確基金中基金管理人、托管人的相關職責，強化主體責任。
在陳曙亮看來，《指引》對分散投資和防范流動性風險等問題的規定，與《證券投資基金法》里對公募基金投資的分散投資和防范流動性風險等問題一脈相承。比如，公募基金要求投資比例有“雙10%”的限制，在《指引》中對公募FOF就有“雙20%”的限制。
而對于《指引》中有關公募FOF收費問題，陳曙亮認為：“目前，費率問題確實是公募FOF產品的難點之一。比如雙重收費，尤其是外部FOF收費標準如何界定，目前還需要在進一步的落地措施中加以明確?！?/p>
事實上，陳曙亮更愿意將《指引》看作是公募FOF實際落地的一個發端：“公募FOF能夠容納的投資策略更加豐富，可以為投資者提供不同風險收益的目標產品，這有望成為未來連接資金方和基金管理人的最佳方式。從政策上看，《指引》的標志著公募FOF即將進入實質性操作階段。這一領域或將成為基金發行人產品線完善、產品創新的新藍海?！?/p>
陳曙亮表示，“隨著公募FOF規模的不斷發展，這一新興市場將吸引更多的投資者與管理機構，對于其運作方式與投資策略的研究也會更為深入和成熟。未來國內FOF收益率與規模值得期待?！?/p>
不會上演羊群效應
公募FOF的發展大幕剛剛開啟，發展初期面臨著巨大挑戰，同時也伴生各種機遇。在國家政策利好之下，公募FOF被市場一致看好。有分析人士認為，在普遍看好的市場之下，公募FOF將上演一場羊群效應，第一批產品成立之后，后續將有大批產品跟上。陳曙亮對此表示：“（上演羊群效應）除非首批FOF在業績和規模上有明顯優勢，給公司帶來較好的外部效應。從FOF平抑波動的本質來看，這種可能性不大。未來，為一些機構投資者進行定制倒是更有可能。”
公募FOF正在為基金公司帶來新的發展機遇。陳曙亮指出：“第一，小基金公司如果有更好的FOF管理理念和業績，有機會擴大規模；第二，業績優秀的股基和債基更有可能進一步獲得資金青睞，進而引發馬太效應；第三，上游的機構理財或保險資金較之前幾年受限更多，對FOF更為渴求，也能通過這種方式更多地進入市場；第四，會使得下游的公募基金分工更加專業化，會促進整個公募行業產生更多細分工具性產品，風險收益特征會更加清晰，基金公司和產品的差異化會更大；第五，ETF類產品的規模會激增。”
產品設計是難點
陳曙亮對公募FOF當前所面臨的巨大挑戰十分清楚：“一是FOF的理念要為更多的投資者接受，仍需要進行投資者教育；二是要發展適合中國特色和屬性的FOF體系，培養FOF產品特色并獲得投資者認可?！?/p>
在機遇與挑戰的語境之下，公募FOF所面臨的第一個問題便是產品設計。政策剛剛放開，許多研究領域有待進一步發掘，國內基礎市場的機構及業態與國外有較大區別，如何設計出一款符合中國發展特色的公募FOF產品，成為擺在行業面前的首要問題。對于基礎發展階段的公募FOF產品，陳曙亮認為：“早期可能是銀行、專戶FOF產品的變形。借鑒過去的投資經驗，投資標的的選擇符合《指引》對公募FOF產品的限定，由有經驗的FOF基金經理進行配置組合。國內基礎市場的結構以普通投資者為主，所以國內的公募FOF產品推出初期應該照顧下普通投資者的風險偏好。同時，基金公司需要做好投資者教育問題，讓普通投資者認識到FOF產品的優勢、風險，盡可能達到投資預期和投資產品的匹配?！?/p>
公募投資基金運作管理辦法范文2
歷時三個月的征求意見之后，公募FOF基金指引于9月末正式出臺。邁入第18個發展年頭的公募基金行業，迎來了“成人禮”。
在目前國內投資面臨“資產荒”的背景下，伴隨養老金、社保資金和央企等長期配置型資金的入市預期，公募FOF也將開啟新的行業變局。
時機
國內基金行業規模近年來增長迅猛，公募基金數量達3114只，已超過A股股票數量。截至今年6月，我國開放式公募基金凈值76739.93億元。與此相對的是，公募FOF一直缺乏明確法律法規的界定和支持，發展緩慢。9月23日，中國證監會并實施《公開募集證券投資基金運作指引第2號――基金中基金指引》（下稱“指引”），公募FOF時代大幕也就此拉開。
FOF（Fund of Fund，基金中基金），是指將80%以上的基金資產投資于經證監會依法核準或注冊的公開募集的基金份額的基金。“指引”主要強調基金持有人利益優先、防止利益輸送，對ETF聯接基金的屬性予以明確界定，并對基金持倉、雙重收費、信息披露等方面內容作了深入規定，對公募FOF建立了運作標準，拓展了公募投資范圍和業務領域。
與普通基金不同，FOF產品通過把握大類資產配置的機會，篩選出優秀的基金進行投資，并根據市場波動情況及時調整和優化基金組合，力求達到投資目標。由于FOF投資標的是基金，基金自身已通過投資組合對股票、債券等有價證券分散投資風險，在此基礎上，FOF分散投資不同市場、不同資產類型基金，實現二次風險分散，有效降低投資風險，并獲取大類資產配置帶來的收益。
2015年8月，被譽為“中國版401k計劃”的《基本養老保險金投資管理辦法》，明確地方社會養老保險基金對于股票、股票型基金、混合型基金、股票型養老產品的投資比例不超過養老基金凈資產的30%。養老資金注重運作期間的保值、平穩，長期投資，分散風險，與擅長大類資產配置、分散化投資的FOF產品定位極其吻合，因此，“指引”出臺后，業內將之視為公募行業的重大發展機遇。中國證券投資基金業協會副會長鐘蓉薩就曾表示，基金公司未來應該在FOF上積累經驗，提高自身的產品設計能力和資產配置能力，“基金組合投資可以為未來的養老賬戶提供實踐，希望國內的基金公司可以抓住養老金發展的機會?！?/p>
海外經驗同樣印證了這一“彎道超車”的機會。自1985年先鋒基金在美國推出第一支公募FOF以來，FOF的數量和資金規模快速擴張。1990年至2015年，FOF從20只增至1404只，資金規模從14.26億美元增至1.72兆美元，年均復合增長率32.82%，而同時期美國共同基金行業整體年均復合增長率僅11.34%，FOF的強勁增長勢頭可見一斑，而FOF全行業中，46%以上的資金來自養老金。
