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股權設計的要點范文1
6月17日，一個疊加傳統投行和區域性股權交易市場多項金融功能于一身的創新金融眾籌平臺――信藍籌，在以財富管理為中心特色的金融改革綜合實驗區青島，鳴啼初試。
“信藍籌”的設計思路，或許能夠前瞻性地抓住構建中國多層次資本市場的歷史性機遇，為即將到來的股權投資和權益投資時代，探索一條寓趣于利的長尾理財、健康投資之路。
跟你投和帶你玩兒
作為一家國有文化類上交所上市公司的董秘，自從一個月前開始向本集團員工“美食書店眾籌計劃”，80后董秘馬琪著實體會到了什么叫領投人的壓力。
“雖然個體投資的金額不多，總共分為1萬、2萬、5萬三檔，但大家畢竟都是熟得不能再熟的同事，信任你跟你投，你總不好意思帶著大家玩賠了吧?！?/p>
在這個一期投資1000萬元打造的800平方米美食書店項目中，馬琪所在的上市公司持股51%，其余500萬、占比49%的股權，擬向不超過200名本集團員工眾籌募集。
在一次內部路演現場，馬琪詳細介紹了游戲的玩法：“完全的市場化，一切以公司章程為依據，風險和收益按股權比例鎖定。預計四年后收回投資……如果中途產生退股要求，原則上以消費券等非現金方式返還，上線不高于投資金額，下線以當期營利實情為依據。且要為自己的股權找到下家，或者大股東回購……如果項目經營得力引入再投資計劃，眾籌股東享有優先認購權?！?/p>
在馬琪的定義中，美食書店項目或許稱不上完全意義上的眾籌?！爱吘?00個股東都是同事、熟人。也是種嘗試，更多地還是帶有一定員工持股計劃的激勵性質。”
上市公司+眾籌的模式，以公眾公司的信譽背書，首先解決了一般眾籌平臺上陌生人合投的信任匱乏問題。而事實上，“信任”或許可以保證籌資成功，卻無法保障未來后續經營的健康與持續。因為，眾籌項目要活下去，僅有股東間的信任遠遠不夠。
作為已經關門的55咖啡館的股東之一，經此一“役”，吳女士已經對與別人共同經營一家屬于自己的咖啡館徹底斷了念想。
最初的設計中，55個股東、同股同權、每人投資5000元，大家更多地信任和依賴那些熱心而又有號召力的人。55個股東輪班制，大家既可在此消費又可在此兼職，在屬于自己的時間里，將此地打造成自己心靈的棲息地。但是后來，卻著實成了許多人的噩夢！
“大家也不能說不認識、不信任、不負責，但或許都太愛這家咖啡館了吧，各有各的想法、各有各的要求，股東意見從來難以統一、決策效率低下，經營層不知道聽誰的！”磕磕絆絆一年后，大部分股東不同意再追加投資。青島出現的最早的咖啡館眾籌實驗就此結束。
事實上，眾籌的項目越“高級”，投資之前對于項目前景的行業研判能力要求越高，這無疑是決定項目未來收益高低乃至有無的先天基因。
“為什么線下的眾籌不是咖啡館就是小酒店？這里面還有很多股東間信息不對稱的問題和行業研判能力的差異，所以，這也是為什么眾籌項目成功率越高，對投資人的成熟度要求也越高的理由?！瘪R琪認為，互聯網上那些眾籌一個新奇玩意兒或者一個夢想的項目，“成功了，也大多還是偶發性的”。
如果僅僅是為了滿足一個夢想，成就一段經歷，根本就沒想過要把拿出去的錢再拿回來，或者，在所謂的投資人心目中，拿出去的錢根本就是消費金而非投資款，這顯然不代表多層次資本市場框架下，股權眾籌作為權益投資的―種新金融業態、行業發展的真正訴求和未來方向。
破除情懷
在實施16年之后，《證券法》二次大修已是業內外共識。雖然，明文新法尚未出爐，但大方向可查。取消股票發行核準制代以注冊制，中國資本市場的根本大法立法精神呈現根本性轉變――由管制型向監管型轉變。給外界的初步印象是，行政松綁、金融混業、跨界經營將成為常態。
業界人士普遍認為，當前的中國資本市場生態環境正在發生深刻變革，未來影響深遠。
2015年年中，中國股市結束七年長熊，沖破5000點，坊間不乏各種猜測，預期要過萬點。
資本市場的慢牛、強牛，原本應該給從事證券業務的傳統投行以更多信心，但是，在當下的傳統投行機構內部，行業資深人士對行業前景的焦心，與其說來自于互聯網橫掃一切的技術革命，不如說，證券業僅僅依靠牌照價值和通道業務就能過得很好的時代一去不復返了。
“未來，券商牌照價值下降成為不爭的事實?！边@是寫出《最頂級的交易員是個什么樣子》的前投資銀行家吳小平，受邀為北京某高校學子做職業規劃演講現場傳遞出的聲音。
從前，只對高凈值人群和合格投資者感興趣的證券機構，現在不得不把更多的精力用于關注資本的“長尾”，他們渴望抓住互聯網帶來的普惠金融的機遇，通過服務于中小投資者，讓自己被“割”下去的再增“肥”上來。
券商觸網素來已久。據公開數據，從2014年開始證券業協會開始陸續發放互聯網證券業務試點資格，截至目前，共有55家券商獲得試點資格。但是，直接在《證券行業協會工作要點》中將2015年度行業創新大會主題定調為“互聯網與證券行業創新”，重視力度尚屬首次。
從證券行業協會2015公開的29個工作要點看，“積極落實互聯網+行動計劃，檢查評估互聯網證券業務試點情況，適時實現互聯網證券業務轉常規”……互聯網顯然是證券業新業務的創新重點。
值得注意的是，2015工作要點中再次明確提出支持股權眾籌業務發展。包括成立股權眾籌專業委員會，探索股權眾籌融資的自律管理，不斷加強私募股權眾籌平臺的制度建設和風險管理，促進股權眾籌業務規范發展，支持互聯網機構、報價系統為眾籌業務發展提供“公共平臺”服務……
6月17日，在青島第二屆藍海新資本論壇上，中信證券聯合青島藍海股權交易中心推出“信藍籌”眾籌平臺，意味著這種布局從戰略走向現實。
“青島藍海股權交易中心致力于打造符合中小企業成長的生態圈和多品種交易的金融綜合服務平臺”，青島藍海股權交易中心董事長王道云認為，“信藍籌”眾籌平臺整合了中信證券“資本市場全產業鏈服務能力”和藍海股權交易中心“區域性資本市場的流動性能力”?；ヂ摼W“眾籌+眾包”的思維，可以更加靈活地整合創投融資產業鏈資源，充分發揮兩方“客戶資源多，融資有保證；項目來源廣，質量有保證；投后服務優，成長有保證；風控水平高，安全有保證”的四大核心競爭優勢。
王道云告訴記者：“4月份平臺試運行以來，已在投資管理類公司、新三板擬掛牌公司、四板及創業企業眾籌領域，完成4單股權眾籌項目，實現融資2700多萬元，未來可期。”
未來新五板
“從政策層面上看，國家希望通過推進股權眾籌融資，降低中小企業尤其是創業企業的負債率和杠桿率，進而降低企業融資成本；從經濟層面上看，新一輪創新創業浪潮方興未艾，對多層次資本市場的不同定位和功能服務有強烈需求；從監管層面上看，私募股權眾籌融資管理辦法已經征求意見稿，《證券法》修訂也為公募股權眾籌預留空間，股權眾籌監管放開是大勢所趨。”基于發展眾籌的外部環境已經基本成熟，中信證券董事總經理徐剛判斷，“未來股權眾籌的發展空間十分廣闊?！?/p>
徐剛從業內人士的感受出發得出觀點，中國人民銀行金融研究所所長姚余棟則直接定義股權眾籌為中國多層次資本市場的“新五板”。
在介紹中國人民銀行金融研究所的互聯網金融研究小組提出的“五四三二一”方案中，姚余棟解釋，“主板、中小板、創業板、新三板、四板和五板缺一不可”。
不同于傳統、單一的PE眾籌模式，為了降低眾籌風險，中國人民銀行金融研究所提出運用優先股模式做股權眾籌。“如果成功，這將是一個全球性的制度創新！”姚余棟表示。
“相對普通股而言，優先股股份持有人優先于普通股股東分配公司利潤和剩余資產，他可以參與到公司決策，只是管理權受到限制。優先股兼具債務和股權資本混合屬性，既可以滿足投資者獲取回報需求，又可以在不稀釋普通股股權和出讓投票權的情況下，滿足融資者資金需求，在發達國家資本市場和風險投資領域廣泛使用?！?/p>
姚余棟解釋，優先股的優點是獲取資金的同時不分散股權?！吧鲜泄究梢园l行優先股，非上市公眾公司可以非公開發行優先股，所以具備實力的眾籌平臺應該也可以發行優先股。只要優先股實現產品標準化，就可以在平臺上進行交易?！?/p>
