前言：中文期刊網精心挑選了金融市場基本面分析范文供你參考和學習，希望我們的參考范文能激發你的文章創作靈感，歡迎閱讀。
金融市場基本面分析范文1
關鍵詞：歐債危機；債券市場；聯動效應，VAR模型
一、引言
2009年底，全球三大評級公司下調了希臘信用評級，2010年5月，希臘危機全面爆發。隨后。與希臘一起被稱為“PIIGS”的葡萄牙、西班牙、愛爾蘭和意大利信用評級接連被下調。伴隨著信用危機，希臘國債價格指數大跌。國債收益率飆升，葡萄牙、愛爾蘭等國國債價格指數也接連出現大幅度下跌。由于歐盟金融市場一體化進程的快速推進，歐盟各國金融體系的運行難以擺脫其他國家的影響，此次歐盟各國國債價格指數的紛紛下跌很可能是各國債券市場間的聯動性所致。而隨著世界經濟和金融一體化的加速。不同國家金融市場間的聯系越來越密切，作為在全球占據重要地位的新興市場經濟主體，中國資本市場的開放程度、國際化水平逐漸提高，國內金融市場與國際金融市場的波動也趨于同步，所以，此次歐盟債務危機是否會通過債券市場間的聯動效應引起我國的債務危機成了多方關注的問題。本文擬通過建立計量經濟模型分析中國債券市場與國際債券市場的聯動效應，研究此次歐債危機是否會通過債券市場間的聯動效應影響到我國國債市場。
二、文獻綜述
隨著全球經濟和金融一體化的加速，不同國家金融市場間的聯系越來越密切，各國資本市場之間的聯動現象也引起越來越多的學者與投資者的關注。而且隨著計量分析的不斷發展。國內外眾多學者運用計量方法研究資本市場的聯動效應也取得了豐富的研究成果。
關于運用計量經濟模型分析證券市場聯動的研究中。ChaandSekvung(1999)運用VAP，模型分析發現，1987年美國股市災難和1997年亞洲金融危機對新興市場國家的股市有顯著的傳染效應：FrandesX，DieboldandKamilYflmaz(2005)采用VAP，模型對19世紀早中期16個國家股票市場的收益和波動情況進行了研究，發現新興市場融入國際金融市場將導致市場間收益溢出效應的發生：高瑩和靳莉莉(2008)運用VAP，模型、脈沖響應分析和lohamen協整檢驗對滬深300指數與世界主要指數的關聯性進行了檢驗和分析。得出我國股票市場指數與世界主要市場指數有一定趨同性，我國資本市場與世界資本市場有一定聯動性，且受世界資本市場影響的結論；王宏濤(2009)通過ARCH模型、VAR模型和ECM模型對中國滬深兩市和美國、日本、歐洲等主要國際股市之間的關系進行了實證研究，發現中國股市和國際股市之間存在著聯動效應以及自身與同期中地理位置相近的股市的新生干擾在長期對各股市收益變動的貢獻率最高。
國內外關于股票市場間的聯動效應的研究取得了豐富的成果，而關于債券市場的研究則不多見。而關于歐債危機，研究多側重于歐債危機產生的原因、演進歷程和對策，聯系到中國則多從中國的對外貿易問題出發分析歐債危機對中國的影響。雖然劉新華(2010)從貨幣理論的視角分析得出我國大規模的政府赤字和銀行信貸擴張不會使中國出現債務危機，但運用計量方法實證分析此次歐債危機是否會通過債券市場間的聯動效應影響到我國國債市場的研究寥寥無幾。
本文在對債券市場間聯動效應內在機制的分析基礎之上，利用計量經濟方法，通過建立VAP，模型研究歐元區、美國、日本和中國債券市場間的聯動關系，以分析歐債危機對我國國債市場影響的顯著性：同時為了與歐洲區域內部各國家國債市場之間的聯動關系進行比較，又選擇了歐洲八個國家建立模型，對比得出中國發生債務危機的可能性。
三、聯動效應內在機制分析
根據證券市場聯動的定義，本文給出債券市場聯動的定義：債券市場聯動是指不同國家債券市場間或者同一市場的不同債券之間的收益率呈現較強的相關性，也指不同債券市場的價格擁有共同的長期均衡關系或擁有長期同步波動的趨勢。
證券市場聯動的經濟機理研究中，理論界有代表性的解釋歸結起來分為兩個層面：基本面因素引起的聯動效應和行為因素引起的聯動效應。
基本面聯動理論以FamaEugeneF(1970，1991)的有效市場假說為基礎，認為證券間收益的聯動性來自于基本面的聯動性，具體地說，就是現金流或折現率變動的相關性。預期現金流變動的相關性可能是由于經濟政策方面的消息對某些證券未來的盈利具有某種共同影響：風險折現率變動的相關性可能是由于投資者風險厭惡程度或利率的變動，也可能是由于對某些證券的風險預期發生了共同變動?；久媛搫永碚摽捎脕斫忉屚恍袠I板塊內的聯動效應。
行為因素是引起證券市場聯動性的另一個重要方面。金融自由化是證券市場聯動的前提，信息溢出是證券市場聯動的內在動力，投資者和投機者的交易行為則是證券市場聯動的直接原因(曾志堅。2008)。隨著信息技術的發展以及金融創新的加快，投資者可以在全球范圍內進行投資并配置其資產組合，同時可以綜合考慮各個國家債券市場的風險與收益情況，利用分散化投資獲得最大利益。在金融自由化的條件下，如果不同國家債券市場之間的相關程度很低。將會出現在不同市場間套利的機會。這時投資者根據風險與收益匹配的原則調整其投資于各國債券市場中的資本權重，以獲取超額回報。但投資者的這種行為最終會使得套利機會減少，因為頻繁的套利操作和資本流動會將不同的債券市場緊密相連，使得債券市場間出現不同程度的聯動現象。
另外，盧卡斯在經濟波動理論中提出的“有效預期”假設同樣也為金融市場的聯動現象給出了一個很好的分析方向。一個國家的危機使得投資者不僅對本國的經濟發展產生悲觀情緒，而且對其他經濟體的信心也發生動搖，從而導致其他國家經濟的惡化。這種恐慌心理的傳導是債券市場之間波動聯動的渠道之一，也往往是危機蔓延的重要原因。
四、模型設定及數據處理
(一)模型設定
VAtk模型使用模型中所有當期變量對所有變量的若干期滯后變量進行回歸。把系統中的每一個內生變量作為系統中所有內生變量的滯后值的函數來構造。
金融市場基本面分析范文2
關鍵詞：價值投資；安全邊際；金融市場理論
一、價值投資策略的產生和發展
