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理性投資論文范文1
金融投資行為理論悄然興起于上世紀80年代.其在博弈論和實驗經濟學被主流經濟學接納之際，對人類個體和群體行為研究的日益重視，促成了傳統的力學研究方式向以生命為中心的非線性復雜范式的轉換，使得我們看到了金融理論與實際的溝壑有了彌合的可能。金融投資行為理論以期望理論、行為組合理論和行為資產定價模型為其理論基礎，并將人類心理與行為納入金融的研究框架，具體體現為以下幾個模型：
首先，BSV模型。BSV模型認為，人們進行投資決策時存在兩種錯誤范式：其一是選擇性偏差，即投資者過分重視近期數據的變化模式，而對產生這些數據的總體特征重視不夠，這種偏差導致股價對收益變化的反映不足。另一種是保守性偏差，投資者不能及時根據變化了的情況修正自己的預測模型，導致股價過度反應。
其次，DHS模型。該模型將投資者分為有信息和無信息兩類。無信息的投資者不存在判斷偏差，有信息的投資者存在著過度自信和有偏的自我歸因。過度自信導致投資者夸大自己對股票價值判斷的準確性；有偏的自我歸因則使他們低估關于股票價值的公開信號。隨著公共信息最終戰勝行為偏差，對個人信息的過度反應和對公共信息的反應不足，就會導致股票回報的短期連續性和長期反轉。
再次，統一理論模型。統一理論模型區別于BSV和DHS模型之處在于：它把研究重點放在不同作用者的作用機制上，而不是作用者的認知偏差方面。該模型把作用者分為“觀察消息者”和“動量交易者”兩類。觀察消息者根據獲得的關于未來價值的信息進行預測，其局限是完全不依賴于當前或過去的價格；“動量交易者”則完全依賴于過去的價格變化，其局限是他們的預測必須是過去價格歷史的簡單函數。
最后，羊群效應模型。該模型認為投資者羊群行為是符合最大效用準則的，是“群體壓力”等情緒下貫徹的非理，有序列型和非序列型兩種模型。在序列型模型中，投資者通過典型的貝葉斯過程從市場噪聲，以及其他個體的決策中依次獲取決策信息，這類決策的最大特征是其決策的序列性。非序列型則論證無論仿效傾向強或弱，都不會得到現代金融理論中關于股票的零點對稱、單一模態的厚尾特征。
二、對金融投資者的個人行為分析
1.多為投機心理，短期行為嚴重
我國很多證券投資者入市并不是看重上市公司真實的投資價值，而是企圖從中獲取超額回報。絕大多數的投資者入市的主要原因是為通過股票的買賣價差而獲利，這類人群多是為賺錢買賣差價進行短線操作;只有少數投資者進入股市是為了獲得公司分紅收益;38%的投資者因有閑置資金而，把股市看成是一個長期投資場所。高比例的企圖賺取短期收益群體的存在是一個十分危險的信號。博取短線利潤群體的過大是我國證券市場行情波動幅度.驚人的重要原因，這也是造成證券市場不穩定的主要原因之一。從投資者入市動機上分析，就已經預示著我國證券市場投資者短期行為比較明顯。
我國個人投資者更多的是短線投資、投機，而沒有把股票作為長期的投資。另一方面，股票價格的劇烈波動誘發了一部分人的賭博心理，盲目追求短期利益。由于證券投資者容易產生羊群效應，使這種市場短期行為具有很強的蔓延性，從而極大地加重了投資者孤注一擲的心理，一旦認為找到了機會，就會過高地估計自己的能力，置自己的風險承受能力不顧，冒險參與高風險的證券投資活動。在我國證券市場中，我國投資者的短期行為特征表現為比較明顯的冒險心理和投機短期行為。
2.投資承受能力差
調查顯示，我國個人投資者以中等收入的工薪階層為主，家庭主要經濟來源為工資收入，參與證券市場的時間普遍較短，證券投資意識很強，但投資經驗相對缺乏，股市投入占家庭金融資產比例較大，這充分說明我國個人投資者的抗風險能力很弱，投資者對投資股市的“情感依托”強烈。
3.對股票專業知識了解不足
絕大多數個人投資者的股票投資知識來自于非正規教育，主要通過朋好友的介紹、股評專家的講解以及報刊、雜志的文章等獲得;在做投資決策時，投資者大多依據“股評推薦”、“親友引薦”，以及“小道消息”;在投資決策的方法上，兩成以上的個人投資者決策幾乎不做什么分析，而是憑自己的感覺隨意或盲目地進行投資。投資者進行投資決策時過于看重自己知道的或容易得到的信息，而忽視對其他信息的關注和深度挖掘。大多數投資者在評價投資失誤時，往往將失誤歸咎于外界因素，如國家政策變化、上市公司造假，以及莊家操縱股價等，而只有少數個人投資者認為是自己的投資經驗或投資知識不足;大部分投資者對新出現的金融品種如開放式投資基金的認知程度有限。
三、結語
總體來說，我國的股票市場中對于股票價格的影響因素過多，政策因素、大戶操作因素，這說明中國股市不符合經典金融理論對于市場是有效的基本假設;同時，投資者所表現出來的特點也不符合經典金融理論中，投資者對于風險總是厭惡的基本假定:在收益時，股民表現出對已有收益的貪婪，以及賭博心理，而在被“套牢”時，又寧愿苦苦等待，以待反彈機會.這些特點都說明中國股民的投資心理符合金融投資行為理論的期望理論。
參考文獻:
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理性投資論文范文2
經過20多年的改革發展，我國企業集團取得了一系列的改革成果。然而，當前許多企業集團內部還沒有理順明確的產權關系和內部控制權，尤其是那些靠非經濟因素和非市場行為等強行組建成的企業集團，從而使國企改革和發展中的資本市場面臨許多尷尬的局面，造成了一系列治理上的難題。其中一個十分突出的問題就是由于對子公司（包括子企業，下同）資產運行機制缺乏必要的約束，導致子公司濫用投資職權，嚴重地損害了集團公司的利益，造成了大量國有資產的流失。本文以浙江省杭州地區某集團公司為例，參考其他企業集團存在的問題，在現有法律制度下對如何控制子公司投資行為的問題做些探討，并提出若干對策。
二、問題的分析
1.“多級法人”的存在是導致國有資產大量流失的主要原因。具體地說有以下幾方面：
（1）效益良好的孫公司沒有向子公司分配股權收益或者分配比例非常少。有9家孫公司由于市場需求大、產品科技含量高，2001年市場銷售額平均比上年增長了29%，稅后利潤達5500萬元。然而，2001年的股權收益只有705萬元。
