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醫藥行業融資方式范文1
摘 要： 醫藥制造業是全世界范圍內發展最快、最具潛力的高技術產業之一，其技術創新的各個方面都引起國內外研究者的關注。以泛長三角地區四省市1995～2008年相關數據為基礎，用多方程模型分析各種融資方式對該地區醫藥制造業技術創新產出的影響，發現：四種融資方式對泛長三角地區醫藥制造業技術創新產出產生的影響各不相同。其中，政府資金支持、企業自籌資金及外商直接投資三種融資方式對泛長三角地區醫藥制造業技術創新產出的提高具有積極的影響，影響程度最大的為企業自籌資金，外商直接投資次之，政府資金支持最低，而金融機構貸款的影響卻為負。
中圖分類號： F832.7； F273.1
文獻標志碼： A文章編號： 1009-4474（2013）01-0079-07
2008年，全球金融危機的爆發給世界經濟帶來了嚴重沖擊，各國在抵御金融危機的同時，也在積極探尋下一輪經濟增長的新支點。醫藥制造業這一被國際公認為“永不衰落的朝陽產業”的戰略性新興產業在這次金融危機中發揮了巨大的作用，自然也成為人們關注的焦點〔1〕。它已成為引領全球發展的先導產業之一，也是全世界范圍內發展最快、最具潛力的高技術產業之一。
2011年，世界醫藥產業市場額比上年增長12%以上，醫藥市場總容量超過八千億美元，這充分說明醫藥產業具有無限的商機及發展潛力〔2〕。從世界范圍來看，各國政府紛紛提出有利于醫藥制造業發展和技術創新的政策，以在全球市場中抓住機遇，占領制高點。大多數經濟發達國家，如美國、加拿大、韓國、日本等，已將醫藥制造業列為國民經濟的支柱產業之一，并在未來10至20年內予以重點發展。而從國內的情況來看，中國醫藥產業在近30年內表現出強勁發展的勢頭，平均每年的增長速度超過了17%，高于我國國民生產總值及同一時期其他工業的年均增速，成為我國發展最為迅速的行業之一。即使在2008年，金融危機雖對我國經濟造成很大的沖擊，但醫藥制造業在此次經濟危機中表現搶眼，為保持我國國民經濟的穩定做出了巨大貢獻。據專家預測，我國廣義上的生物醫藥產業的市場容量在2020年將達六萬億元〔3〕。而據艾美仕公司的報告，2011年，中國已經成為世界第三大醫藥市場，市場規模僅次于美國、日本；而中國醫藥行業未來10年的復合年增長速度將超過20%，到2020年，中國的醫藥市場規模將超過日本，成為世界第二大醫藥市場；醫藥產業將成為中國高科技領域及國家經濟的支柱產業和主導產業〔4〕。
然而，由于我國醫藥企業技術創新產出不高及資本市場的不完善，大大制約了我國醫藥制造業的發展。根據中國商務部公布的《中國醫藥制造業產業安全評估報告（2009―2010年度）》，中國醫藥制造業目前沒有任何一種新藥得到國際上的認可，中國制藥公司銷售總收入還不及美國公司的1/3，說明我國醫藥產業存在技術創新水平低下、醫藥企業盈利能力不強等問題，中國醫藥制造業仍然有很長的路要走。未來如何促進我國醫藥制造業的快速發展，如何提高我醫藥制造業的技術創新水平，如何充分發揮醫藥制造業促進我國經濟增長方式轉變的重要作用，已成為政府和學者重點關注的研究課題。
一、文獻回顧
目前國內已有一定數量的關于醫藥制造業技術創新的研究文獻，其研究手段以定量的實證分析居多。總觀這些研究文獻可以發現，其研究方向主要分為以下幾個：（1）醫藥制造業技術創新效率的實證研究。茅寧瑩等運用DEA方法對1999～2008年我國主要?。ㄊ?、區）醫藥制造業的技術創新效率進行了實證分析，分析結果表明：我國主要?。ㄊ?、區）的技術創新效率存在顯著的地區性差異，且總體上看，受政府政策的影響較大〔5〕。（2）醫藥制造業的技術創新影響因素研究。吉生保等認為，在中國，政府出臺關于醫藥行業利好或利空的政策會直接影響到醫藥行業的R&D生產率發生快速增長或快速下滑的變化〔6〕。張永慶等認為，醫藥企業的規模、市場份額的分布、科研經費投入以及政府對醫藥企業的資金支持都與企業的R&D效率有著很大的聯系。經過實證分析后，他們發現：除了政府的資金支持對企業的研發效率貢獻不顯著以外，其他因素的增加或提高都會對企業的研發效率產生顯著的積極影響〔7〕。（3）醫藥制造業技術創新能力的實證研究。王樹華以桂林市為研究區域，從科研經費投入、科研人員素質及研發能力與科研設備三個方面考察該地區醫藥產業的技術創新能力，發現：桂林市醫藥制造業的技術創新能力還處于一個比較低的水平，并認為應該通過完善醫藥企業融資渠道、改革陳舊的企業創新激勵機制、加強政府對其宏觀管理三個方面來提高其技術創新能力〔8〕。李曉梅等以東北、長三角、珠三角三個區域的醫藥企業為研究對象，通過對其技術創新能力進行對比式的實證分析，得出結論：從總體情況看，長三角地區醫藥企業的技術創新實力獨占鰲頭〔9〕。
與國內相比，國外對醫藥制造業的技術創新研究起步較早，研究方向主要分為：（1）醫藥制造業技術創新與醫藥企業融資的關系研究。Paul通過對現代生物技術和基因技術與醫藥企業融資之間的關系研究，發現：現代生物技術在整個醫藥行業的發展中扮演著重要的角色，掌握現代生物技術和基因技術的企業更容易融資〔10〕。（2）醫藥制造業技術創新的影響因素研究。Cerda通過對20世紀后期的美國醫藥新產品等相關數據進行分析，發現：美國的人口數量及行業的市場規模對醫藥行業的技術創新發揮著重要作用；同時，醫藥產業的發展也會影響到人口數量及市場規模的變化〔11〕。Kwong和Norton在對美國八個醫療領域的公司的數據進行分析，認為：好的詳細的廣告對新醫藥產品進入臨床開發的數量會產生重大的積極影響〔12〕。
這些研究各有千秋，但也存在一定的局限性。首先，隨著醫藥制造業的不斷發展，融資規模對醫藥制造業的技術創新的影響逐步增強，而以上研究中鮮有涉及醫藥制造業的融資對其技術創新的影響，更少關注不同融資方式對醫藥制造業技術創新帶來的差異性影響。其次，國內學者在對醫藥制造業技術創新的研究過程中，所選樣本范圍大都為全中國，鮮有關于醫藥制造業技術創新的區域差異性的研究。本文基于拓展的道格拉斯生產函數，以泛長三角地區為研究區域，以1995年至2008年為面板數據的研究區間，著重分析不同融資方式對醫藥制造業技術創新產出的差異性影響。
二、我國泛長三角地區醫藥制造業技術創新發展狀況
2010年，我國泛長三角地區醫藥制造業總產值為284662億元，同比增長2402%，占全國醫藥制造業總產值的2424%。從技術創新層面上看，2010年，我國泛長三角地區醫藥制造業實現新產品產值達66817億元，同比增長1396%，占全國新產品總產值的3770%；實現新產品銷售收入達62849億元，同比增長1469%，占全國新產品銷售總收入的3751%；申請專利數達1567件，同比下降2749%，占全國專利申請總數的2771%；R&D經費投入達4828億元，同比下降1349%，占全國R&D經費總投入的3440%?？傮w而言，泛長三角地區醫藥產業的技術創新水平有了一定的提升，但也存在很多問題，具體表現為：
第一，該地區醫藥企業原創性技術的缺失。與其他非戰略性新興產業相比，盡管泛長三角地區醫藥企業的研發投入與研發能力都處于領先地位，但就其整體的技術創新水平而言，還主要停留在對國外相關成熟技術的局部改造與集成創新方面，醫藥企業的原創性技術專利數量幾乎為零。因為該地區醫藥企業的規模以中小型為主，企業的市場集中程度低，缺少“醫藥龍頭企業”。這些因素決定了該地區的醫藥企業無法向技術研發投入充足的資金，也決定了其整體研發水平與國外相比還差距甚遠。第二，該地區醫藥企業的研發投入無法滿足其技術創新的需要。雖然泛長三角地區醫藥制造業技術創新產出整體上呈現快速上升的態勢，但是研發投入不增反減，說明該地區醫藥企業的研發投入無法跟上其技術創新的步伐，資金投入不足已經成為制約該地區醫藥制造業技術創新的最主要瓶頸之一。
醫藥行業融資方式范文2
關鍵字：企業生命周期；資本結構；中國醫藥行業；上市公司
1、引言