美國的本杰明·格雷厄姆和大衛·多德在1934年出版了《證券分析》一書，證券市場價值投資理論及策略在此基礎上發展起來。該理論的基本假設是：盡管證券的價格波動很大，其內在價值穩定且可測量。短期內證券市場價格會經常偏離其內在價值，但市場存在自我糾偏的機制，長期來看內在價值與市場價格趨同。價值投資的精髓是在市場價格明顯低于內在價值時買人證券，在顯著高出時賣出。內在價值與市場價格間的差額——安全邊際越大．投資風險就越小。預期收益就越高。從上市公司財務報表出發，通過分析資產價值、盈利價值和成長性價值來計算投資對象的內在價值。關于備受爭議的公司成長性價值，格雷厄姆指出，唯一能給投資者帶來利潤的成長是那些資本回報超過資本成本的增長，只有具備經濟特許權(企業受壁壘保護，對手難以進人該行業)的成長性才是有價值的。格雷厄姆投資思想是價值投資理念的啟蒙和經典，其實質便是選擇買人被市場一定程度低估的股票并且在其被高估時賣出。
《證券分析》出版之際，正值1929年-1933年美國股災結束，華爾街處于歷史性的熊市，市場中充斥著股價跌破凈資產的股票，是價值投資的大好時機。此時，通過大量收集上市公司財務數據，格累厄姆及其追隨者找到無數符合價值投資理念的股票，并在隨后的反彈行情中獲得巨額收益。但是此后數十年，隨著公司財務信息日益透明，投資者素質提升，想在美國證券市場找到被嚴重低估的優質股票已經日趨困難。到20世紀70年代大牛市中，市場中已很難找到傳統價值型股票，格雷厄姆本人也宣稱隨著市場越來越有效，投資者運用傳統的價值投資策略很難再獲得超額利潤。然而此時及以后的數十年間，沃倫·巴菲特等價值投資者繼承和發展了格雷厄姆的投資理念，并創造出一系列極其成功的投資記錄。巴菲特認為選擇股票的本質是選擇上市公司。他的投資策略便是以合適的價格購入具備持續競爭優勢的超級明星企業股票并長期集中持有。在權益證券評估方法上，只認可現金流量貼現模型，即任何證券的內在價值取決于其未來現金流量以適當貼現率貼現的現值之和。
經過大半個世紀的發展，雖然價值投資方法的本質依然是通過判定證券內在價值與市場價格的偏離而尋求投資機會，但具體的投資策略卻有著極大發展并各有特點。證券的基本面分析成為了價值投資方法的核心。由此逐步形成了從宏觀經濟、行業研究到公司分析和證券定價的三步定價法。從過去僅僅側重于公司財務報表分析，到關注報表數據之外的因素(如品牌、技術領先程度和管理層品質等)；從過去地關注上市公司歷史和現狀分析，發展到現在兼顧公司未來成長性分析；指標分析上亦從側重于市凈率和分紅派息，到現在對一攬子指標進行綜合分析(市盈率、價格銷售額比率和經營性現金流量等)。上市公司的價值評估方法逐步得到優化，內在價值的內涵和外延不斷地得以擴大，分門別類的價值投資也有著以下共同特征：(1)安全邊際的留存，使得買入的股票相對比較便宜，市盈率、市凈率等指標值相對較低，因此在熊市中操作較多，在股市泡沫中操作較少；(2)更傾向于中長期投資，對于證券市場的短期波動相對不敏感；(3)投資組合相對集中；(4)更適用于相對成熟的證券市場。
二、金融市場理論對價值投資策略的解釋及爭議
金融市場在整個20世紀有著長足的發展，分門別類的金融理論和投資策略亦層出不窮，各有發展。時至今日。證券市場的主流投資方法主要包括基于基本面分析理論的價值投資和成長投資、基于空中樓閣理論的技術分析和基于有效市場假設的指數化投資。而行為金融學自20世紀80年代誕生起便逐步異軍突起，成為極具發展前景的新興金融理論。
成長投資和價值投資同屬于基本分析范疇，二者都強調嚴謹的獨立分析，在理論的內在邏輯上趨于一致，但實際投資風格差別較大甚至完全相反。前者看重企業的發展潛力，認為股票價格不斷上漲的動力來自于企業持續快速發展，盈利高速增長，當前股價的高低并不是考慮的第一要素，所選擇股票往往市盈率較高。在成長投資者看來，價值投資利用市場波動在安全邊際下購入股票。P／E、P／BV和P／S等指標值較低，風險固然相對較小，但投資風格顯得保守單一，得不到高增長企業帶來的超額回報。從美國股市運行的實證分析結果來看，在過去的25年間，價值投資和成長性投資各有其風行周期，呈現周期輪動的態勢，各自在其風行周期中的表現均好過對方，但從長期回報來看。價值投資收益要明顯高于成長投資，而收益波動卻小于對方。
相對于基本面分析理論，空中樓閣理論認為證券的價格波動是由大眾心理預期的變化所決定，聰明的投資者所要做的僅僅是購入大眾認定可以漲價的股票，并以更高的價格賣出即可。在此理論依據下，技術分析方法僅從證券的市場行為來分析證券價格的未來變化。技術分析師認為價格變動受長期趨勢影響，對新信息并不是立即做出精確的反應，而是逐漸反應，因此投資者只需計算未來的趨勢，沒有必要進行基本面分析和價值投資分析。但大多數對歐美證券市場弱有效性的檢驗結果證實，證券價格并不按照一定趨勢變動，技術分析的前提假定條件難以成立。
基于有效市場假設的現資理論認為，在所謂的半強式有效市場中，證券市場價格能夠迅速反映公開市場已有的全部信息，因此價值投資分析不能為投資者帶來超越市場的額外收益。然而在歐美市場上的大量實證研究并不能證明證券市場完全有效，市場上存在著大量的非有效性證據，包括風險溢價的時間序列相關性、市盈率效應、賬面價值／市場價值比率和日歷效應等。同時沃倫·巴菲特、彼得·林奇等價值投資群體的長期超額業績回報也從實踐上對半強式有效市場進行了極其有力的反駁。
在統計分析實證研究對現資理論提出挑戰的同時，行為金融學理論于20世紀80年代誕生。該理論以心理學對人類決策心理的研究成果為依據，以人們的實際決策心理為出發點，研究投資者非理性決策對證券價格變化的影響。行為金融學認為，投資者并非如有效市場理論假設的那樣完全理性，而是有限理性的，有一種偏差會使人們更注重最近的消息，存在著“過度反應”，從而導致證券價格的非理性波動，證券價格偏離價值是不可避免的，投資者身上出現的類似認知偏差還有：過度自信，反應不足和損失厭惡等等。這個發現驗證了價值投資理論的前提假設：從短期來看，市場只是一個投票機，股票價格不僅決定于基本面因素，還受影響于投資大眾的心理認知偏差。證
券價格的非理性波動，使得價值投資策略利用市場波動尋求套利成為可能。來自基本面的邏輯因素決定了股票的內在價值，而心理因素則影響其短期的市場價格。