（2）子公司對外股權投資情況因地域不同而產生了明顯不同的經濟效益。在121家孫企業中，企業經營場所在本地的有56家，2001年有利潤的有15家，破產的0家，撤消和注銷的16家，停業的25家；企業經營場所在外地的有65家，2001年有利潤的有6家，破產的3家，停業的20家，處于虧損狀態的36家。
（3）子公司對經營效益不好的孫公司資產處理持消極態度。45家停業公司中，只有5家通過撤銷或破產解決了資產債務問題。其中18家自停業以來就一直擱置著，原先還有價值的設備、原料都因久拖不辦而失去了價值，時間拖延最長的已達6年，最短的也有1年多。
2.子公司為孫公司和其它公司的亂擔保行為嚴重，使相當部分子公司背上了沉重的債務包袱，影響了企業的經濟發展。在統計中的34家子公司中，沒有對外擔保的債務只有3家，有過擔保行為但債務已經不存在的有5家，其余26家累積對外擔保債務已達7567萬元，超過全部注冊資本（6500萬元）。還債相當困難，已嚴重影響了企業的正常生產經營活動。究其原因，有兩個因素值得注意：一是企業負責人，為與企業毫不相關的債務作擔保；二是我國公司法規定的漏洞導致無法約束這種嚴重危及企業生存行為的出現。我國《公司法》第60條第3款規定：“董事、經理不得以公司資產為本公司的股東或其他個人債務提供擔保?！钡珱]有限制董事、經理為其他公司及其法人股東作擔保，也沒有限制公司本身的擔保行為能力。另外，我國《新的擔保法司法解釋》還在第27條作出如下規定：“保證人對債務人的注冊資金提供保證的，債務人的實際投資與注冊資金不符，或者抽逃轉移注冊資金的，保證人在注冊資金不足或者抽逃轉移注冊資金的范圍內承擔連帶保證責任。”這種現象在實踐中也是普遍存在的。
事后懲罰措施不力或者法規沒有明確也是重要的因素?！缎碌膿７ㄋ痉ń忉尅返谒臈l規定：“董事、經理違反《公司法》第六十條的規定，以公司資產為本公司的股東或者其他個人債務提供擔保的，擔保合同無效。除債權人知道或者應當知道的外，債務人、擔保人應當對債權人的損失承擔連帶賠償責任?！钡珜Χ隆⒔浝碓綑嗷蛏米詫ζ渌緭．a生的消極影響如何處罰并沒有明確的規定。從實際上看，某公司某負責人利用職務之便指使本公司或者控股公司為另一家民營公司做擔保，這實際上已違反了《擔保法》第60條規定，但因法律沒有明確，在現實就無法對如何規避法律行為進行懲罰。
3.子公司轉投資活躍，導致資本大量虛增，削弱了母公司對其的控制。這種經濟假象，理論上可以無限膨脹。反映到集團母公司財務數據上，就會使得管理層的決策失誤且對子公司的資產難以控制。
另外，董事還會利用轉投資來控制本公司股東會，對抗母公司的控制。如甲公司中母公司占45%股份比例，乙公司中母公司占60%股份比例。甲、乙兩子公司為逃脫母公司的控制，就相互進行轉投資。甲公司通過對乙公司投資，股份比例為15%，則兩者股份比例達55%，而母公司則下降到45%.名義上母公司還是第一大股東，然而由于甲、乙公司的董事已經相互約定，在乙公司進行重大人事選舉或表決其它重要議案時，甲公司所持有的表決權，依據乙公司董事的意愿行使。反之亦然。這樣，董事就架空了母公司對其的實際控制，使股東會功能喪失了應有的權力，這就導致了董事、操縱公司事務的局面出現。
4.子公司以捐贈名義謀私利。從宏觀角度看，國有公司把錢捐贈給公益事業是國有資產用在了有意義的事上，但在管理機制明顯落后和對資金管理缺乏公正的監督制度下，很難說這些錢會給社會帶來相等的好處。由于國有企業的所有權和經營權是相分離的，經營者很有可能拿國家的資產來為自己作社會關系投資。這些捐贈行為名義上看，似乎都是熱心公益事業，為政府、社會做貢獻，然而，略微分析，就會發現大都具有為公司負責人自己謀利之嫌，而對公司形象的推廣作用甚微。如從更深一步上分析，這其實是一種變相的侵吞國有資產的行為。
三、若干思路與對策
企業集團內部的子公司是獨立法人，理論上具有一般公司的權利，但實際情況并非如此。在集團內部，子公司與母公司是被領導與領導關系。作為子公司的股東，母公司既要保持有效的產權約束，又要尊重子公司的相對獨立性。從國外控股公司的母子關系公司中看，母公司對子公司往往有一系列的控制制度，包括資產、人事、財務、統一投資權和采購與銷售控股等。我們參考國外企業集團的管理模式，提出如下對策：
1.應盡快屏蔽掉政府、事業單位對企業集團的行政干預和行政思維的影響。客觀地說，我國大多數國有企業集團都或多或少是在政府行政命令干預或行政手段推動下組建起來的，集團成立后也主要依賴行政隸屬關系作為成員企業之間的聯系紐帶。習慣思維的存在使得政府在賦予企業自利的同時免不了附帶對企業集團的事務進行行政性干預，這常常會使企業集團政企、事企不分。因此，規范產權關系，促使集團從行政捏合到資產關系上的一體化，是企業集團規范化管理的首要條件。政企、事企完全分開，不僅可以排斥政府部門、事業單位對企業集團的直接干預，而且有助于改進企業集團的內部管理方式，使得重大項目投資決策權、主要領導干部的任免權和資產收益分配權都能按照產權的治理方式來行使。
2.要盡快改造現行的“多級法人制”式模式，嚴格控制子公司再投資行為。國有企業在當前所有權約束和監督弱化的同時，假如又形成資產運營鏈過長，則產權一體化造成的道德風險問題就會更加嚴重。西方市場經濟國家的的企業集團發展就不存在這種“子子孫孫無窮盡”的現象。以擁有201家子公司和參股公司的日本電氣股份公司為例，其對子公司的資產經營活動方面實行嚴格的產權控制，規定各子公司在進行下述經營決策時，必須事前向母公司報告并求得批準：1）有關公司資本的增加和減少；2）設立子公司和向其他公司投資；3）新的事業計劃和設備投資；4）年度預算和決算；5）公司章程變更；6）重大合同簽訂、重大擔保等；6）董事的變動等。而德國的奔馳公司更是明確規定，子公司無權向銀行貸款，更不能自行決定發行股票和債券，一切籌資和重大投資活動都由母公司負責。
可見，西方國家集團公司對其子公司的投資行為有著嚴格的控制和審查制度，而有些集團公司其實禁止了子公司的再投資權，把投資權直接收回到企業集團最高層，專門成立了一個投資戰略部，統一對投資項目進行調研、分析、論證并提出完整的投資報告書供決策層參考再實施。
