前言：尋找寫作靈感？中文期刊網用心挑選的企業權益資本成本稅收論文，希望能為您的閱讀和創作帶來靈感，歡迎大家閱讀并分享。
一、引言
當前經濟下行壓力增大，主要經濟指標創歷史新低，研究如何緩解宏觀經濟形勢給企業帶來的不利影響，激活資本市場和解決企業融資難融資貴問題已刻不容緩。2018年中央經濟工作會議指出，“當前供給側結構性改革五大任務中，去產能、去庫存、去杠桿三大任務已經基本完成，未來政策重心應加大降成本和補短板”，其中關鍵的一點是“大規模地降低微觀主體的成本”。股權融資是上市公司對外融資的重要方式，而且由于特殊的制度環境因素，我國上市公司普遍存在股權融資偏好現象。權益資本成本是影響資本市場規模和資源配置效率的關鍵因素，是企業選擇投融資方式的重要參考指標，是解決中央經濟工作會議提出的“融資難貴”“降成本”問題的關鍵因素。因此，在我國消費、投資、出口三駕馬車均放緩的情況下，研究哪些因素對權益資本成本存在影響，對于緩解融資壓力，激發市場活力和促進資本市場長期健康發展具有重要意義。
二、理論分析與研究假設
稅收規避指的是企業為減輕稅務負擔而選擇的一種稅收籌劃行為，可以降低企業的納稅成本，增加企業的現金，是企業普遍存在的一種行為（LanisandRichardson，2011）。企業進行稅收規避將本應用于國家財政收入的部分收益保留了下來，其在增加企業稅后利潤的同時也產生了諸多的負面效應，這些負面因素會對企業的投融資等活動產生影響，由此企業稅收規避程度的不同會影響企業的融資能力，進而導致權益資本成本存在差異。主要表現為以下三個方面：第一，加劇委托問題。企業進行稅收規避活動通常會選擇復雜且隱蔽的交易來掩飾，這將使得財務信息的質量降低，噪聲增加（劉行和葉康濤，2014；姚立杰等，2018）。企業與投資者間的信息不對稱程度加劇，投資者在難以保障自身權益的情況下會提高所要求的必要報酬率，進而提高了權益資本成本；第二，提高企業風險。風險管理理論認為投資者在進行投資決策時會對所要投資企業的風險進行評估以控制投資風險，如果企業采取激進的稅收規避行為，那么其受到稅收征管機關懲處的風險也會相應提高，一旦避稅行為被披露，企業除了補繳稅款還得額外交納高額罰金。此外，企業不愿承擔社會責任的企業形象也會損害其聲譽，進而影響客戶的購買意愿，而這些都將會影響企業未來的經營狀況及經營績效。隨著稅收規避程度的提高，投資者在進行投資決策時將會持更加小心謹慎的態度。企業面臨的風險提高，其經營績效得不到保障的情況下投資者會要求更高的風險溢價，進而提高了權益資本成本；第三，降低企業內部控制的有效性。企業的避稅活動多貫穿于采購、生產和銷售等經營活動，進行稅收規避時不僅需要管理層做出避稅的具體決策，還需要會計和稅務等部門的積極配合（陳駿和徐玉德，2015）。在稅收規避過程中將加大企業串通舞弊的可能性，降低了內部控制的有效性，尤其是激進的避稅行為會對企業造成扭曲效應，導致企業生產效率降低，從而影響經營績效，進而提高了權益資本成本?；诖?，本文提出以下研究假設：假設1：企業稅收規避程度與其權益資本成本呈正相關關系，即稅收規避提高了企業權益資本成本。假設2：經營績效可能是稅收規避影響權益資本成本的中介變量之一，即較高程度的稅收規避通過降低企業經營績效進而使得權益資本成本增加。由于穩定性機構投資者和交易性機構投資者在風險偏好、持有目的和投資偏好及投資期限等方面存在很大不同，并非所有機構投資者都能積極主動地監督管理被投資企業（王新紅等，2018；夏蕓和玉琦彤，2018）。首先，不同類型機構投資者的公司治理效應存在差異。穩定性機構投資者的持股期限較長，持股比例較高，更看重企業未來價值的增長和長期收益，更有意愿和機會關注被投資企業的經營狀況，對管理層進行監督與管理，從而促進公司治理水平的提升。