資本結構的研究主要分為三大體系，早期的資本結構理論體系，現代的資本結構理論體系，融資順序理論體系。早期融資理論體系以戴維、杜蘭德為代表提出凈收益、營業凈收益以及相關傳統理論?，F代資本結構理論的代表即2M理論。2M理論主要研究資本結構與企業價值之間的微妙關系。隨著2M理論的演進，非信息對稱理論與資本結構理論的結合衍生出融資順序理論體系。
Timmons（1990）根據銷售收入和企業年齡提出企業成長可分為四個階段；Rowe，etal（1994）根據組織規模和管理風格提出企業生命周期可分為五個階段；陳佳貴（1989）是國內最早開始研究企業生命周期理論的學者，陳佳貴根據企業規模提出企業成長主要分為發育不足，發育正常，發育超長三種類型；由此他提出企業生命周期分為孕育期、求生存期、高速成長期、成熟期、衰退期和蛻變期六個階段；熊義杰（2002）發表企業生命周期分析方法研究，運用數理統計知識模擬企業生命周期的劃分；范從來，袁靜（2002）將企業生命周期劃分為初始期、成長期、衰退期四個生命周期階段，發表成長性、成熟性、衰退性產業上市公司并購績效的實證分析；
徐曉燕（2004）在企業生命周期的研究基礎上運用模糊貼近度的企業生命周期評判方法劃分生命周期；曹裕（2004）通過實證研究對我國上市公司的生命周期進行了劃分；陳旭東（2007）發表企業生命周期、應計特征與會計穩健性；通過上述文獻的整理，國外學者對企業生命周期的認識和研究起步早，并主要從企業的組織行為特征和企業價值兩方面對企業生命周期進行劃分。國內學者主要贊同并采用四階段的劃分方法，并在此基礎進行了更深入的應用研究。
資本結構是指企業各種長期資金的比例情況，資本結構的研究主要關注資本結構與企業價值之間的關系。早期資本結構理論主要研究凈收益率、營業凈收益率、傳統理論。凈收益率認為當負債達到100%，企業價值最大。營業凈收益率提出負債的同時企業風險加大，認為企業價值與資本結構無關。傳統的理論認為資本結構隨著負債比率變化，認為存在一個資本結構使企業價值最大。早期的資本結構引發關于資本結構與企業價值的關系。2M理論認為在某些條件下，存在一個資本結構使企業價值最大。最初的2M理論運用套利原理，認為在資本市場信息完全的情況下，資本結構與企業價值無關。引入所得稅的2M理論認為負債會產生成本、財務虧空成本，因此存在免稅收益與成本的均衡點。引入非對稱信息理論產生了融資順序論。每種融資途徑的制約條件和傳達給投資者的信息不同，因此融資順序對企業價值存在影響。
2、研究假設
企業如同生命體一樣存在周期，每一個生命周期階段體現一個階段的經營特征，財務特征、管理特征。根據已有研究表明企業的生命周期大致分為初始期、生長期、成熟期、衰退期。初始期技術不夠成熟，技術體系不夠健全，產品的種類較少，市場占有率低；初始期企業管理不熟練，分工不夠明確，管理效率低下，管理成本高；初始期企業開拓市場，建立分銷渠道的成本很高。初始期引進設備，拓寬產品線需要大量的前期投資；雖有微薄收入但企業整體處于虧損狀態。成長期企業擁有一定市場占有率的產品，技術和產品質量穩定并逐步提高；管理方面雖不夠完善，但已初步形成具有自身特色的管理思路，呈現出清晰簡約的管理流程。企業整體呈現穩定盈利。成熟期企業已擁有精湛的技術，飽和的市場占有率，廣泛的客戶認可，科學完善的管理體系。企業資信高，實力雄厚，財務狀況健康。衰退期企業處于進退兩難的境地，組織體系龐大，創新意識淡漠，市場占有率不斷萎縮，銷售量持續下降，利潤少，企業面臨虧損，財務出現危機。按照我國證券市場的現狀，處于初始期的企業不可能在A股主板上市，因此我們搜集的上市公司不存在初始期的公司。
假設1：處于生命周期不同階段的上市公司，資本結構存在顯著差異。
假設2：生命周期各階段，資產有形性與資產結構正相關。
假設3：生命周期各階段，公司規模與資產結構正相關。
假設4：成長期、成熟期，企業的成長能力越強，資金充沛，企業更愿意選擇內部融資；衰退期，企業的成長能力越弱，資金匱乏，企業更多的依賴舉債。
假設5：成長期盈利能力與資本結構正相關，成熟期、衰退期盈利能力與資本結構負相關。
3、樣本數據與研究設計
3.1 樣本選擇
本文從CCER數據庫選取2007-2010年在滬深兩市上市的醫藥行業所有上市公司。由于研究需要，剔除幾類不符合要求的公司數據：（1）數據不全、數據遺漏的公司；（2）經營狀況出現異常的公司；（3）未在2005-2010年持續上市的公司。最終篩選出2007-2010年中國醫藥行業上市公司中的49個公司的財務數據，得到存貨、固定資產、主營業務收入和總資產，總利潤的季度數據； 利用財務分析指標計算得到資產負債率、總資產收益率、總資產增長率、主營業務收入增長率的季度數據。
3.2 企業生命周期的判定
本文選取2007年到2010年的四個季度的季末值，相鄰時期為2007 年到2008年和2009 到2010年，前后時期各為2年，根據不同公司相鄰時期主營業務增長率的平均值與49個公司主營業務增長率的平均值進行比較得到：49個上市公司處于成長期的公司有11個，處于成熟期的公司有11個，處于衰退期的公司有27個。
3.3 變量選擇
本文以資產負債率來反映資本結構；固定資產和存貨之和占總資產的比重反映資產的有形性；企業利潤總額與企業資產的平均總額的比率反映企業的盈利能力；總資產以10為底的對數反映企業規模；企業本年總資產增長額同年初資產總額的比率反映企業的成長能力；企業資產負債率為被解釋變量，以資產的有形性、盈利能力、企業規模、成長能力為解釋變量，建立Panel Data 模型，變量的符號及其定義如表一：
從表二的檢驗結果顯示，卡方統計量值為44.400，顯著性概率為0.000，Median 檢驗結果的顯著性概率也為0.000，所以可以判定企業不同生命周期階段資本結構存在顯著差異。
為了深入探討企業不同生命周期階段的資本結構的影響因素，本文采用Panel Data 模型建立模型進行實證分析，以考察企業在不同的生命周期階段各因素是如何影響企業資本結構的。Panel Data數據模型設定檢驗利用Eviews6.0，對經過整理的相關數據分別用混合模型，個體固定變截距模型，時點固定變截距模型，個體時點固定模型，個體隨機模型，時點隨機模型進行估計，通過估計結果選擇最優的模型。首先對各變量進行單位根檢驗和協整檢驗，檢驗結果證明數據平穩性良好。建立在Johansen協整檢驗基礎上的面板數據協整檢驗通過聯合單個截面上個體Johansen協整檢驗的結果獲得對應于面板數據的檢驗統計量，本文所選數據檢驗結果良好。
4、結果分析
表六的結果證明了假設2成立，企業處于不同生命周期階段資產有形性和資本結構正相關。資產有形性反映企業資產的擔保價值，公司資產中有形資產適于擔保，有形資產的比例越大，企業的信用越好，就可以獲得較多的負債；而公司的品牌、聲譽、專利等無形資產無法用于擔保，無形資產占總資產比重越高，企業越難獲得負債。表六的結果證明了假設3的成立，處于不同生命周期階段的企業，規模越大容易多元化戰略；多元化戰略有利于企業分擔經營風險、均衡利潤，為企業帶來穩定的收益；企業規模越大越有利于內部資源的有效調度，企業越穩定，與小規模企業相比獲得負債的機會越大。表六的結果證明了假設4的成立，成長期、成熟期企業具有良好的發展前景，企業資金充沛，企業追求穩步發展，一般不愿意選擇過度舉債。衰退期企業市場占有率不斷萎縮，銷售額減少，甚至存在大量存貨滯銷，資金鏈出現斷裂企業不得不舉債，甚至承擔高利息。表六的結果證明了假設5的成立，成長期企業雖具有較好的盈利能力，但為了擴寬產品線，擴大市場占有率，保持并追求更好的盈利能力，企業會通過股權融資或者債權融資，獲得充沛的資金。進入成熟期，雖然表現良好的盈利能力，總銷售量增加而單位產品利潤率下降，沒有非常有利的投資機會，企業仍首選內部融資，為以后發展減輕負擔。進入衰退期，企業更不會因為還仍有不顯著的獲利能力而冒險舉債。除非企業渴望進入第二次成長期，徹底突破現有模式進行產品、技術、管理、營銷的徹底重組。
5、主要結論
本文通過對2007-2010年中國醫藥行業上市公司不同生命周期階段資本結構影響因素進行實證研究，得出以下兩點主要結論：
