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成功和失敗并不是對等的，想成功必須要堵住所有可能導致失敗的漏洞，而失敗只要抓住一個漏洞就可以了。風險管理就是管理不確定性，避免對企業目標產生的不利影響，放大對企業的有利影響。風險管理不是要消除不確定性，而是要利用不確定性。企業開展套期保值業務，就是通過提前鎖定預期利潤來合理合規熨平風險對利潤的沖擊，擴大競爭優勢。然而市場行情瞬息萬變，加之企業風險管理存在各種問題及漏洞，導致套期保值風險管理并不盡如人意。為此，本文以Q集團鎳逼倉事件為例，對套期保值風險管理展開研究。
1相關概念界定
1.1套期保值的內在邏輯套期保值是指企業為管理外匯風險、利率風險、商品價格風險、股票價格風險、信用風險等引起的風險敞口，指定一項或一項以上套期工具，使套期工具的公允價值或現金流量變動，預期抵銷被套期項目全部或部分公允價值或現金流量變動。企業開展套期保值業務所起到的主要作用是，上游企業通過提前鎖定銷售價格實現庫存保值和產品預售，下游企業通過鎖定采購成本確保生產利潤，通過建立合理的虛擬庫存，在生產環節實現以銷定產，有效規避風險，參與資源配置，實現成本目標以擴大企業競爭優勢。然而，當市場行情風云突變的時候，期貨套期保值以外的另一個功能有時候就可能出現，那就是價格發現功能。
1.2風險管理的內涵
風險是指不確定性對目標的影響（effectofuncertaintyonobjectives）。風險就是商業的本質，企業的基本職能就是承擔和追逐風險。企業的利潤來源于對風險的承擔，風險是企業利潤的真正來源，對風險的深刻認識和把握，給企業創造價值和實現價值指引了方向。風險管理，是指企業為實現風險管理目標，對企業風險進行有效識別、評估、預警和應對等管理活動的過程。風險管理，在企業層面，它的目標是保障戰略和經營目標的實現，追求的是風險和收益的平衡。對于企業套期保值業務來說也是如此，具備卓越風險管理能力的企業，同時具備管理風險和抓住機會的應變能力，在市場上可以形成差異性競爭優勢，逆勢為王。
2Q集團鎳逼倉事件簡介及套期保值風險管理存在的問題
2.1Q集團鎳逼倉事件簡介
Q集團生產的高冰鎳（鎳含量不超過70%），不屬于經過認證的標準化的鎳期貨交割商品（鎳含量超過99.8%），但高冰鎳定價仍然是基于鎳價加上升貼水的組合報價。Q集團把一部分產能在期貨市場上做了套期保值，主要是為了進行風險管理。作為期貨空頭的Q集團認為，該行業出現具有成本優勢的新生產方法，未來現貨生產成本將大幅下降，帶來供應總量巨增，而市場實際需求無法承載高現貨庫存流向市場，未來現貨價格大概率將大幅下跌，期現共振走出一波正反饋下跌走勢，期貨價格將提前反應該預期，為此Q集團采取了空單策略。
2.2鎳逼倉事件中Q集團套期保值風險管理存在的問題
2.2.1企業戰略風險意識問題
做空最怕逼倉，從源頭控制住現貨、倉單和庫存正是多頭擠兌市場手法。鎳實物庫存長時間持續下降，多頭持倉量只漲不跌，升水屢創新高，反映出市場上空頭風險增加，多頭掌握話語權。短期內鎳價下跌空間將非常有限，多頭逼空已成定局。Q集團決策層在時局動蕩反轉初期，輕視了國內外宏觀經濟和政策變化，對新能源行業原材料供給端造成的持續沖擊，忽略了合作伙伴和交易對手持倉情況的最新變化，失去了及時主動降低風險的時機。一種可能是決策層對戰略風險考慮不周，僅考慮了自身技術創新帶來的收益，忽略了新形勢下戰略合作伙伴的擴張需求，低估了與競爭對手之間的實力差距，高估了自身產能達產進度和合作伙伴新增產能建設投產節點；另一種可能是決策和執行層面的風險管理意識淡漠，責任缺失，不擔責怕負責，做一天和尚撞一天鐘，甚至為了業績帶頭突破風險控制，凌駕于控制之上，當防范戰略風險的流程制度無人執行，就談不上防范風險，反而會創造更多風險。
2.2.2動態風險無法及時識別和量化問題
