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金融期貨概念范文1
關鍵詞:金融衍生品;股票指數;股票指數期貨
二十世紀八十年代以來,股指期貨逐漸成為風險管理、交易、投資和促進市場流動性的重要工具,被譽為二十世紀“最激動人心的金融創新。股指期貨交易對完善股票市場交易、降低交易成本、健全股票市場價格機制以及為股票投資者提供價格風險規避機制等方面均有積極的作用。200年4月6日,歷經四年多的等待與煎熬,我國首批四個滬深300股票指數期貨合約于中國金融期貨交易所上市交易。
一、股指期貨交易的基礎概念
股指期貨交易作為一種新興的金融衍生產品交易,為進一步明確其法律屬性和法律特征,我們有必要先行探討并明確股票指數、股票指數期貨的概念。
股票指數tock Index即股票價格指數,是由金融管理機構或者股票市場服務機構編制的表明股票市場行情變化的一種供參考的指示數字――即股票市場上某一時刻股票價格的平均數與某一基期價格平均數的比值。股票指數綜合反映整個股票市場上各種股票之市場價格的總體水平及其變動情況的一種指標,是證券市場的基準,也是市場趨勢的表征。隨著證券市場的成熟與發展,股票指數成為現代金融技術和投資管理實踐的基礎工具,部分著名的股票價格指數,如道•瓊斯工業平均指數、標準普爾500指數、恒生指數等已成為證券市場的“晴雨表。
股票指數期貨tock Index utures,簡稱股指期貨,是指以某個股票指數為基礎資產的標準化金融期貨合約。股票指數期貨屬于金融衍生品的一種,它是買賣雙方根據事先的約定,同意在未來某一個特定的時間按照雙方事先約定的股價進行股票指數交易的一種標準化協議。
二、股指期貨交易的法律性質
所謂期貨交易,是指期貨交易當事人依法在期貨交易所以買賣標準化期貨合約的形式買賣實物商品、金融商品和期貨選擇權的行為。期貨交易當事人雙方以期貨交易所提供的標準化期貨合同為基礎,期貨合同成為期貨交易形式上的交易對象,實質上的交易對象是期貨合約中載明的期貨商品。與之相一致,股指期貨交易是指在期貨交易所進行的股指期貨合約的買賣,股指期貨合約是指按照期貨交易所規定的標準條款和方法設立的當事人雙方約定在將來一定時間交收款項的協議。
美國聯邦商品期貨交易委員會CC編制的《派生市場、產品和金融中介的國際管理:共同分析框架和管理規定提要匯總表993)》,不僅把期貨、期權交易規定為派生產品交易,還認為“派生物是規定以某此基礎手段、投資、貨幣、產品、指數、權利或服務為基礎的權利和義務的協議。派生物本身并不授予或轉移基礎權益;當基礎權益到期或履行時,才產生基礎權益、權利的轉移?！稗D移是作為一項單獨交易的組成部分而發生的。
988年日本《金融期貨交易法》第2條第4項規定:“本法所稱金融期貨交易,是指依循金融期貨交易所規定之基準及方法,于金融期貨市場中,為下述交易:a.當事人于將來一定時期內,約定接受通貨等及其對價之買賣交易,而于轉賣或買回該買賣標的之通貨等時,得接受差額以為結算之交易。b當事人約定,就作為金融指標之數值,預先約定之數值下稱約定數值,與將來一定時期該金融指標實數值之差,而基此差額計算金錢接受之交易。c.當事人授予他人金融選擇權,而他方支付對價之交易。
我國《國債期貨交易管理暫行辦法》規定:“本辦法所稱國債期貨交易是指以國債為合約標的物的期貨合約買賣。因此可見,國債期貨交易是通過國債期貨合約買賣的形式以實現買賣國債的最終目的。
綜上,筆者認為,金融期貨交易雖然在形式上是金融期貨合約和金融期貨選擇權的買賣實質上卻是金融標的、金融選擇權的交易。與之相應,股指期貨交易雖然形式上是對股指期貨合約的買賣,實質上是對指數標的的買賣。不難理解,股指期貨合約具有雙重身份:其一是股指期貨交易據以進行的當事人雙方按照期貨交易所規定的標準條款和方法所訂立的合同形式;其二是股指期貨交易的形式上的對象,而事先約定的標的物才是實質上的交易對象。
三、股指期貨交易的法律特征
股指期貨交易與股票交易、商品期貨交易緊密相聯,交易制度也頗為相似。因交易標的、交易方式不同,股指期貨交易與股票交易、商品期貨交易相比,股指期貨交易又具有其獨特的法律特征:
一股指期貨交易與股票交易
股指期貨交易和股票交易都是證券市場交易的組成部分,具體交易技術手法幾乎一致。但鑒于股指期貨的期貨特性,其又具有以下鮮明特征:
.交易標的不同
股指期貨交易是以股票指數期貨合約為交易標的,股票交易是以上市公司股票為交易標的。股票交易目的在于投資,獲取收益;股指期貨交易目的主要為套期保值、規避風險或投資獲利。
2.資金杠桿率不同
股指期貨交易實行保證金制度,保證金一般為5%―0%左右,投資者只需按合約價值交付少量的保證金就可以進行交易,具有杠桿效應。股票交易則為實盤交易,即“一分錢,買一分貨,不存在資金杠桿操作。
3.交易風險不同
股指期貨交易實行保證金制度,投資者可以只交納很少一部分保證金即參與交易,交易風險被資金桿杠效應無限放大。股票交易的風險以投入的資金為限,交易損失不可能超過投入資金。
4.信用機制不同
由于風險巨大,與股票現貨交易相比,股指期貨交易采用多重信用保證機制,如會員資格審批制度、保證金制度、每日無負債結算制度、漲跌停制度、限倉制度、大戶報告制度、強行平倉制度等多項風險管理制度。
5.交易流動性不同
股指期貨合約交易必須在交易所中進行,期貨合約、交割期限標準化;同時,因股指期貨交易比股票交易投資額小,可以吸引市場外的游離資金積極入市。從各國股指期貨市場實踐來看,股指期貨市場的流動性明顯高于股票現貨市場。
6.結算方式不同
股指期貨采用保證金交易,實行每日盈余結算、當日無負債制度,如果賬面金額不足需要追加保證金,否則會強制賣出合約。股票交易中,投資者買入股票后,賣出前賬面盈虧無需結算。
二股指期貨交易與商品期貨交易
股指期貨交易原理與商品期貨交易類似,均是關于某一標的物的未來交割的標準化合約交易。但由于交易標的不同,二者的具體交易規則又有所不同。因此,與商品期貨交易相比,股指期貨交易具有以下幾方面的特征:
.基礎標的物不同
股指期貨交易屬于金融期貨合約交易,其標的物為無形的股票價值指數;商品期貨交易的基礎標的物為相應商品,基礎標的物會發生相關倉儲費用。
2.交易周期不同
商品期貨交易的價格容易受季節影響,具有季節周期性,比如大豆期貨,每年的9月收獲月時,大豆期貨的9月合約價格一般都較低;商品期貨的季節周期性是投資者對商品期貨的價格走勢判斷的重要因素。股指期貨交易不存在周期性。
3.風險控制不同