企業不同生命周期階段，資本結構存在顯著性差異。這一點研究結果和其他學者的研究結果一致。不同生命周期階段，企業的組織結構不同，企業選擇的戰略不同，面臨的競爭環境不同，對資本結構的選擇就不同。但本文認為不同行業的企業處于不同企業生命周期階段，其資本結構一定存在顯著差異，不同行業的企業外界環境差異很大，對資本結構必定存在顯著影響。因此本文選擇中國醫藥行業，期望提高研究的應用價值。
當然本文的研究還存在不足之處：對于行業因素對不同生命周期階段企業資本結構的影響沒有進行定性研究，這也是作者后續研究的方向。
參考文獻
[1]趙蒲，孫愛英.資本結構與產業生命周期：基于中國上市公司的實證研究.管理工程學報，2005，19（3）：42-46
醫藥行業融資方式范文3
【關鍵詞】 文化產業； 上市公司； 融資效率； 隨機前沿分析法
【中圖分類號】 F062.9 【文獻標識碼】 A 【文章編號】 1004-5937（2016）20-0055-05
一、引言
2009年國務院公布了《文化產業振興計劃》，文化產業正式被表述為國家的戰略性產業。之后，我國的文化產業對經濟增長的貢獻快速增加，文化產業發展邁入黃金期。文化產業是投入高、風險大的行業，文化產品不斷創新、知識含量不斷增加使得其價值難以正確評估，因而文化產業的融資易陷入困境。融資的過程既包含資金順利融入，也包含對融入資金利用的效率高低。因此，文化產業融資效率的高低不僅涉及到文化企業盈利水平的大小，也會影響到文化投資者的信心。文化產業上市公司是文化產業中有發展前途的、回報率穩定的大中型文化類企業，其融資效率的情況會帶動整個行業的融資水平。
國內關于融資效率的研究目前主要集中于某類型企業或行業的融資效率及影響因素。崔杰等[1]提出了影響非上市中小企業融資效率的六個組合因素，即企業自身素質、主營業務情況、企業盈利能力、短期外源債務資金來源與流動性和企業的償債能力。徐鳳等[2]基于DEA研究了上市中小企業股權融資效率，得出我國創業板上市中小企業融資效率較低的結論。張延良等[3]基于DEA方法比較研究了金磚國家股票市場的融資效率，認為我國股票市場融資效率水平較低。汪華林[4]基于DEA方法評價了房地產上市公司的融資效率。趙睿等[5]基于熵值法分析了中關村示范區創業板上市公司的融資效率。陳家干等[6]基于熵視角研究了科技型中小企業的融資效率。吳楠和姚金枝[7]研究了生物醫藥行業企業資本結構對融資效率的影響。劉亞錚和冉娜娜[8]基于DEA的CRS和VRS模型分析了我國24個文化產業上市公司的融資效率及優化情況。另外，由于我國文化產業整體起步較晚，國內對其融資效率的研究還不夠深入。目前主要集中于對各省份文化產業融資效率的研究。王雪[9]、謝嘯[10]、耿毓澤[11]、王芹等[12]分別基于DEA分析了吉林省、安徽省、河北省、陜西省的文化產業投融資效率情況。
綜合上述，鮮有文獻對我國文化產業上市公司融資效率進行研究，部分已有的文獻也是基于DEA模型得出的研究結論。上市融資有利于緩解文化產業融資難的問題，到目前為止，文化產業上市公司融資約束處在什么水平，融資困境有沒有得到改善？這需要考慮各種影響因素進行實證檢驗。筆者通過利用異質性隨機前沿模型，不僅能測算所選定的文化產業上市公司的融資效率水平，還可以分析其相關的影響因素作用情況。
二、研究方法
常見的融資效率水平的測算方法包括兩種：非參數數據包絡分析方法（DEA）和參數隨機前沿分析方法（SFA）。DEA方法可以根據觀測的數據，求得最優的效率邊界，它是一種線性規劃分析方法，但由于這種方法的確定性，不能考慮各種誤差因素對估計結果的影響，而且它沒有確定的模型，無法對文化產業融資效率進行預測評價；Aigner et al.[13]和Wim et al.[14]提出的SFA方法，在估計方程中包括了參數效率邊界、非負的效率項以及隨機誤差項。但這種方法的不足在于要先假設函數形式，如果函數形式本身誤差較大，則測算的結果將會存在偏差。不同文化產業上市公司融資效率存在異質性，如果不考慮這種異質性會使得估計結果偏大，因此本部分采用異質性隨機前沿模型測算各文化產業上市公司的融資效率。
顯然，融資效率的取值范圍是0―1。當IEI=0時（ui，t∞），文化產業上市公司融資效率最低，說明面臨最嚴重的效率約束；當IEI=1時，文化產業上市公司融資效率最高，說明幾乎不存在無效率情況。
三、數據來源、變量說明和模型設定
（一）數據來源
本文文化產業的上市公司選自中國經濟網《2015中國文化企業品牌價值TOP50》，2015“中國文化企業競爭力排行榜”及《中國文化企業行業運營前景及發展規劃分析報告2015―2021年》所提及的各行業標桿企業，涉及到新聞出版、廣播電視、影視、動漫、音樂、網游、廣告、旅游和工業美術業等。時間范圍是2010―2014年，剔除了指標數據缺失年份的樣本數據，共選取上證交易所、深證交易所37家上市公司作為研究對象。除上市公司年末總市值來自銳思數據庫（RESSET）外，其余數據均來自巨潮資訊網各公司各年度的年報。
（二）變量說明
1.融資效率。選用投資增長率In yi，t。
2.企業市價。選取托賓q值。當q值較小時，企業會繼續保留或增加股票，將產業資本轉換成金融資本。當q值高時產業回報率也提高，企業迫切希望進入資本市場變現套利。
3.企業發展能力。選用單位資本營業收入ei，t。企業發展能力越強，融資效率就越高，它衡量了企業的長遠發展水平。
4.企業盈利能力。選用單位資本經營現金凈流量（cf）。企業的盈利能力越強，越對員工獲得報酬以及福利改善、投資者獲得投資收益形成了有效的保障。因此，企業盈利能力增強會拉升融資效率。本文單位資本的經營現金流量越多，說明企業的內部融資能力就越高。
5.企業規模。Paul[17]認為大公司降低了長期債權融資的成本，在長期舉債中產生了規模經濟，甚至具有同債權人討價還價的能力，因此，上市公司的規模與上市公司的融資效率正相關。這里用資產總額（ai，t）表示。資產總額越高，企業外部融資能力越強，因為企業可以提供的抵押品可能就越多，相對容易從金融機構獲得資金支持。
6.融資方式。以債務為主的融資方式降低了資金所有者用于自身私利的資金，用資產負債率（ad）來表示。負債率高有損于上市公司的融資效率。
7.股權結構。用上市公司十大股東持股比例來表示（h）。近年來我國的上市公司大股東重籌資、輕使用、盲目圈錢、占用巨額資金、危害小股東利益等負面消息經常被曝出。嚴重影響了企業的融資效率。這一指標反映了企業的外部融資能力。
各變量說明及樣本描述性統計見表1、表2。
（三）模型設定
1.融資效率函數的設定。借鑒Wang和Battese and Coelli[18]的實證方法進行構建，設定模型如下：
四、模型估計及實證結果
（一）文化產業上市公司融資效率異質性隨機前沿模型的估計結果
將SFA的無效率方程的均值和方差施加一定的約束，劃分成了5個模型，并采用極大似然估計法對（I）―（V）進行了估計，結果見表3。模型（I）代表本文的異質性模型，其中無效率方程的均值和方差都是外生變量的函數；模型（II）假定均值是0，方差為外生變量的函數；模型（III）假定方差是常數，均值為外生變量的函數；模型（IV）對應于DEA模型，不考慮誤差項的影響；模型（V）對應于方差為常數、均值為0的情況。根據對數似然值、似然比和相關信息準則確定模型（I）優于其他模型，下面圍繞模型（I）的估計結果展開分析。
（二）文化產業上市公司融資效率隨機前沿分析
模型（I）的估計結果顯示，在異質性隨機前沿方法下，托賓q的估計系數為0.246，在10%的水平上顯著不等于0。這表明托賓q對上市公司融資效率有著顯著的影響，當托賓q值變大時，上市公司融資效率上升。單位資本銷售收入及其滯后值的估計系數不顯著，說明當前主要文化上市公司的單位資本銷售收入不利于提高企業融資效率，也就是營業收入有待提高。融資效率的滯后項在1%水平上顯著，系數是0.562，表明上市公司本期的融資效率明顯受上一期的影響。
（三）文化產業上市公司融資效率影響因素分析
