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摘要：
在人民幣國際化過程中，通過RQFII制度不能從根本上解決境外人民幣投資困難的問題，拓寬境外人民幣的實體投資規模才是根本出路。在這個方面，國內金融機構的離岸金融業務可以發揮重要作用，而且將成為國內離岸金融業務發揮后發優勢的重要戰略機遇。由于離岸人民幣具備離岸貨幣的基本屬性，可以成為我國離岸金融業務的潛在業務資源，因此，需要在政策上明確將離岸人民幣納入我國離岸金融業務經營貨幣，抓住RQ-FII制度擴容過程的短暫發展時間窗口。
關鍵詞：
離岸金融業務；合格境外機構投資者；離岸人民幣
一、問題的提出
實現境內外完全可自由兌換是人民幣成為國際貨幣的基本前提之一。近年來，人民幣國際化進程逐漸加快，國際化程度顯著提升，境外持有的人民幣資產規模日益龐大。截至2014年底，境外人民幣存款約為2.78萬億元，比年初增長7000億元，離岸人民幣總量占全球所有貨幣離岸存款總量的1.7%左右。[1]為了逐步提高人民幣在國際上的可接受程度，除了探索擴大境外人民幣的投資途徑，我國也開始有計劃地建立和實施境外人民幣回流國內的投資機制，以進一步增強境外人民幣資產的投資吸引力。在此背景下，2011年12月16日《基金管理公司、證券公司人民幣合格境外機構投資者（以下簡稱RQFII）境內證券投資試點辦法》，允許符合條件的基金公司、證券公司香港子公司作為試點機構開展RQFII業務，即境外人民幣通過在港中資證券及基金公司投資A股市場。四年多來，RQFII經歷了多次擴容，中國人民銀行公布的數據顯示，截至2015年6月，我國RQFII試點已經擴大到中國香港、英國、新加坡等13個地區和國家，RQFII額度達9700億元，其中2015年新增2000億元。截止2015年6月29日，我國已批準132家RQFII，累計獲得可投資總額度3909億元。[2]雖然境外人民幣不僅僅只有回流國內A股市場這一種投資渠道，作為貨幣的人民幣也不止作為投資工具這一種屬性，然而本文關注的是，在境外人民幣回流渠道尚未健全的背景下，孕育的一種市場機遇，這個機遇可能并不主要地對人民幣國際化有利，而是對在我國發展相對緩慢的離岸金融業務有重要的機遇。
二、我國離岸金融業務發展的現狀及困境
1．我國離岸金融業務發展的現狀
我國的離岸金融業務最早從1989年開辦。招商銀行、中國工商銀行深圳市分行、中國農業銀行深圳市分行、深圳發展銀行和廣東發展銀行先后獲批試辦離岸金融業務。由于受亞洲金融危機和我國金融政策變化，以及開辦行自身經營管理問題的影響，1999年初中國人民銀行決定停辦離岸業務。2002年6月，離岸金融業務重新啟動。之后，我國離岸金融業務呈現加快發展的趨勢，先后批準了深圳市、天津濱海新區、海南省洋浦保稅港區和上海自由貿易區共四個區域開展離岸金融業務的試點。浦發銀行、交通銀行、招商銀行、平安銀行等四家試點商業銀行可以通過總行的離岸金融業務部門辦理離岸業務。在上海自由貿易區，2013年12月《中國人民銀行關于金融支持中國（上海）自由貿易試驗區建設的意見》進一步簡化了試驗區內經常和直接投資項下人民幣跨境使用流程，并對人民幣境外借款、雙向人民幣資金池、跨境人民幣集中收付、個人跨境人民幣業務等作出了具體規范。2014年初，銀監會批準了上述四家試點商業銀行可授權其上海自貿區分行辦理離岸業務。[3]
2．我國離岸金融業務中存在的問題