三、價值投資策略的實踐效應
價值投資方法所具有的科學性和穩健性使其逐漸成為歐美成熟證券市場的主流投資理念和投資策略，美國華爾街90％的證券分析師都聲稱自己是基本面分析者。隨著證券分析業的不斷發展和走向成熟，歐美證券市場上越來越難以發現內在價值被明顯低估的股票，特別是在幾波大牛市中，市場中多數股票都被嚴重高估，此時價值投資者只能選擇有所不為。難以分享證券市場空中樓閣所帶來的超額投機收益。當證券價格普遍達到甚至超越其內在價值，股市若長期處于高漲狀態，堅持價值投資策略的機會成本也較大。
另外，在買人證券之前的價值評估環節中，由于上市公司信息來源有限，信息可信度有時也不高，已有信息中，無形資產等項目的價值也難以確定，由此造成其資產價值難以判斷；另一方面，企業未來的盈利和增長更是不易預測，很多復雜和隨機的因素都會導致原先的預測結果和實際值相差極大，未來充滿不確定性。價值投資者雖然在單個股票上所花工作量巨大，精確度卻未見有多高，因此，保留足夠的安全邊際在抵消風險和獲得盈利上顯得尤為重要。然而如此一來，一些未來成長性極佳上市公司便很容易被忽略掉。一些能力和精力均有限的投資者往往只能選擇那些低市盈率和市凈率的股票，近似達到和實現價值投資的效果。彼得·林奇曾將利潤增長率指標結合考慮，提供一個新的價值指標公式：K=增長率／市盈率，K值愈大，投資回報愈大，這樣能夠兼顧分享到成長型公司的業績回報。
來自歐美、日本以及新興證券市場的實證研究表明，從長期來看，堅持價值投資方法是能夠獲得超額收益的［(JosefLakonishok和AndreiShileifer(1994)；Fama和French(1997)；Hart和Slagter(2001)；Chan，Hamao和Lakonishok(1991)］。我國學者對于內地A股市場的實證研究也得出了相似的結論(郝愛民，2006)。價值投資的業績不僅超越純粹的技術分析投資，也明顯超越了成長投資和指數化投資。與此同時，其遭遇風險而損失的可能性卻小于成長投資，穩健性更是明顯好于對方，尤其是在熊市中，價值型投資組合能夠表現出更強的抗跌性。
金融市場基本面分析范文3
【關鍵詞】匯率變動 市場微觀結構 指令流
一、引言
在匯率理論演進發展的進程中，宏觀匯率模型的研究方法一直都占據著主導地位。直到短期內匯率的劇烈波動以及宏觀基本面與匯率波動無關的兩大難題出現，卻無法用宏觀模型對其進行很好的解釋時，學者們開始轉而向微觀層面尋求問題的解答，于是自上世紀90年代，有關匯率決定的微觀市場結構理論開始出現并得到發展。匯率市場微觀結構理論是指應用市場微觀結構方法的新工具對外匯市場進行研究，以解釋匯率決定的理論。相對于宏觀匯率模型而言，這一理論有三個很重要的前提假設：第一，市場中存在私人信息，私人信息并不是人人共享的，而且相對于公開信息而言對未來有更好的預測作用，宏觀模型則認為所有的信息都是公開可得的；第二，市場參與者存在異質性，參與者的異質性又可以從三個方面來理解――交易目的的差異性、分析方法的不同以及交易過程中的信息量的不對等，宏觀模型則認為所有的交易者都是等同的，；第三，不同的交易機制對于價格的影響是不同的，市場中的交易機制主要分為直接交易（無經紀人）和間接交易（有經紀人），宏觀模型里的觀點則認為價格與交易機制無關?；谏鲜黾僭O，市場微觀結構理論把外匯市場中的價格波動看作是無數交易主體的交易行為匯總的結果，而反映交易行為最重要的變量就是交易的指令流（Order Flow）。指令流代表了市場中全部交易訂單的集合，客戶買進為正的指令流，賣出為負的指令流，因此指令流反映的是一段時期內的交易量。外匯市場中外匯價格變化受指令流影響的過程如圖1所示。
當研究市場微觀結構理論的學者們把關注點集中在指令流上時，發現指令流上能傳達的信息遠遠不止數量、價格、買賣價差等，還包括其它一些重要信息。指令流傳達的信息主要分為兩種，第一，它是信息的加總器Lyons（2001），不僅可以傳遞宏觀基本面的公開信息、私人信息以及未來的信息，還可以傳遞關于外匯投資收益的信息和貼現率的信息。從這方面來說，指令流的基本作用是信息中介；第二，指令流是金融資產被交換過程中所產生的關于現金流的未來期望值的一種信號，在外匯市場中，這些現金流是與兩種貨幣之間的利差是密切相關的，這個層次上的指令流更多的是起到一種預測功能。
二、匯率理論中的指令流研究
（一）匯率波動、指令流與宏觀基本面的關系
如前所述，傳統的匯率波動研究是采用宏觀匯率模型的方法，只注重基本的宏觀變量，如利率、物價和政策等對匯率的影響，但是隨著時間的推移，宏觀模型對匯率的解釋力度在很多學者看來是不足夠的，于是他們進行了相關的實證分析。Meese（1983）和Rogoff（1988），Frankle和Rose（1995），Cheung、Chinn和Pascual（2002）所作的關于宏觀匯率模型研究匯率的研究表明，傳統宏觀匯率模型對短期內匯率波動的解釋能力遠不及隨機游走模型。Lyons（1995）則對于宏觀經濟模型中一直困擾著經濟學界的一大問題――外匯市場交易量巨大產生的原因，從兩個方面進行了解釋：第一，事件的不確定性（event uncertainty），當市場上出現對投資者們有利的消息時，他們便會擴大交易量，當市場上沒有出現很明確的消息時，他們便不會貿然進行交易；第二，燙手山芋現象（hot potato），做市商為了沖銷交易者的頭寸帶來的其它風險，便頻繁地進行交易以尋找到合適的頭寸接受方，這時的一部分交易便通過“燙手山芋”效應不斷地被傳遞給下一個做市商，導致最終的交易量要遠遠大于最初的交易量。
20世紀90年代末，當大部分的學者都開始認同傳統宏觀經濟模型解釋短期匯率的能力不夠時，指令流的引入就成為了他們新的關注點。