隨著投資理念逐步成熟，國內投資者對資產配置的需求越來越迫切，國內FOF也將迎來快速發展。好買基金研究中心總監曾令華表示，美國共同基金中FOF規模占比超過10%，當前中國公募基金規模已接近8萬億元，同比例估算，未來中國公募FOF規模有望達到1萬億元左右。有業內人士表示，FOF將是未來連接資金方和基金管理人的最佳方式，是未來金融產品中最容易提升規模的品種，是金融混業經營下最好的切入口，在目前資本嚴重過剩的情況下也將是最佳的研究時點。
布局
業內對于公募FOF指引落地早有預期。在FOF人才配置、制度流程、產品設計、策略模型、專戶試點等層面，多家公募已著手積極籌備。
首先是FOF產品設計與策略儲備。年初以來，公募基金專戶和子公司FOF備案數量增速明顯，預熱意味濃厚。多家大型公募基金研究團隊也在進行FOF產品設計。富國基金表示，公司FOF基金研究團隊目前已在大類配置模型策略、風險控制體系、投向上的策略研究和品種研究、團隊人員儲備和系統測試準備五大方向布局。廣發基金也表示，設計的多種FOF產品方案有資產配置型，也有類絕對收益型。目前已有超過10家基金公司表示將上報首批公募FOF，廣發、南方、華夏、諾德、博時、國泰、富國、長盛、鵬華、融通、農銀匯理、泰達宏利等基金公司均有所布局。
其次是標的基金產品線。依據管理人和標的基金劃分，FOF管理模式可分為內部管理人+內部基金，內部管理人+全市場基金，第三方投顧+內部基金，第三方投顧+全市場基金等。根據海外經驗，由于管理費優勢，產品線較為齊全的大型基金公司往往選擇內部基金構建FOF組合，如先鋒基金旗下FOF均投資自家指數基金產品。FOF配置一般偏好績優股基、債基及指數基金，一旦被納入FOF投資標的，子基金份額規模必然快速激增。年初以來，國內多家公募基金申報了寬基指數基金、行業與主題指數基金、商品基金等，補充被動產品線，為資產配置型的內部FOF做足準備。
目前來看，公募FOF的發起方以大型基金公司為主。各家FOF產品策略既有基于原公司投資組合的產品配置，也有全球配置思路，風險管理因素也被納入管控。從底層資產選擇來看，流動性好的ETF產品、風格明顯的績優基金等均被視為未來FOF的主流配置。
業內預計，首批公募FOF產品數量不會特別多；規模較小、知名度不高的小公司做公募FOF業務也許很難獲得市場認可，但優秀的管理理念和業績也會獲得機會擴大規模。此外，細分工具性公募產品將會增多，公募基金分工更加專業化，基金公司和產品的差異化也會越來越大。
挑戰
“水土不服”也許將是未來一段時間公募FOF面臨的最大挑戰。
FOF最主要的收益源自大類資產配置，其次是具體品種配置。海外比較成熟的大類資產配置方法，比如風險平價模型，在國內應用時，最先遇到的是市場環境差異。海外各大類資產的波動性差異沒有國內的大類資產之間顯著，而海外衍生品標的可以平衡各資產之間的波動率。此外，海外被動標的品種豐富，而國內相關配置型產品如商品基金、另類基金等相對較少。
更具挑戰性的，或許是投資者教育。FOF追求的是穩健的收益曲線、適合的風險收益比，而非高波動的凈值曲線，在這一點上，國內投資者的收益預期與風險偏好與海外成熟市場經驗并不十分一致。市場大幅波動時，大量個人投資者的資金轉而追求更高彈性的股票型基金或直接贖回FOF，造成短期流動性管理壓力。濟安金信科技有限公司副總經理王群航分析，在美國主流的FOF產品中，如目標周期、生命周期產品在國內有可能行不通，此前國內發行過生命周期的產品，但在市場上銷售慘淡，從當前市場情況看，公募FOF若要順利鋪開，一是做內部FOF，一是專門做被動式產品，主要配置指數基金。
公募投資基金運作管理辦法范文3
關健詞:產業投資 基金 資本市場 管理
一、我國產業投資基金的內涵及其現實意義
產業投資基金是一種借鑒西方發達市場經濟規范的“創業投資基金”運作形式，通過發行基金受益券募集資金，交由專業人士組成的投資管理機構操作，基金資產分散投資于不同的實業項目，投資收益按資分成的投融資方式。它具有以下幾個特點:
(1)作為投資基金的一個種類，它具有“集合投資，專家管理，分散風險，運作規范”的特點。
(2)產業投資基金一般定位于高新技術產業，有效率的基礎產業的基礎建設，如收費路橋建設、電力建設、城市公共設施建設等，促進產業升級與結構高度化，以高風險實現高收益。
(3)產業投資基金一般以實業投資為主，但也作一定比例的證券投資，以保持基金資產的流動性。
(4)產業投資基金區別于“行業基金”，其投資方向一般是跨行業、綜合性、以符合組合投資原則并且避免蛻化為某個行業的行政附屬物。
產業投資基金在我國可以發揮作用的范圍很廣，凡是符合國家鼓勵發展并具有較好回報的產業，均可以運作產業基金這種形式進行投融資運作。因此，發展產業投資基金具有較強的現實意義。
(1)有利于推進我國基礎產業的快速發展。加快基礎設施建設，是促進我國經濟發展的必由之路，這需要巨大的資金需求，而目前國家財力和銀行信貸難以滿足。從世界發達國家來看，實現基礎設施融資的證券化，特別是利用產業投資基金為基礎設施發展融資是一條行之有效的途徑。產業投資基金聚小為大，使基礎產業的民眾投資成為國家財政投資的有力補充，就可以配合國家投資，改變我國基礎產業嚴重滯后的局面。同時，由于基礎產業和基礎設施是一種勞動密集型產業，還可以吸納大量的產業工人，緩解下崗職工的就業壓力。
(2)有利于促進高科技產業和新興產業的發展。目前，轉變經濟增長方式，主要是依靠科學技術而不是依靠擴大規模來實現經濟增長。高科技產業是充滿風險的產業，依靠銀行貸款來支持高科技產業有很大的局限性，而以創業基金的形式支持高科技產業是發達市場經濟國家的通行做法。創業基金具有風險共擔、收益共享的優勢，是支持科技發展事業，提高產業領域的科技含量，實現經濟集約化發展的有效途徑。