而交易性機構投資者多為短期持股，傾向于短期獲取收益，既無能力也缺乏動力對管理層進行監督管理，使得管理層有機會操縱會計數據。因此，對比于交易性機構投資者，穩定性機構投資者抑制管理層的機會主義行為、規范公司治理的作用更顯著，降低了管理層借助稅收規避以攫取私利的可能性，一定程度上緩解了委托問題，從而弱化了企業稅收規避與權益資本成本間的關系。其次，機構投資者異質性對企業信息披露程度存在不同影響（楊棉之等，2016）。穩定性機構投資者可借助于企業市場價值的提升和長遠發展激勵，引導企業自愿進行信息披露，而自愿性信息披露水平的提升更容易得到投資者的認可，從而降低了企業與投資者間的信息不對稱。交易性機構投資者具有明顯的投機性，易與管理層合謀以期利用信息優勢從股價波動中獲利（夏寧和楊碩，2018）。隨著企業進行更多的自愿性信息披露，企業稅收規避導致信息不對稱的程度得以降低，進而降低了權益資本成本，故穩定性機構投資者較于交易性機構投資者弱化了稅收規避與權益資本成本間的關系。最后，機構投資者異質性對企業盈利能力存在不同影響。穩定性機構投資者更傾向于長期持有股票以獲得長久的收益，更注重企業盈利能力的提升，進而提高了企業績效。而對于交易性投資者而言，其更重視短期收益反而忽視了企業的未來收益，管理層為迎合交易性機構投資者往往會進行盈余管理，將未來績效計入本期績效以防交易性機構投資者因企業短期績效差而抽離資金，雖然從短期看企業的盈利能力和經營績效良好，但不利于企業的長遠發展。因此，相較于交易性機構投資者，穩定性機構投資者更能改善企業盈利能力和經營績效，抑制激進避稅行為，進而弱化稅收規避與權益資本成本間的正相關關系?；诖?，本文提出研究假設：假設3：相較于交易性機構投資者，穩定性機構投資者會弱化企業稅收規避與權益資本成本間的正相關關系。
三、研究設計
（一）樣本選擇與數據來源
本文選擇滬深A股2008~2015上市公司為研究對象，并進行如下處理：①刪除金融行業上市公司；②剔除ST和*ST類公司；③剔除財務數據不完整的公司；④剔除權益資本成本計算異常的公司（合理的權益資本成本應該介于0~1之間）；⑤實際所得稅率小于0或大于1時分別用0和1替代。為避免異常值的干擾，本文對所有連續變量進行1%水平的Winsorize處理，最后得到有效觀測值5334個。本文所需數據均來源于CSMAR和Wind數據庫，數據處理和實證分析采用Excel和Stata14.0。
（二）變量定義與模型構建
1.變量定義
（1）權益資本成本
有關權益資本成本的測量問題，目前學術界還沒有統一的結論，常見的有CAPM模型、GLS模型、OJ模型、ES模型、PEG模型與MPEG模型等。本文借鑒OhlsonandJuettner-Nauroth（2005）采用OJ模型估算權益資本成本。選擇該模型的原因有三：第一，此模型不需要估計賬面價值與凈資產收益率，并考慮了盈利短期增長率與長期增長率因素對模型的影響，避免了干凈盈余假設，其適用性更強，實踐價值更大；第二，模型僅僅需要預測未來一年的股利，而不需要預測較多期的股利，同時也無需對股利政策做出相應限定，相對其他模型而言，其估算過程較簡單；第三，OJ模型的測度結果與風險因素高度正相關，且OJ模型更符合我國資本市場特征（張軍華，2013）。由于缺乏分析師盈利預測的數據，本文采用樣本的實際每股收益增長作為預期的短期增長率，長期增長率y為當年的通貨膨脹率。
（2）企業稅收規避