股權設計的要點范文2
關鍵詞：非上市公司；股權激勵；股票激勵
一、股權激勵的背景介紹
現代企業的典型特征是產權分離，相應地物質資本所有者和人力資本所有者之間便形成了一種委托的關系。由于兩者之間存在著信息不對稱，人就很可能會有道德風險和逆向選擇的行為，以使得其自身效用最大化，具體表現為偷懶和機會主義行為，這種行為往往會損害廣大股東的利益。產生這種現象的最根本的原因是兩者追求的目標不一致：股東希望實現公司市場價值的最大化，從而得到更多的投資回報和剩余收入；而人力資本所有者追求的是自身人力資本的增值和自身利益的最大化。所有者和經營者追求的目標是不一致的，所有者希望其持有的股權價值最大化，是一種長效行為，而經營者則希望自身效用最大化，則是一種短期行為。要避免這種現象，就是要建立一種激勵制度，使得人力資本所有者從股東的利益出發或者以股東的心態行事，以實現公司市場價值最大化為行為目標，員工持股計劃就是這樣一種激勵制度，尤其適合非上市公司。
二、股權激勵概念、模式和作用介紹
（一）概念界定
所謂股權激勵是指在對經理層、核心技術及業務人員進行業績考評的基礎之上，以本公司股票、股票期權或股權等方式作為對經理層、核心技術及業務人員的獎勵。股權激勵是通過給予上述人員公司股票或股權，從而賦予其一定的經濟權利，使他們能夠以股東的身份參與企業決策、分享利潤、承擔風險。
（二）模式劃分
1、按照享有的權利義務不同，可分為股票激勵和期權激勵，其中股票激勵又分為現股激勵和期股激勵。
2、按照股權責任的基礎劃分，股權激勵的模式又可以分為兩類，一類是以股價為基礎的股權激勵模式，主要有股票期權、股票增值權、虛擬股票期權；一類是以企業的績效為基礎的激勵方式，主要有限制性股票、業績股票、延期支付。
（三）作用介紹
股權激勵有以下五個方面的作用：一是有效抑制經理人偷懶和資金濫用行為；二是有效克服經理層、核心技術人員及業務骨干成員的短期行為；三是企業形成開放性股權結構，可以提高公司經營業績，留住績效高、能力強的核心人才。四是鼓勵經理人勇于承擔風險。五是有利于降低非上市公司面臨的成本壓力。
三、股權激勵方案設計--針對非上市公司
（一）實行股權激勵的必要性
傳統的薪酬激勵中的薪酬主要指年度薪酬、承包制、租賃制等。例如，年薪制一般包括基本工資、年度獎金等?；竟べY是激勵的最基本形式，根據工齡、學歷、級別等因素而采取固定支付方式，其特征是固定性。從年度薪酬的特征來看，它雖然可以起到一定的激勵作用，但是也存在著弊端和局限性，主要表現在兩個方面：一方面，激勵強度不足?；竟べY由于其相對的穩定性及與公司的績效相關性脫節，激勵強度幾乎為零。獎金雖然比基本工資的激勵強度高，但是過多的獎金支出會加大企業的現金支出，因此，企業不可能靠不斷提高獎金來達到激勵目的。所以獎金激勵的強度也會受到影響。另一方面，易導致經營層的短期行為。傳統的工資加獎金激勵使經營者只重視短期的會計利潤，而忽視企業的長期價值。因為，具有長期價值的投資項目對企業來說是個增值的行為，但是對于經營者來說，會計數據本期只計入這些長期投資項目的支出，這將直接影響其當年的業績，出于自身的利益考慮經營者很可能采取短期的行為。
（二）非上市公司股權激勵方案的設計
對于非上市公司，其相對于上市公司的股權激勵模式完全不同，非上市公司應該選擇延期支付和員工持股相結合的股權激勵方式。
1、延期支付
延期支付從字面上講就是現金當期不發放，而是遠期發放。非上市公司可將收入分兩塊，一塊是平時發放，一塊是年終發放，當期現金流有所控制，員工需干滿整年才能享受到年終發放的那塊年終獎。
2、員工持股
授予對象：公司內的所有在職員工。
持股形式：員工持股計劃擬在3年內完成，由公司擔保從銀行貸款給員工持股會，員工持股會用于購買本公司40%的股份后再分配給員工，其中的10%由員工直接出資購買，另外30%由日后每年公司分紅歸還本息。
授予數量：員工持股會的股份分配在全員范圍內分3層次進行：第一層次為核心層（董事、總經理），占員工持股會持股總數的50%，其中最高20萬，最低10萬；第二層次為技術骨干層，占員工持股會持股總數30%，主要為工齡較長的且具有高級職稱者，包括重要部門的部門經理；第三層次為員工層，占員工持股會持股總數的20%。
四、結論
股權激勵模式讓經營者持有股票或股票期權，使之成為企業股東，將經營者的個人利益與企業利益聯系在一起，有利于降低成本和提升企業的長期價值，是一種很有效的激勵方式。實施股權激勵機制，將經濟滲透到資本增值過程中，將經理人員的積極性問題轉化為他們自己如何對待公司未來業績和公司股價的趨勢問題，讓為企業做出突出貢獻的經理人員能夠合理分享辛勤創造的成果，消除他們的利益失衡心態，從利益機制上和源頭上防范和有效遏止了經理人的腐敗行為。因此，作為一個現代企業，非上市公司應該在物質激勵的基礎上，打造自己的企業文化，在對員工進行物質激勵的同時，還要進行事業性激勵，即職務晉升、終身雇傭、榮譽稱號等，這樣就能夠使員工對企業產生歸屬感、成就感和榮譽感，才能使股權激勵真正達到其長期的激勵效果，就能超越僅僅依靠物質型刺激而達到綜合性、社會性的激勵機制，對經營者更產生長期激勵效應。
參考文獻：
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股權設計的要點范文3
在日益趨緊的信貸市場和持續的樓市調控下，房地產企業的融資渠道愈來愈少。為了破解企業的資金困局，房地產企業正在使出渾身解數以籌措資金。
這股寒流直逼大小房地產企業，以萬通地產為例，下面的一組數據或許能反映其現金緊張：
2011年上半年，萬通地產現金（含現金等價物）為1.27億元，但2008年至2010年，這一指標分別為1.32億元、4.08億元和10.27億元。這意味著在半年的時間內，萬通地產的現金驟降9億元，即使與2010年上半年相比，亦下降了86%。
然而，目前，萬通地產已在房地產企業的融資困境中有效突圍。它是如何做到的？
第一步，成立基金公司，通過信托融資
2011年9月，萬通地產與華潤深國投信托有限公司（簡稱：華潤深國投）共同發起設立萬通核心成長股權投資基金（簡稱：萬通基金），期限為3年，基金規模為3.726億元。
其中，雙方皆作為有限合伙人（LP）加入基金，萬通地產出資1860萬元，華潤深國投發行信托計劃募集資金3.5億元，期限為3年。
萬通深國投（深圳）股權投資基金管理有限公司（簡稱：萬通深國投）作為普通合伙人（GP）認購400萬元基金份額。
萬通深國投成立于2011年9月19日，由北京萬通地產股份有限公司全資子公司和華潤深國投信托有限公司全資子公司各出資250萬元人民幣組建，持股比例各為50%。從時間點看來，萬通深國投成立的主要目的是為了認購萬通基金。
而在基金退出途徑上，由基金和萬通地產在市場上尋找合適投資人，以收購萬通地產全資子公司北京萬通時尚置業有限公司（簡稱：萬通時尚；該公司目前經營萬通中心D座物業）100%股權或整棟購買項目公司物業方式退出，信托有限合伙人年化收益率實現超過20%以上收益部分歸萬通地產有限合伙人。若32個月后，仍未找到合適投資人，則由萬通地產回購基金持有股權，保證信托投資人實現年化8%的收益率。
上述新建投資基金將發行“華潤信托?萬通城市商業中心基金項目集合資金信托計劃”（簡稱：華潤信托萬通計劃），資金通過加入萬通基金合伙企業（有限合伙）作為對合伙企業的出資，并成為合伙企業的有限合伙人的方式投資于萬通時尚D座物業。
此外，北京萬通地產宣布為其全資子公司萬通投資私人有限公司提供約7680萬人民幣的擔保。
第二步，左手倒右手，小成本獲大資金
隨后的10月份，萬通地產以28367萬元的交易對價，將持有的萬通時尚49%股權轉讓給萬通基金。此外，萬通地產同時將萬通時尚的8860萬元的債權也轉讓給了萬通基金。