國外的先進、科學的投資管理體制值得我們借鑒，但是我們還應該考慮到我們的企業管理人員素質、管理理念、行政思維的習慣、過分強調服從需要及缺乏民主的思維等方面，這些軟因素是和外國迥然不同的，而且也是非常重要的因素，且是不可以照搬替代的。因此，我們以為禁止子公司對外投資組建孫公司應該是當前杜絕國有資產流失的最好最簡單最有效的措施。對于國有獨資的大中型集團公司，要利用深化企業改革、股權多元化、走向公眾公司過程中的企業重組，堅決取消現行的“多級法人”制度。即使由于歷史原因不能立即取消下屬子公司法人資格的，也要用建立結算中心一類的辦法首先將投資權集中到公司總部，并由公司總部統一行使投資權，然后再逐漸加以完善。
3.要盡快建立起現代企業制度的董事委派制度、考核制度、獎懲制度及薪酬制度，并予以嚴格實施。母公司對子公司的控制是通過其向子公司董事會派出的董事、高層管理人員來實現的。母公司在子公司具體的經營活動中不能進行直接的干預，但作為一個對子公司的全資擁有者或控股公司的大股東，母公司可以根據自身對子公司經營業績的判斷及自身業務發展的需要，通過子公司董事會提出建議，由股東大會通過后，以董事會決議的形式由子公司具體執行。從這個意義上說，國有企業的股東實際上就是委派的董事。但是，實際上許多集團公司的高層往往把公司的權力傾向于公司的總經理，委派董事只不過是在履行一道法律程序以使公司運行機制合法化而已。這種觀念和現象必須盡快糾正過來。
建立嚴密并能真正執行的董事獎罰制度也是當前制約董事不良行為的重要因素。比如，董事做出違反法令或是公司章程的行為，或因贊成董事會或符合其他董事做出違法分派盈余或金錢、對其它董事貸款、對外投資、為自己和第三人從事與公司業務相同的交易，而使公司遭受損失時，對公司該負怎樣的責任？沒有嚴密的制度來約束董事行為，沒有把董事行為與自己應承擔的責任聯接在一起，對董事的行為進行約束勢必會是紙上談兵的空話。當前我國法律明文規定的條文實在太有限太過于籠統，也不可能根據實際需要及時做出懲罰性條款。這使得董事在履行職務過程中的大多數行為處于無序狀態，在出現需要承擔責任時找不到明確的責任承擔者。為此，企業集團內部在章程中應明確董事應有的權利和必須要承擔的責任且應將其細分化，這是制約董事不良行為的最迅速有效的措施之一。
對委派的董事、高層管理人員的獎酬標準也應該企業化、市場化，不能因為委派的人員是機關事業的編制而依然實行老的薪酬制度和僵化的考核制度。
4.要盡快制定出一套周密、完整的公司對外擔保制度。從我國當前集團企業運行機制來看，禁止和限制子公司對外擔保不失為防止資產流失的一種有效措施。然而，絕對禁止子公司對外擔保有時候會對企業生產造成損失，使企業走入困境。比如說，某甲企業因生產急需要一種原料，而提供生產原料的乙企業又急需要貸款，它希望甲企業能為它提供擔保，如甲企業不提供擔保，則勢必會影響甲企業的生產進度。但我國當前法律的規定過于籠統，在實際操作中往往無從下手。為此，集團內部應該制訂出一套完整的規范的擔保制度來約束子公司一支筆擔保的行為。監控、處罰措施應有同等效力且要細分化。
理性投資論文范文3
VC的地理集聚已成為全球范圍內的普遍現象，其集聚性體現為VCF（供應方）和PF（需求方）的雙重空間集聚，即風險資本在流向上具有從集聚到集聚的特征。
1.1風險投資機構的地理集聚在很多國家，VCF具有普遍的地理集聚性，大多高度集中于少數產業集群中［5］。從VC的最早起源地———美國來看，很多學者發現美國的VCF大多集中在某些特定地區———金融資源集聚區或技術密集型產業集聚區［1］，他們利用數據對這種集聚現象進行了大量的統計和分析。在VC發展的早期，加州（舊金山－硅谷，32．5％）、紐約（20％）和新英格蘭地區（馬薩諸塞州－康涅狄格州，17．4％）便被認為是美國VCF最為集中的3個地區［1］。隨著時間的推移，這些集聚區的地位繼續得到鞏固，仍有超過一半的美國VCF集中于舊金山、波士頓（馬薩諸塞州的中心）和紐約3個地區［11］。隨著美國VC產業的成熟以及其對創新和創業的作用的凸顯，日本和歐洲等國家和地區也逐漸開始發展VC產業。在美國VCF集聚的背景下，更多學者發現，VCF在歐洲多個國家同樣具有高度的集聚性。作為美國之外的VC發展最為成功的國家，以色列的VCF主要集中在特拉維夫地區［12］；自20世紀80年代開始，英國的VCF便主要集聚于大倫敦（GreaterLondon及東南地區（SouthEast），盡管90年代后VC產業的快速增長使得這種集聚效應有所減弱，但并未改變這種集聚局面［4］；德國的VCF主要集中在慕尼黑、法蘭克福、柏林、漢堡和杜塞爾多夫5個地區［5］，這些地區同時也是德國的金融集聚區；法國的VCF主要集中在巴黎及其周邊地區?？梢?，從美國到歐洲各國，VCF均高度集聚于少數地區［11］。通常傳統的投資企業傾向于集聚在金融資源集聚區。但是，與傳統的私募基金（privateequity）偏愛投資成熟企業不同，狹義的VC更傾向于投資那些較為年輕的高新技術類創新企業，從而使得VCF較多集聚于高新技術集聚區［5］。因此，VCF的地理集聚不僅與地區的金融創新發展水平一致，而且與地區的高新技術產業發展水平吻合。而VCF在機構擴張過程中傾向于集中在那些VC較為發達的地區，這在一定程度上深化了VCF的地理集聚趨勢［13］。
1.2創新企業的地理集聚VCF在選擇PF進行投資時對PF所在產業和地區具有明顯的偏好，這導致接受VC的PF也具有很高的地理集聚性。Florida和Kenney［1］發現，超過70％的接受VC的PF集聚在其所定義的3個VCF集聚區。近年來的研究同樣表明，擁有美國超過一半的VCF的3個地區———舊金山、波士頓和紐約依然吸引了超過49％的PF［11］。這種地區集聚性在風險投資比例較高的高新技術產業表現得更為明顯。Zook［14］通過研究網絡產業發現，VC的分布能夠影響新建網絡公司的區位選擇，從而使該產業中接受VC的PF呈現出地理集聚的特點。Chen和Marchioni［15］對美國的生物技術產業進行了研究，同樣發現接受VC的生物技術PF高度集中于北加州、波士頓以及圣地亞哥等地區。VC機構所投資的PF呈現出的地理集聚性，實際上反映了VC投資行為的集聚傾向。這在很大程度上與高新技術產業的高集聚性有關，因為VC投資是高新技術產業活動的一部分，因此它們往往具有集聚的趨勢［4］。新創企業的地理集聚偏好，在一定程度上決定了風險資本將集中投資于特定產業的集聚地區［16－17］?？v觀歐洲的VC資本流向，不難發現，接受VC的PF在主要的歐洲國家也呈集聚態勢。近半數的英國風險資本進入了以倫敦為主的東南地區［4］，接受VC的PF在這些地區形成了地理集聚；德國的風險投資更多流向了高新技術產業集群比較發達的慕尼黑等地［5］。在丹麥，這些企業主要集聚在哥本哈根地區———即便該地區的R＆D企業比例相對并不高［18］。以色列的PF也主要集中在特拉維夫地區。VCF及其投資的PF各自體現出的地理集聚性，揭示了風險資本“從集聚到集聚”的特征。