(3)有利于國有企業改革和推動產融結合。我國國有企業改革的難點是巨額存量資產的盤活。目前陷于困境的許多國有大中型企業，人員素質較高，生產經營環境也不錯，但由于缺乏大量資金的啟動，而坐看一些高技術、重工產品市場機會的喪失。如果這些企業能借傳統優勢，并在產業基金的推動下再入市場，就可以煥發出巨大的生機和活力。產業投資基金可以投資于國有企業，而各類企業也可以購買持有產業投資基金的證券，從而促進產業資本與金融資本的融合。
(4)有利于優化資本市場結構，強化產權約束功能。據有關資料統計，我國居民儲蓄已達6萬多億元。隨著利率不斷下調，儲蓄和投資日益分離，并且居民投資呈多樣化趨勢，除銀行存款外，投資于股票、債券、基金越來越多。產業投資基金的推出，拓寬了投資渠道，可以滿足多層次的投資要求，從而優化了資本市場結構。另外，在資本市場上，產業投資基金可以以股權形式為未上市企業提供融資，改善未上市公司的產權制度與內部治理結構，從而培值大批具有上市前景的股份公司，為股票市場的進一步發展奠定基礎。產業投資基金還可以將一定比例的資金以股權形式通過購并國有股、法人股的形式投資于上市公司，以雄厚的資本實力和強有力的產權約束對上市公司實施監督，使資本市場的法律監管體系建立在有效的經濟監督之上。轉貼于
二、我國產業投資基金存在的問題
我國產業投資基金的歷史較短，在其運作過程中不可避免地存在著各種問題和不規范的地方，具體表現如下:
(1)對產業投資基金認識不足。產業投資基金作為一項金融創新，是改革開放的產物，在其發展過程中，需要人們解放思想和提高認識。而目前仍然存在以下兩個錯誤傾向:一是把產業投資基金簡單地與籌集資金等同。由于我國基金大多是由地方政府或部門自發組建，缺乏一個嚴格的運作規則和長遠的發展規劃，在其發展初期存在種種問題在所難免。但是，如果簡單地將由產業投資基金所進行的籌集資金活動等同于一般的籌集資金，這無疑將基金的科學性給摸殺了;二是產業投資基金的發展不利于其他金融部門的發展，認為產業投資基金將會與現有的金融部門從資金市場爭奪資金份額，二者的發展是此消彼長的關系。
(2)產業投資基金的法制不統一、不健全。到目前為止，我國還沒有統一的、規范的投資基金管理辦法和與之相關的法律體系，如《投資基金法》、《投資顧問法》、《投資者利益保護法》等。由于缺乏健全的基金法規，導致我國產業投資基金業的各種不規范現象，如:發起人資格審定不規范、基金內部組織結構不規范、基金性質不夠明確、基金投資限制性不夠、基金信息披露不規范等等。
(3)產業投資基金運作缺乏應有的專業人才。產業投資基金在我國出現時間不長，真正懂得如何操作產業投資基金的人才很少，進而導致了普及推廣基金知識不夠，投資者對產業投資基金的了解程度不深，因此，制約了我國產業投資基金的發展。所以，目前亟待提高我國產業投資基金經理的整體素質，系統地引進海外基金的操作規則，提高投資者對基金的認識水平。
(4)對產業投資基金監管缺乏統一的機構和應有的力度。目前，基金設立與上市的批準機構是中國人民銀行總行及有關交易所(如:上海證券交易所、深圳證券交易所、沈陽證券交易中心、南方證券交易中心、武漢證券交易中心等)，形成了事實上的多頭管理局面。至于基金的行業自律組織目前還沒有提上議事日程。因此，對產業投資基金的監督管理，由于機構的不統一，相應缺乏應有的力度。
三、我國產業投資基金的發展思路
1.加強產業投資基金的宣傳，讓廣大投資者真正了解產業投資基金的內函及其運作規則，更主要的是其低風險性和高收益的穩定性(相對于股票投資而言)，克服認識的片面性。
2.建立健全積極用人機制，盡快培養我國的基金管理專業人才?？煽紤]以下辦法:一是建立基金經理資格認證制度，通過嚴格的考試，對于符合基金經理人資格條件的才允許進行市場;二是加強對基金經理人的管理，規范其行為，對于違規的基金經理進行嚴厲的制裁;三是加強與國際同行的合作與交流，可考慮引進與送出培訓結合的辦法，盡快培養出我們自己的較為完善的隊伍;四是對現有的保管人業務進行改組，選出實務雄厚、資信好、人員素質較高的單位進行試點，并逐步向專業化保管公司發展，使其成為真正的基金保管機構;五是與國外機構合作，有選擇地引進國外信托銀行或組建中外合作的基金保管機構。
3.規范產業投資基金運作，促進資本市場完善，推動國有企業改革與經濟發展。具體來說包括以下幾個方面的內容:
(1)在募集方式上，應以公募為主。在國外，創業投資基金無論是對法人、還是對公眾，均以私募為主。以私募方式設立基金，建立在投資者和基金經理之間基于相互了解和信任而達成的委托-關系之上，基金運作環境較為寬松，較少受制于國家主管機關的監管。而我國目前投資者不夠成熟，采取私募方式不利于基金的規范化運作和確保投資者利益，因此，應以公募方為主設立基金。公募方式設立基金，有利于形成規模較大的基金籌資途徑，從而形成規范的公司型產業投資基金，并有利于基金的上市。
(2)在組織形式上，應以公司型基金為佳。相對于證券投資基金所投資的上市證券而言，產業基金所投資的未上市證券的透明度要差，因此，投資者參與重大決策和強化對基金管理的監督十分必要。另外產業投資基金適應產業投資的需要，法人等機構投資者要占較大比重，投資者參與基金決策的愿望要強于證券基金。為了保護投資者利益，適應自身運用特點，產業投資基金按公司型設立為佳。產業投資基金應按《公司法》設立，同時，由于在操作上比較復雜，可制定《產業投資基金管理辦法》，對《公司法》所難以規范的內容作更詳細的規定。
(3)產業投資基金的發起人應選擇經營股權的各類投資公司。由于產業投資基金主要從事實業投資，收益主要來自于投資后的長期分紅，所以，產業投資基金必須由同時具備實業投資經驗和資本經營經驗的金融投資機構對其重大決策承擔責任。因此，應選擇經營股權的各類投資公司而不是經營實物商品的各類工商企業作為產業投資基金的發起人。在現階段，可選擇證券公司參與產業投資基金的發起。
(4)在產業投資基金形式上，可發展中外合資產業投資基金。我國國內投資機構比較熟悉國內的投資環境，但缺少投資經驗;而國外的投資機構雖然不大熟悉中國的投資環境，但投資理念比較成熟，并可以從全球發展的角度對整個行業進行前瞻性的分析。因此，發展中外合資產業投資基金有利于優勢互補，引進國外資本與先進的投資技術，積極穩妥地推進資本市場的國際化戰略。