在設立地產基金不到1個月內，萬通地產就通過向萬通基金出售子公司股權，獲得了37227萬元資金。華潤信托萬通計劃融資標的萬通中心寫字樓D座，是萬通地產2008年以6.7億元從關聯公司萬通房地產開發有限公司手中購得，經營模式為只租不售，目前萬通地產總部就設在該寫字樓內。在收購時，萬通地產曾預測該寫字樓將在2008年～2012年共計為公司帶來租金收入3.24億元，凈利潤約6000萬元，是一項優質的商用物業資產。不過，按照此次收購價格計算，以2.84億元出售49%的股權加上8860萬元債權計算，整體的股權價格依然約為6.7億元，與3年前收購時相比，幾乎沒有溢價。
出售49%的股權后，另外51%的控股權仍然掌握在萬通地產手中。這樣一來，一方面董事會成員絕大多數源于萬通地產，便于寫字樓的后續經營；另一方面，該寫字樓的租金收益還能夠合并入萬通地產的報表中。
一個是全資子公司，一個是控股50%的公司，萬通地產以1860萬元和250萬元合計2110萬元，就換來了37227萬元資金。在這次交易中，萬通地產沒有使用資產抵押、債務負擔和高息貸款，只是透過“左手倒右手”的技巧，漂亮地以低成本獲取高額資金。
幾個要點
一、萬通地產的房地產項目通過萬通基金融資，萬通基金是一個有限合伙企業，華潤信托萬通計劃通過募集的資金投資到萬通基金，萬通基金為萬通地產提供資金支持。
二、從這次萬通地產的融資路徑看來，不但采用了信托融資模式，而且從華潤信托萬通計劃中回購資金，利用股權和債權以實現曲線融資，即“融資+回購”的方式。
三、在這個案例里，萬通基金相當于一個SPV（特殊承載體）的中間角色，萬通基金是萬通地產實現曲線融資而專設的資產運作平臺，萬通地產的這筆融資本質上就是房地產信托融資，只是借道基金來實現。以基金作為緩沖帶的這種形式不但低成本獲得所需資金，而且規避了當前房地產信托的一系列風波以及政策層面的壓力，達到融資的目的，其手法值得房地產企業借鑒。
（本文選自第80期《公司金融》雜志）
附文：
地產信托融資四大模式
一、貸款型信托融資模式。信托投資公司受投資者委托，以信托合同的形式將其資金集合，然后通過信托貸款的方式貸給開發商，開發商定期支付利息并于信托計劃期限屆滿時償還本金給信托投資公司；信托投資公司定期向投資者支付信托收益并于信托計劃屆滿時支付最后一期信托收益和償還本金。
二、股權型信托融資模式。信托投資公司以發行信托產品的方式從資金持有人手中募集資金，之后以股權投資的方式（收購股權或增資擴股）向項目公司注入資金，同時項目公司或關聯的第三方承諾在一定的期限（如兩年）后溢價回購信托投資公司持有的股權。
股權設計的要點范文4
隨著2007年《合伙企業法》的修改、2009年《證券登記管理辦法》的修訂，以設立有限合伙制為組織形式的私募基金、創投企業紛紛出現，合伙企業作為上市公司股東已不存在法律障礙。在此背景下，由于有限合伙企業操作的種種靈活性，通過設立有限合伙企業進行員工股權激勵的案例越來越多。結合最新披露的案例核查及披露情況，我們對監管動態及重點關注事項進行了梳理，主要包括激勵對象、入股價格、出資來源等，以便公司在擬定員工激勵方案時參考。
一、
設立有限合伙企業進行股權激勵的案例總覽
作為第一支以有限合伙企業作為員工持股平臺的擬上市公司，博雅生物于2011年7月順利過會。此后，三諾生物、慈星股份、掌趣科技、宜安科技等多家采用有限合伙企業作為股權激勵平臺的公司也陸續過會并成功登陸A股市場。有限合伙企業因其具有機制靈活、易于管控、避免雙重征稅等優勢，逐漸成為擬上市公司完成員工股權激勵計劃的重要實現方式之一。但同時，為避免發行人利用有限合伙企業變相進行利益輸送、存在股份代持等現象，監管機構要求發行人對有限合伙企業持股平臺進行充分披露，要求中介機構對其進行審慎核查并發表意見。
二、
案例披露及核查要點詳析
1、三諾生物（300298）
過會日期：2011年11月11日
上市日期：2012年3月19日
（1）招股說明書
作為申報前一年新增股東，詳細披露了員工持股平臺“益和投資”的入股價格、合伙人出資金額、占比、在公司所任職位以及入職時間。
（2）保薦工作報告
保薦人通過核查合伙協議、工資發放記錄、社保繳納記錄、員工花名冊、合伙企業銀行進賬單、并與部分員工持股平臺合伙人進行訪談，核實所有合伙人均為公司在職員工、出資額來源于合伙人工資收入及投資積累、出資額已全部繳足、不存在股權糾紛、發行人墊款或擔保、代持、信托等情形，其間接持有的發行人股份亦不存在糾紛。并由全部合伙人書面承諾確認上述事實。
（3）補充法律意見書（一）
反饋被問及員工入職時間、合伙人性質、是否存在委托或信托持股情形，律師通過訪談部分合伙人及全體合伙人出具承諾進行核查后，發表核查意見。
（4）補充法律意見書（二）
在會期間發生合伙企業內部權益變動，詳細披露變動情況。
注：詳見“附件一、三諾生物員工持股平臺核查及披露情況”
2、掌趣科技（300315）
過會日期：2012年1月12日
上市日期：2012年5月11日
（1）招股書說明書
作為持有公司5%以上的股東，詳細披露了員工持股平臺“金淵投資”的設立情況、合伙人所占權益比例、在公司所任職務、以及歷次股權變動情況（包括2
次新增合伙人和1次退出合伙人）。
（2）補充法律意見書（一）
反饋被問及發行人設立后歷次增資（包括員工持股平臺“金淵投資”的增資）的價格、定價依據、發行人當時的財務狀況、增資股東的資金來源，律師通過查驗股東填寫的調查表、歷次《驗資報告》、歷次增資款出資憑證及出具的說明進行核查，并進行了詳細說明。
注：詳見“附件二、掌趣科技員工持股平臺核查及披露情況”
三、
員工激勵平臺擬定的方案要點及后續涉及的披露事項
對于擬上市公司成立有限合伙企業作為持股平臺實施員工股權激勵，從現有案例的核查及披露情況來看，有如下事項提醒重點關注：
1、
員工及任職情況
建議公司綜合考慮上市前后的員工激勵計劃，合理確定員工持股范圍。建議以公司上市領導小組為核心，人力資源部配合，上市中介機構參與審查，統籌規劃包括員工持股及薪酬激勵在內的整體激勵制度。
建議公司在激勵對象選擇時應注重以下兩個要點：
1）
適格性：激勵對象應為公司在職員工，在公司任職時間達到一定年限，盡量避免將新入職員工納入股權激勵范圍；
2）
必要性：激勵對象所任職位與公司業務發展緊密相關，符合公司的未來發展方向，能夠對公司未來發展起到重要幫助作用。
2、
出資來源及相關核點
監管機構要求對員工持股有限合伙企業的每一位合伙人的出資情況進行詳細核查，包括出資憑證、經濟實力等方面，以確保其中不存在委托代持、利益輸送等情況。
建議公司在設計激勵方案時注意以下兩點：
1）
激勵對象認繳額度應與其在公司所任職級、對公司的貢獻、及其對公司未來業務發展的重要性成正比，應盡量避免低職級員工大額認繳情況出現；
2）
對于認繳額度明顯高于其他激勵對象的員工，應能提供充分依據證明其有經濟實力完成認繳，其出資來源正當合法，不存在委托代持情況。
3、
有限合伙企業設立及后續的歷次變動情況
有限合伙企業作為員工持股平臺，發行人須在申報材料中對其設立情況及后續歷次增資或權益變動進行充分披露。建議公司重點關注有限合伙企業設立、增資或權益變動過程的合法合規性、增資價格或轉讓價格的合理性、增資額是否按時到位等問題。
4、
關于合伙企業內部權益變動的披露情況
有限合伙企業作為員工間接持股的平臺，在發行審核過程中，其內部權益可以在滿足合伙協議約定條件下產生變動，但中介機構須對該權益變動進行仔細核查并做補充披露。為避免該類權益變動對公司的上市審核增加不確定性，建議公司在申報前確定員工持股平臺的權益結構，除激勵對象因離職而形成自動退伙導致權益變動外，盡量不要在審核過程中調整員工持股平臺的權益結構。
附件一、三諾生物員工持股平臺核查及披露情況
1、招股說明書
（四）申報前一年新增股東情況
1、基本情況
2010年12月24日，公司召開2010年第一次臨時股東大會，審議通過了《關于公司增資擴股的議案》。增資擴股后，公司注冊資本由6,000萬元增加為6,600萬元。