與我國其他金融領域的發展相比，離岸金融業務的發展明顯緩慢得多，表現在以下幾個方面。第一，離岸金融業務長期處于試點階段，十幾年來仍僅有極少數金融機構或其分支機構獲準經營，且較長時期沒有新增試點機構，使得具有經營資質的市場主體數量很少。目前，國內只有交通銀行、浦發銀行、招商銀行、平安銀行持有離岸金融業務牌照。而業務地域也受到嚴格限制，這些經營機構的業務空間相互分割，無法形成有效的競爭性市場體系，造成整體業務規模長期偏小，業務體系不完整。截至2013年9月，資產規模最大的交行離岸金融規模僅為100億美元，規模第二的浦發銀行僅為60多億美元，[4]與亞太地區的非簿記型離岸中心的業務規模相比顯得微不足道，也與中國經濟與貿易總量的國際排名存在著極大的反差。第二，離岸業務規則長期未修訂完善，部分監管規則已不適用于新形勢下的離岸業務發展，經營主體面臨的政策風險較大，影響了離岸業務創新的積極性。目前，我國離岸金融業務仍只有中國人民銀行1998年頒布的《離岸銀行業務管理辦法》（以下簡稱“《管理辦法》”）及其實施細則。其中，部分條款已經明顯滯后，有些內容不完全適應當前經濟發展的需要。例如，在《管理辦法》總則第三條中明確規定：“本辦法所稱‘銀行’是指經國家外匯管理局批準經營外匯業務的中資銀行及其分行。”據此，在國內數量日益增長的外資銀行被完全排除了開展離岸金融業務的資格。在《管理辦法》頒布實施時，中國銀監會尚未成立，原有的《管理辦法》不能適應新監管體系的分工安排，在實踐中，缺乏制度保障的監管規則也很難根據業務發展的形勢變化及時調整，離岸金融業務只能在舊的監管框架下緩慢發展。第三，支持離岸金融業務發展的關鍵配套政策至今未出臺，必要的優惠政策長期缺位，直接導致國內離岸金融業務的經營成本較高，在與周邊離岸市場的國際競爭中長期處于劣勢。眾所周知，世界各主要離岸金融市場的成功崛起無一不是在寬松的優惠政策支持下實現的。而我國自從離岸業務試點以來，至今仍未出臺明確的、有吸引力的專項稅收優惠、保密制度、經營自由性、特殊監管待遇等重要的傾斜政策。離岸業務管理規則過于強調風險控制，對離岸資產結構、資產運用比例進行嚴格規定，與在岸業務的管理標準相差不大，且長期不作調整，這嚴重限制了經營主體的靈活性，增加了離岸金融業務成本，削弱了業務競爭力。在對資金成本高度敏感的離岸業務競爭中，在以美元為主的國際貨幣資金來源的競爭中，國內離岸市場競爭力遠遜于扶持政策極其優惠的周邊離岸中心。從客戶群體看，國內離岸客戶主要是在境外市場獲取資金比較困難的中國“走出去”企業，而全球化競爭視角下的“國際客戶”很有限。在沒有特殊政策支持的離岸金融業務要想長足發展，目前還沒有先例。第四，大量離岸人民幣資金聚集在我國周邊的離岸市場，國內離岸市場卻建樹不大。截至2015年2月底，香港人民幣存款總計9729.95億元，其中人民幣活期及儲蓄存款余額1577.83億元，人民幣定期存款余額8152.12億元。[5]中國臺灣地區人民幣存款規模為3187.65億元。[6]新加坡在2014年9月末的人民幣存款規模為2570億元。[7]而中國上海截止2014年6月離岸人民幣貸款余額僅為1230億元人民幣①。[8]即使估算與貸款余額相對應的存款余額規模并考慮到同時期適當的增長，其規模應該也明顯小于我國周邊其他人民幣離岸中心。以上數據說明，由于長期以來我國離岸金融業務發展滯后，不僅在國際貨幣領域的競爭受限，而且在快速增長的境外人民幣資源的競爭中，我國離岸金融業務也無法發揮近水樓臺的優勢，離岸人民幣絕大部分并未進入我國離岸業務經營機構的離岸賬戶。由此，一個看似矛盾的問題出現了。