市場瞬息萬變，動態識別、量化和管理市場風險是復雜且具有挑戰性的。盡管企業要求識別并在適當和可行的情況下積極管理風險，但由于信息傳遞、人員素質、經驗閱歷等，可能無法及時充分識別、監控和量化動態風險。由于經紀公司允許客戶以保證金授信方式交易，Q集團作為空頭的賣方，單純的資金優勢起不到任何作用，如果只是為了平倉去現貨市場購買倉單交割，則只會進一步推高現貨價格，因為，市場上可供出售和交割的現貨鎳基本是有限的，現貨數量是相對透明可以估算出來的。相反，資金則相對是無限的，作為多頭的一方，可以利用杠桿進一步加大資金優勢，做多拉動鎳價繼續沖高，逼迫現貨市場鎳價上漲，現貨市場交易流動性將快速萎縮。Q集團缺少可以立刻交割的現貨，要么在現貨市場高價籌集可供交割的鎳板，要么不斷被銀行和經紀商追繳保證金，防止其被強行平倉。頻繁的資金需求，會嚴重拖累企業財務表現，阻礙股東回報，并可能引起外部利益相關者對企業經營狀況的擔憂，導致董事會批準臨時或永久提高企業風險價值限額的請求。原因就在于，企業無法及時識別出動態風險，對期貨走勢和持倉對應保證金的波動影響。
2.2.3對交割產品錯配和流動性風險認識不足問題
多頭逼倉的核心邏輯就是空頭核心資產是非標品，無法交割，導致期貨價格不能回歸現貨。在價格下跌的過程中，選擇合適的點位來逐步減倉可能是Q集團比較可行的策略，畢竟空頭倉位終究是需要賬面平倉或交割實物的。總之，Q集團在鎳逼倉事件上的虧損已成定局，對銀團等債權人的借款還是要陸續到期償還的，在靜默期內，通過逐步平倉，而非現貨交割，盡量降低對公司正常生產經營活動的沖擊。對交割產品錯配和流動性風險認識不足表現在，高冰鎳不符合交割標準，即便是置換國內金川集團的鎳板去交割，由于中國大陸并未獲批建立標準交割倉庫，距離最近的交割倉庫地點在高雄和韓國釜山，異地實物交割需花費物流運輸成本和運輸時間，短期內籌集鎳板現貨交割的難度很大；高冰鎳置換鎳板涉及到額外的交易稅費，如何確定一個雙方均認可的置換比例和價格，也需要時間來確認合同交易細節。
2.2.4對業務連續性風險認識不足問題
通過對事件的回顧，不難發現業務連續性恰恰是被多數企業忽視的風險，顯然這次逼倉事件對企業加強底線思維具有教育意義。管理就是做決策，企業在做決策時是面向未來的，考慮未來的不確定性最多，如果能對未來的各種不確定性有充分的識別和評估，根據企業的風險偏好和容忍度制定風險應對方案，這就提高了企業在決策時要達到的目標的確定性。
3對企業加強套期保值風險管理的啟示
Q集團鎳逼倉事件爆發的核心原因在于，做空收益有限而風險無限。對套期保值近月與遠月合約分布安排不夠合理，過大的空頭持倉，使得化解風險需要更多的時間和成本。企業開展套期保值業務，應該尊重規律，不可盲目濫用自身在現貨上的優勢地位，忽視了對套期保值業務風險進行有效管理。
3.1強化決策層戰略風險管控意識
在企業所有的風險管理中，最重要的就是戰略風險，也是最依賴企業高層推動的管理事項。企業的決策層就是最大的風險管理者，如果企業決策層缺少戰略風險意識，那么風險管理效果只會事倍功半。大部分企業的戰略制定，多是在戰略執行過程中持續不斷的“打補丁”，真正的風險管理應當是面向未來、更好的為企業服務的戰略，是為了企業在可控范圍內能夠承受更大的風險，獲得更大的收益。強化交叉風險管理，提升投后監控及預警能力。董事會應當審查并確定，對重要合資企業的風險管理監督水平，以確保在相關合資企業中，能夠實施本企業制訂的重大戰略風險管理計劃，并一以貫之落實到位。在其他合資企業中，應當力求影響合作伙伴，督促履行負責任商業行為的承諾，并針對其主要業務風險實施適當的風險規避。避免出現大水沖了龍王廟，自家人打自家人的情況。企業應當不斷健全與企業戰略相適應的風險管理體系，豐富管理工具，夯實管理基礎，為持續穩健經營保駕護航。持續開展重大潛在風險排查，建立多層次智能風控預警體系，提升風險管理的早識別、早預警、早發現、早處置能力。
3.2強化從業財融合層面及時識別動態風險