本次增資中，公司向張帆、王世敏、王飛和由公司部分員工投資設立的益和投資定向發行人民幣普通股600萬股，張帆、王世敏、王飛、益和投資以現金方式分別認購480萬股、10萬股、10萬股、100萬股。
本次增資定價依據系參照公司2010年9月30日每股凈資產值1.17元（以改制后的6,000萬股計算），確定本次增資的價格為每股1.5元，相當于按照公司2009年凈利潤為基準的3.45倍市盈率（以改制后的6,000萬股計算）。
2010年12月30日，三諾生物獲得長沙市工商行政管理局頒發的《企業法人營業執照》，注冊號為430193000005413，注冊資本6,600萬元。
（4）益和投資
企業名稱：長沙益和投資管理合伙企業（有限合伙）
注冊號：
430100000135393
成立時間：2010年12
月16
日
企業地址：長沙市麓谷高新區麓龍路
199
號麓谷商務中心
A
棟
901
房
出資額：150
萬元
經營范圍：投資管理（涉及行政許可的憑許可證經營）
經營期限：自企業成立之日起
10
年
益和投資的普通合伙人為楊彬，該合伙企業合伙人及出資情況如下：
（注：限于篇幅，僅截取部分合伙人披露情況）
除楊彬為普通合伙人外，其他49名員工均為有限合伙人。以上50名員工不存在委托或信托持股的情形。
3、引入新投資者對公司業務發展的影響
引入的新投資者中，張帆與李少波相識多年，二人具有多年合作關系和友誼，在李少波和車宏莉創業之初，張帆在團隊建設、市場策略和戰略發展等方面為公司提供了許多有益的建議和幫助。同時張帆長期擔任上市公司董事、董事會秘書，并具有多年的投資經歷，對企業的戰略管理和公司治理具有豐富的經驗，引入其成為股東能夠為公司的長期發展提供持續的幫助。
除張帆外，引入的其他新投資者均為公司員工，引入其作為公司股東，在使員工能夠分享公司快速發展的成果的同時，也更好地激勵員工為公司未來發展貢獻自己更大的力量。
2、發行保薦工作報告
問題：
針對益和投資（員工持股企業）的員工入股數額的確定過程，員工的身份信息（含近年簡歷），資金來源、吸收入股原因等，是否存在股權糾紛、發行人墊款或擔保、代持、信托等情形。
答：
②益和投資入股的原因及員工間接持股的真實性、合法性
益和投資成立于
2010
年
12
月
16
日，持有發行人
1.52%的股份，為發行人用于員工股權激勵的平臺。根據合伙協議，益和投資的全部合伙人均為發行人在職員工，其中，普通合伙人為楊彬。通過引入益和投資，發行人實現了員工的間接持股，在使員工能夠分享公司快速發展的成果的同時，也更好的激勵員工為公司發展貢獻自己更大的力量。項目組查閱了發行人人力資源部的工資發放記錄、社保繳納記錄及員工花名冊，并與部分益和投資合伙人進行訪談。經核查，益和投資全部投資人均為公司在職員工，其具體任職參見招股說明書“第五節
發行人基本情況”之“五
發行人公司股本情況”之“（四）
最近一年新增股東情況”。益和投資合伙人出資額在
7,500
元-90,000
元之間，均來源于合伙人工資收入及投資積累。經核查合伙企業銀行進賬單，全部合伙人已經全部繳足出資。益和投資合伙人不存在股權糾紛、發行人墊款或擔保、代持、信托等情形，其間接持有的發行人股份亦不存在糾紛。上述事實，已經全部合伙人書面承諾確認。
3、補充法律意見書（一）
（注：限于篇幅，僅截取部分合伙人披露情況）
4、補充法律意見書（二）
（注：限于篇幅，僅截取部分合伙人披露情況）
附件二、掌趣科技員工持股平臺核查及披露情況
1、招股說明書
（三）持有發行人
5%以上股份的其他主要股東
持有公司
5%以上股份的其他主要股東為法人股東華誼兄弟傳媒股份有限公司和天津金淵投資合伙企業（有限合伙）以及自然人股東鄧攀。
2、天津金淵投資合伙企業（有限合伙）
（1）基本情況
金淵投資目前持有公司
10,975,800
股，占公司股份總數的
8.94%。截至招股說明書簽署日，該公司基本情況如下：
成立時間：2010
年
7
月
23
日
認繳資本：5,495,605.00
元
實繳資本：5,495,605.00
元
執行事務合伙人：齊惠敏
住所：天津空港經濟區西二道
82
號麗港大廈裙房二層
202-B009
經營范圍：以自有資金對互聯網行業、通信行業進行投資；以及相關的咨詢服務。
金淵投資最近一年主要財務數據如下（未經審計）：
（2）歷史沿革
1）設立
A、設立背景
游戲行業近幾年發展速度較快，人才對于公司保持競爭優勢、實現持續發展具有關鍵作用。通過設立有限合伙企業，并受讓姚文彬、葉穎濤、楊闿等原主要股東分別轉讓的部分股權的方式，有利于穩定公司管理團隊、核心技術人員和業務骨干，把團隊利益與公司的長遠利益有機結合起來，有利于公司穩定發展。
B、設立出資情況
2010年7月23日，天津金淵投資合伙企業（有限合伙）注冊成立，認繳出資額為166萬元，實繳出資額為166萬元。金淵投資成立時各合伙人享有的權益比例如下：
（注：限于篇幅，僅截取部分合伙人披露情況）
2）2010年8月增加出資額
2010年8月26日，經金淵投資全部合伙人一致同意，金淵投資增加范麗華、范驍磊二名合伙人，新增認繳出資額745,605元，新增實繳出資額745,605元。變更完成后，金淵投資合伙人享有的權益比例如下：
（注：限于篇幅，僅截取部分合伙人披露情況）
3）2010年12月增加出資額
2010年12月28日，經金淵投資全部合伙人一致同意，金淵投資增加溫文顯、蔣才峰等
17名合伙人，新增認繳出資額2,780,000元，新增實繳出資額2,780,000元。同時張沛、馬迪、呂世峰、戰艦4名原合伙人新增認繳出資額310,000元，新增實繳出資額310,000元。變更完成后，金淵投資合伙人享有的權益比例如下：
4）2011年12月合伙人變更
根據《天津金淵投資合伙企業（有限合伙）合伙協議》約定：“
股權設計的要點范文5
關鍵詞：公司治理，股權特征，限額獨立董事，超額獨立董事
Abstract: some public companies more than the legal requirements of the proportion of the independent directors excess independent directors set, this article from the system of independent directors I countries background and equity characteristics and research the excess reasons for the formation of an independent board. According to two listed company shenzhen city in 2007, according to analysis of data between big shareholders the equity of the excess power difference and negatively related to the independent directors, excess independent directors actually is the result of the game between big shareholders. This discovery told us, can't count on excess independent directors in itself in corporate governance play with legal limit or the independent directors different effect.