Love和Payne（2002）為了檢驗不在預期之內的信息是否對指令流和價格仍有系統且顯著的影響，采用了十個月內美元兌歐元、英鎊兌歐元和美元兌英鎊的匯率信息，還有歐元區的信息和美國以及英國的宏觀基本面做實證分析，同時還將價格對于信息的反應分為直接的（無指令流）和間接的（指令流作為中介）。最后他們認為市場微觀結構理論與傳統的宏觀經濟模型的分析方法之間存在一個很關鍵的不同點在于同樣的信息是不是被所有市場參與者共享，而不同的參與者對同樣的信息又是不是有著差異性的解讀。從他們的實證分析中得出結論：價格中大約50%～66%的部分對宏觀上信息面的反應是通過間接的方式發生的，需要通過指令流來完成。也就是說，不管是不是同樣的信息、同樣的參與者、同樣的解讀方式，信息對價格的大部分影響仍然是要通過關鍵變量――指令流來傳播。
Bacchetta和Wincoop（2003）建立了一個包含匯率、宏觀經濟基本面和指令流的宏觀經濟分析模型，分析后得出結論：長期內匯率能夠較好的反映宏觀基本面，但是短期內的匯率與宏觀基本面相背離，宏觀基本面也沒有反映在匯率變動上，指令流則對匯率有顯著的影響。
Lyons和Evans（2004）為了確定指令流對匯率的影響，采用了花旗銀行在六年半的時間里所接受的所有貨幣交易的終端客戶的數據，建立了一個包含名義匯率、宏觀基本變量和未來基本面的模型。最終得出結論：①指令流能夠預測未來的宏觀經濟變量；②相對即期匯率而言，指令流對于宏觀變量的預測更為準確；③指令流可以預測未來的即期匯率；④指令流對未來基本面信息的預測，大部分只能過了當下這一季度才可以反應在即期匯率中。
王成軍（2010）為了研究指令流和宏觀基本面的關系，將傳統宏觀經濟模型微結構匯率決定模型進行了分析對比，并得出結論：市場微觀結構匯率模型并沒有否認經濟基本面對匯率的決定作用，相反，它引入了指令流變量，肯定了宏觀經濟因素對匯率具有決定性的因素。
（二）指令流對于短期匯率波動的解釋力
當指令流成為經濟學界的一個全新亮點時，學者們都被它對短期匯率波動的解釋力度所震驚，于是也吸引了越來越多的學者對指令流與匯率間關系的探討。
Lyons和Evans（1995）利用了1992年8月3號至8月7號連續五個交易日紐約一家交易商的交易數據，對德國馬克兌美元市場進行了研究，發現他們可以僅僅使用市場中指令流的變化解釋50%的德國馬克和美元之間匯率的變動，他們預估每十億美元的需求方面的失衡（積極的指令流）就會帶來美元0.5%的增值，實證結果同時還證明了指令流是通過信息渠道和存貨渠道來影響價格的，也證實了市場微觀結構理論對于外匯市場的適用性。信息渠道是指做市商利用自己得到的私有信息調整其價格預期、改變報價。存貨渠道是指做市商通過價格控制頭寸的變化，當頭寸高于預期值時，低報買價；當頭寸低于預期值時，高報買價。
Lyons和Evans（2002）為了進一步研究指令流對匯率的解釋力度，建立了一個包含指令流、宏觀基本面和微觀經濟變量的資產組合變動模型（PSM），結果發現：指令流可以解釋64%和45%的德國馬克和日元的匯率波動，而利率只能解釋匯率波動的1%和6%。這個模型說明了指令流相對于利率而言更能夠解釋匯率的波動。
對于短期內匯率的劇烈波動，Lyons和Moore（2004）采用實證分析研究了歐元區從浮動匯率制度到固定匯率制度轉變時的匯率波動，發現了在浮動匯率制時，投機者們利用匯率的差異獲取利潤，加大了匯率的波動；而在固定匯率制度下時，投機者們可操作的空間有限，因此匯率也就相對較穩定。這一發現也說明了，我們能夠從微觀層面更容易地去理解匯率的劇烈波動。
當然，除了上述研究以外，還有一些學者也對指令流和匯率波動進行了研究。Galati（2000）利用了微觀結構的方法研究新興市場國家的貨幣匯率變化，Bhanumurtyh（2002）研究了印度盧比兌美元市場，Walker（2002）研究了牙買加元兌美元市場，Kouki（2003）研究了突尼斯第納爾兌美元市場，Galac等（2006）研究了匈牙利福林兌美元市場。這些研究最終都認為指令流能夠較好地解釋這些國家貨幣的短期匯率波動，這也再次證明了指令流對于短期匯率的解釋力要強于宏觀經濟模型。
在我國，丁劍平等（2007）利用中國外匯市場2006年1月到2006年5月的交易量數據，對我國外匯市場上指令流對匯率波動的解釋力度進行了研究，得出結論：我國中央銀行公布的官方匯率對做市商報價有著舉足輕重的作用。但由于在我國的做市商制度還不夠完善，該結論的可靠度不足。
（三）不同種類指令流與匯率波動的關系
從市場微觀結構理論中我們了解到，信息最終反映到匯率上要經過客戶指令流和做市商間的指令流兩個部分。Lyons（2001）將客戶指令流定義為每個交易日內以百萬美元計量的客戶買賣指令之差，做市商間的指令流就是對客戶指令流的匯合加總。既然市場微觀結構理論認為市場中的參與者存在異質性，那么不同的客戶當然有著不一樣的指令流，每一個指令流里面又有著不同的部分，自然對匯率的作用都不相同，這就吸引了一部分學者對其進行研究分析。
Lyons（2001）用花旗銀行的月度數據進行實證研究，在研究分析中他將客戶分為三大類：杠桿金融機構（如避險基金）、非杠桿金融機構（如共同基金）和非金融機構（如跨國公司），按照不同的機構類型對客戶指令流進行分解，得出結論：杠桿與非杠桿金融機構對不同貨幣市場的作用不同，客戶指令流對匯率的解釋力要高于做市商間指令流對匯率的解釋力。
Bjonnes和Rime（2002）用瑞典央行提供的關于瑞典克朗的95%的交易數據對指令流與匯率波動的關系、交易量與波動性的關系和市場的流動性進行了研究，在指令流方面，他們最終得出結論：客戶指令流比銀行間的指令流重要。
Andrew和Carpenter（2003）用2002年澳大利亞某銀行的澳元兌美元以及歐元兌美元即期外匯市場上45天的數據，將客戶分為中央銀行、非銀行金融機構和非金融公司，對不同客戶對價格的影響進行了研究。最終得出結論：按照其分類對價格的影響來看，央行的指令流對價格的影響是最大的，其次是非銀行金融機構的指令流，而非金融公司的指令流對價格的影響是最小的。
Marsh和O’Rourke（2005）采用了英國皇家銀行提供的，時間為兩年的客戶指令流的日數據集對指令流與匯率間的關系進行了研究分析，得出主要結論：金融公司的指令流與匯率波動正相關，非金融公司的客戶指令流與匯率波動負相關。