相對來說,商品期貨市場更容易出現逼倉情況,即如果該期貨標的物屬于小品種,投資者的資金實力強大,其可以通過在現貨市場上的囤積居奇操縱期貨市場價格。股指期貨交易中,因股票指數包括幾十種乃至上百種股票,且每只指數股的流通數量都較大,使得投機者很難操縱股票指數;股指期貨交易實行現金交割,買賣雙方是資金的對抗,不存在交割時貨源不足的問題,因而基本可杜絕交割月逼倉現象,維護市場運行秩序。
4.交割方式不同
股指期貨交易交割采用現金結算,因股指期貨交易標的物為無形的股票指數,無法進行現實資產交割,實際交易時,只需把股票指數按點數換算成現金進行交易,合約到期時以股票市場的收市指數作為結算標準,操作方式簡捷靈活。商品期貨交易實行實物交割,一旦買方被迫接貨,將會收到大批量現貨商品。
參考文獻:
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金融期貨概念范文2
國有五大銀行、中證期貨、國泰君安等國內金融領域巨頭也都早早開始著手制訂相應的應對預案，枕戈待旦，只等國債期貨正式掛牌。
33倍杠桿
有消息指出，監管層考慮讓五大國有銀行、大型的股份制銀行和城市商業銀行通過中金所自營席位、期貨公司會員或兩種方式兼顧，參與國債期貨交易。而其他類型的機構，如保險、券商、基金、私募、一般法人，以及自然人客戶則都通過期貨公司參與國債期貨交易。
由于中國金融期貨交易所并未就國債期貨披露更多的消息，市場上的各家金融機構也僅僅是依靠海外經驗和“預感”對其進行揣度。不過業內共同認可的是，此次問世的國債期貨是一種與18年前完全不同的全新金融產品。
中金所國債期貨合約征求意見稿中最低交易保證金設定為2%，加上期貨公司的保證金率加收1%，交易杠桿達到33倍，是目前中國期貨中杠桿倍數最高的一個品種。
國泰君安期貨總裁助理劉駿告訴記者：“新品種上市初期，都存在‘炒新’的概念，基差大幅偏離理論范圍，這為投資者帶來絕佳的期現套利機會。上市半年左右，期現套利帶來的收益都將是可觀的。結合現貨市場情況看，債券市場的走勢存在較強的趨勢性，把握好趨勢，勢必會為投資者帶來豐厚的收益?！?/p>
他補充道：“我們認為國債期貨最大的魅力在于中長期方向性投資。建議有投機機會的個人及部分機構投資者能認真研究國債期貨走勢，合理控制倉位、嚴格止損，賺取收益。”
機構投資者的福音
中證期貨國債研究員朱吾癸向記者表示：“本次國債期貨推出的僅僅是4～7年的中期產品，這對商業銀行來說，又多了一條投資渠道。而對于保險機構而言，最好投資10年期以上的國債期貨產品，更適合券商的則是3年期等短期品類，雖然收益相對股指期貨不會太高，但是更具有資本保值的功效。投資者可以利用國債期貨和標的國債價格走勢的一致性，鎖定未來買入或賣出國債的成本，對利率風險進行套期保值?！?/p>
不過，由于參與方式不確定，導致大型銀行在信息系統的準備方面遇到很多障礙。劉駿告訴記者，有的銀行只能被迫準備兩個方案以應對不同的國債期貨參與方式。
“在此我們也希望監管層能盡快明晰銀行的參與方式，便于機構順利開展國債期貨籌備工作。另外，我們也推薦銀行將部分期貨頭寸通過期貨公司席位進行交易。這不但可以有效防范頭寸的暴露，更為關鍵的是能夠享受到來自期貨公司、特別是券商系期貨公司在研究服務、信息技術等方面的支持。這對于商業銀行而言是既簡單又高效的服務模式。”劉駿說。
期貨業大發展契機
中國期貨業協會數據顯示，2012年全年中金所滬深300股指期貨累計成交額為 75.84萬億元，同比增長73.29%，占全國期貨市場的44.32%。
而在金融期貨這個大家族當中，利率期貨扮演著比股指期貨更為重要的角色。從全球范圍看，2012年，利率期貨的交易規模在所有金融期貨中名列第一，成交額高達1026萬億美元，占到金融期貨年成交額的88%，其中，國債期貨為利率期貨中的重要組成部分。
從2012年2月份中金所啟動國債期貨仿真交易到2012年12月31日，仿真交易累計運行的220個交易日中，共成交9434132手，總成交額92499.50億元。
“未來中金所五年期國債期貨上市后，將對中國期貨行業、乃至金融行業帶來巨大變革?！眲ⅡE認為，巨變將主要體現在：提升利率定價效率和促進中國期貨業的大發展。
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內容提要:進入21世紀以來，以英德日韓等國的金融法制出現了從以往的縱向的金融行業規制到橫向的金融商品規制的發展趨勢。2006年日本將《證券交易法》改組為《金融商品交易法》，把證券、信托、金融期貨、金融衍生品等大部分金融商品進行一攬子、統合性的規范，構建了一部橫向化、整體覆蓋金融服務的法律體系。金融危機爆發后，美國也深刻認識到其縱向割據的監管機構對不斷創新的金融商品缺乏橫向統一規制的問題。本文考察國際上金融法制的橫向規制趨勢后，從金融商品的橫向規制和金融業的橫向規制兩個角度，對適用對象范圍、行業規制、行為規制、投資者種類、自律規制機構等日本《金融商品交易法》內容進行全面分析后，最后提出對我國的借鑒意義，探討我國應對金融法制的橫向規制趨勢的對策。
21世紀以來，金融業混業經營成為無法阻擋的潮流，混業經營格局下的金融創新產品的多樣化又進一步促進混業經營。美國次貸危機爆發后，無論是破產重組或被收購，還是主動申請轉型，各大獨立投資銀行紛紛回歸傳統商業銀行的懷抱，開始全面組建金融控股公司。[1]這似乎又回到了1929年以前美國的混業經營模式，但這絕不是歷史簡單的重復，而是有著更深層次的意義。2008年3月31日，美國財政部正式公布了《現代化金融監管架構藍皮書》，計劃通過短期、中期、長期三個階段的變革最終建立基于市場穩定性、審慎性、商業行為三大監管目標的最優化監管架構，主旨就是將多頭分業監管格局收縮為混業綜合監管格局，將授予美聯儲綜合監管金融機構的權力。美國政府已經認識到次貸危機爆發的重要肇因就是對不斷創新的金融產品缺乏有效監管，而缺乏一有效監管的原因主要是各監管機構的縱向割據造成的。美國的金融混業綜合監管和金融商品的橫向統一規制已經落后于歐洲和亞洲的一些國家。[2]
2006年，日本制定了《金融商品交易法》，“吸收合并”了《金融期貨交易法》、《投資顧問業法》等法律，徹底修改《證券交易法》，將“證券”的定義擴展為“金融商品”的概念，最大限度地將具有投資性的金融商品、投資服務作為法的規制對象，避免產生法律的真空地帶，構筑了從銷售、勸誘到資產管理、投資顧問的橫向的、全方位的行業規制和行為規制的基本框架，從以往的縱向行業監管法轉變為以保護投資者為目的的橫向金融法制。這是大幅改變金融法律體系的“金融大爆炸”改革，融合判例法和成文法的制度，從而成就了目前世界上最先進的證券金融法制之一。其以保護投資者為目的的橫向金融法制的制度設計，較好地平衡協調了金融創新和金融監管的關系，在此次美國金融海嘯席卷全球時，日本的金融體系未受太大影響，并且逐漸在充當美國金融危機救世主的角色。日本繼受和創造金融法制的經驗，值得包括我國在內的其他大陸法系國家的借鑒和參考。