2地區偏好：本地偏好與集中偏好
通過研究VC的雙重集聚，不難發現，VCF的集聚區和PF的集聚區在一定程度上存在較大的重合。該現象使得一些學者開始考慮，VC的地理集聚是否是因為其投資選擇具有一定的地區偏好，而這種地區偏好可能具有本地偏好和集中偏好的特征。
2.1風險投資的本地偏好風險投資機構在投資選擇時往往具有本地偏好。這主要是因為地理臨近能降低成本、帶來更多的信息優勢和減少預測誤差，從而可能帶來更高的投資回報和退出回報。風險投資過程需要大量的共享信息［1］，造成信息不對稱的信息主要是軟性信息（softinformation）———它區別于能被測度、記錄和傳播的硬性信息（hardinformation），會影響風險投資機構對目標企業所在區位的選擇。文化差異便是一種誘導風險投資的本地偏好的軟性信息，這在加州效應（Californiaeffect）研究中頗為明顯———不同的辦公文化導致的不同契約風格使得硅谷地區的VCF更愿意選擇當地的創新企業，因為硅谷的非正式辦公文化往往難以被128公路地區的正式辦公文化所接受。同時，本地媒體對本地企業信息披露的偏好也會使其提供更多的本地市場信息，從而降低了VCF投資前的掃描成本和投資后的控制成本［20］。而VC有別于一般的風險（risk）投資的另一個重要原因是，它需要參與所投資的PF的管理和控制，這就要求風險投資家要相對頻繁地造訪所投資企業、與其創始人和管理者保持聯系，而本地投資則降低了此類訪問成本。從國別維度看，來自美國、加拿大的樣本均支持VC具有本地偏好的特征。但是，這種本地偏好是否存在于所有的風險投資機構中？是否意味地理臨近對所有的風險投資機構具有同樣的效應？一些學者從VCF資質的角度進行了針對性分析。例如，Butler和Goktan認為，資歷淺的VCF為了獲得更好的信譽和更多的資金來源，經常過早地推動所投資的企業上市，從而實施一種IPO抑價（under－priced）的做秀（grandstanding）行為，由于控制那些物理距離較遠的PF需要更大的成本和更多的資源，因此它們更傾向于選擇那些地理臨近的本地PF進行這樣的投資；而本地的年輕PF也會因為想要獲得軟性信息而更愿意接受本地資質較淺的VCF的投資，這意味著資質較淺的VCF與年輕的PF之間的投資行為呈現出更強的本地偏好特征。對于資質較深的VCF，Cumming和Dai提供了另一個解釋視角，認為擁有更多經驗和更廣泛網絡的VCF具備良好的聲譽———這可能幫助它們解決物理距離可能帶來的信息不對稱問題，而分階段投資和專業化投資也可能使VCF進一步放松對本地偏好的依賴。PF所屬的產業因素是另一個影響本地偏好的重要因素。例如：Powell、Kopwt和Bowie通過研究美國生物技術產業發現，投資于該產業的風險投資行為具有更高的本地偏好，但隨著VCF投資經驗的增多，這種對本地偏好的依賴會有所降低；Zook則以網絡產業為研究對象，分析了VCF在對該產業中的PF進行投資時呈現出的本地偏好特征。風險投資在投資對象選擇上的本地偏好表明，VCF與其所投資的PF的地理空間臨近會對風險投資行為產生重要影響，而這種影響的程度也與VCF的經驗、聯合投資網絡結構、PF所處的產業等眾多因素有關。隨著交通技術和通訊技術的發展，空間距離對投資的負面性正被逐漸克服，這種投資的本地偏好也在一定程度上不斷減弱。辛迪克聯合投資的方式便是解決本地偏好的一個很好的方法。VCF通過加強與PF所在地的本土VCF的聯合投資，建立起緊密的辛迪克投資網絡［30－32］，從而克服了空間距離可能給風險投資帶來的負面影響。這種聯合投資的方式在跨國風險投資組合中頗為常見，非本土的VCF通過與本土VCF進行聯合投資能從契約結構上消除信息不對稱［33］?？梢?，學術界對風險投資的本地偏好特征已基本達成了共識，但是在不同因素作用下的本地偏好存在一定差別，而未來對本地偏好的放松趨勢值得引起更多的重視。
2.2風險投資的集中偏好隨著經濟全球化及投資方式多元化的發展，VC的本地偏好有所弱化，但其在投資地區選擇上依然存在一定的集中偏好。Christensen［18］認為，大多數VCF往往具有很強的專業性，它們為了在與其他VCF或金融機構的競爭中勝出而往往集中投資于特定的產業或地區，這使得VC的集聚具有較強的集中偏好；只有那些大型的VCF才可能憑借所具備的較為豐富的經驗和資源在投資區位選擇上適當放松地理集中而趨于空間多元化。Lerner［11］發現，除非集聚地之外的創新企業能帶來更大回報，否則處于VC集聚區域的VCF更傾向于投資同樣處于VC集聚區域的PF———即便PF的所在地與該VCF的所在地并不完全重合。集中投資的好處在于：在同一地區進行多次投資，可通過發揮規模效應以降低單個交易的成本（如交通成本等）；同一地區的歷史交易經驗也能在一定程度上消除信息不對稱和制度因素差異的負面影響［11］、提高風險投資的績效。VCF集中投資于特定地區導致該地區的PF集聚，而PF的自發集聚反過來又會吸引VCF到此進行集中投資。產業集群的快速發展在一定程度上成為加劇風險投資集中偏好的催化劑。那些在某些特定產業具有投資經驗的VCF會傾向于繼續投資該產業，若這些產業的PF集聚于某些地區，那么VCF的投資行為便呈現出集中偏好的特征。辛迪克投資網絡的存在也使得更多的VCF選擇與網絡中其他VCF一起進行集中式投資。而一些風險投資家通常擁有在實體企業從事經營與管理工作的背景，這使得他們往往對特定地區的特定產業較為熟悉，從而也會加劇其對某一地區進行集中投資的偏好。