4.建立健全法律體系，加強法律監管，促進產業投資基金的規范運作。我國發展產業投資基金，與證券投資基金及創業基金都有差異，沒有現成的國際法規可援引，監管經驗也不足。產業投資基金應先行試點，在試點過程中逐步建立和完善法規監管體系。應盡快制定《投資基金法》、《投資顧問法》、《投資者利益保護法》等，目前可考慮先制定《產業投資基金管理暫行辦法》，使試點過程有法可依?！掇k法》的制定既要借鑒國際創業基金的運作經驗，又要考慮我國產業投資基金運作的自身特點和具體國情。為了切實保護投資者利益，規范產業投資基金的運作，應充分賦予《辦法》對基金發行、募集、設立和運作全過程進行嚴格監管的法律權威。
5.政府在產業投資基金的發展中應發揮導向作用。產業投資基金作為一種商業性的投融資主體，其市場化運作原則與發揮產業投資基金的政府導向作用并不矛盾。政府不宜干預基金的運作，但可以根據產業政策和區域發展政策，通過對基金的設立審批程序和基金的基本投資限制來發揮必要的導向作用。另外還可以對設立的向國家鼓勵發展的產業定向投資的基金在稅收上給予一定的優惠政策。因此，產業投資基金根據國家的產業政策作出符合自身發展的投資戰略，增加了國家產業政策的可操作性。
參考資料:
1.《投資基金與金融發展》(徐洪才)中國金融出版社1997.8
公募投資基金運作管理辦法范文4
關鍵詞：海南??；房地產投資依托基金；可行性研究
中圖分類號：F832.49 文獻標識碼：A文章編號:1003－9031(2011)06－0044－04DOI:10.3969/j.issn.1003-9031.2011.06.12
2008年12月3日，國務院金融“國九條”提出了“創新融資方式，通過并購貸款、房地產信托投資基金、股權投資基金和規范發展民間融資等多種形式,拓寬企業融資渠道”，這是中央政府首次明確提出要利用“房地產信托投資基金”創新融資方式。2009年12月31日，國務院《關于推進海南國際旅游島建設發展的若干意見》（國發［2009］44號）第十四條提出了“條件成熟時，在海南開展房地產投資信托基金試點?！北疚膶⑼ㄟ^分析在海南省發展房地產投資信托基金的可行性和面臨的主要問題，并提出一些構想及政策建議。
一、在海南省發展房地產投資信托基金的可行性
（一）房地產投資信托基金的概念
房地產投資信托基金（Real Estate Investment Trusts，簡稱REITs）是一種以發行收益憑證的方式匯集特定多數投資者的資金，由專門投資機構進行房地產投資經營管理，并將投資綜合收益按比例分配給投資者的一種信托基金[1]。從本質上，它是一種投資基金，它通過組合投資和專家理財實現了大眾化投資，滿足中小投資者將小額投資轉化為大額投資的需求。同時，它又類似于一個產業公司，通過對現存房地產的收購持有和經營獲利，在不改變產權前提下提高了房地產資產的流動性和變現能力，因此它是一種證券化的產業投資基金。
（二）REITs可以拓寬房地產企業的融資渠道
國務院出臺了一系列房地產宏觀調控措施，長期依賴銀行貸款的房地產業受到很大的融資壓力。由于缺少其他融資渠道，房地產資金鏈條日益緊張，正常的投資項目無法保證后續資金需要。而REITs給房地產業提供了一個全新的融資途徑，增加了可供運作資金的新來源，可以間接地將房地產資產證券化，為房地產開辟了一條全新而穩定的融資通道，并且可以降低房地產公司的整體融資成本，節約財務費用，在不提高公司資產負債率的情況下優化資本結構，有利于公司的可持續發展。
據統計，2010年6月末，海南省房地產開發企業的資金來源中，國內貸款占13%，企業自籌資金占16%，其它資金占71%，其中購房者的定金及預付款占資金來源的61%。從圖1走勢可以看出，當年1、2月受國務院批準海南國際旅游島建設的影響，海南省房地產定金及預付款所占比例迅速上升；而3月以后，隨著房價的高漲，房地產資金漸趨理性，定金及預付款所占比例逐漸回落，同時國內貸款和自籌資金所占比例逐漸上升。
這種定金及預付款占比的不穩定性，使得房地產市場不穩定，市場波動過大，大量的金融風險將積聚于商業銀行。因此，引入房地產投資信托基金（REITs），有利于拓寬房地產企業的融資渠道，平抑資金和市場的大起大落，促進海南房地產業的平穩健康發展。
（三）REITs可以擴大投資者的投資渠道，防范和分散投資風險
改革開放以來，海南省居民的儲蓄存款增長迅猛,尋找資金出路的意愿強烈。雖然我國股市已經運行二十余年，但其投資的風險較大；國債市場近年也有所發展，但目前市場利率一直處于較低水平；個人投資者非常需要更低風險更高收益的投資渠道[2]。由于房地產開發資金需求量大，一般個人投資者根本無力問津，而REITs的引入正好可以擴大投資者的投資渠道，讓眾多的中小投資者有機會投資房地產行業，使投資者無須直接擁有房地產就能分享到房地產投資利潤，也促使居民儲蓄有效分流，提高這部分資金的使用效率和預期回報率。另外，房地產投資信托基金是委托專業的房地產機構或人員進行集中管理，根據各地行情和各個房地產項目收益率的變化情況，制定合理投資組合，做出投資決策，規避投資風險[3]。
（四）REITs可以滿足商業房地產需求
海南省房地產業經過近20年的探索發展，已經逐漸走向成熟，特別是在商業地產領域，建省后國內及國際大企業大集團紛紛進入，拓寬了商業地產市場，但因商業地產投入大，資金占用時間長回收變數大，使銀行對其一直持以謹慎保守態度。造成開發商由于資金壓力，往往采用類似于住宅開發的方法，在項目建筑完工后就開始分割出售，這就導致了海南的商業地產只重視新建房的銷售，而忽視存量市場的經營，這恰好給REITs提供了更多的持成熟物業入市的機會。長遠來說，海南商業地產前景極佳，隨著國際旅游島建設和城市化進程加快，大型購物中心、寫字樓、酒店越來越多，商業地產的升值潛力巨大。RE1TS可以從股權的結構、客戶的選擇、物業運營、品牌的建立、經營空間等諸多方面考慮，進行商業房產的運作經營，提高物業效率，獲取高額利潤[4]。此外，REITs因持有物業的時間較長，能夠長期有效地抑制房地產市場的投機行為。