面對金融危機，我國也需要大力推進金融體制改革，金融衍生產品的發展和金融混業經營的趨勢將對我國金融監管模式和金融法制提出新的挑戰。
此次危機雖未對我國的金融安全和金融體系造成大的影響，但是，從長遠戰略來看，探討金融商品的橫向統一規制、資本市場統合法立法問題，具有重要意義。
一、國際上金融法制的橫向規制趨勢
近年來，以英國、德國、日本、韓國等國家為代表，金融法制出現了從縱向的金融行業規制到橫向的金融商品規制的發展趨勢，出現了根據單一監管者的功能性監管模式來重新整理和改編原有的多部與金融市場、資本市場相關的法律而將傳統銀行、保險、證券、信托等金融投資業整合在一部法律中的趨勢。英國率先于20世紀80年代中期開始第一次金融大變革，制訂了《金融服務法》(1986年)，20世紀90年后期又進行了第二次金融大變革，并于2000年通過了《金融服務與市場法》。該法中的“投資商品”定義包含“存款、保險合同、集合投資計劃份額、期權、期貨以及預付款合同等”。通過金融變革，倫敦金融市場的國際地位日益加強。德國通過2004年的《投資者保護改善法》對《證券交易法》進行修改，導入新的“金融商品”概念，對“有價證券、金融市場商品以及衍生品交易等”作了界定，并通過修改《招股說明書法》導入投資份額的概念，將隱名合伙份額等納入信息披露的對象。歐盟2004年4月通過的《金融工具市場指令》(MIFID)引入了“金融工具”概念，涵蓋了可轉讓證券、短期金融市場工具、集合投資計劃份額和衍生品交易。歐盟內部則出現了金融服務區域整合，歐盟成員國的金融法制也逐漸呈現橫向化和統一化趨勢。
戰后一直學習美國金融證券法制經驗的日本從20世紀80年代開始關注英國的金融法制建設，在隨后的證券法修改中不斷學習英國和歐盟的經驗，早在1998年就成立統一橫貫的監管機構：金融監督廳。在完善統一金融法制的方面，日本一直努力構筑以各種金融商品為對象的橫向整合的金融法制。其對金融商品進行橫向規制的金融體系改革始于1996年橋本龍太郎首相的“金融大爆炸”。此后，日本的金融法制改革如同一個三級跳，第一跳是2000年制定的《金融商品銷售法》，第二跳是2006年制定的《金融商品交易法》，第三跳就是在不久的將來制定真正大一統的金融法制即日本版的《金融服務與市場法》，存款、保險商品將真正納入一部法律中，實現橫向規制的最終目標。
日本《金融商品交易法》的內容由四個支柱組成。第一個支柱是投資服務法制部分。具體而言，導入集合投資計劃的概念，橫向擴大了適用對象（證券種類、金融衍生品）的范圍，與之伴隨業務范圍的擴大、金融商品交易業者的橫向規制、以及根據投資者的屬性和業務類型而進行規制的差異化等。第二個支柱是指信息披露制度的完善。具體包括季報信息披露的法定化、財務報告等相關內部治理措施的強化、要約收購制度以及大量持有報告制度的修改等。第三個支柱是確保交易所自律規制業務的正常運行。第四個支柱是對市場操縱行為等加大了征收課征金（罰款）的處罰力度。《金融商品交易法》的內容雖具有復雜的體系，但其特點又可用“四個化”來簡單概況：適用對象和業務范圍、行業規制、行為規制等的“橫向規制化”、規制內容的“靈活化”、信息披露的“公正化·透明化”、對違法行為處罰的“嚴格化”。[3]其中，“橫向規制化”是該法的最大特點。
韓國在亞洲金融危機中遭受重創，在國際貨幣基金組織(IMF)金融援助和影響之下，1998年4月韓國成立了單一的金融監管機構，即金融監督委員會。2003年，韓國政府也開始推進統一金融法的制定，2005年2月17日，韓國政府發表了將《證券交易法》、《期貨交易法》及間接投資資產運用法等資本市場相關法律統一為《關于金融投資業及資本市場的法律》（簡稱“資本市場統合法”）的制定計劃。2007年7月3日，韓國國會通過了能夠引起韓國金融業“大爆炸”的《資本市場統合法》，該法于2009年2月4日正式施行，該法整合了與資本市場有關的15部法律中的6部，其余的法律將一并修改。該法將分為證券、資產運營、期貨、信托等多頭板塊的資本市場整合為一，旨在激勵各金融機構自我改革和創新，增強韓國對外國金融機構的吸引力，其推出必將給韓國資本市場帶來革命性的變化，并預示韓國金融業整合期的到來。[4]
韓國《資本市場統合法》和日本《金融商品交易法》本質上相同，都是金融投資服務法，不是真正大一統的金融統合法，尚未達到英國的《金融服務與市場法》的階段。但日本、韓國的經驗告訴我們，統一金融監管機構的建立和統一金融法制的制定，是一個循序漸進的過程。股權分置改革完成后，我國資本市場逐漸進入與國際接軌的正常發展時期。我國是當今世界上唯一實行分業經營的大國。從分業經營走向混業經營，從分頭監管走向統一監管，是我國金融業和金融法制發展的必然方向。我們可以考慮借鑒日本和韓國的經驗，分階段加以推進。韓日兩國中日本的金融法制改革的經驗尤為突出，韓國的《資本市場統合法》在2007年迅速推出，很大程度上是受到日本2006年《金融商品交易法》的影響。而受到日本韓國的影響，我國臺灣地區也正在緊鑼密鼓地進行資本市場統合法的制定工作，計劃于2009年12月1日提交立法機關，并預計2010年4月通過，2011年11月開始實施。
在法制完善方面，一般都是日本先行韓國和臺灣地區緊隨其后，金融法制的改革也大概如此。日本《金融商品交易法》對于完善我國金融市場法制、整合投資服務法制同樣具有重要的借鑒意義。
縱觀各國或地區金融法制的橫向規制或資本市場統合法立法，一個最重要的立法原則即是由現行的商品類、金融業者規制轉換成對“經濟實質相同的金融功能”進行“統一規制”的功能性規制?，F行資本市場相關金融規制法律的特征是以“對象商品”或“金融業者”的概念形態或種類為基礎的商品類、機構類規制。這種規制在如今迅速變化的金融市場環境中日趨不能適應。因此高度集中統一的金融監管體制應從現行的商品類、機構類規制轉換成對“經濟實質相同的金融功能”進行“統一規制”的功能性規制。為了貫徹這種功能規制原則,各國金融法制的橫向規制先將金融投資商品、金融投資業、客戶等根據經濟實質進行重新分類,以金融投資商品(證券、衍生商品)、金融投資業(買賣、中介、資產管理業等)、客戶(專業投資者、業余投資者)為標準進行分類。[5]以下分別從金融商品的橫向規制和金融投資業的橫向規制兩個角度，論證日本《金融商品交易法》的橫向規制特點。
二、金融商品的橫向規制