（四）匯率市場指令流與其它金融市場指令流的關系
這里的金融市場主要是指外匯市場和股票市場。在以往的研究中，每當涉及外匯市場與股票市場之間的聯動關系時，入手點往往都是從宏觀角度，市場微觀角度常常被忽略，這也導致了最終的研究結果出現一定的偏差。市場微觀結構理論出現以后，便吸引了一部分學者對指令流和金融市場間的聯動性進行研究分析，最早涉及到這一點的研究可以追溯到Lyons和Evans（2002）的文章，他們從市場微觀結構理論的層面提出了信息整合的概念，他們的觀點是當一個市場的信息傳遞到了另一個市場而且還影響了這個市場的價格，那么這兩個市場就是信息整合的。
Evans等（2005）采用了從1996年5月1日到8月31日的關于德國馬克、日元、英鎊、比利時法郎、瑞士法郎、瑞典克朗、意大利里拉和荷蘭盾對美元的匯率。實證結果也證實了信息整合的合理性，一種貨幣的指令流確實會影響到其它貨幣的定價，不同外匯市場的信息則借助著指令流進行傳遞。
Francis等（2006）在Evans（2002）思想的基礎上，從指令流的角度對股市和匯市之間的相互作用機制進行了研究。他們建立了兩套模型，一套模型中不含指令流，另一套模型中則加入了各自的貨幣指令流。比較后發現，加入了指令流的模型組，平均收益率和顯著性水平都有所下降，也證實了外匯指令流在很大程度上可以解釋股市和匯市之間信息的傳遞。此外，他們還得出了結論：指令流對股票市場的影響要大于對外匯市場的影響。
王雅杰和李慧（2012）在現有的研究基礎上，通過對股市和匯市產生聯動關系理論模型的刻畫和實證檢驗對我國的指令流與金融市場之間的聯動性進行了研究。他們的實證研究中采用了中國工商銀行2008年2月到2009年3月期間的美元外匯買賣數據，分別對指令流與匯率及股票收益率的關系、指令流的信息傳遞過程及結果、指令流對信息傳遞不對稱性進行了檢驗。結果表明：①我國外匯指令流對匯市的影響要比股票指令流對股市的影響大，說明我國外匯市場的私人信息作用明顯。②在指令流傳遞信息的基礎上，我國的匯市作用于股市的影響要強于股市對匯市的影響。③在相同的條件下，匯市上負的指令流對股市的影響比正的指令流對股市的影響大；而股市上的利空或利好消息對我國匯市的影響卻是等同的。④我國外匯市場的信息整合度要強于股票市場的信息整合度。
（五）我國學者對人民幣“指令流”的分析研究
在上文中提到，丁劍平等（2007）對我國外匯市場上指令流對匯率波動的解釋力度進行了實證分析；王成軍（2010）對指令流和宏觀基本面進行了一個簡單分析；王雅杰和李慧（2012）對我國的指令流與金融市場的聯動性進行了檢驗分析。
除此之外，丁劍平和曾芳琴（2005）從市場微觀結構理論、指令流的解釋能力、指令流同短期匯率關系等方面對外匯市場微觀結構理論的新發展作了文獻綜述。鄭重（2007）從指令流的數據來源、指令流和匯率制度、指令流和流動性、指令流與金融市場之間的聯動性方面對指令流的研究新動向做了介紹。王雅杰、陳勝安和楊武挺（2014）在考察指令流對匯率的影響基礎上，加入了利率和中央銀行的干預來分析對匯率波動的影響。最終得出結論：①匯率指令流對匯率波動的影響較大，而利率差對匯率的短期波動幾乎沒有影響；②指令流對人民幣匯率波動的解釋力度會隨著時間的拉長而減弱，但利率差和人民幣匯率波動之間的關系卻很穩定；③指令流和利率共同對匯率的影響是顯著；④人民銀行的干預在人民幣匯率的形成過程中仍扮演著重要的角色。
三、總結
本文對外匯市場的微觀結構理論中的指令流作了一個簡要的綜述，從中我們可以看出，早期該領域的研究主要集中在模型構建和理論闡釋上，這一時期的研究雖然已將研究重點放在微觀的匯率交易指令流上，但仍希望從傳統的宏觀基本面視角來解釋匯率交易指令流變化的原因。而近期的研究，則越來越多的將外匯指令流研究進行細化，不再局限于宏觀經濟面與指令流的關系，而進一步將研究方向擴展到外匯市場不同交易主體的指令流對匯率的影響方向和程度、外匯市場指令流與其它金融市場指令流的關聯性等微觀內容上。這種研究趨勢可以很好地為解釋匯率這一宏觀變量的變化提供有效的微觀層面的理論支撐。然而，我們也發現，匯率理論中指令流的研究也還處在發展階段，很多細化的微觀行為還未被納入模型分析中，比如指令流傳遞過程中的風險、金融機構基于指令流采取的投資投資決策、指令流形成前已經存在的匯率風險對指令流的影響等。這些方面的進一步研究將有助于提高指令流理論對匯率變動的解釋力。
參考文獻
[1]熊德華，張圣平.市場微觀結構：理論發展與實證分析綜述[J].管理世界.2006（8）.
[2]丁劍平，曾芳琴.“指令流”的再“分解”研究[J].國際金融研究.2005.（11）.
[3]孫立堅.外匯市場微觀結構理論[J].國際金融研究.2002.（11）.
[4]Rime.Dagfinn.Order Flow analysis of Exchange Rate[J].Economic Bulletin.2006.
[5]Dagfinn Rime.Exchange Rate Forecasting，Order Flow and Macroeconomic Information[J].Journal of knternational economics.2010.
[6]M.Martin Boyer，Simon van Norden，Exchange rates and order flow in the long run[J].Finance Research Letters，Volume 3，Issue 4，December 2006，Pages 235-243，
[7]Michael J.Sager and Mark P.Taylor.Under the Microscope：the Structure of the Foreign Exchange Market[J].International Journal of Finance and Economics.2006.