一方面，人民幣國際化需要更廣泛的資金運用渠道，我國正在通過RQFII制度逐步拓寬境外人民幣回流國內的渠道，但是距離完全放開尚未有時間表；另一方面，我國發展緩慢的離岸金融業務亟需破題。由于政策因素對于離岸市場發展而言是一種不可控因素，鑒于我國離岸政策的長期“穩定性”，短期內不會出現明顯的變化。因此推進國內離岸市場發展的動力就不能再依靠政策的傾斜。當前最大的困難在于在監管政策不太可能大幅調整的條件下，如何尋求足夠大量的業務資金來源和形成自身的相對競爭力。筆者認為，如果將這兩個問題放在一起綜合考慮，有可能使得人民幣國際化過程中還暫時存在的人民幣不能完全自由跨境流動，成為推進我國離岸金融業務發展的戰略機遇期和制度前提，從而使原來作為人民幣國際化臨時障礙的資本管制變成我國離岸金融業務發展的催化劑，實現人民幣國際化進程與我國離岸金融業務同步推進的制度互補“雙贏”。通過RQFII來解決境外人民幣的投資回流問題，只是人民幣國際化進程中的一個權宜之計，也不能作為主要的解決出路。要真正完成境外人民幣“出得去、留得住”，不能期望以境外人民幣回流境內投資作為主要的解決出路，而必須將拓寬境外人民幣在境外的運用渠道作為基本思路。因此，筆者認為，通過RQFII不能從根本上解決境外人民幣投資困難的問題，拓寬境外人民幣的實體投資規模才是根本出路。在這個方面，國內金融機構的離岸金融業務可以發揮重要作用，而且將成為國內離岸金融業務發揮后發優勢的重要戰略機遇。具體的思路是：人民幣國際化最終要使人民幣出入國境的制度性障礙消除，實現可自由兌換。目前人民幣“走出去”的規模日益壯大，而境外人民幣的運用渠道還不夠多、不夠寬，在總量上必然有一部分境外人民幣資產處于無法有效運用的狀態。在現有境外人民幣投資管理政策難以迅速解決這部分“沉淀”的離岸人民幣資金運用問題的情況下，如果將我國當前和未來一段時期的離岸金融業務的發展重心轉移到這部分正在苦于尋找出路的境外人民幣資產上來，將為我國離岸金融市場帶來萬億規模的離岸貨幣資源，將極大地促進國內長期發展緩慢的離岸金融業務，并在現有的境外人民幣資金運用渠道上，再增加基于國內離岸業務經營主體提供的新的資金運用渠道，與RQFII制度共同構成處于我國金融管理當局影響下的境外人民幣吸納體系，增強我國在境外人民幣資產定價上的話語權，使人民幣的國際化進程更為可控。目前，境外人民幣回流國內的主要形式是發放的境外人民幣貸款、在各主要人民幣離岸中心發行的人民幣債券，以及通過RQFII額度回流國內。其中，離岸人民幣貸款余額較大的新加坡約為3000億元，中國香港約為1230億元，[9]其余離岸中心更少；在2014年，最大的人民幣債券發行地區———中國香港發行了“點心債”5640億元人民幣，[10]新加坡發行了“獅城債”127億元，[11]其余人民幣離岸中心的人民幣債券規模均較小。再加上已審批的RQFII可投資總額度3909億元，合計約為1.4～1.8萬億元。值得注意的是，已審批的RQFII可投資總額度只是理論上可用的投資額，并不是實際發生的投資額。也就是說，至少有約1萬億元的境外人民幣資金需要尋找投資出路，這是我國離岸金融業務發展的潛在貨幣來源，暫未全面放開的RQFII制度恰好使得這部分境外人民幣成為我國離岸金融業務可以揚長避短、實現“彎道超越”的基礎資源，RQFII額度的逐步擴容時期，正好是扭轉我國離岸金融業務對其他貨幣幣種吸引力較弱的劣勢的戰略機遇期，這將成為推進人民幣國際化和我國離岸金融業務“雙贏”式發展的點睛之筆。如果基于市場化“看不見的手”的我國離岸金融業務可以成為持續有效解決離岸人民幣投資渠道問題的基本工具，則人民幣國際化過程中衍生的諸如“流通在外的人民幣是否能被穩定持有”等問題將可基本解決。