隨著資本市場的不斷開放和國際間資本流動的加強，風險投資地區偏好研究也逐漸擺脫了本國市場的局限，開始關注海外市場的風險投資行為。制度環境和法律系統成為影響海外風險投資行為的關鍵要素，高法律約束的國家能夠獲得較高的價值回報［10］，這使得海外風險投資往往集中于這些地區，從而呈現出一定的地區專有性和集中偏好。然而，海外投資的地區偏好往往具有分散性集聚（dis－persedconcentration）的特征，國外風險投資的地區集中性要弱于本地投資者。特別是那些辛迪克聯合投資中處于非領導位置的VCF，由于它們在聯合投資中所占比重較低，因此它們對地理臨近和集中投資的偏好相對較弱［35］。不難發現，風險投資的集中偏好與VCF對較高投資績效的追求有著密切關系。然而，學者們在分析集中投資與投資績效的關系時產生了一些矛盾的觀點：一些正面的觀點認為，集中投資能夠提高VCF在“投資集中地區”的投資績效；一些負面的觀點則認為，VCF通常對“非投資集中地區”的投資抱有較高的投資預期，這使得實際中其在“非投資集中地區”的投資績效要好于“投資集中地區”［11］?？梢?，風險投資的集中投資能否帶來較高的投資績效，還需要在未來研究中從多個角度進行更為全面的分析［5］。但不管怎樣，學術界對VC集中偏好現象的肯定是普遍一致的，集中偏好導致的集中投資現象也是較為明顯的，對VC集中投資與投資績效間關系的研究也為VC產業發展提供了一種新的政策引導思路。對于后發地區來說，更多地從政策層面上采取措施以吸引來自風險投資集聚區的投資機構，或許比一味地在當地鼓勵新建或引進VCF更為有效［11］。圖2對VC行為的地區偏好進行了形象解釋。假設存在2個VC集聚區A和B，VCFAi和VCFBi分別是其中一家風險投資機構，PFAi和PFBi分別是其中一家創新企業。對于VC集聚區A中的風險投資機構VCFAi來講，它會寄希望投資于本地的創新企業PFAi以期獲取較高的投資回報———這體現了其投資行為的本地偏好（VCFBi對PFBi的投資亦如此）；VCFAi投資于VC集聚區B中的創新企業PFBi體現的是為獲得高投資回報率的集中偏好特征。不處于這兩個集聚區的其他風險投資機構VCF也會因為集中偏好而投資于集聚區中的創新企業（如PFBi）。此外，各VCF會通過聯合投資來共享本地投資和集中投資所帶來的額外收益。比如，當VCFAi與VC集聚區B中的VCFBi聯合投資于區內的創新企業PFBi時，VCFAi不僅能獲得集中投資所帶來的額外收益，而且會分享到聯合投資伙伴VCFBi的本地投資所帶來的額外收益，從而獲得集中偏好和本地偏好帶來的雙重額外投資收益。
3地區創新：風險投資地理集聚的影響
一般而言，VC往往與創新（innovation）、創業（entrepreneurship）聯系在一起，這是因為狹義的VC投資主要青睞年輕的、技術性高的、信息不對稱性強的、具有創新性和高潛力的企業［5］。而VC的地理集聚和地區偏好，在很大程度上影響了地區的創新發展，因此地區創新便成為受VC的地理集聚影響最大的衍生問題。VC投資對地區創新的推動作用的基礎是它對產業創新和地區創新系統的影響。Kortum和Le－rner通過研究美國20個產業在長達30年的發展發現，VC投資能夠促進產業內的專利技術與創新發展。Ueda和Hirukawa在其研究基礎上，肯定了VC投資對專利層面創新的明顯的促進作用，但是沒發現VC投資對全要素生產力具有積極影響。Bertoni、Colombo和Grilli［39］以歐洲的VC投資樣本為例，從生產力增長的角度研究了不同類型的VC投資對高新技術產業創新的影響，認為盡管不同類型的VC投資對生產力增長方式的影響不盡相同，但是它們對生產力增長都具有顯著的積極作用。Popov和Roosenboom［40］進一步利用歐洲各國的VC投資數據研究了VC投資對產業創新影響的地區差異，發現VC投資在那些擁有較少強制性勞動力限制和較多人力資本的國家對產業創新的促進作用更為明顯?？梢姡L險資本通過驅動產業層面的創新來能增強產業所在地的地區創新性。一些學者從地區創新系統的角度分析了風險投資對地區創新的影響。資本進入是地區創新系統的關鍵組成部分，VC催生了更多的新建創新企業并推動了地區專利技術的發展［41］，從而對強化本地創新［11］、推動所投資地區的創新組織的發展具有重要作用。VC對地區創新的積極作用已得到學術界的認可。VC的集聚特征強化了其對地區創新創業的推動作用，并與之存在明顯的互動因果關系。一方面，地區的創新性高能夠吸引VC的投資集聚。VC傾向于投資具有較高創新性的地區，因為這些地區往往具有更多的創新企業和更適合VC發展的制度環境，可為VC提供了更多可供選擇的目標企業（擴大了風險資本的需求市場），從而能夠吸引更多的VC進入。另一方面，VC的集聚能夠進一步增強地區的創新性。VC產業在特定地區的地理集聚必然導致VC發展的地區間不平衡。這種地區間資本發展的不平衡會對年輕的創新企業的區位選擇產生重要影響，這些創新企業會傾向于選擇有較多VC投資機會的地區，從而更集中于VCF集聚區或其鄰近地區。因此，VC的地理分布會影響新建公司的區位選擇［14］。較多的VC資源會吸引新建創新企業集聚到該地區。那些受到VC支持的創新企業更容易形成戰略聯盟［43］，并能夠在當地孵化出更多新的創新企業［44］，通過增加該地區的創新企業數量和提升創新企業的創新活動來進一步推動所在地區的創新性，從而形成了風險投資集聚與地區創新發展之間的多重良性循環。
4結語
關于VC的地理集聚性，西方學術界已取得了較多的研究成果，它們很好地描述和解釋了西方VC產業發展實踐中出現的問題。VC特有的資本密集型特征及其對創新的依賴和影響，導致其在空間發展中具有集聚性?，F階段，隨著VC產業在全球范圍內的空間轉移，VC產業發展的重心已逐漸轉向諸如中國這樣的發展中國家。以中國為代表的發展中國家的VC研究將成為未來VC研究的重點與熱點。目前盡管一些學者［45－46］已開始關注中國VC產業發展中的集聚現象，但是對其地理集聚以及對地區創新的影響等依然缺乏系統性研究。造成這種現狀的原因與該產業在中國發展的歷史較短、相關數據的可得性較差等密切相關。VC在中國的發展歷史不過20年，而其真正快速發展的時間也只有約10年，遠無法與其在美國長達60年的發展歷史相比。目前國內已有Zero2IPO等數據庫提供相關統計數據，但是數據容量有限，其他網絡數據來源則難以保證數據的完整性［47］，而國外相關數據庫中的中國數據則存在一定的統計和文化理解誤差，且鮮在國內學者研究中出現。中小企業融資難在中國已是多年頑疾，以中小企業為主的創新創業企業的融資問題同樣存在，即便在東部發達地區也存在嚴重的地區融資缺口（re－gionequitygap）。作為與國家創新戰略息息相關的VC產業，在很大程度上影響國家的創新方向，尤其是其與高新技術產業的密切關聯對于國家產業發展、金融發展和地區發展均具有重要意義。