金融市場基本面分析范文4
美國并無實質性違約風險
自從西奧多?羅斯福1901年入主白宮以來，全球進入了長達一百余年的所謂“美國世紀”，美國成為世界上最發達的頭號經濟強國，美國政府的信用在過去整個世紀中相應成為了全球信用市場的“金本位”，代表著所有定息債券中最高的信用等級。穆迪和標普分別于1917年和1941年開始債評級以來，都一直給予美國國債最高的信用等級。長期以來，美國國債利率在國際金融市場上被作為“無風險收益率”的代表，廣泛應用于各類風險資產的定價模型。正因為如此，標普下調美國國債信用評級，不可避免地引起了全球市場普遍的關注與反響。標普以奧巴馬總統與國會就債務比例上限問題箭拔弩張的驚險角力為由，認為美國政府政策無效、不穩定、不可預見，從而為美國中長期債務償付能力帶來了極大的不確定性。
筆者認為標普的分析理據與降級決定有其合理性。在美國聯邦政府赤字增加、債務負擔攀升的現實面前，美國政治精英層缺少應有的領導力來應對挑戰，沒能采取可信行動重振市場信心。奧巴馬與國會的妥協方案不痛不癢，僅安排了十年內逐步減少約2.1-2.4萬億美元的非經常性支出，而沒有下決心推動稅制改革與削減醫療社保等過度的大宗固定支出，財政不可持續性矛盾將會日益尖銳。因此，美國國債信譽的確今不如昔，不再值AAA級，將之技術性降級理所當然。
然而，白宮與美國財政部對標普的決定自然又羞又怒，但除了打腫臉充胖子，公開咬定美國永遠是AAA級外，也只能接受信用被降級的現實。雖然美國財政部指出標普的估算存在2萬億美元的誤差，但難能可貴的是，美國政府在標普降級前并沒有對其施加不正當的政治壓力?？梢韵胂螅绻皇窃诿绹@樣一個法制嚴明、私權得到高度尊重的國家，標普這樣一個私人評級機構大概很難頂得住政治壓力而維持其獨立的專業立場。
必須指出，降級雖然有損山姆大叔的顏面，但美國國債違約風險并沒有因此而有任何實質性的增加。應該注意到，其它兩家國際評級機構―穆迪與惠譽繼續維持了美國的最高信用評級。即使依據標普的新評級來看，美國國債比中國債評級還高了兩檔，仍然屬于高等級信用工具。既然除了少數幾個極端熊派的分析員之外，任何理性的投資者都不會因為中國債的違約風險而寢食不安，那么擔心美國國債違約也無異于杞人憂天。國內官方社論對標普降級所做出的強烈反應顯然有過度之嫌。無論如何，作為當今世界上美國最大的國外債權人，公開高調唱衰手中持有最多的金融資產，似乎有欠慎重。事實上，在標普宣布降級后，全球金融市場雖然經歷了一段動蕩不安的時期，但是美國政府債券不但沒遭拋售，其價格反而走挺。美國政府十年期債券收益率甚至跌破了2%，創下四十年來的最低紀錄。如此種種，充分表明了美國國債一如既往仍然是全球投資者首選的避風港。
發達經濟體基本面惡化
為股市動蕩主因
至于全球股市動蕩，雖然與標普將美國信用降級有表面上的關聯，但真正的導因來自于主要發達經濟體基本面的整體性惡化。歐元區債務危機一波未平，一波又起，已經從希臘、愛爾蘭、葡萄牙三個小國蔓延到西班牙與意大利，歐元區銀行體系首當其沖，系統性金融風險加劇，嚴重拖累歐元區經濟復蘇步伐。就連歐洲頭號經濟強國―德國，也顯現出復蘇疲勞癥，其真實GDP在2011年第二季度較第一季度增長僅為0.1%。
與歐元區財政脆弱國家的情況不同，美國政府盡管遭標普降級，但并沒有實質性的債務違約風險。不過，奧巴馬總統與國會的折衷方案則意味著財政政策已無法扮演任何短期經濟刺激的角色。美國勞工市場失業率居高不下，房地產市場依然疲軟，家庭部門去杠桿化進程還在繼續，銀行信貸沒有增加，一系列現狀意味著美國經濟復蘇前景黯淡。2011年上半年美國真實GDP只增長了0.8%，低于原來預期，更遠低于美國的潛在增長率水平。
金融市場基本面分析范文5
很顯然，事情并非如此簡單。通常公司的高管自己也持有股票，因而希望看到股價的上漲。此外，如果股東賠了錢，公司高管就可能丟了工作。
但沃頓商學院金融學教授伊泰·古德斯登（Itay Goldstein）、亞利克斯·艾德曼斯（Alex Edmans）和前沃頓商學院金融學教授、現在明尼蘇達大學卡爾森管理學院執教的菲利普·邦德（Philip Bond）進行的一項最新研究表明，事情還不止于此。他們題為《金融市場的真正影響》（The Real Effects of Financial
Markets）的論文，探索了股票價格、公司的健康狀況、公司高管做出的決策，以及出借人、投資者、客戶、經理、員工和監管者等其他參與者之間的微妙關系。這項針對這一主題的調查研究發現，進行股票、債券和其他證券交易的金融市場扮演著至關重要的“信息角色”，這一角色會影響到由公司構成的“實體經濟”做出的決策。“我們認為，金融市場不只是個附屬物?！惫诺滤沟窃诮邮茉L談時談到?！跋喾?，它在經濟生活中扮演著非常重要的角色?！?/p>
長期以來，市場分析人士一直將公司股票價格的漲跌視為市場對公司未來現金流預期的一個指標。但是，古德斯登與同事得出的結論是，股價也會反映出人們對公司管理層決策的認同或者反對，從而會影響公司做出決策。
清楚股票市場這一反饋角色的經理，可以利用市場的反應指導自己實施購并等重要行動?！熬褪袌稣J為某個想法是不是個好主意的問題，你會希望市場能給你提供某些信息?！惫诺滤沟钦劦健Ｅe例來說，公司披露可能在另一個國家開辦一間工廠的消息之后，股票的價格可能會上漲，也可能會下跌。如果股價下跌了，那么，公司的管理層會得出這樣的結論：投資者發現了公司經理沒有看到的某些危險，他們可能就此放棄這一計劃。觀察股票價格成了從數千個投資者提供的更廣泛的知識、觀點和分析中受益的一條途徑。
此外，弄清聯系市場和企業間的反饋過程，還能讓人們理解從其他角度很難解釋的現象，古德斯登談到。其中之一是“空頭襲擊”（bear raid），就是賣空者將賭注押在企業的股票價格將會下跌上。反饋效應可以使之成為“自我實現的預言”（self-fulfilling prophesy）：賣空會增加股票的供應、打壓股價、阻止出借人為企業提供資金、削弱企業的實力，并導致股價進一步下跌。因此，即便實際上企業的健康狀況很好，但賣空者依然可以從賣空交易中獲利。