三、將離岸人民幣納入我國離岸金融業務經營貨幣的可行性分析
1．離岸人民幣具備離岸貨幣的基本屬性
離岸貨幣（OffshoreMoney）是指存放在貨幣發行國境外銀行的貨幣存款。離岸貨幣的典型特征是其經營活動游離于貨幣發行國境外，不受貨幣發行國的監管。離岸人民幣同樣在中國大陸以外的離岸市場經營，這一點與其他離岸貨幣無異。但是離岸人民幣與其他離岸貨幣最大的區別在于，目前人民幣還不是完全可自由兌換貨幣，人民幣在國際投融資中仍有一定的局限性，可接受程度尚未充分，而且人民幣在中國大陸跨境流動仍有嚴格制度限制。標準意義上的離岸貨幣都是完全國際化的貨幣。那么，尚未完全實現可自由兌換的人民幣是否可以納入我國的離岸金融業務經營貨幣呢？答案是肯定的。首先，有關經營主體是市場化的、逐利的，一種貨幣是否值得經營，完全取決于其市場表現，即使是尚未完全可自由兌換的貨幣，同樣可以開展經營，這一點在我國香港等離岸金融中心已經有比較成功的經驗；其次，一國貨幣當局在政策上的態度直接決定了經營這類離岸貨幣的合法性，而貨幣當局的政策取向本身就應該從是否有利于鼓勵和培育相關市場、增強本國相關領域的國際競爭力的基本目標出發，否定和排斥尚未完全國際化的人民幣充當離岸金融業務的經營貨幣，是監管依據和事實支持的。因此，即使作為一種非完全可自由兌換貨幣，離岸人民幣同樣可以充當離岸金融業務的經營貨幣。
2．離岸人民幣是我國離岸金融業務重要的潛在業務資源
如前所述，現有投資渠道只能解決大約2/3的離岸人民幣資金的運用問題，但仍有1/3（約1萬億）的離岸人民幣亟待尋找投資出路。而且離岸人民幣規模在逐年快速增加，離岸人民幣的投資渠道將成為一個始終伴隨人民幣國際化進程的長期性問題。這部分離岸人民幣資金恰好可以成為我國境內金融機構開展離岸金融業務優先爭取的對象。在國內相關配套政策的推出尚未有明確時間表的背景下，我國離岸金融業務在非人民幣的離岸貨幣競爭中并不占優勢，這是導致我國離岸金融業務長期徘徊不前的最主要原因之一。如果能夠將我國金融機構在經營人民幣業務上的相對優勢擴展到離岸人民幣業務上，依托離岸業務與在岸業務聯動創新，在服務跨境投資經營的企業實體上形成自身的經營特色，則有可能在離岸人民幣業務上實現新的競爭優勢，甚至實現以離岸人民幣業務為核心的離岸金融中心。
3．境內金融機構的“走出去”客戶資源是我國離岸金融業務發展的最大籌碼
離岸金融業務的核心和基礎業務仍然是離岸存貸款業務，離岸貸款是形成離岸貨幣增值收益的主要來源之一。國內金融機構要吸引離岸人民幣資金的青睞，必須使離岸人民幣的增值通道擴大和通暢?；谖覈壳暗膶ν馔顿Y政策和企業對外投資的主要形式，國內金融機構具有的相對優勢就是擁有數量龐大的內資企業客戶資源，這些客戶對于人民幣的跨境貿易和投資需求相對于其他國家和地區的客戶更為旺盛，使用渠道更為多元化，是離岸人民幣在實體經濟領域運用的市場主體。隨著人民幣區域化、國際化的程度不斷加深，跨境貿易和投資中直接使用人民幣的規模將進一步擴大，從我國“走出去”的企業將對離岸人民幣資金產生持續且旺盛的需求，而且在境內外分支機構的融資安排上對于統一授信及資金調度有更高的需求。充分挖掘我國境內金融機構的這部分客戶資源，將客戶結構優勢轉化成離岸金融市場中離岸人民幣這個細分市場上的相對競爭優勢，是當前階段我國離岸金融業務加快發展的主要競爭策略。因此，即使在內外分離型離岸市場模式下，我國境內金融機構開展以離岸人民幣為核心的離岸金融業務，可以縮小與其他離岸金融市場的競爭力差距，發揮境內金融機構的客戶資源優勢，揚長避短，從而更有可能在此領域實現業務突破，獲取相對競爭優勢。