理性投資論文范文4
關鍵詞：透過不良貸款看銀行不規范
近年來,我們在對商業銀行審計過程中,通過對不良貸款的審計及重點對不良貸款戶的延伸調查,發現存在因銀行違法放貸、賬外經營、盲目投資房地產、挪用投資于自辦經濟實體等不規范經營行為形成不良貸款的現象,暴露出銀行在資金投向及管理方面的一些弊端。
一、資金投向失誤,甚至存在明知不可為而為之現象
有些貸款項目在立項時即“先天不足”而導致風險的必然發生。如,某廠擬從國外引進技術生產纖維板,實際上該種技術尚不成熟,缺乏可靠的工藝。銀行未進行嚴謹充分的項目論證,在有關方面的“關心”下,貸款上億元引進生產線,由于試產不成功,企業經營出現危機,貸款形成呆滯。又如國家三令五申禁止建樓堂管所,而某市行以投資、貸款方式投入上千萬元建度假村,現該度假村經營困難,貸款歸還無望。
二、以多種形式搞賬外經營,使貸款形成損失
表現之一:捏造企業名稱或與企業簽定虛假合同套出資金,用于投資房地產或購建自用固定資產等賬外經營活動。如,某行貸款給某公司2千余萬元,此筆資金實際由該行用于開發房地產,由于多種原因,現已形成損失。
表現之二:利用所辦經濟實體違規經營,造成損失。如在對某縣支行審計時,發現該行一筆貸款在該行的報表中無結息記錄。審計查明,該行少報基建規模,差額部分通過三產開具假貸款合同套取資金,而此筆貸款在清分時被列為損失類;又如某行辦事處所屬三產從該辦借款400萬元,拆給某鋼廠,現該廠停產,借款無法歸還,該辦事處向所屬三產的貸款項實際已形成損失。銀行向所辦實體的貸款往往存在手續不完善、貸款不合規、貸款利息少收、不收等問題,對貸款本息管理失控,使金融資產受損失。目前,人行要求清理三產,銀行與經濟實體的脫鉤工作已基本結束。
三、以物抵貸資產管理漏洞大,造成較大損失
目前,一些貸款企業以車輛、土地、房屋、機器設備等固定資產抵頂銀行的債權,從而形成大量的抵貸資產。以物抵貸資產降低了貸款損失的金額,但由于銀行對抵貸資產管理的漏洞使可避免的損失重新形成損失。其主要表現是:
1、管理不善,形成損失。如某辦事處收來抵貸汽車12輛,除1輛拍賣變現外,由于管理不善已丟失5輛;
2、相當一部分抵貸資產被銀行自用。如某市行收到抵資土地,該行未拍賣以償還貸款,而是利用土地建宿舍樓;某行賬外抵貸汽車69輛,其中63輛自用;
3、抵貸審批手續執行不嚴格,形成賬外資產。部分行、處抵貸資產未經批準或已批準但未入賬。企業抵貸后,一方面貸款企業不負有償債責任,另一方面,銀行的貸款仍未沖銷,但實際已不能再收回。這就使銀行貸款及抵貸資產處于失控狀態。如某市行未在賬內反映已經省行批準的抵貸資產1137萬元。
四、對貸款企業財務資料審核不利
我們在對某行28家企業延伸審計時,發現其中12家企業提供的會計報表與銀行提供的企業會計報表嚴重不符。如,銀行掌握的某貸款戶1998年總資產349萬元,總負債532萬元,權益-183萬元,經審計,該單位1998年總資產為4199萬元,總負債18177萬元,權益28813萬元。企業會計報表是銀行了解企業經營狀況、贏利水平等信息的依據,是銀行對貸款進行管理的重要資料。有些信貸管理人員責任心不強,未對企業提供的會計報表認真核實,導致對貸款企業經濟狀況了解的失實,從而削弱對貸款的有效管理。
五、指標化管理帶來的負面效果
為完成任務指標,應付考核、檢查,銀行用倒借據方式掩蓋貸款真實狀況,人為提高資產質量。某市行為掩蓋一筆逾期2年,金額700萬元的貸款,將原來期限為1993至1995年技術改造貸款的借據換掉,取而代之一張期限為1997年至1999年的新借據。
六、貸款“三查”制度流于形式
理性投資論文范文5
[摘要]本文分析了我國改革開放以來公路建設投融資方面存在的問題,探討了完善公路建設投融資體制的若干對策建議。
[關鍵詞]公路建設;投融資體制;思考
“十一五”期間是我國公路快速發展、加大投資力度的時期。在《中華人民共和國國民經濟和社會發展第十一個五年規劃綱要》中,要求公路總里程達到230萬公里,五年新增38萬公里;高速公路達到6.5萬公里,新增2.4萬公里。完成這一任務,需要數萬億元的巨額投資。
改革開放以來,正是公路投融資體制改革適應了社會主義市場經濟規律,才推動了我國公路建設的快速發展。完成“十一五”公路發展的艱巨任務,仍然需要繼續推動公路投融資體制改革,籌集更多的建設資金。因此,認真思考、總結、完善公路投融資體制,對公路建設全面貫徹落實科學發展觀、實現更快更好發展具有十分重要的意義。
一、我國公路建設投融資體制改革回顧
建國初期,公路建設由中央和地方分工負責,中央政府負責國家干線公路的規劃與修建,地方政府負責本區域公路的規劃和修建。1958年,中央政府決定,除國防公路仍由中央政府?？钔顿Y建設外,將其他公路的建設與管理權全部下放到地方,中央政府基本建設中從此不再列公路建設項目,而改由地方政府計劃安排。
在計劃經濟體制之下,公路建設投資主體單一,政府是惟一的投資主體,而且中央政府把繁重的公路建設投資任務交給地方,地方政府由于財力有限,難以拿出充足的資金發展公路。公路建設長期落后于經濟發展,成為制約國民經濟發展的瓶頸。運貨難、乘車難,運力與運輸要求的矛盾越來越突出。
改革開放后,隨著國民經濟發展的迫切需要,各級政府把解決公路瓶頸制約問題放在突出位置,開始了公路投融資體制改革。1984年,國務院作出允許貸款或集資修路收取車輛通行費(即“貸款修路,收費還貸”)的決定。1997年頒布的《公路法》,以法律形式對政府收費還貸公路、國內外經濟組織投資收費公路及公路收費權轉讓作出了明確規定。