Key words: the company management, equity characteristics, limit independent directors, excess independent directors
中圖分類號：F276.6 文獻標識碼：A文章編號：
引言
獨立董事是抑制內部人控制的機制設計，許多國家的公司治理制度中都有獨立董事。我國上市公司的獨立董事機制經歷了從自愿到法定要求的不同發展階段。在2003年6月30日之后，所有上市公司董事會成員中應當至少包括三分之一獨立董事，對于獨立董事的任職條件、提名、選舉、更換及作用都有明文規定。從制度層面來看，我國上市公司的獨立董事機制已經建立。然而，許多的事實和實證研究結果表明，獨立董事并沒有發揮制度所預期的作用，并且，控股股東并不偏好獨立董事，許多上市公司對獨立董事處于“例行公事”的狀況。然而，與上述事實或結論相悖的一個現象是，一些上市公司超過法定要求的獨立董事比例設置超額獨立董事。既然獨立董事本身并不發揮實質性作用，并且控股股東對獨立董事也沒有特別偏好，為什么有些公司會超額設立獨立董事呢？本文從我國獨立董事的制度背景和股權特征出發，研究超額設立獨立董事的形成原因。根據滬深兩市上市公司 2007 年的數據分析表明，超額獨立董事實際上是大股東之間博弈的結果。
一、文獻綜述和研究假設
（一）獨立董事制度背景和超額獨立董事的界定
2001 年 8 月 16 日，中國證券監督管理委員會頒布《關于在上市公司建立獨立董事制度的指導意見》，要求所有的境內上市公司應當按照指導意見的要求修改公司章程，聘任適當人員擔任獨立董事，其中至少包括一名會計專業人士，在 2002 年 6 月 30 日前，董事會成員中應當至少包括 2 名獨立董事；在 2003 年 6 月 30 日前，上市公司董事會成員中應當至少包括三分之一獨立董事。根據這個要求，可以將獨立董事劃分為三個階段，第一個階段是 2001 年 8 月 16 日之前，在這個階段，上市公司設立獨立董事完全是自愿的，所以，2000 年年報中披露設立獨立董事的公司都是自愿設立獨立董事的公司，這些公司的獨立董事都是超額獨立董事；第二個階段是 2001 年 8 月 16 日至 2003 年 6 月 30 日前，這個階段屬于過渡階段，上市公司的獨立董事既包括法定獨立董事，也包括超額獨立董事；第三階段是 2003 年 6 月 30 日之后，這個階段屬于法定要求階段，上市公司區分為兩種情形，一是剛好滿足“董事會成員中應當至少包括三分之一獨立董事”這一要求的公司，這些公司的獨立董事完全因為法規要求而設立，所以，稱為法定獨立董事，由于剛好滿足三分之一的限額要求，所以，也可以稱為限額獨立董事；二是超過這個要求而超額設立獨立董事的公司，這些公司的獨立董事由兩部分組成，一部分是剛好滿足三分之一限額的獨立董事，二是超過限額要求的獨立董事，稱為超額獨立董事。在這類公司中，可能無法區分哪位獨立董事是限額獨立董事，哪位獨立董事是超額獨立董事，我們稱這類公司為超額獨立董事公司。
（二）超額獨立董事形成原因
為什么會有超額獨立董事呢？由于董事的選任最終由股東大會決定。所以，一個自然的理由可能是大股東偏好獨立董事。事實是否如此呢？Fernando & Francisco（2008）指出，智利的公司股權普遍相對集中，他們利用 160 家公司 4 年間的面板數據進行回歸分析，發現股股東更傾向于聘請職業經理人擔任董事；控股股東持有的股份越多，聘請的獨立董事越少；Kenneth et al（2007）在對歐洲 14 國的大公司的研究中發現，股權集中度與董事會的獨立性負相關。
中國證券監督管理委員會于 2001 年 8 月 16 日頒布的《關于在上市公司建立獨立董事制度的指導意見》規定，“董事會、監事會、單獨或者合并持有上市公司已發行股份 1％以上的股東”可以提出獨立董事候選人。但是，根據《公司法》的規定，股份有限公司董事（包括獨立董事）由股東大會選舉，而股東大會的規則是按股份比例投票。所以，最終真正決定獨立董事能否選任的是股東所持有的股份。由于選任的獨立董事在董事會中會在很大程度上秉承提名者的意志，所以，股東都有提名獨立董事的意愿，股東之間會為超額獨立董事提名展開博弈。如何博弈呢？這需要看股權結構，由于董事的選任需要半數以上的股份同意，如果是絕對控制模式，則第一大股東完全可以決定獨立董事的選任，而大股東本身并不偏好獨立董事，所以，這種情形下，超額獨立董事形成的可能性少；如果只是相對控制甚至第一股東只是能對公司施加重要影響，則前幾大股東之間可能就獨立董事提名展開博弈，從而形成超額獨立董事。
根據以上分析，本文提出如下假設：超額獨立董事是大股東之間博弈的結果，大股東之間的股權勢力差別越小，超額獨立董事產生的可能性越大。
二、研究設計
（一）樣本選擇和數據收集
從理論上來說，從 2003 年 6 月 30 之后的任何年份的數據都可以作為本文的樣。由于我國的獨立董事制度處于不斷完善之中，所以，本文選擇 2007 年的數據。2007 年滬深兩市有1571 家上市公司,刪除以下數據：獨立董事數據錯誤 71 家；董事會人數少于 5 人 8 家；股權數據錯誤的 2 家；數據不全的 76 家。共有樣本企業 1414 家。樣本企業中，有超額獨立董事的公司 91 家。由于 1414 家企業中，只有 91 家企業有超額獨立董事，所以，本文采用配對樣本進行分析，按董事會規模和企業營業收入兩個變量相近的原則為 91 家超額獨立董事企業各選擇一家配對企業，所以，本文的分析樣本由 182 家企業組成。上述樣本的數據都來源于國泰安（CSMAR）數據庫。
（二）變量設計
依存變量是是否有超額獨立董事，有超額獨立董事的取 1，其他為 0，用 Y 表示；
限額獨立董事人數＝向上取整（董事會人數×1/3）；
超額獨立董事＝實有獨立董事人數－限額獨立董事人數。
解釋變量是表示股權特征的一些變量，有如下七個：
股權制衡度 X21＝第二大股東持股比例/第一大股東持股比例；
股權制衡度 X31＝第二至第三大股東持股比例之和/第一大股東持股比例；
股權制衡度 X41＝第二至第四大股東持股比例之和/第一大股東持股比例；
股權制衡度 X51＝第二至第五大股東持股比例之和/第一大股東持股比例；
控股方式 D3：區分為三種控股方式，重要影響力（第一大股東股份 33%以下）D3=1， 相對控制（第一大股東股份 33%－50%）D3=2，絕對控制，第一股東股份大于 50%，D3=3。
股權離散程度 SD：前五大股東持股比例標準差；
股權性質 D1：區分為國有和民營，國有為 1，民營為 0。
此外，本文還設置兩個控制變量，一是兩職兼任（D2），董事長兼任總經理用 1 表示，分離用 0 表示；二是董事會規模（X2），用董事會人數表示。
三、統計分析
（一）描述性統計
表 1 列示了我們滬深兩市上市公司 2007 年末有超額獨立董事的 91 家上市公司的股權結構情形，從表 1 可以看出，第一大股東平均持有股份比例只有 38.368%，并且第 2－5 大股東之間的持股比例差別也不是很大。所以，各大股東之間的股權勢力差別較少。股權結構的這種特征與本文的預期相符。