根據異質性隨機前沿模型，能夠計算出融資效率損失并分析它的影響因素。第一，單位資本凈現金流量在均值方程和方差方程中都為負，但是不顯著，表明增加單位資本凈現金流量能改善文化產業上市公司的融資效率約束，降低融資效率約束的不確定性，但這種內部融資的效果不明顯。第二，企業的總資產在均值方程中顯著為負，但在方差方程中為正且不顯著，表明這種外部融資方式能提高上市公司的融資效率，但是不能降低上市公司融資效率約束的不確定性。第三，負債率在均值方程中為負，但不顯著，在方差方程中顯著為正，表明上市公司較低的負債率有利于改善這些文化企業的融資效率約束，但這種外部融資方式效果不明顯。在后續階段不利于降低融資效率約束的不確定性。第四，前十名股東持股情況不利于改善融資效率約束，同時也不利于降低融資效率約束的不確定性，但這種效果不顯著。
（四）文化產業上市公司融資效率分析
根據模型可以估算出每個上市公司的融資效率和融資效率約束程度。根據融資效率值繪制了頻數分布圖（見圖1），結果表明這些上市公司中絕大部分的融資效率集中分布在75%～85%之間，也就是實際融資效率低于最佳融資效率水平約15%～25%。
表4是根據表3中模型（I）計算出的37家上市文化公司2011―2014年的融資效率均值?？傮w來看，平均值最高的是0.842，最低的是0.772，兩者相差0.07，有16家公司的均值低于0.8，其余21家的均值都大于0.8，融資效率較高。2011―2014年這37家上市公司的平均融資效率分別為0.814、0.807、0.799、0.801，變化不明顯。
五、結論及政策建議
在隨機前沿模型中，樣本公司的融資效率水平均值為0.8左右，說明這些文化產業上市公司基本能夠通過內部和外部相關的融資手段，擴大融資渠道。但是，也面臨著一定的融資約束。實證結果顯示，高產業回報率有利于提高公司的融資效率；單位資本銷售收入不利于提高公司融資效率，營業收入沒有發揮出本應該有的效果，可能是這些上市公司的經營歷史較短，業績有待提高；前一期的融資效率對本期融資效率有積極的影響；增加單位資本凈現金流量對于提高文化產業上市公司的融資效率作用不明顯；公司的總資產增加有助于減少公司的融資約束，但是不能降低后續的不確定性；負債率對于改善上市公司融資效率約束作用不明顯；大股東減少持股沒有明顯地改善融資效率約束的作用。
為了加快文化產業上市公司發展，緩解其上市公司融資約束問題，鼓勵更多的中小文化企業上市，筆者建議：從政府角度，建立統一的標準來登記、評估和管理文化產業上市公司相關資產，鼓勵更多的文化產業上市公司跨地區、跨行業、跨所有制整合重組，設立政府為主導的、允許社會資本進入的文化產業發展基金；企業層面，應該加強自身的內部管理水平和資源配置能力，增強品牌營銷意識，降低市場開拓成本，提高資金的使用效率，減少企業負債，鼓勵更多員工持股，調動員工創新的積極性。
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醫藥行業融資方式范文4
關鍵詞：知識產權；質押融資；醫藥
中圖分類號：F83
文獻標識碼：A
文章編號：1672-3198（2013）09-0106-03
0前言
創新藥物研發是一項風險高、耗時長的工程，具備了技術創新收益的非獨占性、創新過程的不可分割性、創新活動的高風險性等三項本質特征。而且，醫藥產業的高風險、高收益特點又同銀行強調收益與安全并重的經營原則相背，在創新藥物研發階段，通常金融機構僅給予短期融資，且融資金額較低，不能滿足醫藥研發的要求，只能作為企業的輔助融資方案。醫藥企業亟須拓寬融資渠道，發展新型融資模式，彌補創新藥物研發資金缺口。
兩難的融資困境使得醫藥企業不得不尋求新型融資模式來解決資金短缺問題，知識產權融資應運而生。知識產權融資是現代金融和高科技相結合的產物，通過現代金融工具將資金集聚至自主知識產權技術創新領域。
2010年，蘇州玉森新藥利用知識產權成功從交通銀行蘇州分行獨墅湖支行（下稱“交通銀行”）獲得500萬元貸款，其中蘇州工業園區中小企業服務中心（以下簡稱“中小企業服務中心”）向擔保機構提出專函推薦，溝通協調借貸雙方，對推動此項業務的達成起到了不可忽視的作用。筆者將這一模式成為“直接推薦模式”。
本文采用個案剖析和績效評價相結合的方法，深入分析直接推薦模式的特點和激勵政策的實施績效，以期為完善我國知識產權質押融資政策提供借鑒。
1玉森新藥開發有限公司簡介
玉森新藥開發有限公司（以下簡稱“玉森新藥”）公司成立于上海張江高科，致力于天然藥物、中藥現代化的研究及產業化工作，特別專注于心腦血管、抗感染領域創新藥物的篩選和開發。2005年9月21日，玉森新藥以名稱為“一種治療慢性腎功能不全的藥物及其制備方法”（專利號：ZL 200510029816.8），向國家知識產權局提出申請，并在2008年01月30日獲得授權。該專利提供了一種治療慢性腎功能不全的中藥組合物，介紹了其成分、配比以及組合物的制備方法。2010年6月5日，玉森新藥將此項專利向交通銀行質押，成功獲得貸款。
1.1融資流程簡介
玉森新藥以專利權及企業法人代表的個人房產（價值約為100萬）作為反擔保物質押給蘇州融創擔保有限公司，獲得交通銀行500萬元流動資金貸款。該項融資屬于典型的“銀行+擔保公司+專利權反擔保”模式，具體流程如下所示：
（1）中小企業服務中心推薦。
玉森新藥已完成了10多項具有自主知識產權新藥的臨床前研究，擁有多項自主知識產權，但尚未產生銷售收入，藥物產業化遭遇瓶頸。中小企業服務中心了解相關情況以后，向蘇州融創擔保有限公司提出專函推薦。
（2）擔保機構和銀行初審。
擔保機構和銀行分別對玉森公司的進行初步審查，了解玉森新藥的規模、主營業務、研發及銷售人員、專利法律狀態以及剩余年限等基本情況進行初步了解，驗證其是否符合受理條件。
（3）專利價值評估。
為保證專利價值評估的權威性和有效性，玉森新藥聘請交通銀行和擔保公司都認可的評估機構對擬質押專利進行價值評估，該專利價值約為3300萬元。
（4）擔保機構審核并簽訂擔保合同。
確定專利價值以后，擔保機構對玉森進行實質審評，并結合書面材料對企業進行實地考察，詳細了解企業人員、技術、知識產權以及生產、經營、銷售等方面的情況，并確定反擔保的資產。
（5）銀行審核。
交通銀行按照操作規程對玉森新藥的資信及經營狀況，借款用途、償債能力及還款來源，擬質押知識產權的真實性及有效性，實現質權的可行性等方面進行審查。
（6）向知識產權局報告、實施貸后管理。
質押貸款雙方當事人將借款合同、質押合同、質押合同登記等相關證明文件的復印件報蘇州市知識產權局備案。貸款人按照合同約定發放貸款，妥善保管出質人轉移的相關資料，并按規定進行貸款管理。
1.2中小企業服務中心作用分析
中小企業服務中心對玉森制藥順利開展專利質押貸款發揮了不可替代的作用。該服務中心在融資過程中全程參與，協調各方，提供政策咨詢服務和中介資源服務，積極推動了貸款業務的達成，充分發揮了科技服務平臺的作用。其與銀行、擔保機構、貸款企業的關系如下圖所示：
作為玉森新藥、交通銀行、擔保機構之間的樞紐，中小企業服務中心充分發揮中介機構溝通接洽、信息服務的優勢，為企業和銀行搭建合作平臺，促進知識產權與金融資源融合，推動專利質押融資這一新興融資模式開展。一方面，向金融機構推薦有資金需求、信用等級良好、有發展潛力的企業，能加強金融機構的信心。另一方面，有助于企業快速達成貸款業務，及時有效地緩解企業的融資瓶頸。
2融資績效評價
2.1評價指標體系選取
基于專利質押融資特點和數據可獲得性的雙重考慮，筆者選取了融資客體、融資內容2項一級指標、5項二級指標構成評價指標體系對玉森新藥獲得交通銀行專利質押貸款案例進行評價統計分析，指標體系如圖3所示。
2.2融資內容評價
（1）融資額度。
專利質押融資額度是指依法可以轉讓的專利權作為質權標的物時，銀行就每筆貸款向借款人提供的最高授信額度。為規避無形資產融資可能產生的風險，引導專利質押融資良好持續發展，各地方政府通常將專利授信比限定在較低水平，貸款金額一般占評估價值的30%至50%。
玉森專利的評估價值為3300萬元，其貸款數額為500萬元貸款，占評估價值15%，遠低于政府和銀行的規定。