（五）國際經驗和國內案例為海南發展REITs提供了重要參考
1．REITs在國外和我國香港地區的發展情況
REITs作為投資信托制度在房地產領域的應用，自1960年美國推出第一只REITs產品至今，全球房地產投資信托基金得到很大發展。全球已有22個國家推出REITs產品，并有4個國家正在進行有關REITs方面的立法。1990年全球REITs市值僅為70億元，2002年以后增長尤其迅猛，截至2009年9月末，REITs全球市值巳超過6050億美元[5]。美國是全球發展REITs最早，也是最成熟的市場，至2005年底美國已經有將近200支上市的房地產投資基金，市值總額高達3216億美元，約占美國紐約證券市場市值的4%，管理的商業地產資產超過4000億美元。在美國80%以上的商業地產投資資金來自于REITs，是商業地產投資的主要形式。其次是澳大利亞，自20世紀70年代澳洲引入第一支房地產投資信托基金以來，目前澳洲房地產投資信托基金的規模已經占到當地證券市場總值的10％。
亞洲國家中最早出臺關于REITs的立法并推出第一只REITs的是新加坡（1999年5月），日本是繼新加坡之后第二個推出REITs的亞洲國家；2005年6月，中國香港地區證監會正式了《房地產信托投資基金守則》修訂的相關總結，撤銷了香港房地產投資信托基金(REITs)投資海外房地產的限制，從而促進了香港REITs的迅速發展。而中國內地明確的法律法規都尚未出臺，還處于早期探索的階段。
目前，分歧在于是否允許REITs涉及房地產開發環節。從REITs的國際發展經驗看，幾乎所有REITs的經營模式都是收購成熟的商業地產并出租，靠租金回報投資者，極少有進行開發性投資的REITs存在。美國、日本、澳大利亞的REITs對開發環節完全沒有限制；加拿大、中國臺灣地區、中國香港地區則完全限制REITs介入開發環節；新加坡、韓國則限制REITs入開發環節的比例，如新加坡規定用于房地產開發投資的金額不得超過REITs財產凈值的10%[6]。這可能也與各國或地區房地產市場的成熟程度有關以及REITs產生的動因有關。為了保證REITs的收入來源主要來自穩定的租金收益，而不是頻繁的房地產投資或投機交易，美國和中國香港地區對REITs持有房地產物業的期限都有明確的限制。中國香港地區規定不動產投資后至少要持有二年。美國也特別規定不動產投資信托持有的不動產期限，若在四年內出售，其出售的收入不得超過不動產投資信托總收入的30％。無論采取何種經營模式，或對不動產投資做何種限制，上述各國REITs都取得明顯收益（如表1所示）。
2.國內案例分析：天津濱海新區領銳基金（準REITs基金）
國務院出臺的《國務院關于推進天津濱海新區開發開放有關問題的意見》鼓勵天津濱海新區進行金融改革和創新；在金融企業、金融業務、金融市場和金融開放等方面的重大改革，原則上可以安排在天津濱海新區先行先試。因此，天津濱海新區在金融創新上有獨特優勢，領銳基金正是在這樣的背景下推出，作為REITs（房地產投資信托基金）的試驗品，受到了各界的追捧。2006年12月28日，在孟曉蘇牽頭發起下，中房中弘、天津永泰紅勘、泰達集團、青鳥集團等10余家企業共同成立了天津領銳資產管理公司。領銳資產管理公司注冊資本8.5億元，目前管理資產規模超過30億元。按照領銳基金管理公司成立之初的設想，領銳基金管理公司首先發起了一只工業地產概念的基金，將目標鎖定為天津的工業廠房資產。因為工業地產領域政策相對溫和，天津正在開發濱海新區，有大批工業廠房待租等。而房地產正處于國家宏觀調控的重點，因此在成立這只基金的時候就力求避開房地產概念。
領銳基金現在的重點主要是以工業為主，投資的區域是選擇在GDP在1000億到3000億之間的層次。有研究認為GDP在1000億到3000億之間是工業高速發展的城市，是工業化中期的城市，投資工業園區在這樣的城市可以獲得比較好的增長。所以領銳基金設立的工業園區投資基金，在國內選擇了25個這樣的城市，首次在6個城市已經有了投資。領銳基金也有一些少量的投資在商業地產方面及并購行業里面，投資開發基金占到整個投資的30%左右，同時領銳基金和房地產開發企業有不同的地方，領銳基金做的工業園區，辦公樓、以及商業設施都是為了開發完成之后，為領銳基金REITs的基礎資產值，長期持有而不是開發完后賣掉。此外，領銳基金還和監管部門一起，研究在中國推動廉租房的建設基金，廉租房基金也可以通過金融的手段，通過市場化的手段解決政府投資廉租房的資金困難。
領銳基金是一支公司型基金，由領銳資產管理公司管理，主要投資工業房地產和廉租房，以持有成熟物業為主，通過物業管理和房租進行營利，今后還將爭取擇機上市。
二、海南省房地產投資信托基金發展面臨的制約因素
（一）海南省房地產企業經營模式落后，公司治理不健全
海南省的房地產企業自有資本極少，公司治理不規范，管理水平低下，經營模式粗放，對海南發展REITs構成一定的障礙。目前海南省房地產企業的業務模式過于簡單，就是利用大量銀行貸款或者定金及預付款購買土地建房然后賣掉，企業主要通過開發賺取利潤。房地產企業采用了很高的財務杠桿，資金鏈條非常脆弱，一旦銷售或者施工某個環節出了問題，企業就會出現資金鏈條斷裂甚至面臨倒閉的命運。
（二）法律和稅收障礙
我國陸續出臺的《信托法》、《信托投資公司管理辦法》、《信托投資公司資金信托管理辦法》，基本解決了信托公司今后發展的一些根本性問題。但是，從性質上說，真正的REITs屬于投資于房地產業的產業投資基金。目前我國缺乏產業投資基金相關法律，《證券投資基金法》也只涉及證券投資活動。2004年末，中國銀監會組編了《信托投資公司房地產信托業務管理暫行辦法》（征求意見稿），如果能正式出臺實施，將對我國REITs的發展起到很大的促進作用。我國現行稅法在財產信托條件下的產權轉移要與真實交易下的產權交易同等納稅，依照現行稅收政策及法律條件就不可避免地重復納稅，重復征稅將使得REITs喪失其大眾投資回報的優勢。