盡管人們認為，一家企業的經理比外人更清楚自身企業的運營和業務前景，但他們永遠都無法獲取全部信息。三位作者在論文中寫到，股票市場“匯聚了很多投機者的信息，合在一起，他們可能比企業經理更加見多識廣。眾所周知，信用評級機構會受到股票價格的影響，他們的結論對企業能否獲得信貸具有很大的影響。其措施會影響企業現金流（對銀行的現金流影響最為顯著）的監管機構，也會密切跟蹤市場中的股價變化……同樣的，員工和客戶可能也會根據股票市場流出的信息來決定是否為其工作，或者是否購買其產品?！?/p>
其薪酬通過獎金、股票期權或其他與股票價格密切相關的經理，也會根據自己的決策對股票價格產生的潛在影響來做出決策。“股東之所以選擇通過將企業經理的薪酬與股票價格捆綁在一起的方式來防范問題，是因為他們認為，公司股票的價格能夠反映出公司價值?！弊髡咴谡撐闹袑懙馈！叭绻蓛r不能提供公司價值的信息，那么，股東就不會將管理層的薪酬與股票價格捆綁到一起，從而，經理也就不會在乎股價了?！?/p>
市場效率的傳統觀點認為，投資者能消化有關某個公司的所有可獲取的信息，并會通過推升和降低供應和需求，使股價達到一個能反映出企業真正價值的水平。但是，研究表明，各種各樣的因素都會對這一過程產生干擾，古德斯登和同事列舉了很多例證，比如，“非理易者的優勝劣汰”。
“從傳統觀點來看，非理易者基于與企業的基本面無關的理由進行交易會賠錢，并會隨著時間的推移從市場消失?！彼麄儗懙?。因此，“聚集在市場的只是理易者，而股價會有效而正確地反映出公司的基本面?！?/p>
但反饋效應能讓非理易者在市場中存活下來，因為他們的觀點實際上反映了企業的現金流情況，并制造出了一種“自我實現的預言”。當大量正面評論充斥在交易者之間時，哪怕這些評論是非理性的，它們也會通過促進人們對股票的需求、讓企業看起來更健康，并鼓勵公司管理層做出在其他情況下可能不會做出的決策而推升股票價格。非理易者則可能因此掙錢，并在交易中存活下來?！斑@再一次表明，當股價反饋對決策至關重要時，市場效率的傳統定義并不準確?！闭撐牡淖髡邔懙?。
另一個例證：金融市場的“擠兌出逃”（run）。當投資者只是因為其他投資者賣出股票而賣出自己的持股時，就會發生擠兌出逃。擠兌出逃會將股票價格打壓到低于企業盈利等基本面所決定的水平。在一個完美的有效市場中，這種情形是不會發生的，因為投資者會基于企業的基本面進行買賣交易。在理想的有效市場的假設下，一旦股票價格低于適當的水平，其他投資者就會發現便宜籌碼并買入股票，而這一需求則會使股價趨穩或上漲，從而防范擠兌出逃的發生。然而，反饋效應卻會通過阻止出借人為企業提供資金、削弱企業的實力而為擠兌出逃火上澆油，從而引發更多的拋售。
論文的作者還寫到，了解反饋過程還能幫助企業調整其資金募集戰略。舉例來說，希望最大限度利用來自市場的反饋信息指導決策的企業，可能會選擇發行股票而不是債券來籌集資金。債券對反饋不太敏感，因為投資者的關切所在是企業依承諾償付利息和本金的能力。只要企業的健康程度足以使之完成這些承諾，那么，對債券持有人來說，企業的收益、監管環境以及業務選擇就不那么重要了。但所有這些因素卻都會影響股票的價格，所以，股票能提供更好的反饋。
金融市場基本面分析范文6
1970年Fama在其關于有效市場假說的論文《有效資本市場：實證研究回顧》中，把有效的金融市場定義為一個資產價格完全反映可得信息的市場。有效市場假說的成立依賴于投資者“理性”假設，一個在完全理性基礎上的完全競爭市場模型。這與實際情況是存在矛盾的，是存在一定缺陷的。針對有效市場假說，行為金融學的研究可歸納為有限理性個體，群體行為和非有效市場三個層次。基于信息的不完全性和不對稱性，市場交易者可分為知情交易者和非知情交易者。Kahneman和Riepe（1998）認為人們會在很多方面偏離標準的決策模型，經濟學家將非理性投資者稱為“噪音交易者”。在行為金融學中，金融市場中的認知行為偏差包括過度自信、信息反應偏差、損失厭惡、后悔厭惡、心理帳戶、證實偏差、時間偏好、羊群行為和反饋機制。由于投資者群體行為效應具有顯著性和相互影響性，這里主要從金融市場中具有交互作用并帶來顯著效應的羊群行為和反饋機制來探討群體認知行為偏差的影響。
由于掌握的信息不同，加之人們的心理因素影響，投資者會產生認知偏差和情緒偏差等，這樣眾多投資者的決策行為偏差導致了資產定價的偏離。Froot、Scharfstein等（1992）認為，一些機構投資者具有高度同質性，關注同樣的市場信息，采用相似的經濟模型、信息處理技術及投資組合策略，他們可能對相同外部信息作出類似的反應，從而在市場交易中表現為羊群效應。當存在羊群效應時，投資者在同一時間買賣相同股票，買賣壓力將超過市場所能提供的流動性，導致了資產價格的不連續性和波動性，破壞了市場的穩定性。但是也有人持有另外的看法，如Lakonishok等人（1992）則提出，投資者羊群行為并不一定帶來市場的波動性。若機構投資者掌握了更多的信息，那么他們共同買入低估的資產而拋出高估的資產，這樣羊群效應和其他個人投資者的非理產生相互抵消，促使資產價格趨向均衡價格，減少市場價格的偏離。另一種具有群體性的非理是反饋機制，指投資過程反映了投資者的心理過程，由于認知偏差、情緒偏差等各種偏差的存在，最終導致不同資產的定價偏差，而資產的定價偏差會反過來影響投資者對這種資產的認識與判斷。這種反饋機制通常是建立在適應性預期而非理性預期的基礎之上，也就是說過去的價格上漲使得投資者產生價格進一步上漲的預期，由于投資者對價格趨勢的追風，他們從中獲利并使得價格偏離程度增大，一旦這種需求停止，則價格停止上漲，泡沫就會破裂，從而可能導致金融市場的崩潰。
2群體認知行為偏差的定價模型分析
2．1正反饋交易策略模型
正反饋交易策略模型結構見表1。
表中α和β分別為被動投資者和正反饋投資者的需求曲線的斜率，pj（j=0,1,2,3）為各個時期的價格。
結論：
（1）信息無噪音時。當信息為正時，即Φ=?準，有p1=p2(μ>0)及p1=0(μ=0)成立，根據時期1和時期2的市場均衡條件，可以解得：當μ>0，p1=p2=α?準/（α－β）；當μ＝0，p1=0，p2=?準。當β>α/2時，套利者的加入使得任何時期的價格都比其不存在時更偏離真實價值。因此，在無噪音信息的條件下，套利者的存在促使價格偏離真實價值。