（2）融資期限。
生物醫藥企業融資周期直接反映了該新型融資模式對生物醫藥研發的支持力度。
作者以國知局公布的專利質押登記解除信息中的制藥企業為統計對象，計算質押周期。統計結果顯示，在生物醫藥領域，專利質押貸款時限平均為13.6個月，玉森新藥申請的該筆貸款周期為12個月，明顯低于平均水平。
（3）融資模式。
專利權質押貸款主要包括直接質押貸款和間接質押貸款兩種模式。直接質押貸款模式是指，企業通過專利權出質，直接與金融機構簽訂專利權質押貸款合同來獲取貸款；間接質押貸款是企業通過第三方信用擔保，而借款人向擔保方出質專利權作為反擔保方式來獲得金融機構貸款的融資模式。
從圖4可以發現，我國生物醫藥行業目前較多采用直接質押貸款模式。但是，間接質押貸款模式將專利質押貸款的風險由金融機構轉嫁給到擔保機構，在決定是否放款時，擔保機構的資信水平成為金融機構的主要考核因素。玉森新藥專利質押融資采取的是間接質押貸款模式，有效分散了知識產權評估和資產的不穩定風險。
2.3融資客體評價
（1）專利類型。
生物醫藥專利種類和數量反映了金融機構對不同類型專利的相對風險的態度。圖5為2008-2011年具體數據。
如圖5所示，由于在生物醫藥領域中，物質專利為藥物的基本專利，處于藥物專利網的核心位置，其經濟價值更為穩定，運用物質專利獲得金融機構資金支持是目前主流融資模式，方法專利以及用途專利的擔保價值尚未完全得以體現。
玉森新藥質押給交通銀行的專利只局限于發明專利，而且數量只有一項，沒有將實用新型專利用于質押，筆者推測這也是其融資期限短，額度小的重要原因之一。
（2）專利剩余時限。
生物醫藥產業高度依賴知識產權保護，專利市場獨占期是企業獲得市場份額和收益的重要保障。筆者通過檢索國家知識產權局數據庫發現，發明專利和實用新型專利的平均剩余時間分別為14年和6年。該案例質押專利剩余時限為15年，高于平均水平。
綜上，筆者通過指標體系的統計評價分析可以發現：玉森知識產權質押融資額度、融資期限低于平均水平，對創新藥物產業化起到切實但有限的支持作用；采取間接融資模式，有效的分散了無形資產作為融資擔保物的風險；專利類型限于發明專利且剩余時限較長，企業缺乏價值最優分析的理念，未能實現專利價值最大化。
3結論與建議
筆者認為從玉森新藥專利質押融資案例中可以看出，中介機構直接推薦模式運行情況較為良好，能有效加速企業利用知識產權獲得貸款。結合我國現狀，筆者得出如下建議：
3.1直接推薦模式能加速融資業務開展
銀貸雙方的信息不對稱導致了知識產權擔保融資契約的不完全性。融資前貸款企業知識產權信息判斷難、融資過程中的知識產權“監管”難、質權的實現難無疑增加了銀貸雙方之間的信息不對稱。本案例中服務機構直接推薦模式能夠有效緩解上述問題。
在知識產權的擔保劣勢沒有消除，金融機構積極性普遍不高的情況下，政府有必要發揮其支持引導功能促進這一新興融資模式的開展。提升中介服務機構的融資服務意識，促進企業與金融機構的有效對接，對于緩解中小企業資金瓶頸，從而實現產品產業化具有重要的意義。
3.2質押專利剩余時間長，缺乏政策性指導配套文件
專利市場獨占期是企業獲得市場份額和收益的重要保障，但這并不意味著專利的剩余時間越長，價值越高。專利價值受產品市場化、競爭產品、專利剩余時間等多種因素的制約，其隨時間的變化曲線總體呈拋物線趨勢，存在價值最優點。但目前企業在進行專利質押貸款業務時，尚不具備價值最優理念，專利價值尚未完全發揮。
政府應出臺指導文件，積極宣傳專利價值最優理念，為有意向開展專利質押貸款的企業提供信息咨詢以及業務指導，幫助企業把握最佳質押融資時間。同時，在研發初期，考慮對于創新程度較高，市場潛力大的產品提供過渡形式資金促使生物醫藥企業更加理性的選擇專利質押貸款時機。
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醫藥行業融資方式范文5
中國紡織工業協會19日《2009-2010年度中國紡織服裝企業競爭力測評分析報告》，報告稱，中國紡織企業生產恢復較快，利潤水平和創新水平都在上升，企業效益明顯提高。報告還公布了2009-2010年度中國紡織服裝企業競爭力500強企業名單和各行業競爭力10強企業。中國紡織工業協會開展的企業競爭力測評與活動，旨在推動中國紡織服裝產業升級和整體競爭力提升。該項活動從2003年啟動，迄今已經連續舉辦了八屆。
【汽車行業】
9月18日至24日，中國汽車產業界頗具影響力的第十三屆成都國際車展在此間舉辦。本屆車展以“綠色科技，樂駕成都”為主題，在全球環境問題日益嚴峻、氣候變化和能源短缺的大背景下，綠色環保的新能源汽車成為中國車企和車迷的新寵。最近一段時間， “彎道超車”的觀點流行于中國車企高管之間，他們認為中國雖然在傳統能源汽車工業領域落后于西方工業強國，但在研發和推出新能源汽車方面，中國車企與世界老牌汽車生產商如同駛入了一個“彎道”，中國車企有可能憑借駕駛技術和膽略超越對手。
【地產行業】
經歷了半年調控，樓市累積的剛性需求，如臨近開學、結婚集中期等，近期開始釋放，部分熱點城市樓盤的成交量開始上升。國家統計局的數據顯示，全國商品房8月銷售面積6886萬平方米，雖然同比下降10.1％，但環比7月上升了6.5％。業內人士認為，回暖是指一種長期向好態勢的開端，而且前少數成交量的反彈，只是季節性表現，樓市依然敏感而脆弱。在前期調控壓力下，從投機者到房地產商，“寒噤”已過，有的又開始豪賭未來升值預期，暗流涌動。樓市回歸理性，顯然仍需加大調控，強化執行力。
【銀行行業】
全國銀行間債券市場19日共發生交割965筆，債券交割總額5150.02億元，較17日減少2221.65億元，減幅30.14％。其中，質押式回購首期交割464筆，交割面額3171.95億元，較17日減少861.77億元，減幅21.36％；現券交割485筆，交割面額1936.80億元，較17日減少1279.28億元，減幅39.78％。9月19日回購利率備品種情況分別為：I天1.459％I 2天1.989％，3天沒有發生，7天1.995％，較17日下跌2.6個基點；14天2.475％，較17日上漲4個基點，21天2.848％，較17日下跌8.7個基點。
【醫藥行業】
國家食品藥品監督管理局網站9月19日第32期《藥品不良反應信息通報》，提醒醫務工作者、藥品生產經營企業以及公眾關注中西藥復方制劑維C銀翹片安全性問題，以降低用藥風險。據介紹，維c銀翹片是由13味藥制成的中西藥復方制劑，其中含有維生素C、馬來酸氯苯那敏(又稱撲爾敏)、對乙酰氨基酚(又稱撲熱息痛)3種化藥成分。維c銀翹片為非處方藥，具有辛涼解表、清熱解毒的作用，患者可以自行購藥。
【有色金屬】
流動性充裕和通脹預期的大背景下，加上對2011年銅礦瓶頸制約到來的預期，銅價9月份呈現高位振蕩偏強走勢。然而投機需求過大扭曲了銅價走勢，一旦政策緊縮擠壓投機泡沫，銅價將面臨極大的反復和劇烈振蕩。期貨日報9月20日消息，上周五銅價逆轉跌勢轉而高開高走，其中1012合約再度突破60000阻力位，并且尾盤守穩，而LME三個月銅一度觸及7180美元高點，稍后大幅回落，銅價沖高遇阻明顯，內外盤強弱分化。
【證券行業】
據9家上市券商公布的數據統計，上半年證券經紀業務全成本傭金率平均為0.454％0。目前市場上出現的0.3‰費率顯然跌破了行業壘成本傭金率水平。今年上半年，隨著傭金價格戰愈演愈烈，行業整體傭金率水平大幅下滑，上千家證券營業部出現虧損，證券公司的財務風險亦開始顯露。不少證券公司已開始壓縮關于提升服務等方面的支出，嚴重影響到了剛起步的證券經紀業務轉型。為此，監管層擬出臺相關規定，要求券商向客戶收取的傭金不得低于經紀業務全成本，因而全成本傭金率也一時成為行業關心的數據。
【鋼鐵行業】
一邊是拉閘限電，一邊是鋼價不斷被推高，中國鋼企已經嘗到了節能減排的甜頭。9月14日，寶鋼股份公布了10月產品價格政策，主要產品小幅上漲100-380元／噸。第二天，武鋼就緊隨其后，也對外了10月的鋼材產品出廠政策，主要產品上漲100-400元不等。據悉，從7月份限產令出臺后，寶鋼的鋼鐵產品價格漲幅為5.6％，同時其粗鋼產量卻降到了2月份以來的最低水平。國家統計局最新的數據顯示，8月國內粗鋼產量5164萬噸，同比下降1.1％，年內首次出現負增長，日產粗鋼166.58萬噸，較上月減少0.32萬噸。