這些改革措施,極大地調動了各級政府加快公路建設的積極性,各地在實踐中創造出了很多行之有效的公路投融資方式,歸納起來大致有如下幾種:
1.以各級交通主管部門做項目業主,貸款修路、收費還貸。
2.由各級政府集資修建收費路。
3.利用國外政府和銀行貸款修路。
4.鼓勵國內外各類經濟組織投資修建高等級公路,包括股份制、BOT方式等。
5.出售現有收費公路的全部或部分經營權,再投入新路建設,滾動發展。
6.選擇經濟效益前景好的高等級公路,明晰產權,成立股份有限公司,向社會發行股票,在金融市場融資。
資體制改革,有力地推動了公路建設的快速發展。正是在這種新體制下,我國高速公路從無到有,迅速達到4.1萬公里,位居世界第二,發展速度令世界驚嘆。據交通部統計資料,“十五”期間我國累計完成交通固定資產投資2.23萬億元,超過建國后前51年完成投資的總和。道路客運量和貨運量分別占到綜合運輸方式的92%和72%,為國民經濟實現快速發展提供了強有力的支撐。
我國公路建設的實踐證明,改革開放以來公路投融資體制改革符合公路建設發展經濟規律,符合我國國情,改革的經驗值得充分肯定。
二、公路建設中存在的問題
廣大人民群眾和社會各界在充分肯定我國公路建設取得巨大成績的同時,近年來對公路建設中存在的問題也提出一些意見,主要是收費公路、收費站點過多,增加了運輸成本。對這一問題,必須引起高度重視。
目前我國已建成的收費公路約15萬公里左右,占全世界收費公路總量的70%。造成這一現狀的原因,各級政府財力不足是根本原因,但在具體操作上也存在對公路經濟學屬性認識偏差的問題。
1.公路是基礎產業,從本質上講是公共產品,絕大部分公路應由政府無償提供。公路建設資金需求巨大,政府財力無法滿足,但經濟社會發展和人民群眾對公路發展要求迫切,各地運用“貸款修路,收費還貸”政策,在加快發展的同時,形成了較大數量的收費公路。這是我國作為一個發展中國家,在加快公路發展中出現的情況。
2.從經濟規律看,由于存在道路級差效益,適度建設收費公路是符合公路經濟規律和公平原則的。美國、法國、意大利、西班牙等發達國家也存在一定數量的收費公路。但發達國家在修建收費公路時,一般比較重視道路的級差效益,主張要提供與收費公路平行的不收費公路供公路用戶選擇,使用者可選擇是以支付公路通行費為代價來換取增加運輸量、降低運行成本、縮短運距、節約時間、減少交通擁擠等道路使用效益,還是以忍受不便為代價來換取在公路上免費通行的權利。我國在規劃、建設收費公路時,沒有充分考慮道路級差效益,常常出現多條收費公路并行現象,使人們有到處是收費路的感覺。
3.隨著公路的快速發展,人們對高等級公路的認識發生了變化。改革開放初期,公路嚴重匱乏,技術等級普遍偏低,很多地方為建成一條二級公路而歡欣鼓舞,人們把二級路收費視為理所當然。現在高速公路縱橫交錯,高速公路作為體現道路級差效益的高等級公路收費,人們從心理上是能夠接受的,但很多二級路在人們心目中已不再是當年的高等級公路,對其仍然收費就產生了質疑。
這些問題已引起高層決策部門的高度重視,國務院2004年頒布的《收費公路管理條例》明確提出公路發展堅持非收費公路為主、適當發展收費公路。面對這些問題和情況,必須進一步完善公路投融資體制,才能從根本上解決問題,從而實現我國公路建設又快又好的發展。
三、幾點建議
國務院《收費公路管理條例》對收費公路作了明確界定:高速公路連續里程30公里以上、一級公路連續里程50公里以上,中西部地區二級公路連續里程60公里以上。
筆者認為,這一規定是符合我國公路發展階段性實際的,也是符合公路發展經濟規律的。但由于目前我國公路投融資體制還存在一些缺陷,特別是政府對公益性質的一般公路投資力度不夠,各級政府及其交通主管部門在實際操作中還存在很多困難。為此,對完善公路投融資體制改革建議如下:
1.國家財政應承擔起一般國道的投資責任。長期以來,國家基本不向一般國道建設投資,主要由地方政府投資實施,這是造成一般國道收費站點多的主要原因。現在隨著國民經濟快速發展,國家財力大大增強,中央財政對今后一般國道的建設和改擴建應承擔主要投資責任,以避免新設收費站點。
2.地方各級政府要加大財政性資金對公路建設的投資。要按照《公路法》規定,省道主要由省級政府投資,縣道由市、縣級政府投資,縣、鄉、村三級是鄉道、村道的投資主體。目前,各級財政對公路建設投資嚴重不足,地方公路建設主要靠養路費,而養路費顧名思義主要應是道路養護資金,而不是建設資金。各級財政從公共財政理念出發,應加大對公路建設的支出。養路費作為國家為公益事業發展而依法征收的稅費,要嚴格征管,不能挪用,也不宜為發展某個產業而減免,否則會對全社會的福利造成損失。
3.對高速公路、一級公路和中西部地區的二級公路,仍堅持投資主體多元化、項目業主多層化、籌資方式多樣化的改革方向,加大籌資力度,加快建設步伐。
4.由于公路所具有的巨大的外部經濟特性,各級政府要繼續從土地政策、稅收政策等方面給予公路建設優惠。
理性投資論文范文6
關鍵詞風險投資組織制度收益期望值模型
目前，國內部分學者通過分析美國風險投資業的發展歷程，極力推薦有限合伙制，預言有限合伙制將取代有限責任制而成為我國最主要的風險投資公司組織制度。但筆者認為，一種組織制度能不能成為主流，除了取決于它賴以存在的市場環境外，更要取決于制度雙方力量的共同作用。下面將通過構建“風險投資的收益期望值模型”來分析公司制、有限合伙制與經理人參與制三種組織制度之間的關系。
1風險投資收益期望值模型構建
現有風險資本所有者和職業經理人組成風險投資機構，如果采取公司制，職業經理人不必出資，但可以借貸經營；如果采取有限合伙制，職業經理人按投資協議出資總資本的1%，并且要借貸資金來進行投資，否則，無限連帶責任就無任何意義。假設無論采取哪一種組織制度，風險資本所有者都可以通過“固定收入+分成”的報酬方式激勵職業經理人最大限度地努力工作，那么，職業經理人在兩種制度下的投資收益率的大?。ㄓ捎陲L險投資中外生性不確定因素的影響而隨機變化，但期望值與努力程度成正比）和分布函數應該是一致的。公司制和有限合伙制的已知變量和推導變量如下表1：
由于投資收益率的不確定，故只能用期望值來反映雙方當事人的收入水平。