4．我國金融機構開展離岸人民幣業務的相對優勢
隨著我國金融領域改革的持續深化，金融機構經營離岸貨幣的能力和經驗與十幾年前已今非昔比。首先，跨境貿易人民幣結算業務規模的快速增長和業務規則、服務水平的普遍提升，以及RQFII托管業務的發展，使得我國金融機構在涉外貨幣經營方面有了長足進展。據中國銀行的《跨境人民幣業務白皮書（2013年度）》數據顯示，在被調查的702個境外客戶中，有61%的境外受訪客戶打算在跨境貿易中使用人民幣或進一步提升人民幣結算占比重。同時，境外客戶對人民幣在跨境結算業務充滿信心。其次，國內大型商業銀行的RQFII托管業務的市場份額占比較大，如中國銀行、中國工商銀行、交通銀行在香港地區具有本地托管資質，具有明顯的競爭優勢。部分銀行形成了較為完善的跨境人民幣產品線，成為離岸市場跨境人民幣業務活躍銀行。國內銀行海外分支機構正逐步成為當地人民幣跨境使用主渠道和境外人民幣資金集散主渠道。再加上運用離岸人民幣意愿較強的客戶資源及其潛在市場需求，我國境內金融機構在開展離岸人民幣業務上具有較好的相對優勢。
5．離岸人民幣中心本土化有利于我國在人民幣國際化進程中掌握更多可控性
在跨境人民幣資金流動日益頻繁、規模日益擴大的背景下，境外離岸人民幣中心形成的高度市場化的利率水平對我國境內金融市場的影響力逐漸增大。發展基于本土的人民幣離岸市場，不僅有利于吸引境外人民幣的回流，減少我國企業對境外離岸市場的依賴，豐富我國企業的選擇，而且有利于增強以我國境內金融機構為市場主體的離岸人民幣定價影響力，從而減少人民幣國際化進程中的不可控因素，在未來的貨幣競爭中掌握更多的主動權，這也可以反過來推動人民幣國際化的深入發展。
四、RQFII制度背景下發展我國離岸金融業務的政策建議
1．政策上明確將離岸人民幣納入我國離岸金融業務經營貨幣
隨著金融和外匯形勢的變化發展，現行《離岸銀行業務管理辦法》及其實施細則已嚴重滯后于目前離岸金融業務的實際情況，迫切需要重新修訂并增加更多具體的監管規則。根據《離岸銀行業務管理辦法》（銀發[1997]438號）第五條規定，離岸銀行業務經營幣種僅限于可自由兌換貨幣。如前所述，離岸人民幣已具備離岸貨幣的基本屬性，即使考慮到我國現行外匯管理制度的對境外貨幣進出的限制，也可以通過建立內外分離型離岸金融市場模式加以隔離，同時將極大地擴大我國離岸金融市場的貨幣來源。筆者建議，在現行嚴格審批制下的離岸金融業務領域，監管當局有必要在業務管理制度中明確離岸人民幣的業務屬性，并將其納入我國離岸金融業務的經營幣種，賦予離岸人民幣以同等地位，為經營主體提供明確的政策信號，避免政策風險，同時也使境內外離岸金融業務的經營環境更為接近。這個做法不需改變現行我國外匯管理的基本制度，同樣可以做到境內外資金風險隔離；運用市場手段擴大離岸人民幣的投資渠道，有利于人民幣國際化的深入發展；賦予我國境內金融機構新的離岸業務優勢，促進國內離岸金融業務的競爭力，可謂一舉三得。
2．RQFII制度擴容的過程是發展我國離岸人民幣業務的短暫時間窗口