【輪胎行業】
中國橡膠工業協會會長范仁德17日在青島說，受美國輪胎特保案影響，上半年中國對美國的輪胎出口下降20.1％。范仁德在第二屆青島天然橡膠國際論壇上說，美國輪胎特保案從2009年9月份才開始執行，因此對2009年整體輪胎出口的影響沒有顯現出來，但是2010年1～9月美國對從中國進口的輪胎征收35％的附加關稅，對輪胎出口沖擊較大。范仁德預計，我國橡膠工業2010年仍將繼續保持平穩較快的發展，大部分產品產量將增長6％至10％，但效益會有較大的下降。
醫藥行業融資方式范文6
關鍵詞：風險投資；天使投資者；公司風險投資；企業創新
文章編號：1003―4625(2007)08―0022 05 中圖分類號：F832.2 文獻標識碼：A
一、企業金融的產生和發展
隨著經濟的發展和技術革命，企業金融(Entrepreneur Fi―nance)這一新名詞出現在世界及中國的經濟中。從管理科學的角度來看，企業(Entrepreneurship)就是將商業構想轉化為商業發展機會并創造價值的過程，企業家(Entrepreneur)就是一個通過思索、推論，然后采取行動將商業構想轉化為商業行為的人。而企業金融，就是研究在商業構想轉化過程中如何運用經濟工具和科學技術進行有效的計劃、融資、經營，創造企業價值的金融學。這一新興的學科分支主要服務于新創立的中小企業，它幫助企業家實現創業靈感，審查創業企業的成功率，研究一個新興產業和新建企業的生命周期，分析企業融資方案、評估投資價值及防范金融風險。企業融資和企業金融管理無疑是一家創業企業建立和生存的關鍵，企業金融因而受到了創業企業家的高度重視。
在中國的金融市場上，人們對企業金融還比較陌生，為人們熟悉的是公司金融(Corporate Finance)。企業金融和公司金融的共同點在于它們都面臨著兩大難題：問題和信息不對稱問題，所以在進行投資前，要對受資者進行評估。但公司金融評估的是公司短期的盈利能力，而企業金融評估的是企業長遠的發展潛力。投資后要對企業進行監管，最后是獲得收益。具體來講，兩者有以下不同：
1．從服務對象來看，公司金融主要是對資本雄厚、有足夠盈利能力的公司制企業的研究；而企業金融主要服務于剛成立的、有良好成長前景的項目或中小企業。
2．從研究重點來看，公司金融主要是研究比較成熟公司的價值評估與資產選擇、風險管理、資本結構、財務分析與預算等；而企業金融主要聚焦于企業生命周期的金融管理，即如何培育企業從一個嬰兒長大成為一位壯年。
3．從融資來源來看，公司金融討論的公司的融資來源廣泛，可以發行股票，向金融機構借款或是根據信用等級發行公司債券，吸引分散客戶投資，而企業金融中的企業由于暫無盈利且風險大，只能通過股權轉讓向風險投資基金、天使投資者、公司風險投資者融資。
4．從融資過程來看，公司一般是從資本市場一次性大規模募集資金，而中小型創業企業只能根據企業運營的狀況和業績分階段采用不同的融資方式。
5．從投資的目的來看，公司投資者主要是為了獲得股利，最后可在二級市場上出售投資證券；而創業企業的投資者著眼于未來企業資本增值，并以整個風險企業為經營對象，通過支持創建、培養企業，待企業成熟后通過上市或股權轉讓等方式獲得高資本增值收益。
6．從投資者參與程度來看，公司的投資者只需監督受資企業的資金沒有挪作他用；而企業的投資者常常會參與管理受資企業，協助企業成長壯大。
7．從投資風險來看，企業金融的投資者一般是投資新興的中小企業，但由于信息不對稱和不透明而產生的道德風險，而且企業在成長過程中還要面臨技術風險、市場風險、管理風險、信用風險，以及成功退出的風險等種種不可預測的風險，因此有更高和更復雜的風險性。
近年來，小公司和新創企業成為世界經濟發展日益重要的組成部分。Lerner研究表明：歷史上，大公司是美國就業的主要創造者，但這一形勢在20世紀80年代被打破了。Birch的確切數據表明在20世紀80年代的10年中，世界500強的公司減少了約400萬個職業，但員工少于100人的小企業在這十年中卻創造了1600萬個職業，并且在這一期間，新成長的企業團體還在迅猛增加。相對于大公司，小公司反而帶來了更多的創新，在因特網繁榮時期，這一現象尤為突出。這就說明了專門研究大公司的公司金融已不能滿足經濟發展的需要，因此需要企業金融這一新的理論研究來彌補小企業金融發展的空白。“科學技術是生產力”，但只有將科學技術轉化為可創造價值的商品或服務時，它才成為生產力，然而創新擁有者與資本擁有者的分離，導致了創新成果商業化的低效率，但若創新擁有者成為創業家，通過企業金融渠道融資，將自己的創意轉化為創業企業的商品，這就提高了創新的商業轉化率，同時利益的激勵，也會帶來更多的生產力創新，形成良性循環，這也說明了企業金融發展的必然性和重要性。
企業金融的研究領域包括企業審核、對外融資、企業價值估計、風險防范等，我們可以根據創業企業獨特的融資方式――風險投資(Venture Capital)來了解企業金融發展的歷程，因為風險投資的過程涵蓋了企業金融研究的所有領域，企業金融的發展主要是體現在風險投資的發展。
1946年，第一家現代的風險投資公司“美國研究與發展公司”成立，標志著企業金融這一新興金融形式的開始。20世紀70年代晚期到90年代初期，美國的風險投資進入一個發展期。20世紀90年代晚期，信息技術的進步，尤其是互聯網的出現給美國的風險投資帶來勃勃生機，從此美國的風險投資進入迅速發展時期。目前，美國的風險投資公司估計為500家，居全球之首，占全球風險投資市場的72％左右。據研究表明，僅在2000年，美國風險支持的企業直接創造的工作崗位占總就業的11％，生產和銷售的商品和勞務的價值占整個國家GDP的11％。可見企業金融在美國的資本市場有著舉足輕重的地位。
相對而言，中國的企業金融則起步較晚，1985年，我國第一家具有風險投資性質的投資公司――中國新技術創業投資公司成立。20世紀90年代后期，我國的風險投資事業進入一個新的階段，一批大規模的風險投資基金形成，特別是在經歷2001-2004年的發展低谷之后，進入2005年以來，我國風險投資事業呈穩步發展之勢，風險投資的資金和機構在不斷地增加。2005年是中國VC1.0和VC2.0(根據風險投資規模分類的兩種級別)的分水嶺，以IDGVC和軟銀亞洲募得更大額新基金，國際上更大規模、更有實力的VC的紛紛涌入以及VC界洗牌和跳槽為標志，中國的VC已經進入2.0時代。另外，伴隨著2005年中國創投市場的新一輪重組的完成，中國創投市場在2006年開局時有了一個新的陣容：充足的基金、重組后的團隊。從數據上看，僅2006年上半年，中國的風險投資基金就達到7.72億美元，再次創下歷史新高，增幅高達128％。而私募基金同期在中國的股權投資額也高達55.6億美元。目前，國內風險投資機構
達到400余家，比較活躍的有200余家，其中140家為主體。到2005年可投資于中國內地的風險資本額為464.5億元，比2004年438.7億元風險資本額增加了25.8億元，高出2003年風險資本總額139.16億元?？傊袊娘L險投資總體規模逐步增加，而且整個產業基本處于成長期。目前，北京、深圳和上海集聚著全國風險資本總量的六成。其中，北京吸引了眾多的外資風險資本，占全國風險資本總量的31.2％，深圳和上海分別占全國風險資本的17.5％和11.2％，而投資的領域主要是IT和其他高科技行業、生物醫藥行業、傳統產業和服務業等，其中，IT行業無論是從投資案例還是投資金額方面來看，都處于絕對優勢。企業金融服務在我國起步雖晚，但發展速度卻是驚人的。目前，我國的企業金融服務業呈現出一幅欣欣向榮的景象。
二、企業金融的研究范圍
根據創業企業的發展，我們可以對企業金融的研究范圍作如下劃分：
(一)對創新企業的審查和評估