表 1 超額獨立董事公司股權結構特點（2007 年末）
變量 平均值 標準差 偏度
第一大股東持股比例 38.368 16.08375 0.3145
第二大股東股權比例 28.4969 29.61525 1.0017
第三大股東股權比例 11.8443 16.71563 2.3099
第四大股東股權比例 7.24648 9.934169 2.761
第五大股東股權比例 5.12319 7.644408 4.1447
（二）分類樹分析
本文的目的是找出影響企業設立超額獨立董事的原因，所以，分類樹是一個恰當的方法。分類樹主要解決歸類與預測問題，有兩個重要步驟，一是遞歸地劃分自變量空間，二是用驗證數據進行剪枝。對分類樹一般采用分類準確率衡量其有效性（Breimanetal,2002; Venables&Ripley,2002）。
本文用分析樣本的 2/3 作為決策樹訓練集，用全部分析樣本作為決策樹測試集，檢驗分類準確率衡量其有效性，采用 R 軟件編程進行計算。分類樹分析結果如圖 1 和表 2 所示。用訓練樣本規則對全體分析樣本判斷準確率達到 0.785714, 判斷正確的比例接近 80%，取得很好的效果。分析結論說明，影響企業是否有超額獨立董事的因素中最重要的因素是第二大股東與第一大股東股權相對比例 X21，當第二大股東持股比例與第一大股東持股相比大于26.58%時，企業傾向于有超額獨立董事；其次是股權離散程度 SD，與超額獨立董事負相關，股權離散程度越高，表示各大股東之間的股權勢力差別越大，所以，超額獨立董事形成的可能性越少。總的來說，驗證了本文關于大股東之間的股權勢力差別與超額獨立董事負相關的預期。
（三）神經網絡分析法
為了檢驗本文結果的穩定性，我們用神經網絡分析法再進行分析。神經網絡用于判斷樣本的分類，但由于多數給出不易解釋的權重，本文研究影響企業有超額獨立董事的因素，所以運用神經網絡法的多項對數線性模型，運用 R 軟件神經網絡軟件包 nnet 中的 multinom 函數進行分析，結果如表 3 和表 4 所示，預測準確率為 59.89%。結果說明，影響因素中最重要的是第一大股東絕對控股，第一大股東絕對控股的企業超額獨立董事要顯著小于其它兩類企業；第二位重要的因素是股權性質，國有企業(D1=1)的超額獨立董事數小于非國有企業，這其中的原因是，國有企業的股權集中度相對高些，第一大股東股權勢力相對較大些；第三位的原因是，董事會規模與超額獨立董事顯著正相關，這其中的原因是，董事會規模越大，為各大股東提供獨立董事提名的利益均沾機會也就越多，從而導致超額獨立董事的可能性也就越大。這個結果也基本印證了大股東之間的股權勢力差別與超額獨立董事負相關的預期。
表 1 神經網絡模型系數與檢驗
系數 標準誤差.
(Intercept) -0.3676661639 0.803928427
d1=1 -0.3175747991 0.349062179
x21 0.0007734978 0.007080808
x31 0.0007956016 0.020853794
x41 0.0577317831 0.061449598
x51 -0.0438661750 0.063950670
d2=1 0.1805333794 0.467508519
dd3=2 -0.0012986356 0.418928478
dd3=3 -0.4551558383 0.486690135
表 2 神經網絡檢驗結果
實際值
預 測 值
1 合計
0 55 36 91
1 37 54 91
四、結論和啟示
在對獨立董事機制普通不看好的情況下，一些上市公司超過法定要求的獨立董事比例設置超額獨立董事。本文從我國獨立董事的制度背景和股權特征出發，研究超額獨立董事的形成原因。根據滬深兩市上市公司 2007 年的數據分析表明：當第二大股東持股比例與第一大股東持股相對比例大于 26.58%時，企業傾向于有超額獨立董事；股權離散度與超額獨立董事負相關；第一大股東絕對控股的企業超額獨立董事要顯著小于其它兩類企業；國有企業的超額獨立董事數小于非國有企業；董事會規模與超額獨立董事顯著正相關。這些結果表明，大股東之間的股權勢力差別與超額獨立董事負相關，超額獨立董事實際上是大股東之間博弈的結果。
超額獨立董事只是大股東之間博弈的結果，這個發現告誡我們，不能指望超額獨立董事本身在公司治理中發揮與限額或法定獨立董事不同的作用，我國獨立董事制度還任重道遠。對于政策制定部門而言，如何規范獨立董事形成機制、工作機制，明確獨立董事任職資格、職責和責任，建立和完善獨立董事業績評價和薪酬機制，應當是優化我國獨立董事制度的要點。對公司而言，應當給獨立董事創造條件，充分利用獨立董事的專業優勢和身份優勢，幫助公司提高決策效率和效果。對獨立董事群體而言，應當注重自身決策能力的提升，做公司發展的“加速器”，而非單純的“監視器”。準確的目標定位、合理的運行機制、有效的保障措施是中國獨立董事制度切實發揮作用的根本之所在。
參考文獻：
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[4]楊艾，獨立董事制度有效性研究綜述［J］，財會通訊，2008.03。
股權設計的要點范文6
內容提要: 公司章程限制或排除股權繼承源自有限責任公司人合性維持的基本法理。這種限制或排除，既有對繼承人主體范圍的限制或排除，也有對股權繼承份額能否分割的限制或排除。但無論如何，其限制或排除的只能及于股權中的人身性權利，不得及于股權中的財產性權利。從限制或排除的時間上看，原則上應當限于 自然 人股權死亡前訂立的公司章程，而不及于自然人股東死亡后形成的公司章程。對于限制或排除股權中的財產性權利，以及自然人股東死亡后制定的公司章程制定的限制或排除股權繼承，一般應當認定為無效。
2005年10月27日修訂，自2006年1月1日施行的《中華人民共和國公司法》（下稱《公司法》）第76條規定：“自然人股東死亡后，其合法繼承人可以繼承股東資格；但是，公司章程另有規定的除外?！北緱l是有限責任公司股權繼承與限制或排除股權繼承的規定。只有公司章程作出限制或排除股權繼承的規定，才能限制或排除股權繼承。否則，死亡自然人股東的合法繼承人有權繼承股權。由此，公司章程限制或排除股權繼承的規定便成為限制或排除股權繼承的惟一 法律 依據。因此，探討公司章程限制或排除股權繼承規定的內容及其效力便具有理論和現實意義。本文結合理論和司法實務，就上述問題談些淺見，以期對司法實踐有所助益。WwW.133229.coM
一、有限責任公司公司章程限制或排除股權繼承規定的法理及效力依據