（三）管理房地產缺乏投資信托基金的專業人才
REITs管理會涉及到房地產和資本兩個市場，對管理人才提出了較高要求。在海南省發展REITs就必須具備一批精通房地產、資本市場運作、科學管理的復合型人才。他們的專業素質將對REITs的發展起著關鍵作用，而目前海南這樣的人才十分稀少，我國市場上存在的房地產信托或類REITs，實際投資管理人員多以信托管理人士居多，不利于REITs基金的長遠發展。
三、在海南省發展房地產投資信托基金的構想及相關政策建議
（一）在海南省發展房地產投資信托基金的構想
中國改革開改及經濟發展二十多年的實踐經驗告訴我們，只有結合國際、國內REITs的成功經驗和海南省房地產金融市場的發展現狀，去設計海南省REITs的發展思路與模式，才能促進REITs在海南省的成功實踐。因此，我們通過調研對比，提出在海南發展REITs的戰略思路是：立足海南現實，加快試點發展，加強風險管理，積極接軌國際。
1.在組織形式上選擇契約型作為REITs主要組織形態，公司型為有益補充
契約型的所有權與收益權相分離，具有相對獨立性，REITs通過信托契約明確持有人、管理人和托管人三者之間關系，管理人和托管人相互獨立。我國除《證券投資基金法》外，缺乏產業投資基金法，證券投資基金按規定只能是契約型[7]。契約型不需重復納稅，可提高REITs的投資收益。從實踐來看，我國目前基金主要集中在證券業，且只存在契約型基金，尚無公司型基金，公司型REITs實踐條件不成熟。且公司型REITs是獨立法人，面臨雙重納稅的問題。而選擇從發展契約型REITs入手，這樣法律障礙會小一些，推進的步伐會快一些。因此海南省試點初期可以選擇以契約型REITs為主，長期看應結合實踐進行專門的REITs立法，以契約型REITs為主要調整對象，探索性地試水公司型REITs。
2.在運作方式上以封閉式REITs為主，開放式REITs為輔
從實踐看，封閉式REITs是發展的主流選擇。封閉式存續期固定，不可贖回，有利于管理人的管理和風險控制，適宜于房地產行業的實際狀況，也便于監管人的監管。考慮到海南省試點REITs初期市場不成熟，需要一定的穩定探索期，在技術層面開放式REITs頻繁的估值要求很難精確滿足，因此海南省發展REITs宜采用以封閉式REITs為主，開放式REITs為輔的方式。
3.在募集方式上先通過私募推動公募，最后達到公募與私募相結合以公募為主
公募REITs和私募REITs各有千秋，私募基金具有發行對象特定、發行費用較低、基金的設計規模較小、投資范圍窄等特點，所以，如果不需要籌集巨額資金，發行總額在規定的范圍內由特定的投資者認購便可以完成發行計劃時，就可以采取私募方式，而不用采取公開發行的方式。國際上REITs募集的主流方式，以公募為主。但目前房地產市場、股票市場的波動劇烈，使得REITs直接通過公募面向一般大眾投資者，時機尚不成熟；其次，在現實條件下，從專業人才、風險控制等方面考慮，還不具備采取公募形式的一些基本條件。海南REITs的募集模式，建議首先通過私募推動公募，最后達到公募與私募相結合以公募為主的模式。
4.在資金運用方式上宜選擇抵押型REITs為主，權益型REITs為輔
采用權益型REITs直接收購物業操作簡便、周期短、風險相對較低，但是要承擔較高的稅費；通過收購持有物業的股權可以避免房地產過戶問題，降低稅費成本，但可能面對信息不對稱問題，風險較大，同時原有股東需要承擔高額所得稅而加大了操作難度。采用抵押型REITs購買房地產抵押貸款可以降低商業銀行的風險，此外抵押型REITs還可以通過購買MBS（Mortgage-Backed Security，即抵押貸款證券化）取得固定收益并增加MBS的流動性[8]。考慮到我國目前證券市場尚不規范，投資者風險意識不強，而且資產評估、法律咨詢等中介服務機構也不盡成熟和完善，如果在海南省大力發展權益型REITs，可能會助長投機嚴重和盲目投資行為，所以建議在海南省以發展低風險的抵押型REITs為主，權益型REITs為輔，然后再逐步引入和發展混合型REITs。
5.具體經營模式可選擇90%以上投資成熟物業，10%以內投資房地產開發
海南REITs的投資方向需要緊密結合海南的經濟發展水平和房地產業所處的發展階段，并且隨著房地產業的發展，要相應地調整投資范圍的側重點。這樣才能實現以發展REITs來促進房地產業發展的目的。為加強基金的風險控制，REITs需要以具有穩定現金流收入的購物中心、辦公樓等成熟的商業物業為主[9]，至少90%以上投資成熟的商業物業，也可以專門投資于某種特定類型的房地產項目，向專業化的方向發展，投資的房地產項目必須具備兩個條件：產權清晰并且完整；能獲取穩定、持續的現金流收入。另外，可以允許10%以內投資房地產開發，以穩定和增加房地產開發的資金投入。
（二）相關政策建議
1.建立健全相關法律法規
首先應進一步完善《公司法》或制定專門針對投資基金發展的《投資公司法》、《投資顧問法》等法規。其次，在現有的證券投資基金以及相關法律制度的基礎上，結合美國和亞洲國家、地區的經驗，盡快制訂專門的《REITs管理條例》，使海南省的房地產投資信托基金從一開始就以較規范的形式發展。
2.實施必要的稅收優惠
稅收優惠政策是房地產投資信托競爭力的主要源泉。目前，我國還沒有這方面的優惠稅收政策出臺。國家稅務機關可以對合格REIT減免所得稅；對REITs合格投資所承擔的營業稅、土地增值稅予以減免；在物業交易環節僅對相同物業的交易一次征稅，避免重復納稅；同時也可以考慮在REITs發展初期對投資者減免所得稅以培育REITs投資群體。
3.建立嚴格的監管準入制度和信息披露制度