一個創業企業的成功，只有商業構想是不夠的。一個企業家要想成功，必須要有一個參考的企業模型。根據模型，制訂計劃，一是創造收入，二是創造利潤，三是在合理的時間內為企業的所有者創造正的現金流。企業金融將創業企業分為兩類：以增長為導向的企業和以業績為導向的企業。有的研究通過對已成功企業的分析，總結出這兩類企業在企業市場、金融、管理等方面的特征，作為新創業企業的學習模板。
同時，為判斷一個商業構想成功轉化為企業的概率，企業金融的研究產生了一個判斷標準，稱為VOS指標。這個指標從市場、盈利能力、金融狀況、管理團隊四個方面對該商業構想進行審查。具體而言，市場指標包括如下參數：潛在的市場產品容量、企業增長率、所占市場份額、進入壁壘；盈利能力從總收益率、稅后收益率、資產變動彈性、資產收益率來考查；金融狀況的參數有：距現金流平衡的時間、回報率、距IPO的時間和創立者的控制力度；而管理團隊方面的考察主要是管理者的經驗、管理范圍、流動性。
根據每個參數的描述，可以較準確地判斷某個商業構想的可行性，讓潛在的投資者決定是否或如何向該創業企業投資。
(二)企業生命周期
創業企業是一個成長性的企業，企業金融根據成長過程，將企業的生命周期及每個階段的融資作了以下分類。每個階段都有各自不同的特點，這也導致了每個階段不同的融資形式。
種子期融資來源主要是企業家自己的資產和親朋好友的資助，成敗的高不確定性使這時的企業很難吸引到其他投資者；初建期的投資仍主要是企業家及其家人，但由于企業已逐漸開始創造收入，少量天使投資者和風險投資者被吸納進來；在第一輪融資時，企業成功與否的勢頭初見端倪，此時愿意承擔這種風險的風險投資基金大量涌入，企業亦在這一次融資后基本確定是否會成功；在第二輪融資時，企業的發展狀況已基本穩定，此時風險系數較小的商業銀行及部分散戶投資者大筆投資，此階段企業主要是為了擴展市場及規模。
為了保持高速增長，在成熟以前，企業會再次奮斗，推遲成熟期的到來，這時企業會啟動夾層融資，主要是通過高風險借貸的方式，并附帶給投資者在以后特定時間以優惠的特定價格購買本公司股票的權利，通過這些吸引方式融得資金來進行企業擴展、擴大市場占有率、增加營運資金和提高產品或服務的質量，而另一種方式是橋梁融資，是為了使公司在首次公開發行前保持快速增長態勢而進行的短暫性融資。在企業進入成熟期后，還很有可能通過首次公開發行(IPO)和再融資，出售股權，獲得資金，進一步發展業務，并正式成為一個已經成熟的企業。
企業周期的劃分是企業金融研究的基礎，針對不同的時期有不同的企業風險、融資風險、企業特征及成功的幾率，是不同風險系數投資者進入企業投資的判斷標準之一。
(三)創業企業外部融資
因為創業企業一般還未盈利，缺少有形資產，因此貸款融資是相當困難的，創業企業主要通過以下方式從外部進行股本融資：1．自己作為有限合伙人向風險投資者融資；2．天使投資者將個人的資金投入到創業企業中；3．基于經濟或戰略原因，公司以股權所有者的身份投資某個創業企業。雖然缺乏具體的統計數據，但許多研究表明這三種融資方式是創業企業資本的主要來源。
1．風險投資者。有很多研究證明，風險投資企業在他們所投資的公司是很活躍的，其在企業運營和管理中的作用包括以下這些方面：
(1)提供專業的建議。風險投資者希望對其投資的企業提供一系列的服務，包括協助制定商業計劃，幫助建立戰略伙伴關系，甚至幫助設計員工薪酬補償計劃。此外，風險投資者還能對企業內部結構的建立提供很多有價值的幫助，特別是以下方面：人力資本政策、招聘專業的市場人員和推銷員，篩選股價期權計劃等。Hellman和Puff發現，有風險投資的受資企業更易于聘用一個外部的專業經理人來替換企業的創始者擔任公司的CEO。
(2)提供監管職能。和其他金融中介不同，風險投資者是唯一提供監管服務的投資者。Gorman和Sahlman的研究：主要的風險投資者平均每年訪問其所投資公司19次，這直接證明了風險投資者是一個活躍的監管者。以1978到1989年的271個高科技公司為例，Lemer發現：在受資企業進行融資后，若CEO被替換，平均1.75個風險投資者加入了受資企業的董事會，這個比例遠遠高于受資企業在受資后CEO未變的情況。這些發現都說明了風險投資者在企業監管中的積極作用。
(3)證明創業企業的價值。除了向所投資的企業提供監管和其他服務外，風險投資者還能潛在的通過證明創業企業的實力而幫助創業企業得到更準確的價值評估和獲得其他投資基金。例如Megginson和Weiss就發現，有風險投資作背后支持的企業相對于無風險的投資作支柱的產業而言，他們的首次公開發行的股票更少被低估，且承銷商價差更小。
2．天使投資者。天使投資者是用個人財富向一系列小企業投資的富裕的自然人，他們一般提供種子期的投資，數額較小，且缺乏流動性。Woo(2002)的研究發現：企業在第一次接到天使投資者的投資時，一般只有10.5個月的歷史且其中69％的企業還未開始獲得收入，而第一次得到風險投資的企業一般都有超過一年的歷史，且只有少于40％的企業還未開始創造收入。
天使投資者很少提供像風險投資者那樣的服務，只有20％的天使投資者參與受資企業高層管理團隊的招聘及組建活動。但是天使投資者能有力地幫助企業從風險投資者中獲得以后的融資，有研究表明企業的天使投資者數目和企業融資所耗損的時間存在負相關關系。
3．公司風險投資。相對于前兩種融資方式，公司對創業公司的投資方式很多，包括通過風險投資基金直接投資，通過獨立風險投資基金的間接投資，和與新建企業建立戰略聯盟或兼
并。而主要的投資方式是兼并或建立戰略聯盟及通過獨立風險投資基金的間接投資。雖然公司風險投資基金的規模很大，但其真正的投資數額卻不到創業企業總融資數額的5％。公司風險基金數額較小主要有以下兩個原因：公司風險投資機構本身的結構問題和公司投資者與創業企業之間存在利益沖突。
機構本身的結構問題主要是公司機構對公司沒有足夠的責任感，缺乏明確的任務，甚至可能會投資于互不相同的幾個創業企業，也使得公司風險投資基金很難吸引到頂級的人才。
此外，公司風險投資者還被公司與受資企業間潛在的利益沖突所阻礙。例如，創業企業的產品可能是該風險投資公司產品的替代品，結果風險投資基金沒有激勵向創業企業繼續投資，而創業企業可能選擇成為一家公司的競爭者而拒絕該公司的風險投資，否則創業企業情愿從獨立的風險投資者獲得融資。
(四)企業價值評估
對創業企業的審查是對企業創立計劃可能性的考察，是一種粗略的定性加部分定量的分析，而當企業投入建設后，就需要有確切的數字對企業價值進行準確的估計。企業是分階段融資的，在每一階段投資者都需要對企業現在及未來的價值進行估計，來判斷是否繼續向創業企業投資及投資多少的問題，因此一套精確的價值評估體系是企業金融研究的重點。
每個企業的現金流有不同的情況，為此企業金融總結了三種方法。三種方法都是規定一個考察的期限，包括已經經歷的和未來預期的年限，對前幾年和對后幾年預測的財務報表的分析，而方法的不同就在于報表的處理不同。方法一稱為紅利最大化法，將所有的現金以紅利的方式分發，現金流量表上的余額為零，投資者的收益即為所得的總的紅利；方法二偽紅利法，將所有的現金流記錄在盈余現金賬戶上作為營運資金，而實際紅利為零，但現金流量表上余額為零，認為是以紅利分發了。最后通過公司的營運資金來計算股本價值；方法三是延期紅利法，將最初幾年的現金流保留在賬戶上，在最后一年時將所有的積累盈余以紅利方式分發，此時的股本價值即為最后一次的紅利。
然而三種方法各有利弊。紅利法假設投資者可將每年的紅利進行再投資計算總的收益，但企業通常不會每年將所有的現金均以紅利方式分發；偽紅利法假設積累全部的盈余進行價值再創造，但股東并不會接受每年的零紅利；方法三估計的價值通常是最低的，因為這種方法忽略了盈余的價值再創造能力和時間價值。因此，企業金融價值評估方法還不夠成熟，在時間中需要更切合實際的方法來準確評估。
(五)投資的退出機制
投資的退出機制是確保投資者權益的一種必要條件，對于高風險的企業金融投資來說，尤其如此。企業金融服務涉及的退出機制主要有四種：公開上市、股權回購、兼并收購、破產清算。