《金融商品交易法》的目的在于統一規范投資商品或者具有投資性質的各類金融商品，投資者保護是其根本目的和立法核心，其本質實際上是投資服務法。[6]與許多成文法國家相同，日本《證券交易法》對證券的定義較為狹窄，不包括很多投資產品。此次修法，日本將“證券”的定義擴展為“金融商品”的概念，以適應近幾年來金融商品和投資服務不斷創新發展的現實環境。為了避免產生法律的真空地帶，《金融商品交易法》以《證券交易法》的對象范圍即“有價證券”和“金融衍生商品”為基礎，最大幅度地橫向擴大了法律適用對象的范圍。
1.有價證券的范圍的橫向擴大
日本此次修法，雖然將“證券”的定義擴展為“金融商品”的概念，但并未對“金融商品”做出嚴格定義，《金融商品交易法》第2條仍是“有價證券”的定義?！蹲C券交易法》第2條規定了證券法相關的各種概念的定義，特別是以列舉的方式規定了有價證券的定義。1991年的證券交易審議會報告書參考美國的證券概念，提倡導入“廣義的有價證券”概念。即作為有價證券的定義，在個別列舉之外，設置概括性條款。日本金融改革的一個主要內容就是對《證券交易法》的有價證券的概念重新定義。但1992年的修改并沒有導入“廣義的有價證券”的概念，僅完善了個別規定以對應證券化相關商品。1998年的修改對定義條款進行了全面的修改，擴大向投資者提供的商品類型適用公正的交易規則，構建了方便投資者購買的投資環境。此次將“證券”的定義擴展為“金融商品”的概念，但仍未導入“廣義的有價證券”的概念，未對“金融商品”做出定義，只是對有價證券的范圍進行了橫向擴大。在日本金融廳金融審議會金融分科會上也曾探討根本修改“有價證券”概念，但考慮到世界上主要國家特別是大陸法系國家仍在使用“證券”或“有價證券”概念，且“有價證券”概念長期以來已被日本社會廣泛接受，“有價證券”這一用語也被其它法律大量引用，如修改將會影響向國會提交修改法案等情況，《金融商品交易法》仍然延續了“有價證券”的概念。[7]
與《證券交易法》相同，《金融商品交易法》把有價證券分為兩類：發行了證券、證書的權利（有價證券）和未發行證券、證書的權利（準有價證券）。該法第2條第1款規定的有價證券包括：①國債；②地方債；③特殊債；④資產流動化法中的特定公司債券；⑤公司債；⑥對特殊法人的出資債券；⑦協同組合[8]金融機構的優先出資證券；⑧資產流動化法中的優先出資證券、新股認購權證書；⑨股票、新股預約權證券；⑩投資信托、外國投資信托的受益證券；⑪投資法人的投資證券、投資法人債券、外國投資法人的投資證券；⑫借貸信托的受益證券；⑬特定目的信托的受益證券；⑭信托的受益證券；⑮商業票據（commercialpaper）；[9]⑯抵押證券；⑰具有①至⑨、⑫至⑮的性質的外國證券、證書；⑱外國貸款債權信托的受益證券；⑲期權證券、證書；⑳預托證券、證書，21）政令中指定的證券、證書。該法第2條第2款是關于未發行證券、證書的權利而視為有價證券的規定（準有價證券）。具體有以下這些權利：①信托受益權；②外國信托的受益權；③無限公司、兩合公司的社員權（只限于政令規定的權利）；④外國法人的社員權中具有③性質的權利；⑤集合投資計劃份額；⑥外國集合投資計劃份額；⑦政令指定的權利。
相比《證券交易法》，《金融商品交易法》中的有價證券（包括準有價證券）中增加了抵押證券（原由抵押證券法規制）、信托受益權（原由信托法規制）、集合投資計劃份額等?！蹲C券交易法》中有價證券的信托受益權僅限于投資信托、貸款信托、資產證券化法定目的信托的受益證券等，但在《金融商品交易法》中其它的信托受益權均作為準有價證券，無遺漏地橫向擴充了適用對象范圍。
《證券交易法》把有價證券分為發行證券、證書的權利和未發行證券、證書的權利，之所以如此區分，是因為考慮到表示為證券、證書的權利的流動性較高的緣故。但2009年7月之后日本的無紙化法即《關于公司債、股份等過戶的法律》（2004年6月9日公布）的不發行股票制度開始全面實施，股票電子化后通過賬冊的過戶就實現股份的轉讓，股份的流動性大大增強。將權利表示為證券、證書流動性高的立法理念已過時。因此，《金融商品交易法》仍依據是否具有證券、證書來分類有價證券，被批評是一種古董式的陳舊做法。[10]
2.導入集合投資計劃的定義
把集合投資計劃份額列入有價證券的范圍內，是為了各種基金適用《金融商品交易法》的概括性規定，是此次修改的最大亮點之一。近年來在日本依據合伙合同的基金的投資對象已經擴展到了各個領域，個別投資對象已不在投資者保護的框架內。因此，迫切需要對于依據合伙合同的各類投資基金予以法律規制。
對于不斷創新的多樣化的集合投資計劃，需要打破原有的縱向規制法制，無論運作對象資產和流動化的對象資產如何，構建著眼于運作或流動化構造功能的橫向法制。其理由如下：第一，在日本，集合投資計劃是“金融大爆炸”之后應成為金融領域主流的“市場型間接金融”的主角，完善其法制是當務之急。第二，集合投資計劃一般是銷售給普通投資者，從投資者保護的角度出發，需要對計劃的組成和運營進行橫向覆蓋的法制化和制度建設。第三，投資者人數較多，容易產生集體行動的問題（collectiveactionproblem），需要解決這個問題的法制基礎和制度建設。第四，原有的法制是縱向不全面的，其內容也不充分，產生了諸多不便和障礙。因此，需要對集合投資計劃加以橫向全面的根本意義上的制度建設和法制完善。[11]
集合投資計劃的基本類型有兩種：一種是從多數投資者籌集資金進行各種資產管理運作（資產管理型），另外一種是，特定的資產產生的現金流加以組合然后賣給多數的投資者的構造（資產流動型），針對這兩種方式需要制定相應的規則制度。從歷史上、經濟上、實務上來說都是不同種類的類型，因此針對這兩種類型，需要制定橫向覆蓋的規則體系（交易規則、市場規則、業者規則）。[12]在進行集合投資計劃的法制完善時，有一個根本問題需要解決：不管計劃的私法上形態(公司、信托、合伙等)如何，是否課以相同的交易規則。[13]《金融商品交易法》解決了這個問題，通過直接列舉和導入了“集合投資計劃”的概念，該法最大限度地把幾乎所有具有投資性的金融商品和投資服務納入適用對象，進行統一規制。[14]
2005年12月22日日本金融廳金融審議會金融分科會第一部會報告“為實現投資服務法（暫定）”中，對作為《投資服務法》對象的金融商品設定了三個標準：①金錢的出資，具有金錢等的償還的可能性；②與資產或指標等相關聯；③期待較高的回報，承擔風險。集合投資計劃的定義以此標準為基礎，在《金融商品交易法》第2條第2款第5項規定：集合投資計劃是指民法上的合伙、商法上的隱名合伙、投資事業有限責任合伙（LPS）、有限責任事業合伙（LLP）、社團法人的社員權以及其它權利，享有通過金錢出資進行的事業而產生的收益分配或該出資對象業務相關的財產分配的權利。集合投資計劃的定義主要由三個要件構成：①接受投資者金錢的出資、支出，②利用出資、支出的金錢進行事業、投資，③具有將該事業所產生的收益等向出資人進行分配的相關權利。[15]上述條件均具備的權利，無論采取何種法律形式和進行何種事業，均屬于集合投資計劃份額而成為該法的適用對象。[16]