筆者認為，發展我國以離岸人民幣為核心的離岸金融業務的最佳時間窗口是人民幣國際化進程完成之前。RQFII制度的不斷擴容就是這個進程不斷深入的縮影。近年來我國人民幣國際化進程有加快之勢，與之相伴隨的是RQFII擴容規模不斷加速。如果包括RQFII制度在內的各項促進人民幣雙向投資的政策解決了人民幣在資本項目下可自由兌換的問題，則國內金融機構在開展離岸人民幣業務上的相對優勢可能被削弱，屆時再尋求新的發展優勢將更為困難。可以預見，不斷加速的人民幣國際化進程留給我國離岸金融業務發展的最佳時期并不會很長，換言之，盡快研究調整離岸金融業務政策可謂機不可失。2013年以來，RQFII試點步伐明顯加快。RQFII擴容是否將消耗香港的離岸人民幣資金池，對市場發展是否會有不利因素仍是未知之數，但是新批額度將增加，勢必會消耗離岸資金池。從長期來看，離岸業務的配套政策應盡快出臺實施，從試點階段盡快過渡到全面發展階段，在人民幣國際化進程完成之前，為國內銀行拓展離岸業務，培育離岸市場，增強離岸人民幣業務競爭力提供必需的政策環境。
3．有序開放市場準入，增加市場主體
當前我國離岸金融業務發展遲緩的重要原因之一，就是嚴格審批制下的市場經營主體長期偏少，市場活力和競爭性不足，既限制了國內離岸金融業務的競爭，也削弱了與境外離岸中心的競爭力。因此，業務監管有必要以資質管理替代行政審批，允許和鼓勵符合資質條件、具有業務意向的金融機構進入離岸金融市場，發揮市場主體風險管控的主動性，放松或取消非市場化的監管指標和手段，使境內外離岸金融市場的監管環境更為接近，增強市場的活性。引導和鼓勵經營主體制定更為細化的業務管理細則，并將業務制度的完善程度與監管方式、監管程度相掛鉤，調動經營主體的積極性，提高離岸業務管理制度的針對性。
4．有序擴大業務地域范圍
離岸金融業務區域的選擇要考慮到區域經濟發展狀況、金融工具創新能力、金融基礎設施狀況、金融機構的經驗積累、專業人力資源儲備、政府和政策支持等一系列因素。目前我國已建立多個離岸金融區域，如深圳保稅區、上海自貿園區、天津濱海新區東疆保稅區、東盟經濟開發區等。筆者認為，離岸業務可優先在國內保稅港區、跨境經濟合作區、綜合保稅區、出口加工區等外向程度高、政策環境寬松的區域開展，逐步在一線重點城市進一步推廣，實現從“點”到“線”再到“面”的市場布局。
5．經營主體要深入研究開發客戶群體資源
如前所述，我國境內金融機構最大的優勢來自擁有較強對外貿易和投資意愿的企業客戶，細分客戶群、設計有針對性的離岸金融業務品種，是發揮好資源優勢的關鍵。首先，經營主體應提高離岸服務的專業化程度，結合本地企業的具體需求，創新研發離岸業務品種，打造離岸人民幣特色金融產品；其次，在識別潛在目標客戶群的基礎上，加強離岸金融業務的宣傳咨詢服務，特別是針對缺乏離岸業務知識和經驗的大量外向型中小企業，拓展目標客戶群；最后，經營主體應明確業務發展目標定位，增加離岸金融業務的軟硬件設施和境內外服務平臺投入，做好離岸業務鏈的后臺建設。
6．適時推出必要的優惠配套政策
首先，我國現行離岸金融業務管理辦法沒有稅收優惠的規定，稅收法律法規也未對離岸金融業務有相關優惠，因此事實上國內開展的離岸金融業務并沒有一般離岸中心普遍給予的稅收優惠待遇。政府應借鑒國際經驗，及時研究出臺離岸金融業務，尤其是離岸人民幣業務的稅收優惠政策。其次，離岸市場的吸引力之一也來自客戶信息的保密性。在必要的監管之外，應允許經營主體設立專門的業務保密規則，并由監管當局立法保護。
作者：羅力強 李彥 單位：廣西大學行健文理學院 廣西財經學院金融與保險學院
基金項目：
2014年度廣西高?？茖W技術研究項目“基于期現價格引導關系的廣西白糖大宗商品交易市場發展研究”（LX2014654）；廣西哲學社會科學規劃項目“實現廣西經濟跨越式發展的資本市場監管轉型研究”（13FJL001）。
注釋：
①離岸人民幣存款額無公開數據。
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