對于相關風險會隨外部環境變化的動態類的市場運營風險，企業需要針對此類風險進行專項的動態風險應對，編制應對方案，對相關風險進行及時識別、定期跟蹤、監督及報告。使用風險價值(VaR)計算主要市場風險敞口,提供全面的頭寸分析和對普遍交易對手信用風險的持續評估。風險價值（valueatrisk，VaR）是指在一定的持有期和給定的置信水平下，利率、匯率、價格指數等風險因子，發生變化時可能對投資組合造成的潛在最大損失。VaR可以對不同交易單位或投資組合進行比較，并通過壓力測試和情景分析來補充和完善風險分析。這為管理層提供了一個資本配置決策的參考基準。VaR的計算公式為：Prob(ΔP<-VaR)=1-X。（Prob：概率函數，ΔP：投資組合虧損金額，X：置信水平）。企業可以使用Python程序對VaR進行可視化，通過蒙特卡洛模擬，計算信用風險組合及合并風險敞口，從而為決策層揭示市場風險價值。這也是將套期保值與業務、財務、融資規劃過程，轉變為更加動態的估算方法的關鍵因素。但是，該方法的實施前提，是業財高效融合，需要熟悉相關金融專業知識的高素質的財務BP角色，協助企業建立必要的決策數據庫，以便于審核與全面復盤當初的決策過程，這樣才能吸取經驗教訓，獲得智慧成長。顯示企業風險價值、回溯測試結果，各種壓力測試和分析的每日風險報告，顯示頭寸敞口和其他指標的業務風險摘要，以及潛在的追加保證金需求，也應每天及時發布給業務、財務、結算及融資部門負責人，以便其綜合平衡資金用度、套期保值安排情況。風控部門應當不斷加強壓力和情景測試，改進量化措施，以捕捉特定業務領域內的額外風險敞口和潛在商業機會。
3.3強化流動性風險管控意識
流動性風險是企業無法在到期時履行付款義務，或無法持續以可接受的價格，在市場上借入資金來為履約承諾提供資金的風險。企業套期交易設計需考慮遠近月份合約之間的基差，避免選擇流動性差的合約，對于流動性差，基差不合理的，應平滑移倉操作。同時，高效靈活的交割機制，滿足實體生產需要的多樣化的交割商品期貨合約設計，也是防范市場操控，實現期現價格收斂的重要保障。在交易對手方面，通過監控實物和對沖交易對手的信用質量，大型企業可以使用信用增級工具，尋求信用證、保險、貼現等手段降低交易對手信用風險。根據與對沖交易對手簽訂的保證金協議，與對沖合約相關的按市值計價風險敞口，計算出定期補充保證金所需資金情況。在必要時，通過要求信譽良好的金融機構提供信貸支持來降低客戶違約或不履約的風險。企業應進一步完善流動性風險預警體系，加強優質流動性資產管理，實現風險與收益平衡。
3.4強化業務連續性操作風險管控意識
在當下不確定性陡增的商業環境中，可能導致業務中斷的風險層出不窮。企業要立于不敗之地，必須高度重視對業務中斷風險的識別、管理和應對。將資源轉化為儲量，并最終將儲量轉化為產品，這是一個持續的過程，需要考慮到技術和運營因素、相關特定商品的經濟性以及企業運營所在地區自身的影響。成本控制是財務管理的重要領域，在礦產資源企業的背景下，絕對成本往往會隨著時間的推移而增加，因為增量資源可能離加工廠更遠或埋藏的更深，有時品位會降低。盡管一些企業已采用目標成本法，來分析成本并確定邊際節約。然而，可靠的電力，當地其他基礎設施可維護性等，仍然是關鍵風險點。企業應定期審查維護，在考慮業務連續性風險的前提下，持續降低單位成本。企業應進一步規范操作風險報告機制，不斷完善風險管理措施。完善業務連續性風險管理制度，開展業務影響分析，細化應急預案，開展業務連續性演練，積極提升業務持續運營能力。
4結語
理論和實踐相隔一個太平洋。只講問題，但不躬身入局，就不能從根本上解決問題。只有躬身入局，用好勢，借大力，審慎處理各方關系，以底線思維控制風險，堅定奉行“全員風控、全程風控”的管控方針，堅定落實“事前風控、前置管理”的風控策略，以全局意識一盤棋推進，企業才能成功地從理論走向實踐，成功跨越太平洋。危機有時會遲到，但不會缺席！如果在下次危機到來前，企業已經做好了充分的準備，那么度過了危機后，機會將遍地都是，這將是真正化危為機的時刻。
參考文獻
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作者:余煥峰 單位:深圳正威（集團）有限公司