3.金融衍生商品的橫向擴大
近年來，隨著金融商品的多樣性發展,鉆法律間空隙進行欺詐的事件在日本也頻頻發生。日本傳統的以行業區分的縱向金融監管體制，已逐漸不能迅速應對新型金融衍生商品、混業經營和多種新型金融商品所引發的問題。特別是2003年日本進行外匯交易的機構投資者蒙受了巨大損失，成為社會關注的大問題，雖然此后緊急修改了《金融期貨交易法》，將外匯交易納入規制范圍內，但也未能達到充分保護金融消費者利益的目的。因此，《金融商品交易法》的一個重要課題就是如何盡可能地擴大金融衍生商品的規制對象范圍。對此，日本金融廳金融審議會金融分科會第一部會的“中間報告”提出：不論原資產如何，均可作為適用對象。但如果完全不限定金融衍生商品的原資產而做出概括性定義，其適用對象的范圍則不明確，又會產生過度規制的問題。為避免過度規制，從保護投資者的角度出發，需要將一些金融衍生商品予以排除，但事實上操作起來又非常困難。基于此，《金融商品交易法》對于金融衍生商品沒有采取“概括性定義”的方式，而是在擴大交易類型、原資產及參照指標的同時，授權政令根據情況予以追加規定。
《證券交易法》中關于金融衍生商品的定義僅限于原資產為有價證券和有價證券指數等?！督鹑谏唐方灰追ā穼鹑谘苌唐返膶ο蠓秶枰源蠓葦U大，除《金融期貨交易法》的金融期貨交易之外，還包括利息、外匯互換、信用金融衍生商品、天氣衍生商品等金融衍生商品。
《金融商品交易法》確立了范圍廣泛的“金融商品”的定義，沿用《金融期貨交易法》的“貨幣等”定義[17]，并將有價證券和確保投資者保護所必須的價格變動明顯的原資產金融衍生商品等加以融合而形成。但遺憾的是，該定義仍停留在規定金融衍生商品交易的范圍或從業者的一部分業務范圍上，并未形成完全橫向貫通規制，此為今后改革
當前，世界各國交易的金融衍生工具種類蓬勃發展，已達數千種，新型的金融衍生工具還在不斷涌現。同時，金融衍生商品具有衍生再衍生的特性，金融衍生商品交易的發展已經混淆了很多以往認為是涇渭分明的界限，很多交易類型難以界定性質，處于不同金融領域的機構通過使用金融衍生工具間接地進入了其原本無法進入的市場。在金融技術發展的大背景下,諸多購買新型的金融商品的投資者(金融消費者)的權益無法從傳統的以金融機構的類別劃分而制定的法律規則體系中得到救濟，使得金融消費者面臨蒙受損失的威脅。同時傳統的金融機構和金融市場已經發生了結構性變化，依照傳統方法已經很難界定金融機構的類型。另外，金融衍生工具的發展必然帶來金融機構間兼營業務的不斷擴大和融合，金融監管的基礎已經發生了本質的變化。為了解決這樣的問題，調整因多頭監管而導致的監管主體模糊、監管空白、監管重復等現象，堅持統一金融監管體制，成為國際金融衍生品監管的發展趨勢。[18]因此，金融衍生商品的橫向擴大必然會要求建立橫向統一的金融監管體制。
4.關于存款、保險商品
對于存款、保險商品，《銀行法》、《保險業法》等各行業監管法律設置了保護利用者的框架，并不是《金融商品交易法》規制的對象，但如外幣存款、金融衍生商品存款、變額保險、年金等，該法認可其具有一定投資性，但其又不屬于存款保險以及保險合同人保護范圍內的商品。因此，此次在制定《金融商品交易法》的同時，對《銀行法》、《保險業法》相應部分也進行了修改，設置了準用該法的規定，構建與該法同等的投資者保護的內容和框架。所以，《銀行法》、《保險業法》等條文的修改實質上也是投資服務法的一部分。[19]
日本金融改革的目標原本是通過制定《金融商品交易法》對證券、保險、銀行、金融衍生商品等具有投資性的金融商品進行橫向全面的統一規制，但是因為諸多原因沒有實現真正的統一規制和統一監管。最主要的原因就是金融廳、財政省、經濟產業省等政府機構存在部門利益的爭奪，導致目前無法實現真正的金融商品的統一規制、統一規范、統一監管?！督鹑谏唐方灰追ā肺磳⑺薪鹑谏唐愤M行統一規制，固然存在遺憾和不足，但按照該法的原則和原理，通過對現行相關法律進行修改，設置準用該法的規定，構建與該法同等的投資者保護的內容和框架，亦可解決現實與理想的矛盾，最終實現投資者保護之目標。
該法制定后，針對金融商品、投資服務的對象范圍，日本正在討論在不久的將來制定真正大一統的金融法制即《金融服務與市場法》，將存款、保險商品真正納入統一規制中，實現橫向規制的最終目標。[20]
三、金融業的橫向規制
以上分析了金融商品的橫向規制的內容，金融商品的橫向規制趨勢也必然會要求金融商品交易業者、金融商品交易的業務行為、客戶（投資者）、自律規制機構等金融業的相關主體橫向規制的發展。因此，《金融商品交易法》對金融業的橫向規制內容做出了規定。
1.金融商品交易業者的橫向規制
在擴大適用對象的范圍，對金融商品的進行橫向規制的同時，就會伴隨業務范圍的擴大以及根據投資者的屬性和業務類型而進行規制的差異化。即《金融商品交易法》對已有的縱向分割的行業法進行了橫向整合，使具有相同經濟功能的金融商品適用同一規則，實現了業務規制的橫貫化。
此前，日本針對與金融投資服務有關的行業的法律主要有：《證券交易法》（證券公司）、《關于投資信托及投資法人的法律》（信托投資委托業者）、《與有價證券有關的投資顧問業的規定等相關的法律》（投資顧問業者）、《金融期貨交易法》（金融期貨交易業者）、《信托業法》（信托業者）、《抵押證券業法》（商品投資交易業者）等?！督鹑谏唐方灰追ā窞榱藰嫿M向規制的投資者保護框架，也對上述各種復雜的行業類型進行了橫向整合，一并納入該法的射程內，統稱為金融商品交易業，[21]從事該行業的單位或個人統稱為金融商品交易業者，并一律適用登記制度。[22]該法還并進行了重新分類，具體分為①第一類金融商品交易業；②第二類金融商品交易業；③投資咨詢業；④投資運作業等四種行業類型。第一類金融商品交易業相當于原來證券公司的有價證券相關業務；第二類金融商品交易業相當于原來證券公司的金融衍生商品相關業務以及集合投資計劃相關業務；投資咨詢業相當于投資顧問業；投資運作業相當于投資信托委托業。除以上四種行業類型之外，該法將從事有價證券的買賣和買賣委托媒介等的證券中介業者，定義為“金融商品中介業者”。[23]
該法依照以上各類行業類型的業務特點制定行業相關規定，但對各類金融行業從業者的具體規制、具體業務內容，基本沿用了原有規定。[24]該法根據所要申請從事的行業不同，需要滿足的準入要件也有所不同，主要表現在對資本金額和申請人資格等的要求方面。因此，申請人既可以一次申請從事所有行業，也可以只申請從事準入要件比較低的行業，[25]體現了該法的靈活性。