由于避稅活動本身的復雜性和隱蔽性，目前還沒有可以直接衡量稅收規避程度的方法。國外學者大多采用實際所得稅率衡量企業的避稅情況，其值越低表示企業避稅程度越高。與國外稅收政策不同，我國不同行業和地區的企業稅收優惠程度存在差異，從而各企業的名義稅率不盡相同，導致各企業間存在不可比性，使得其實際稅率并不能真實地反映避稅情況（吳聯生，2009）。因此，本文考慮了我國的制度背景，借鑒王靜和張天西（2017）等人的做法，將名義稅率納入考慮范圍，以“會計—稅收差異”即“名義稅率-實際所得稅率”衡量企業稅收規避程度（ETR），該度量方法能夠較為準確的衡量企業稅收規避程度的大小，其值越大則企業稅收規避程度越嚴重。其中，實際所得稅率等于當期所得稅費用除以會計稅前利潤總額，而當期所得稅費用為所得稅費用與遞延所得稅費用的差額。
（3）機構投資者異質性
關于機構投資者異質性的度量，本文參考牛建波（2013）、張長海（2019）等人的計算方法，從時間和行業兩個方面測度機構投資者的異質性，具體方法如式（3）和式（4）所示。其中，Invhit為i公司第t年的機構投資者持股比例。Sdit為i公司前五年機構投資者持股比例的標準差。Medianij（Sdij）為i公司第t年機構投資者持股比例與該公司前五年機構投資者持股比例的標準差兩者比值的年度、行業中位數。Stableit為機構投資者異質性的虛擬變量，Stableit為1時表示穩定性機構投資者，Stableit為0時表示交易性機構投資者。
（4）控制變量
為了排除其他因素對本文研究結果的影響，本文參照已有文獻（胡曉等，2017；AtulGupta，2018）控制了一些對權益資本成本有影響的因素。具體包括企業規模（Size）、企業成長性（Growth）、財務杠桿（Lev）、β系數（Beta）、資產周轉率（Tat）和企業賬面市值比（BM）。此外，還控制了行業啞變量（Industry）和年份啞變量（Year），具體變量定義見表1。
2.模型構建
其中，模型（5）是檢驗企業稅收規避與其權益資本成本間的關系，模型（6）和模型（7）是在模型（5）的基礎上參考溫忠麟等（2004）的中介效應檢驗程序，并對所有變量進行中心化處理（處理后的變量用“c_變量”表示），以檢驗稅收規避是否通過影響企業經營績效進而影響了權益資本成本。
四、實證結果與分析
（一）描述性統計分析
表2是主要變量的描述性統計結果。由表2可知，權益資本成本（koj）的均值為0.136，最小值為0.019，最大值為0.523，說明我國上市公司的權益資本成本有著較大差距，這主要是由市場以及各公司的具體情況決定的。企業稅收規避衡量指標（ETR）的中位數0.005大于其均值0.001，表明大部分樣本公司的實際稅率均小于名義稅率，說明除稅收優惠外激進的避稅行為也是導致實際稅率小于名義稅率的重要因素，企業稅收規避對于我國上市公司是一種司空見慣的現象。機構投資者異質性（Stable）的標準差較大，為0.459，機構投資者的穩定性存在明顯差異，表明我國資本市場還需進一步完善。
（二）相關性分析
本文對主要變量進行相關性分析，結果①可知各變量間的相關系數的絕對值均低于0.7，表明回歸模型中不存在嚴重的多重共線性問題。其中，企業稅收規避與權益資本成本的相關系數在1%的水平上顯著正相關，說明不考慮其他因素的影響時，稅收規避程度越高的公司其權益資本成本越高，初步驗證了假設1。機構投資者異質性與稅收規避在5%的水平上顯著負相關，說明機構投資者的引入能明顯抑制企業的避稅活動，且穩定性機構投資者的作用更明顯。
（三）回歸結果分析