在海南發展REITs要有一個系統性、跨部門的監管體系,建議借鑒澳大利亞的經驗，設立專門的證券及投資管理委員會(ASIC)進行嚴格監管，對從事REITs的機構，包括受托人、投資管理人、物業管理人、估計師等均需要取得ASIC的資格許可，REITs的受托人還需同時取得金融監管部門頒發的金融服務執照。此外，政府金融主管部門應根據房地產市場發展的需要建立相關機構，在有關信息的采集、處理、等方面為市場提供專門、快捷、有效的公共服務；建立完善高效的房地產行業中介服務體系以及統一而權威的行業標準，并通過向投資者披露信息采確保其運營的透明度；建立房地產信托融資信息網絡系統，實現交易、清算、管理和監控的電子化。
4.培養為REITs服務的專業人才
REITs是一種需要同時關注房地產業和金融業的復合型產業。需要盡快建立起一支既精通基金業務運作，又了解房地產市場的專門管理人才隊伍。同時，還要積極促進與基金業務相關的律師、會計師、審計師、資產評估師等服務型人才的隊伍建設。省政府還可以出臺相關有利于專業人才成長的優惠政策，以吸引人才進來，并能留住人才促進人才的成長。
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公募投資基金運作管理辦法范文5
(一)商業銀行的投資管理增加值估算
從2004年光大銀行發行第一款外幣與人民幣理財產品至今,銀行理財產品已經發展得很豐富,涉及了債券貨幣類,股票與結構類等等5。關于理財計劃的運營模式,制度分析等,已經有很多研究,但是,關于理財計劃的投資管理的增加值核算卻是很少,而且數據也是比較缺乏。本文從僅有的公開資料中獲取如下數據。因為沒有銀行業的投資收益與管理費的規模,只有商業銀行、證券公司與信托公司理財產品的規模余額。另外,有下文表3中的證券公司2007與2008年度的資產管理凈收入的數據來源。所以,可以采取類比估算的方法得出商業銀行理財產品的管理費:就是用證券公司的管理費與其管理的基金規模之比,計算出兩者的比例,然后乘以商業銀行理財產品規模,得到商業銀行理財產品的管理費總和。然后,估算出商業銀行理財產品投資管理的增加值(等于管理費×75%)。最后,需要指出的是,銀行一般沒有放開直接投資活動,所以不需要計算銀行直接投資的投資管理。對于2006年,沒有數據,直接給出大致合理的估算。
(二)證券公司的投資管理增加值估算
2005年規范后的券商集合資產管理業務,已成為繼QFII和保險資金入市后證券理財市場的一支新興力量;并且,不同于商業銀行,證券公司還有直接投資活動,這里面有不少投資管理的增加值。目前,金融業增加值核算把所有的投資收益直接計入GDP,會高估金融業的GDP。證券公司的理財計劃投資管理活動明顯小于銀行的投資管理活動。觀察表1,可以發現,證券公司理財計劃規模一般只有銀行業的十分之一左右。而且,數據來源非常有限,只有2007年與2008年的數據。
(三)保險機構的投資管理增加值估算
與銀行券商相比,保險機構的投資管理的歷史比較悠久,數據比較全面。保險公司投資管理的保險資產可以是自有資金,也可以是來自保險準備金。可以獲取的數據是各類保險機構的投資收益總和。這里的數據是屬于投資收益,所以需要先估算出直接投資的管理費(等于投資收益×20%),然后估算出直接投資(自己管理)的投資管理的增加值(等于管理費×75%)。需要指出,專門的保險資產管理公司負責管理保險機構的資產,這部分投資收益已經在表格中包含進去。
(四)信托公司的投資管理增加值估算
信托業在中國的發展歷程很特殊,自1979年恢復業務以來先后經過五次較大的整頓。2001年后,以《信托法》、《信托投資公司管理辦法》等的頒布實施為標志,我國信托業基本結束混亂不堪的局面,步入規范運行的軌道。信托公司的收入主要分為信托手續費、股權投資收入、利息收入、證券投資收入。其中,手續費就是信托公司按委托的金額和期限向委托人收取手續費,就是投資管理的收入。受托管理的資產包含了基礎產業資產、房地產資產、證券業資產、實業資產等,這些資產有些不是金融資產,是直接作為實業被信托實體持有的,本來應該是分別計入其他產業9。比如信托實體持有房地產并且出租的,就是屬于房地產業;持有基礎設施收費的,就是屬于電力、燃氣及水的生產和供應業或者建筑業。雖然,本文的投資管理中的投資是金融投資或者珍貴物品投資,但是,本文的估算投資管理增加值,把信托公司受托管理非金融投資也納入估算范圍。因為,一方面,目前的金融業核算也是把這些本來屬于其他產業的部分納入金融業核算的,另一方面,信托公司操作上完全可以增加投資的層次,讓信托實體投資房地產企業或者基礎設施企業,不直接持有這些資產,符合金融投資特征。這樣操作,信托的收益多少變化不大,更重要的是,規范運作的模式符合國家統計與經濟調控的規范。綜上考慮,本文把這些非金融投資的收益也納入投資管理估算,就是意味著信托公司受托管理的資產全部認為是投資管理的對象。自營投資收益由股權投資收入、利息收入、證券投資收入組成。根據資料中數據加總計算而成。先估算出自己直接投資的管理費(等于自營投資收益×20%),然后估算出直接投資的投資管理的增加值(等于管理費×75%)。由于管理信托資產,可以估算出他人投資管理的增加值(等于手續費×75%)。最后,加總信托公司自己投資管理的增加值與他人投資管理增加值,得到信托公司的投資管理的增加值總和。
(五)證券投資基金管理公司的投資管理增加值估算
證券投資基金分為公募基金與私募基金,目前《證券法》規范的都是公募信托型證券基金,這是發展最快最受矚目的投資基金。公募基金的數據比較容易獲得,根據《2010中國證券投資基金年鑒》,可以獲取關于公募證券投資基金的管理費。
(六)股權投資基金管理公司的增加值估算