2.金融商品交易業務行為的橫向規制
日本金融廳金融審議會金融分科會第一部會報告中明確提出，全面擴大和完善眾多金融商品的橫向化法制框架，填補投資者保護法制的空白，對現有縱向分割的行業法進行重整，使具備相同經濟功能的金融商品適用同一規則?！督鹑谏唐方灰追ā繁欢ㄎ粸榻鹑谏唐蜂N售與勸誘的一般法，就涉及金融商品交易的業務行為而言，不分業務形態適用統一的銷售和勸誘規則。具體而言，該法針對廣告規制、合同締結前的書面交付義務、書面解除、禁止行為(提供虛假信息、提供斷定的判斷、未經邀請勸誘)、禁止填補損失、適合性原則等各方面確定了行為規范，其他行業法(如銀行法、保險業法、信托法等)均準用這些行為規范，接受同樣的行為規制，以保證行為規制的統一性。[26]
該法作為金融商品交易業者的基本規則，規制各類業務的共通行為，其中，適合性原則、合同締結前或締結時的書面交付義務等，沿用了《證券交易法》、《投資顧問業法》等法規的原有行為規制。
3.投資者種類的橫向規制
《金融商品交易法》在保護投資者的前提下，盡可能保證風險資本的供應，降低交易成本。該法根據投資者的專業程度，模仿歐盟2004年新投資服務法指令，把投資者分為特定投資者（專業）和一般投資者（業余），根據投資者經驗和財力等的不同構筑靈活的規則體系。特定投資者一般具備自己收集分析必要信息的能力。
如果金融從業者的服務對象是特定投資者，則可免除行為規制的適用，力求降低規制成本。具體包括（不包括內閣府令規定的情況）金融商品交易的勸誘時，不適用適合性原則、禁止未經邀請勸誘原則，此外，合同締結前和締結時書面交付義務等也可免除。締結投資顧問合同和委托投資合同時，不適用禁止接受顧客有價證券的委托保管的規定。特定投資者限定性地規定為合格機構投資者、國家、日本銀行、投資者保護基金等。
以具有專業知識和經驗的顧客為對象時，免除適用在銷售金融商品時銷售業者的說明義務。區分專業的投資者和業余投資者的制度在2000年日本《金融商品銷售法》中已部分導入。但《金融商品交易法》中導入的特定投資者制度涵蓋從金融商品的勸誘到締結等與金融交易相關的合同，擴大了行為規制適用除外的范圍，在橫向規制這一點上意義重大。[27]
4.自律規制機構的橫向規制
《金融商品交易法》針對行業協會、交易所等自律規制機構，在承續原有功能地位的基礎上，完善了其機能，構筑了金融商品交易業協會和金融商品交易所的橫貫化規制。
包括日本在內各國資本市場都設有各種各樣的行業自律機構，如證券業協會、投資信托協會、證券投資顧問業協會等，這些協會的組織形態比較豐富。為了實現一元化管理，《金融商品交易法》在第四章中將基于《證券交易法》設立的證券業協會等“核準金融商品交易業協會”和基于民法規定的公益法人制度設立的投資信托協會、證券投資顧問業協會等“公益法人金融商品交易協會”統稱為金融商品交易協會，對其進行統一調整，對其設立要件、成員性質、主要業務、章程和準則等分別作出規定，實現了對行業自律機構的橫向規制。[28]此外，為了靈活運用裁判外紛爭處理程序，通過自律規制機構以外的民間團體對投訴等紛爭進行公正迅速的處理，該法還創設了“核準投資者保護團體”。
該法又橫向整合了證券交易所和金融期貨交易所，將東京證券交易所等六個證券交易所和東京金融期貨交易所統稱為“金融商品交易所”，隨著法律對有價證券以及金融衍生商品等金融商品的定義的擴大，在金融商品交易所上市交易的商品的種類和范圍也隨之擴大。
另外，在交易所內部也進行了橫向規制。2003年《證券交易法》修改后放寬了對證券交易所組織形態的要求，以前只能采用非營利性的會員組織形態的證券交易所被允許采用股份公司的形態。大阪、東京、名古屋證券交易所先后轉變為股份公司的形態，其中大阪證券交易所在其本身的交易市場上市。證券交易所既是市場運營的營利主體又是自律規制的實施者，存在著利益沖突的危險。
針對此問題，《金融商品交易法》為確保金融商品交易所的自律規制功能的獨立性，避免產生利益沖突，設置了一系列的制度措施，具體有：第一，規定金融商品交易所可以在交易所外設立從事自律規制業務的自律規制法人，或者在交易所內部設立自律規制委員會。該法明確規定有關金融商品的上市以及停止上市的業務和有關會員等法令遵守狀況的調查業務為交易所自律規制業務內容，突出了交易所作為自律規制機構的重要性。[29]第二，規定金融商品交易所或者以金融商品交易所為子公司的控股公司，設立“自律規制法人”的獨立法人，被批準后可以委托自律規制業務。第三，規定金融商品交易所是股份公司時，可以在公司內設置“自律規制委員會”，授予其有關自律規制的決定權限。但作為自律規制委員會成員的董事的過半數必須是外部董事，以確保自律規制機構的獨立性。第四，規定必須明確自律業務的范圍，規定自律業務的實施體制，以達到強化其自律機能的目的。第五，為了防止利益沖突的發生，原則上禁止其股東單獨持有超過20%的交易所的股票，而《證券交易法》中原規定為50%。[30]
四、日本金融法制改革對我國的借鑒意義
日本采取實用主義的立法哲學，根據國際金融資本市場發展的最新動向和趨勢，及時對本國的金融立法取向做出調整以適應國際國內變動的需要，應對金融立法的橫向化趨勢，分階段有效地推動。如前所述，一直學習美國的日本在20世紀80年代后，不斷學習英國，1998年成立金融監督廳，2000年出臺《金融商品銷售法》，2006年制定了《金融商品交易法》。[31]
結合我國實際，我們需要分階段地逐步推動在金融商品和金融服務的橫向規制立法，推動金融業的橫向規制，逐漸建立統一的金融監管體制。筆者提出以下幾個具體建議。
第一，盡快出臺《期貨交易法》，修改現行相關法律，完善金融衍生品立法，時機成熟后，制定《金融商品交易法》或《投資服務法》，實現金融商品的橫向規制立法。
我國有關金融商品的現行法規有《證券法》、《商業銀行法》、《保險法》、《證券投資基金法》、《信托法》、《期貨交易管理條例》等。我國金融商品立法還很落后，特別是金融衍生商品立法欠缺。自1990年開始,我國商品期貨市場已經歷了初步形成、清理整頓和規范發展三個階段。2006年9月8日，中國金融期貨交易所在上海掛牌成立，這是我國內地成立的第4家期貨交易所，也是我國內地成立的首家金融衍生品交易所。雖然金融衍生品交易的發展逐漸步入正式軌道，但我國的相關立法比較落后。我國于2007年才對1999年的《期貨交易管理暫行條例》作了全面修訂，新修訂的《期貨交易管理條例》于2007年4月15日正式施行。原有的《暫行條例》只適用于商品期貨交易。隨著我國不斷深化金融體制改革和擴大對外開放，特別是證券市場股權分置改革順利完成，逐步推出股指期貨等金融期貨品種的條件和時機趨于成熟?？紤]到要為將來推出期權交易品種預留空間，修改后的《條例》適用范圍擴大為商品和金融的期貨和期權合約交易。這是可喜的進步，但還是剛起步。《期貨交易法》雖然也已經列入新一屆人大的立法計劃中，但這只是階段性的小目標，