表3中的第（1）列是企業稅收規避與權益資本成本的回歸結果，在控制相關變量后，企業稅收規避與權益資本成本的回歸系數為0.0205，且在1%的水平上顯著，表明隨著企業避稅程度的提高，權益資本成本也相應增加，從而驗證了假設1。為了檢驗企業稅收規避與權益資本成本間的關系是否因為機構投資者異質性而存在差異，本文按照機構投資者異質性的虛擬變量（Stable）將其分為交易性機構投資者（Stable=0）和穩定性機構投資者（Stable=1）。其中，表3第（2）列說明當機構投資者為交易性機構投資者時，稅收規避與權益資本成本的關系仍在1%的水平上顯著正相關，而當機構投資者為穩定性機構投資者時，稅收規避和權益資本成本間的正相關關系變得不顯著，說明與交易性機構投資者相比，穩定性機構投資者弱化了稅收規避與權益資本成本的正相關關系，驗證了假設3。表4第（2）列的結果說明稅收規避與企業經營績效在1%的水平上顯著負相關，表明稅收規避降低了企業經營績效。表4第（3）列的結果表明，在控制了中介變量（經營績效）的影響后，稅收規避對權益資本成本的回歸系數仍然顯著，且與表4第（1）列的回歸系數相比其值變小，表明稅收規避與權益資本成本的關系中經營績效至少存在部分中介效應，即稅收規避能夠通過降低企業經營績效，從而提高其權益資本成本，因而驗證了假設2。
（四）穩健性檢驗
為了確保實驗結果的可靠性，本文從以下三個方面進行了穩健性檢驗：第一，為排除解釋變量度量方法的選擇差異對實驗結果造成的影響，本文參考施漢忠等（2019）的做法，以“名義稅率-當期所得稅費用/EBIT”作為稅收規避的衡量指標（ETR2）進行回歸，結果①發現企業避稅程度越高，其權益資本成本越高，結論與前文相同。第二，采用ES模型計算出的權益資本成本重新進行回歸檢驗，結果發現企業避稅程度與其權益資本成本仍在1%的水平上顯著正相關，結論與前文保持一致。第三，為排除內生性問題對結論的影響，本文參考徐珊和黃健柏（2015）選取工具變量的方法，選擇行業年度企業稅收規避程度均值作為工具變量，采用兩階段最小二乘法（2SLS）進行內生性檢驗。對工具變量與內生變量的相關性進行檢驗，發現不存在弱工具變量問題，稅收規避與權益資本成本仍在1%的水平上顯著正相關，表明在控制了內生性問題后，本文的結論依然穩健。
五、結論與啟示
本文選取了2008~2015年滬深兩市非金融行業上市公司為研究樣本，結合機構投資者異質性，考察了企業稅收規避與權益資本成本兩者間的關系及其作用路徑。研究發現，企業稅收規避與權益資本成本呈顯著的正相關關系。經營績效是稅收規避對權益資本成本產生影響的一個中介路徑，即企業較高程度的避稅行為會損害其經營績效，從而提高了權益資本成本。機構投資者異質性顯著影響企業稅收規避與權益資本成本間的關系，較于交易性機構投資者，穩定性機構投資者能夠發揮治理效應進而弱化稅收規避與權益資本成本間的正相關關系。本文的研究不僅豐富了企業稅收規避與權益資本成本兩者關系的研究，而且對于企業深化有關避稅行為經濟后果的認識及政府如何引導企業和投資者共同營造良性發展的資本市場具有指導意義。首先，對于企業而言，應該提高避稅行為的風險意識，建立科學有效的避稅風險評估機制，理智把握收益和風險的邊界。同時，對管理層加強稅收風險管理教育，提高其專業能力和公司治理水平，設計高效的管理層薪酬契約，監督管理者在合理有效的范圍內進行稅收籌劃，避免激進的避稅行為損害企業價值。其次，對于政府而言，稅收政策制定部門應根據我國具體國情努力健全稅收監管法律體系，及時彌補現行稅法體系的不足與缺陷，降低企業利用法律漏洞進行激進避稅行為的可能性。加強稅務監管的監督、檢查及懲處力度，嚴格打壓不合法行為，從根源上引起企業的重視以減少稅收規避行為。最后，對于機構投資者而言，應根據自身不同性質形成的功能差異進行多元化發展，規范自身投資行為，對上市公司進行長期投資并積極行使其監督管理職能，以保障自身及中小股東利益，并為健全和完善我國的資本市場添磚加瓦。
作者:魏卉 李平