通過授權公司章程對死亡股東的股權繼承進行限制或排除是各國有限責任公司的立法通例。 [1]之所以如此，是出于對有限責任公司人合性的維持，即在有限責任公司的股東之間存在信任關系，這種信賴關系是公司設立的前提，也是維持公司存在的基礎。人合性喪失，公司就可能解散清算。除此之外，有限責任公司對股東人數以及股東對外轉讓股權限制性規定的法理根據也是有限責任公司的人合性維持的典型規定。在賦予公司章程對股權繼承進行限制或排除的同時，法律也沒有忘記對股權繼承者繼承股權的關注，即在公司章程沒有限制或排除股權繼承時，法律一般承認股權繼承者有權繼承股權。這樣就實現了法律既維持有限公司的人合性又保護繼承者的股權繼承權的雙重目的。由此也決定了各國股權繼承制度大致包括股權繼承的一般規定和以公司章程對股權繼承的限制性或排除性規定兩個方面的內容。
那么，公司章程可在多大范圍內作出限制甚至排除股權繼承的規定，或者說公司章程規定的限制性或排除性條件有沒有邊界呢？這個問題又涉及公司章程與公司法之間的關系。理解與把握這種關系，又以公司法的性質界定為前提。至今對公司法為強行法抑或任意法仍是公司法理論界爭議的核心， [1]但在公司法歸屬于私法的認識上卻是統一的。按照目前理論界推崇的公司合同理論的看法，公司本質上是合同性的或者是契約性的，是許多自愿締結合約的當事人（股東、債權人、董事、經理、供應商、客戶）之間的協議，是一套合同規則。 [2]因此，公司法實際上就是一個開放式的標準合同體系，它補充著公司合同的種種缺漏，同時也在不斷地為公司合同所補充。 [3]體現公司合同理論的載體就是公司章程。公司章程是對公司及其成員有約束力的關于公司組織和行為的自治性規則和協議。通過這種協議安排和規制公司的設立以及公司的運行?？梢哉f公司的設立和運行就是股東意思自治的體現，或者說是股東之間自由意志的結果。從這個意義上說，公司法是任意法。而任意法與強行法區別之要點在于是否允許當事人以自己的意思表示來預先排除法律之適用。 [4]正是由于法律肯認公司章程可以預先限制或排除法律規范之適用而代之以當事人之間的意思表示作為處理相互間關系的“準據法”，公司章程限制或排除股權繼承當以股東的自由意志來決定，或者說股東意思自治的范圍決定股權繼承的范圍。《公司法》第76條“公司章程另有規定的除外”的規定就證明公司章程可以作出“另外規定”來預先排除或限制股權繼承一般規定的適用。從這個意義上說，《公司法》第76條是任意法而非強行法。 [2]但眾所周知，當事人的意思自治并不是漫無邊界的，而是有范圍的。這個范圍就是民法關于法律行為效力的規定。在法律規定的范圍內當事人可自由作出意思表示，超出法定范圍法律就應認定當事人的意思表示無效。
二、有限責任公司章程限制或排除股權繼承規定的內容及效力
《公司法》第76條中的“公司章程另有規定”的含義就是公司章程可以作出與本條前段“自然人死亡后，其合法繼承人可以繼承股東資格”的 “不同規定”。一般而言，股權中既有財產性權利又有人身性權利，前者主要是自益權，后者則以共益權來體現。對于自益權這種財產性權利當然屬于繼承的客體和對象。而對于共益權這種具有人身性的權利因以人合性為基礎，并非當然成為繼承的客體。這是域外立法的通例，也是我國理論界和實務界的通說見解。因此，公司章程的“不同規定”應當僅限于對股權中的人身性權利，即共益權作出不同于本條前段的規定，不能對股權中的自益權作出限制或排除繼承的規定。如果對于財產性權利也作出限制或排除的規定，公司章程的這部分規定應當被認定為無效而不受法律保護。
“不同規定”一般是以限制性或排除性內容來體現。公司章程基于有限責任公司人合性的考慮，可以采取對繼承人限制或排除，這種方式可稱為對繼承人的限制或排除；這種方式還可以再細分為對繼承人的限制與對繼承人的排除兩種類型。前者如《法國商事公司法》第44條第2款，章程可規定，配偶、繼承人、直系尊親屬、直系卑親屬，只有在按公司章程規定的條件獲得認可后，才可以成為股東。后者如德國理論界的看法，“章程可以對繼承人進行限制，比如股份不得由股東的家庭成員繼承，或者不得轉讓給其家庭成員”。 [5]
基于對繼承人排除的分類，這種情形中可能包括公司章程全部排除繼承人繼承股權的類型。由此，就派生出公司章程可以“另行規定”公司或公司現有股東收購死亡股東股權的情形。這種情形可稱之為收購方式。也可以采取對股權是否分割進行限制或排除。這種方式可稱之為對股權分割的限制或排除方式。這種方式還可再細分為對股權分割的限制與排除兩種類型。前者如《德國有限責任公司法》第17條〔部分出資額的讓與〕第3款規定，在公司合同（相當于我國《公司法》中規定的有限責任公司章程）中可以規定，在向其他股東讓與部分出資額時，以及在死亡股東的繼承人之間分割死亡股東的出資額時，無須得到公司的承認。后者如同法第17條第6款規定，除讓與和繼承的情形外，不得分割出資額。即使對于第二種情形，也可以在公司合同中規定不得分割出資額。當然也可以在公司章程中并用對繼承人和股權的分割的限制或排除兩種方式。
對于繼承人排除股權繼承的公司章程規定的效力如何？有兩種不同的意見：一種意見認為這樣規定存在問題。因為對繼承人股權繼承的排除就意味著對股權中的財產性權利的繼承也排除掉了，當然侵害了繼承人繼承財產的權利，應當屬于無效。另一種意見則相反，認為對繼承人排除股權繼承應當認定為有效。其立論根據就是有限公司人合性的維持。在筆者看來，這兩種分歧觀點的實質還是在于對股權性質的不同認識以及有限公司人合性的維持與股權繼承人利益保護之間的不同價值判斷和趨向。對于前者，股權中的財產性權利并非因繼承人被排除在股權繼承之外而當然喪失。相反，股權繼承人可以依法向公司主張已屆期的股利分配請求權以及與死亡股東出資額相應的財產價值返還請求權等。這些財產性權利便成為繼承人繼承權的客體。另外，公司章程事先排除繼承人繼承股權中的人身性權利，一般也會對繼承人的財產利益作出設計和安排。即使沒有規定，股權繼承人也當然可以行使上述股利分配請求權和財產價值返還請求權等。從這個角度上說，承認公司章程排除繼承人繼承股權中的人身性權利的規定有效更為合理，也符合域外立法的趨勢。同時，《公司法》第76條中的“公司章程另有規定”也包含排除繼承人繼承股權這種類型。本條并未將這種情形規定為無效，因此，認定該情形為有效，符合本條規定的意旨。
在我國公司法理論及實務上，盡管對于繼承股權分割限制或排除的公司章程的有效性沒有爭議。但對于由此可能導致的法律后果卻有不同的觀點：一是對繼承股權分割限制可能導致有限公司股東人數超過法定人數。對此，一種意見認為由于我國《公司法》第24條對有限責任公司最多人數為50人的規定，為一項強行法性質的規定，因此這一沖突的結果，就會危及公司本身的存在，或者說公司本身會因此而被強迫解散。 [6]另一種意見則認為繼承人為數人時，數人可共同繼承，由繼承人共同享有股權。 [7]二是繼承股權分割排除可能導致數個繼承人共有股權。對此，一種觀點認為數個繼承人共有所繼承股權的狀態終歸是一種臨時狀態。雖然在《公司法》中沒有明文禁止有限責任公司的一個股權可由數人共有，但是我國《公司法》所使用的有限責任公司股權概念，隱含著一個股權對應一個股東的法律原則。在這一法律原則下，數人共有股權的狀態是不允許永遠持續下去的。 [8]另一種意見如上述則認為數人可以共同繼承股權。