我國應該盡快完善具有投資性金融商品的法制，可以借鑒日本，時機成熟時制定一部統一規制的《金融商品交易法》或《投資服務法》。
第二，導入“集合投資計劃”概念，制定《投資基金法》。
2005年之后我國的股市進入迅速繁榮和強烈震蕩的特殊時期，出現大量的以合伙、信托等形式的私募基金、投資組合等，目前我國對其缺乏規范。我國對私募基金并沒有一個明確的界定和管理原則。從日本的“集合投資計劃”來看，其實私募不需要很嚴格的監管，但應該有一個規范化的原則。我們可以考慮借鑒日本的做法，導入“集合投資計劃”概念，對于資本市場上的各類合伙形式、信托形式的基金加以橫向全面的規制，以達到無縫隙保護投資者的目的，為中國資本市場的長期繁榮奠定基礎。
投資基金就其本質來說是一種信托關系的金融產品。很多金融機構目前都設計了這類產品，包括證券公司的代客資產管理、代客集合理財、信托投資公司的集合理財計劃、銀行的代客理財，還有保險公司的聯結投資理財產品，以及基金管理公司新批的專戶理財等。這五類機構所做的業務就其本質來說都屬于投資基金，就其法律本質來說，都是一種信托關系。
目前我國的現行法中只有《證券投資基金法》來規制，剩下的都是以各個監管部門的規章來規范的。《證券投資基金法》頒布至今已經五年，它對證券投資基金發展確實起到了很好的促進作用，但它已經不能滿足、也不太適應目前實踐發展的需要。關于如何修改該法，目前的兩種主流觀點是“單純完善證券投資基金法”或是“把它真正變為投資基金法”。[32]
筆者認為，借鑒日本的經驗，短期內如果無法制定《金融商品交易法》或《金融服務法》，則可以導入“集合投資計劃”概念，歸納整理具有投資性的商品，將《證券投資基金法》改組為《投資基金法》亦是一種立法思路。
第三，推動金融業的橫向規制，協調好金融創新活動和金融監管之間的矛盾關系，逐漸建立統一的金融監管體制。
我國的證券立法和金融監管多借鑒美國，此次美國金融危機發生后，我們應該及時反省美國危機的教訓，應多借鑒近鄰日本韓國的經驗，逐步推動金融的統一監管和金融橫貫立法。
我國現行金融監管機構包括銀監會、證監會、保監會和人民銀行四家，總體上是“四龍治水”的多頭分業監管體制。這種體制成本高、監管重復、監管缺位、不能適應金融控股公司和混業經營發展，這與美國的多頭雙層監管體制頗為相像，而美國此次次貸危機監管部門的缺位、錯位已經給了我們深刻的教訓。
所以，從長遠來看,我們需要對已有的縱向分割的行業法進行橫向整合，使具有相同經濟功能的金融商品適用同一規則，實現金融業者、金融業務行為、客戶（投資者）、自律機構等金融投資業的相關主體橫向規制的發展。
混業經營是金融機構發展的大勢所趨,金融監管模式也會向銀行、證券、保險等多個主管部門之間的混業監管或者以業務為標準(而非以機構性質為標準)的監管方向進行轉化和整合，從而建立統一集中的金融監管體制，以提高監管效率，防范金融系統風險。
但從短期看，由于金融改革的復雜性和金融監管體制的歷史路徑依賴，我國金融監管體制目前不宜做大的改變，而應在增強各監管機構獨立性的同時完善更大范圍的金融監管機制，這些機構之間應該加強金融監管的橫向協調和合作，建立各機構之間的橫向信息共享機制和金融穩定的橫向協調機制，并注重加強金融機構的法人治理和內控機制建設，注重金融行業自律組織和社會審計機構作用的有效發揮。[33]
筆者認為，在混業經營的多種實現方式中，金融控股公司形式是符合我國金融業從分業經營過渡到混業經營的需要。它可以在保持我國現有金融監管格局的條件下，在子公司層面實行“分業經營”，而在母公司層面實現“綜合經營”，通過母公司的集中管理與協調，實現子公司之間橫向協同，實現在同一控制權下的金融業務多元化和橫向化。[34]我國實踐中金融控股公司已經發展十分迅猛，筆者建議制定專門的《金融控股公司法》，對金融控股公司這一重要的公司組織形式的性質、地位以及組建方式進行專門規定，通過金融控股公司這一組織形式，逐步實現混業經營和金融業務的橫向規制。
第四，對投資者種類進行橫向細分，導入特定投資者制度。
為培育成熟理性的合格投資人隊伍，上海證券交易所專門制訂并于2008年9月27日正式實施了《上海證券交易所個人投資者行為指引》。這只是一個指南而已，目前上交所正積極探索投資者分類管理制度，以證券品種和業務創新及分類為切入點，依照投資者的風險承受能力、投資知識與市場經驗等標準，進行分類監管，包括在充分考慮中國國情，準確分析投資者特點的基礎上，引入投資者資格準入制度。[35]
我們可以借鑒日本的《金融商品交易法》，區分為專業投資者和業余投資者，在立法上，導入特定投資者制度，根據投資者經驗和財力等的不同，進行投資者分類管理，對于專業的投資者，免除很多行為規制的適用等，構筑靈活的規則體系。
第五，時機成熟時逐步實現行業自律機構和交易所自律機構的橫向規制。
當前，我國實現行業自律機構和交易所自律機構的橫向規制，把證券業協會、投資信托協會、證券投資顧問業協會等統一為金融商品交易協會，把上海證券交易所、中國金融期貨交易所等橫向整合為金融商品交易所，尚不現實。但是，考慮到我國的行業自律機構和交易所（證券交易所、金融期貨交易所、商品期貨交易所）都歸為中國證監會監管，相比日本來說，我國的金融期貨交易和商品期貨交易的監管機構統一，將來一旦實施橫向規制、統一整合，困難并不大。
我國的上海證券交易所和深圳證券交易所等也面臨著將來是否選擇轉換為股份公司等組織形態的課題，交易所的自律規制功能與營利業務之間的獨立性問題也是無法回避的。如何確保交易所的自律規制功能的獨立性，避免產生利益沖突，可以借鑒日本等國的經驗，設置一系列制度措施。
五、結語
我國向來對美國、英國和歐洲其他國家的資本市場法制和金融監管研究甚多，而對亞洲地區，特別是日本、韓國的資本市場法制、金融商品交易法制較少關注。美國金融危機的爆發，應該引起我們的高度反思，我們的資本市場法制、金融商品交易法制的完善和實踐不能“美國一邊倒”、“歐盟一邊倒”。
特別是近幾年來，日本、韓國在金融法制的橫向規制、橫貫化立法趨勢、資本市場統合立法等方面已經取得了令世界矚目的成就。而日本、韓國的金融商品交易法制、資本市場統合法的最新發展，本身就是吸收了歐洲和美國的經驗和教訓。我們在研究日本、韓國的金融商品交易法制、資本市場統合法的最新發展的同時，自然就會借鑒吸收歐美的經驗和教訓。