1．公開上市。企業金融資本退出最常用的方法是：成功進入公開市場，向公眾發行普通股票，就是“首次公開上市”(IPO)，風險投資者借此機會提高股權的流動性。公開發行股票上市是證券市場對公司生產和經營管理水平的肯定，這使得風險投資家所持有的風險企業的價值大幅升值。公開發行股票是風險投資最佳退出方式，而二板市場則是風險企業最佳的上市市場。
2．股權回購。股權回購有兩種方式：創業企業股權回購和創業家的股權回購。創業企業股權回購是指企業采用現金或票據等形式，從投資者手中購買其所持有的企業的股份，并將回購股票升值的一種方法。創業家的股權回購指創業家采用現金或票據等形式，從投資者手中購買其所持有的風險企業的股份，并將回購股票升值的一種方法。股權回購對于大多數風險投資家來說，是一種備用的退出方式。
3．兼并與收購。兼并與收購(Merge＆Acquisition，M&A)是以資本額為紐帶，以產權為對象，以謀求資本增值為目的的兩種形式?？刹扇≈苯邮召彙⒏軛U收購、管理層收購三種方式。
4．破產清算。清算公司就是在風險投資失敗的情況下風險資本從風險企業退出的一種方式。一般而言，風險資本以清算公司的形式退出所能收回的投資占初期投資的20％-60％。以公司清算的方式退出對風險家來說是十分痛苦的，但這是在企業經營狀況惡化的情況下必須斷然采取的措施，如果不能及時退出前景不好的風險企業，只能給風險投資帶來更大的損失。
總之，企業金融和公司金融一樣面臨著金融風險，如何防范也是企業金融的研究領域之一；問題是為了降低投資風險，對受資企業如何監管及如何制定條例來降低道德風險和逆向選擇亦是研究范圍。廣義的企業金融包括了企業一切的金融活動，隨著經濟的發展，企業金融的研究范圍會不斷擴大和完善。
三、企業創新機制與企業金融
企業是技術創新的主體，也是提高自主創新能力的關鍵環節，而資金是進行自主創新的必要條件，由于高風險和不穩定性，創新型企業通過信貸籌資困難重重，但企業金融彌補了這一空缺，它正好解決了科學成果由實驗室走向工業化、產業化大生產的轉移問題，這就促進了人們思索：自主創新和企業金融的發展是否有著某種關系。
據資料顯示，風險投資是企業進行創新，并通過創新生存和壯大的關鍵因素。美國風險投資協會的黑森認為單純把創業投資看作生財之道的公司很快就會被淘汰，而技術發展和創新對于企業未來的生存有更高的價值，表2即為美國風險投資協會建議的不同風險投資目標的評分體系。
表中是除了企業為了創造利潤之外的其他目標的評分，促進內部技術創新僅次于技術發展的窗口作用目標位居第二，說明創新對一個企業長期的發展、維持并提高企業在行業中的地位極為重要，有效的技術創新是減少成本的最佳方式。
風險投資和企業創新是否會相互促進?美國的Kortum和Lerner通過實證研究，得到兩個結論：一是對于投入的創新輸出專利而言，每一美元風險投資(V)等于3到4美元的公司研發費用(R)，換句話說，風險投資的效率大約是公司研發費用效率的3到4倍；二是在20世紀70年代-20世紀90年代的大多數時期，美國風險投資的數額很小，大約只有公司研發支出的3％水平，但是風險投資所支持的份額，卻占到該時期美國產生的所有創新中的10％~20％。這兩個結論表明：風險投資在激勵創新方面有顯著的作用，可以放大投資效果，刺激創新活動的發生。
而國內學者等利用美國數據，通過建立理論模型和經濟計量模型，發現在美國每增加100萬美元的風險投資，成功運用專利技術的數目增加0.8項，發現風險投資與技術專利的運用有顯著的正相關關系。丁文麗也利用美國數據證明了風險投資與技術創新之間確實存在著長期穩定的正相關關系。程昆等用中國數據亦證實，在中國市場每增加100萬元的風險投資，技術專利的申請數目增加約0.05項。
因為技術創新本身具有正外部性，而且由于技術具有高不確定性，在技術創新中，會出現技術創新人員與投資者之間的
信息不對稱，信息不對稱有可能導致技術創新融資市場成為檸檬市場，而風險投資者作為一個活躍的投資者從以下方面解決這個問題，并且激勵創新。
1．由第二部分論述，風險投資者積極真正融入投資客體中，接觸了最新的技術及商業模式，積極地參與管理與監管，對新企業提出基于經驗的有效建議，促進高新技術的創新。
2．活躍的投資者具有敏銳的洞察力，他們會發現知識產權保護較為軟弱的產業，通過嚴格的篩選與審查，投資這種蘊涵著更多價值的產業，如果這樣的企業成功，對于內部的創新將會產生更好的激勵。
3．活躍的風險投資者通過細致的判斷，會善于抓住每個可行的商業點子，通過對一系列潛在創新項目的積極投資，大大降低了這種創新夭折的概率，提高了企業的創新意識。
4．風險投資者尤其是天使投資者的早期投資，及時的補充了足夠的R＆D基金，為創新的開展奠定了物質基礎。
5．企業金融的投資對象主要是中小企業，而相對于大企業繁瑣的管理和控制程序和創新活動中的，中小企業只有不斷創新才能保持競爭優勢，且中小企業機制靈活，更有利創新，在創新中具有優于大企業的活力和動力。
總之，風險投資是企業創新價值鏈中不可缺少的環節，它在提高創新的商業轉換率的同時激勵了更多的創新。
四、中國市場的企業金融和創新
“十一?五”規劃《綱要》提出：以自主創新提升產業水平，發展先進制造業，提高服務比重和基礎設施建設是產業結構調整的主要任務，關鍵是全面增強自主創新能力。從前面的論述可以知道自主創新需要發達的企業金融市場做后盾，完善的企業金融服務是創新機制不可缺少的一個環節。
隨著國企改革的深入，民營企業的崛起，留學歸國創業的熱情掀起，國內尊重知識，尊重科學蔚然成風，一大批急于將科技成果產業化的風險企業應運而生，這是可喜的現象。但是中國的風險企業還剛剛起步，可謂是舉步維艱，中國舊有的經濟模式與法律嚴重阻礙了風險企業的發展。沒有專門的法律來保護風險投資企業、公司上市的過高門檻阻礙了風險投資公司退出投資企業、思想意識的束縛等等問題亟待解決，為此，筆者提出以下意見：
(一)在建立二板市場的同時發展其他退出方式，全面完善退出機制
目前中國企業金融發展的瓶頸就是退出機制不完善，上市的高門檻將很多中小企業拒之門外，降低了風險資金周轉率，而二板市場的建立是解決風險投資退出難的重要方式，它對上市公司的要求低，符合規模相對較小、未來盈利高、發展前景看好的中小企業的情況，支持中小企業上市交易，使得風險投資的內在運行機制能正常發揮。但同時風險投資者還可通過借殼上市、并購、股權轉讓、清算等退出方式，在不同的條件下，有不同的優勢退出機制，所以應當兩邊都要抓，且兩邊都要硬，防止退出機制單一性而在條件發生變化時的風險。
(二)使企業家認識到風險投資的重要性，適度開放股權
企業家應該深刻認識到發展的重要性，滾雪球似的資金積累是永遠趕不上時展的速度，風險投資是以投資高收回為目的。以股本資本進入企業并不是為了爭取企業歷史業績，而在幫助和指導企業加速發展，分享企業發展過程所帶來的高額回報，與企業家目標一致。適度放開股權，不僅有利于企業規模的擴張，股本的擴充，而且也是企業降低資產負債率，改善資本結構，提高公眾形象的重要途徑。
(三)培養多元化的投資主體
改變我國風險投資單一主體的局面，要發展國有企業、民營企業、金融機構、外國風險投資等多種主體，鼓勵銀行、信用擔保機構、手握大量存款的居民及外國投資者進入風險資本市場。中國居民儲蓄余額達數萬億元，加上各類閑散資金已形成了一個龐大的潛在的資本市場。如果在國家投資的基礎上，建立風險投資基金，對這些私有資本將起到很好的推薦和示范作用。在減少了政府過多管制時，企業可以根據市場經濟進行資源的優化配置，提高經營效益。
(四)加大我國天使投資的規模
天使投資者主要投資于創業企業的種子期和初創期的融資，且投資的領域很廣泛，其投資收益并不是其投資的唯一目的，而其他風險投資者主要從第一輪融資開始投資且投資領域只是IT、生物技術等有限的領域。目前我國種子期與初創期的融資供給尤為缺乏，導致企業因發展初期資金的斷層而夭折，而往往在這些夭折的企業中有很多是極具創值力的。因此加大我國天使投資的規?？梢詾楦鄤摌I企業提供發展的機會，國家可以成立“天使投資者協會”等專業機構，來引導和鼓勵更多的個人加入天使投資行列。
(五)國家出臺促進企業融資發展的政策