在筆者看來，這兩種后果的實質是：數個繼承人分割所繼承的股權可能導致股東人數超過法定最高限額；而數個繼承人不分割股權則會產生共有所繼承股權的問題。前者可能與我國《公司法》第24條規定相沖突；后者則會導致共有股權結果的發生。對于這兩種情形我國《公司法》沒有設計相應的處理規則，應當說構成 法律 漏洞，應予補充。從法律適用的角度，妥善的解決辦法應當是：如果股權分割的結果不會導致股東人數超過法定限額，應當分別認定數繼承人分別繼承股權； [3]如果股權分割的結果致使股東超過法定人數，則應當建議數繼承人之間自行協商確定由其中的某些人或某個人（以符合法定人數的為限）繼承股權，如果協商未果，則應當認定數人共有股權。在司法實踐中這種情形類似于顯名股東與隱名股東的關系， [9]可以參照有關規則予以處理。如《上海市高級人民法院關于審理涉及公司訴訟案件若干問題的處理意見》第一條之（一）中規定，當事人之間約定以一方名義出資（顯名投資）、另一方實際出資（隱名投資）的，此約定對公司并不產生效力；實際出資方不得向公司主張行使股東權利，只能首先提起確權訴訟。有限責任公司半數以上其他股東明知實際出資人出資，并且公司一直認可其以實際股東的身份行使權利的，如無其他違背法律法規規定的情形，人民法院可以確認實際出資人對公司享有股權。2007年1月15日施行的《山東省高級人民法院關于審理公司糾紛案件若干問題的意見（試行）》第36條第1款也有類似的規定。司法實踐中的這種做法實際上已經突破了有限公司股東法定人數限制規則，承認有限公司的股東人數可以不受法定人數的限制。這種做法也意味著股東人數限制的人合性基礎正在喪失。有限公司的人合性正在受到司法實踐的挑戰。從立法論上看，對于股權繼承導致股東人數超過法定人數限制的情形，可以借鑒《日本有限公司法》的有關規定處理。該法第8條〔股權人數的限制〕第1款規定，股東的人數不得超過50人。但在有特別事由的情形下，得到法院批準時，不在此限。第2款規定，因繼承或遺贈，股東人數發生變更的情形，不適用前款的規定。這種立法例一方面將股東人數限定作為一般規則，另一方面又兼顧因繼承或遺贈等情形之發生作為股東人數限制的例外，是一種有限公司人合性與數繼承人股權繼承之間平衡兼得的 科學 立法模式，值得我國立法吸收借鑒。
三、 自然 人股東死亡后形成的限制或排除股權繼承的公司章程規定的效力
一般而言，對自然人股東死亡之前制定的限制或排除股權繼承的公司章程規定的效力沒有爭議。但對于股東死亡后形成的限制或排除股權繼承公司章程規定的效力問題，則存在分歧。這種情形可以區分為不同類型：原公司章程規定股權可以繼承，自然人股東死亡后公司其他股東修改公司章程，限制或排除股權繼承；原公司章程規定了股權繼承的限制或排除，自然人股東死亡后其他股東修改公司章程作出了更為嚴苛的限制或排除條件；原公司章程限制或排除股權繼承，自然人股東死亡后其他股東修改公司章程，允許繼承人繼承股權；原公司章程對股權繼承未作規定，自然人股東死亡后其他股東修改公司章程允許或不允許繼承人繼承股權。對于第一種類型，司法實踐的一般做法是不認可修改后的公司章程的效力。因章程的修改不符合原章程的規定，且是在糾紛發生后，將系爭的股份排除在外而表決通過的，故對其效力不予認可。 [4]對于第二種至第四種類型還未見理論分析和相應案例。
筆者以為，對于上述情形不能一概而論，而應當具體問題具體分析，以認定其效力。對于第一種情形，即原公司章程規定股權可以繼承，就意味著包括死亡股東在內的股東之間已經就股權可以繼承達成了協議。而在某一股東死亡后，其他股東作出限制或排除股權繼承的決議并據此修改公司章程，實際上是部分股東以其意思表示處分了死亡股東的股權，系無權處分。如果繼承人認可，則是事后追認，如果不予認可，則事后作出的限制或排除股權繼承的公司章程的相關條款無效。 [5]這種意思表示行為所侵害的是法定繼承人、遺囑繼承人、受遺贈人以及扶養人的股權繼承權。 [6]另外，從公司法上看，我國《公司法》對公司章程的修改采法定多數表決權制。 [7]在自然人股東已經死亡，其繼承人未參加股東會，其股權處于無人代為行使的狀態下，限制或排除股東繼承，公司章程是否符合表決權的法定比例（三分之二以上表決權）也成為一個問題。由此，對于司法實踐中的這種做法應當肯定。對于第二種情形大致應當作與第一種情形相同的解釋，即苛刻的限制或排除股權繼承的公司章程不應當對股權繼承人產生約束力。對于第三種情形，因為修改后的公司章程對繼承人有利，如果繼承人同意，應當視為繼承人與其他股東之間達成了新的協議，但繼承人繼受股權的根據不是修改后的公司章程而是其與其他股東之間達成的協議，只不過這種協議是繼承人事后對其他股東的意思表示這種要約全部接受（承諾）而已。相反，如果繼承人不同意，則應當根據原公司章程的規定進行處理。對于第四種情形中其他股東修改公司章程不允許繼承人繼承股權的規定，應當作與第一種和第二種情形相同的理解，即這種事后限制或排除繼承人繼承股權的規定對繼承人不生效力，繼承人有權依據《公司法》第76條規定繼承股權；但對于其他股東修改公司章程允許繼承人繼承股權的情形，因為這種規定與《公司法》第76條前段規定完全相同，應當視為修改后的公司章程未作出與本條不同的規定。因此，繼承人亦有權依據《公司法》第76條前段規定繼承股權。
與此相關的另外一個問題是，如果公司章程規定“繼承人是否繼承股權由股東會決議決定”這樣的表述，其效力如何？這種情形的特殊性在于公司章程有規定，但具有不確定性。只有待自然人股東死亡后通過股東會決議才能確定。其結果可能是允許股權繼承，也可能限制或排除股權繼承。這個問題既涉及公司章程另有規定，也涉及到自然人股東死亡后才作出決議以使另有規定特定化兩個方面的問題。這種情形與原公司章程沒有規定限制或排除股權繼承顯然不同。因為它有規定，只是規定不明確而已。也與公司章程有規定而在自然人股東死亡后股東會另行作出決議修改公司章程有別。因為，股東作出決議是根據公司章程的規定而為之。因此，從意思表示的角度看，如果沒有導致無效的其他方面的原因，這樣的規定應當認定為有效。同時，因為公司章程賦予其他股東以決議形式決定繼承人股權繼承的命運，與前述事后股東決議修改公司章程涉及多數表決權的問題亦無關。只要現行股東或者基于股權比例表決或者人頭表決作出決議，決議內容就直接決定股權能否由繼承人繼承。
注釋:
[1] 如《德國有限公司法》第15條、《法國商事公司法》第44條和《意大利民法典》第2479條。
[2] 在股權繼承案件中，股權繼承人是否只能選擇股權繼承，不能選擇繼承股權轉讓后的對價，確是一個有爭議的問題。因為這個問題不在本文的研究范圍之內，故在本文中不涉及。但筆者會另行著文研究。
[3] 我國司法實踐中一種意見認為，考慮到股權價值的確定比較困難，同一順序的繼承人所繼承的股權份額宜均等分割?！皬埫麈贰⒑炒涸V鄭松菊、胡奕飛遺產繼承糾紛案”，參見陶海榮：“公司的股權繼承和收益分割”，載《人民司法.案例》2007年第18期。但筆者認為，也不排除經約定采取不均等分割的方案。
[4]“陶冶訴上海良代有線電視有限公司股東權糾紛案”上海市第二中級人民法院[2006]滬二中民三（商）終第243號判決書。詳細內容和分析請參見袁秀挺：“繼承人對股權原則上可全面概括的繼承”，載《人民法院報》2006年9月7日第6版（案例指導）。
[5]參照我國《合同法》第51條。