1.1公司制下的雙方當事人收益期望值
若凈收益>0，職業經理人報酬=固定收入+凈收益分成，風險資本所有者收益=凈收益分成；若凈收益<0，職業經理人報酬=固定收入，風險資本所有者收益=凈收益，最大損失為C。
當λ（1+P）C-PCi≥0時，即λ≥Pi/（1+P），令Pi/（1+P）=λ1當λ(1+P)C<-C，即λ<-1/（1+P），令-1/（1+P）=λ2職業經理人報酬期望值E(S)=af（*9姿）d*9姿+｛a+b[*9姿（1+P）C-PCi]｝f（*9姿）d*9姿=a+bC[*9姿（1+P）C-PCi]f（*9姿）d*9姿（1）
風險資本所有者收益期望值E(π)=-Cf（*9姿）d*9姿+[*9姿（1+P）C-PCi]f（*9姿）d*9姿+（1-b）[*9姿（1+P）C-PCi]f（*9姿）d*9姿=(1-b)[*9姿（1+P）C-PCi]f（*9姿）d*9姿+C[*9姿（1+P）-Pi]f（*9姿）d*9姿+C-f（*9姿）d*9姿（2）
1.2有限合伙制下的雙方當事人收益期望值
若凈收益>0，職業經理人（一般合伙人）報酬=固定收入+凈收益分成，風險資本所有者收益=凈收益分成；若-權益資產額<總收益<利息額，職業經理人的報酬=固定收入-虧損分擔部分，風險資本所有者收益=-虧損分擔部分；若總收益<-權益資產額，職業經理人的報酬=固定收入-個人初始出資額-債務，風險資本所有者報酬=-C。
當1.01λ(1+P’)C-1.01P’Ci≥0，即λ≥P’i/（1+P’），令P’i/（1+P’）=λ1’當1.01λ(1+P’)C<-1.01C，即λ<-1/（1+P’），令-1/（1+P’）=λ2’職業經理人報酬期望值E(S’)=++=a’+1.01b’C+C+C（3）
風險資本所有者收益期望值E(π’)=++=1.01(1-b’)C+C+C（4）
2兩種組織制度下的雙方當事人收益期望值比較
在公司制下，因為無須承擔無限責任，職業經理人的借款意愿強，而貸款機構的貸款意愿弱；在有限合伙制下，因為職業經理人必須承擔無限責任，雙方的借貸意愿正好相反；供給雙方共同作用的結果就是借貸率。為了簡化運算，假設借貸率相等，即P=P’，同時可得到：λ1’=λ1；λ2’=λ2。另外，因為假定職業經理人作出最大努力，所以從管理費用中獲得的固定報酬也應該不變，即a=a’。那么，職業經理人、風險資本所有人收益期望值差異分別為：E(S’)-E(S)=(1.01b’-b)C[*9姿（1+P）C-PCi]f（*9姿）d*9姿+C[*9姿（1+P）-Pi]f（*9姿）d*9姿+C[1+1.0*9姿（1+P）]f（*9姿）d*9姿（5）E(π’)-E(π)=[1.01(1-b’)-(1-b)]C[*9姿（1+P）-Pi]f（*9姿）d*9姿（6）如果雙方決定采取有限合伙制而不是公司制，那么充分必要條件就是雙方收益的期望值均有所增加。第一，風險資本所有者人收益期望值增加的充分必要條件是E(π’)-E(π)>0，即：[1.01(1-b’)-(1-b)]C>01.01(1-b’)-(1-b)>01.01b’-b<0.01b’-b<0.01-0.01b’第二，職業經理人收益期望值增加的充分必要條件是E(S’)-E(S)>0，在（5）式中，后兩項C<0（當λ2≤λ≤λ1）和C≤0（當λ≤λ2），所以，暫時得到職業經理人收益期望值增加的必要而非充分條件是(1.01b’-b)C>01.01b’-b>0b’-b>-0.01b’
綜合上述結論，得到有限合伙制下風險資本所有者人收益期望值增加的充分必要和職業經理人收益期望值增加的必要而非充分條件是-0.01b’反過來，再追加職業經理人收益期望值增加的充分條件是E(S’)-E(S)>00.01b++>0，然而，此充分條件（不等式）的滿足非常不確定。
由此可以獲知，在職業經理人固定報酬、借貸率和收益分成率均相當的情況下，風險資本所有者選擇有限合伙制，但職業經理何必會選擇有限合伙制，即產生委托——激勵不相容情形。
3風險投資收益期望值模型的應用
在第二的基礎上，如果對收益期望值模型的參數稍加調整，就可以造成風險資本所有者與職業經理人在組織制度選擇上達成激勵相容條件，主要思路如下：
3.1實施職業經理人參與投資制
如果采取職業經理人參與投資制，職業經理人需要投入相等比例的自有資金，但不需要承擔無限連帶責任。因此，在相同的條件下，當1.01λ(1+P’)C<-1.01C時，職業經理人獲取a’-C/99的報酬而不須承擔[1.01C+1.01λ(1+P’)C]的損失，其期望報酬就比有限合伙制情形下多，顯然，當分成率略有提高，雙方選擇職業經理人參與投資制的積極性要高于選擇有限合伙制和公司制。
3.2大幅度提高分成率b’選擇有限合伙制
如果b’-b>0.05，職業經理人的報酬期望值會相應地增加，而風險資本所有者的收益期望值會減少。之所以雙方最終選擇有限合伙制，是因為風險資本所有者主觀上認為（或者是事實）：職業經理人在公司制不參與投資、不承擔無限連帶責任、低分成率的情形下，不可能作出最大程度的努力，而在有限合伙制參與投資、承擔無限責任、高分成率的情形下，理所當然會作出更大程度的努力，從而改變了分布函數f(λ)，使得高收益率的分布密度大大增加，即使分成率b’大幅度提高，風險資本所有者的收益期望值也相應增加。
3.3大幅度提高a’選擇有限合伙制
如果職業經理人是風險規避的，而風險資本所有者是風險中性或偏好的，那么最優激勵合同就是職業經理人盡可能取得固定報酬，因此，固定報酬對于職業經理人的重要性增加，即使分成率b’變化不大，而大幅度提高固定報酬a’，雙方也有積極性選擇有限合伙制。
3.4依據職業經理人的能力與借貸意愿選擇組織制度
如果職業經理人的期望報酬較低，較低的分成率即可滿足其效用，或者職業經理人對自己的能力信心不足，懼怕無限責任而借貸意愿弱，這兩種情形下，公司制是比較明智的選擇；而如果情形正好相反，即職業經理人的期望報酬較高，能力高，借貸意愿強，選擇有限合伙制是占優策略；因為此時，即使分成率b’變化不大，而由于λ>I的財務杠桿效應，雙方的收益期望值也會相應增加。
參考文獻
1俞自由，李松濤，趙榮信.風險投資理論與實踐[M].上海：上海財經大學出版社，2001