（2）信息有噪音時。假定ε＝?準，則Φ=?準的概率和Φ=0的概率都為1/2。把這兩種情況稱為不確定狀態2a和不確定狀態2b。那么考慮套利者在時期2可確定的獲得的財富基礎上最大化其效用，然后計算可以求出最后的解為：當μ＝1，p1=α?準/2（α－β）；當μ＝0，p1=0。另外，在β>0時，p2a＝βp1/α＋φ，p2b＝βp1/α，可知時期2價格偏離真實價值的程度隨著時期1的價格單調遞增。所以，當μ>0時，時期2的價格總比μ＝0時要偏離真實價值些。套利者的存在使得時期2的價格出現不穩定。如若μ滿足（1－μ）/μ<2σθ2[1－2（α－β）/α]/ф2的條件下，μ>0時的時期1價格總是較μ＝0時與真實價值偏離。
2．2從眾行為模型
（1）信息層疊與從眾行為。基于信息的從眾行為模型最初是Banerjee（1992）提出。而當第m位投資者進行投資選擇時（m>2），他的行為選擇見表2。
可以看出模型中達到均衡的決策規則的特征位從眾行為的外部性。當投資者決策時無法確定其他人的選擇正確與否，依然忽視自己的信息而跟隨其他人。在此模型中，從眾行為表現出了正反饋性，給資產價格帶來了波動性和易變性。
（2）模仿傳染與從眾行為。在沒有獲得基本價值信息的條件下，交易者只能依靠在市場上觀察到的行為來作為決策基礎，通過模仿其他人的行為來選擇自己的投資決策，由此引起的從眾行為導致了資產價格的變動。根據lux（1995）模型，有2N個投機交易者，他們對市場預期持樂觀或悲觀態度，假定不存在中間態度的投資者，投機者平均觀念指標x∈[-1,1]，x＝0樂觀態度與悲觀態度持平，x>0則樂觀態度投資者占優，x<0則悲觀態度投資者占優。態度傳染是指當持樂觀態度投資者數量占優時，持悲觀態度的投資者將買入股票；當持悲觀態度投資者數量占優時，持樂觀態度的投資者將賣出股票，即態度發生了轉移。
根據傳染機制：
dx/dt=2υ[tanh(ax)-x]cosh(ax)
其中a為從眾行為或傳染力度的系數，v為變化速度。a≤1，x=0時有唯一穩定均衡。a>1,均衡不穩定，存在x+>0或x－<0,即a≤1,從眾效應較弱，價格偏離將逐漸消失，受到某一干擾后系統將恢復均衡；a>1，從眾效應較強，一旦發生偏離，通過互相傳染導致均衡不穩定。
包含傳染和價格動力：
x=2υ[tanh(a1p/υ+a2x)-x]cosh(a1p/υ+a2x)
p=β[xTN+TF(pf-p)]
投資行為依賴于價格動力，增強了傳染效果。a2(從其他人行為獲得的信息的權重)≤1,存在唯一均衡，a2>1存在樂觀市場E+和悲觀市場E－兩個均衡。存在這兩個均衡時，E0不穩定。唯一均衡E0可以穩定或不穩定，穩定條件由2[α1βTN+v(a2-1)]-βTF<0給出。TN表示投機者交易量，TF表示相對的基本面交易者交易量。
考慮a0（衡量市場占優情緒）變量：
x=2υ[tanh(a0+a2x)-x]cosh(a0+a2x)
a0=τ{[r+τ-1(TN/TF)x]/[pf+(TN/TF)x]-R}
總存在唯一均衡E=(0,0)。當且僅當a2－1+(TN/TF)/pf<(>)0,均衡穩定（不穩定）。當一隨機事件促使價格上升，a0上升，當傳染使投機交易者占大多數，潛在購買者減少，價格增加消失，情緒發生轉移。價格趨勢減緩后，a0下降，被傳染的投機者數量短期依然增加。交易者發現收益減少，則悲觀情緒增加，引起價格下降，情緒傳染增強，直到悲觀態度占優，隨即價格下降減弱，收益恢復則態度傾向發生反向轉移。
3群體認知行為偏差的因子效應分析
3.1信息的不確定性
根據前面正反饋交易策略模型及從眾行為模型的分析，可以看出它們都基于這樣一個前提—市場交易者獲得的信息是有限的，不完全的，存在不對稱性。因此，市場交易者中存在知情交易者和非知情交易者，知情交易者往往掌握更多更全面的市場信息和交易信息，這使得他們能夠更加準確的作出正確的預期和決策。而非知情交易者則了解信息情況較少，因此常常作為噪音交易者存在，他們所作的反應和投資選擇有可能是正確的，也有可能是錯誤的。他們常常根據市場價格反映的信息和其他交易者的行為來進行判斷和預測。一旦獲得信息成本較大，信息傳遞有誤，而且知情交易者為了獲得投機利潤故意采取與正確信息相悖的行為，非知情交易者就會發生行為偏差，那么噪音交易者的群體行為就會如模型所述推動價格愈加偏離真實價值，加重市場的不穩定性。因此，在金融市場上應該加強信息披露制度，增加信息透明度，減少各種信息成本，交易成本的限制，降低信息的不確定性。而針對我國實際，改變目前我國金融市場中主體結構的非均衡狀態，引入競爭機制，是改善信息偏差的重要方式。
3.2套利者的投機性
由正反饋交易模型的分析來看因為知情的套利者的存在，使得噪音交易者的群體效應進一步推動價格偏離程度，形成價格泡沫，破壞了金融市場的穩定。這與之前一些研究說明理性投資者的知情套利行為對噪音交易者的行為偏差有抵消作用，并使價格趨向均衡不同，套利者的知情行為刺激了更多的噪音交易，起到了推波助瀾的作用。這主要是由于套利者出于投機的目的，沒有根據市場基本面的準確估計，而是依靠對未來群體行為預期來行動的。所以這種投機活動造成的群體效應給市場帶來了巨大的風險和波動。由此看來，對市場中的投機行為的監管和控制是不能掉以輕心的，一旦忽視，即使是知情的理性投資者的投機行為都可以帶動噪音交易群體效應，甚至可能發展成為不可預計的金融動蕩。
3.3群體行為的效應放大性
在金融市場中包括個體投資者和機構投資者，不是每個投資者主體都是嚴格理性的，因此普遍存在著一定的認知行為偏差，使得市場變得非有效性。然而當投資者進行投資預期和決策過程中趨向相似，就容易使得個體行為逐漸轉變成群體行為，于是對市場價格的形成造成較大的影響。如果這種群體行為趨勢是建立在正確預期基礎上的，就有利于市場均衡價格的形成。倘若是錯誤的，則會使得均衡不穩定，價格發生偏離，造成市場價格的易變性和大幅度波動，對金融穩定發展不利。所以，針對現在我國金融深化改革過程，不應片面追求金融自由化的實現，而應在減少金融干預和金融抑制的同時，加強和健全政府對金融市場的宏觀金融監督和管理體系，防止金融市場受到負面沖擊。