與證券基金相反,股權投資基金目前只有私募股權投資基金,是當前發展最快的一種投資基金,目前只有最新幾年的數據。股權投資基金組織形式有信托型、有限合伙型與公司型。信托型股權投資的比例最少,而且在信托業中,股權投資是和其他投資形式混合起來一起核算。另外,有限合伙型只是2007年新《合伙企業法》后才出現的企業形式,所以數據更少。管理咨詢收入屬于經營收入,所以,可以直接估算他人投資管理的增加值(等于管理咨詢費×75%)。以自有資產從事創業投資所得收入中的股權轉讓收入與股息紅利收入是直接投資收益,所以需要先估算出直接投資的管理費(等于投資所得收入×20%),然后估算出直接投資的投資管理的增加值(等于管理費×75%)結果。最后加總數據可得總的增加值?？梢?股權投資管理增加值的規模遠遠小于證券投資基金增加值。
金融業中投資管理增加值的解釋
(一)增加值估算的加總與分析
加總前面所有的投資管理的增加值估算(商業銀行,證券公司,保險機構,信托機構,證券投資基金,股權投資基金),得到的應該是金融行業投資管理增加凈值,還應該是加上折舊,才是總的投資管理增加值。根據2007年金融業折舊與工資的比例(19:349),確定總的投資管理增加值。可以歸納為一個表格如下?；旧?以上六個子行業已經包括了所有的投資管理活動。而且,估算更多是從投資管理機構的角度入手的,而不是從投資基金入手。這樣,有些子行業管理的基金已經超出了本行業基金的范疇,比如前面提到的陽光私募基金,特別是企業年金與社?；稹Ｗ?006年中期按新管理辦法運作的首只企業年金正式入市以來,企業年金規模越來越大。但是,這些年金都是由合格的管理機構管理的,有基金管理公司、信托投資公司、保險資產管理公司或者其他專業投資機構。這些投資管理大多數已經在投資管理機構中估算過了,沒有遺漏。當然,小標題已經強調了都是屬于金融業范疇的估算。金融業之外的一般企業,也會有不少企業直接投資,這里面也會有投資管理。只能從資金流量表中得到有限的上市股票與債券的利息凈流量;但是,沒有毛流量與未上市金融資產的數據,所以,對于完整的投資收益數據,無法獲取。在先前核算方法的論文中,已經指出需要特別關注那些有專門直接投資部門的企業,里面的投資管理的增加值不小,但是,按照目前的核算方法,里面的投資管理已經基本上統計在企業所在產業的增加值里。最后只是給出了2006年到2009年的數據對比,由于數據序列不多,很難展開計量分析。本來可以展開投資管理增加值與基金資產規模,銀行儲蓄規模,保險資產規模,GDP規模,股市流通市值與股市交易量等進行比較研究。本文估算的是各個類型的投資管理增加值的加總,但是,各個類型的投資對象卻很難加總,所以,進行投資管理增加值與投資對象的一些定量分析很難展開。
公募投資基金運作管理辦法范文6
8月大批股基采取了轉型混合基金的應對策略，使得該政策對存量基金的影響有限。但投資者需要注意的是，改名或許只是權宜之計，并不表明基金在選時上就能變得更加主動。
經過名稱變更之后，偏股基金市場格局發生了重大的變化，混合型基金已經形成一家獨大的格局。目前主動股票型基金由原來的474只萎縮為114只，而混合型（偏股混合+配置混合）基金數量一舉達到834只。最終市場將形成兩類混合型基金，其中的一類是老的混合型基金，這類基金0-95%倉位居多，而另一類是倉位為60%-95%的變型混合型基金。
有些評論認為，剩余股票基金提高股票倉位下限后意味著有些基金要被動加倉，從而為股票市場帶來增量資金。稍微看一下數據便會知道這純屬臆想出的利好。從涉及資產看，實際上對市場的影響微乎其微，在變更名稱的358只主動型股基中，截止到二季度末，其平均倉位達到88%，實際上只有45只基金的倉位比例低于80%，工銀瑞信涉及基金資產凈值規模最多達到580億元。但對于將來新發的產品來說，股票型基金或許仍然會成為一個主力方向。
對于證監會要求股票基金提高股票比例上限，市場中有許多聲音并不理解，認為這會進一步綁住基金經理的投資手腳，讓基金在股市下跌中無以避險。這在6月中～7月中的股市大跌中更被凸顯。高倉位的股票基金在下跌中凈值普遍虧損嚴重。
然而事實真的是如此么？是否放開基金的投資比例限制，基金就能做到根據股市漲跌來增倉減倉了？
理想美好，但現實是殘酷的。從筆者對基金行業十多年投資行為的跟蹤分析來看，大多數基金是不具備有效擇時能力的，也就是無法根據對股市趨勢的預判來進行增倉減倉。
原因之一是提前判斷股市漲跌極其困難，尤其是短時間的趨勢漲跌。中歐基金總經理竇玉明最近在一次報告會上說，從業21年，沒有見過真正能高拋低吸的人。筆者前一陣時間與許多資深基金經理作交流，在投資決策鏈條的選時-行業配置-個股選擇上，即使是業內最資深的基金經理也自認為，最難也最沒有把握的就是選時。其內在原因是，選時與選股的內在邏輯不同，甚至是相互矛盾的；專注做選股的基金經理很少能在選時上也表現出色，反之亦然。
原因之二是大到做不了。即使有些基金具備主動減倉的意識，但資產規模龐大時，減倉的過程也就是下跌或加速下跌的過程。對一個龐大到以萬億計的基金行業來說，整體減倉就意味著股市下跌，想先于股市下跌減倉是不可能的。基金行業整體上可以說是不具備擇時能力。
原因之三是機制所限，基金很少會通過倉位的大幅主動管理來獲取超額收益。既然這十分困難，做錯的概率比做對的概率高，那么追求相對收益排名的基金很少會冒風險在倉位上大增大減。
也就是說，也許從個體上來說有少部分基金經理具備主動擇時能力，但從全行業角度來看，整體上不具備擇時能力。這一結論既適用公募基金，也包括號稱以選時著稱的私募基金。事實上從整體上來看，私募基金相比
公募基金也就是在機制上能提供一些主動選時的激勵，另外操作靈活度大一些，但從整體上，也不具備顯著的擇時能力。
那么有投資者會說，在大跌中混合型基金跌得比股票型基金少一些，難道不是倉位靈活更有優勢的證明嗎？整體上而言混合型基金之所以在大跌中平均虧得少，并非因為它主動減倉的擇時能力，而是因為其平均倉位一直就低。但與此相對應的另一面是，上漲中混合型基金漲幅就是明顯弱于股票型基金的。并不是混合型基金的選時能力就更強，而是其本身相對于股票基金來說就是倉位水平略低，風險略低，預期收益略低。
私募基金在大跌中跌幅小于公募基金，也是同樣道理。今年以來公募基金平均收益超過30%，而私募基金則不到20%，并非私募比公募擅長選時，而是平均倉位一直就低。