據筆者了解，日本、韓國的金融法制的橫向規制、橫貫化發展趨勢和動向目前已經引起了中國證監會等部門相關領導的高度重視。希望本文的研究，能夠起到拋磚引玉之效果，如果讓中國學術界、政府部門、立法機關等開始重視對日本、韓國以及我國臺灣地區等的金融法制的橫向規制的研究則幸甚。
注釋:
本文得到中國人民大學科學研究基金項目“次貸危機對金融控股公司法制的影響及我國的應對策略”（項目編號：22382008）資助。
[1]2008年美國次貸危機的總爆發導致了華爾街傳統投資銀行的獨立券商模式的終結。2008年3月美國第五大投行貝爾斯登被摩根大通收購，9月15日美國第四大投行雷曼兄弟被迫申請破產保護，其資產分別被日本野村證券、英國巴克萊銀行收購。同樣遭受次貸危機重挫的美國第三大投行美林，則同意讓美國銀行以500億美元全面收購。美國第一大投行高盛和第二大投行摩根士丹利主動申請轉型為銀行控股公司。
[2]參見張波：《次貸危機下的美國金融監管體制變革及其啟示》，《金融理論與實踐》2008年第12期。
[3]參見【日】松尾直彥：《關于部分修改證券交易法的法律等》，載《Jurist》2006年第1321期。
[4]近幾年，韓國金融監管機構為了提高金融機構的競爭力，致力推進包括監管機構及法規在內的金融改革，引進巴塞爾《新資本協議》，推出《資本市場統合法》等都是為推進改革做出的努力，這將對韓國金融市場的發展帶來深遠的積極影響，但也有可能加劇金融市場的不穩定。參見李準曄：《韓國金融監管體制及其發展趨勢》，載《金融發展研究》2008年第4期。
[5]參見許凌艷：《金融監管模式的變革及資本市場統合法的誕生》，載《社會科學》2008年第第1期。
[6]參見[日]黑沼悅郎著：《金融商品交易法入門（第二版）》，日本經濟新聞社2007年版，第15頁。
[7]參見【日】神崎克郎著、馬太廣譯：《日本戰后50年的金融、證券法制》，載《法學雜志》2000年第2期；馬太廣：《日本證券法的最新修改》，載《法學雜志》1999年第3期。
[8]與我國的合作社相類似。
[9]商業票據是一種以短期融資為目的、直接向貨幣市場投資者發行的無擔保票據。
[10]同注⑥，第22-23頁。
[11]參見【日】神田秀樹：《完善集合投資計劃法制的思路》，載《關于集合投資計劃的工作報告書》，野村資本市場研究所2006年版，第39頁。
[12]同注⑾，第42頁。
[13]美國的《聯邦投資公司法》，不管私法上的形態如何，要求設置boardofdirectors或者40%以上都是外部董事。這也是橫向化的交易規則。
[14]其實質是參考了美國證券法相關的聯邦最高法院的判例，并進行了成文法化。其著眼于經濟性的實質內容而不是著眼于法的形式的概念。導入集合投資計劃的概念后，日本法形式上仍維持“有價證券”的概念，但是其概念的內容以“結構性”和“投資對象性”為目標發生了實質性的變化，至此，可以說日本20年前開始討論，16年以來《證券交易法》修改沒有完成的所謂“廣義的有價證券”的概念終于得以實現。
[15]參見[日]三井秀范、池田唯一監修，松尾直彥編著：《一問一答金融商品交易法》，商事法務2006年9月初版，第91頁。
[16]參見[日]花水康：《集合投資計劃的規制》，載《商事法務》2006年第1778號。
[17]《金融期貨交易法》將貨幣、基于有價證券和存款合同的權利等定義為“貨幣等”，作為金融期貨交易的對象。
[18]同注⑤。
[19]此外，《不動產特定共同事業法》、《商品交易所法》也得以修改，使不屬于《金融商品交易法》適用對象的不動產基金（不動產特定共同事業）和商品期貨交易等也適用與《金融商品交易法》相同的投資者保護的內容和框架。同注⑥，第17頁。
[20]負責《金融商品交易法》起草的日本金融廳金融審議會第一部會的報告中指出：“關于以全部金融商品為對象，制定更加全面的規制框架的課題，將根據金融商品交易法的法制化和其實施情況、各種金融商品的特性、中長期的金融制度的形態等情況，繼續加以討論?！?/p>
[21]參見【日】大崎貞和：《解說金融商品交易法》，弘文堂2007年版，第40-43頁；同注⒂，第13-14頁。
[22]但是，通過利用專用交易體系（ProprietaryTradingSystem）和多邊交易設施（MultilateralTradingFacility）進行買賣交易等業務，適用核準制。另外，集合投資計劃的營業者必須以金融商品交易業的形式登記，不但要提交事業報告書，還須向金融廳報告，成為金融廳檢查的對象，并要求披露信息。
[23]參見【日】小立敬：《金融商品交易法案的要點—投資者保護的橫向化法制》，載《資本市場季刊》2006年春季號。
[24]但也有變化，比如，《證券交易法》將營利性作為證券業的要件，《金融商品交易法》不再將營利性作為要件，《證券交易法》未將發行人自己進行的銷售勸誘行為作為業務規制對象，而《金融商品交易法》將投資信托、外國投資信托的受益證券、抵押證券的自己募集、以及集合投資計劃（基金）份額的私募均列為規制對象，還明確將集合投資計劃中對于有價證券或衍生品交易的運作（自己投資）列為業務規制對象，橫向擴大了規制范圍。
[25]同注⑥，第34頁。
[26]參見【日】神田秀樹：《金融商品取引法的構造》，載《商事法務》2007年第1799號。
[27]同注23。
[28]同注21，第99-106頁。
[29]參見【日】松尾直彥：《金融商品交易法和相關政府令的解說》，載《別冊商事法務》2008年第318號，第248-252頁。
[30]同注21，第107-121頁。
[31]參見莊玉友：《日本金融商品交易法述評》，載《證券市場導報》2008年5月號。
[32]參見吳曉靈：《私募監管應寫入基金法》，載2008年3月10日《上海證券報》。
[33]參見朱大旗：《21世紀法學系列教材—金融法》（第二版），中國人民大學出版社2007年版，第132頁。
金融期貨概念范文4
關鍵詞：股指期貨；金融風險；時機選擇
作者簡介：粱曉娟(1971－)，女，河南開封人，中國人民銀行鄭州培訓學院副教授，武漢大學金融專業博士研究生，主要從事金融理論研究。
中圖分類號：
文獻標識碼：A 文章編號：1006－1096(2007)03－0138－03 收稿日期：2007－02－27
如同股改之于中國證券市場一樣，股指期貨的推出也將是中國期貨市場發展的分水嶺，它將徹底改變中國期貨市場的基本格局。中國將迎來金融期貨大發展的新機遇。股指期貨的推出，將使證券市場中的投資者，特別是機構投資者能夠有實現規避證券市場系統性風險的工具，同時股指期貨具備價格發現、資產配置等功能，這些特點必將對證券市場的投資結構、投資理念等方面產生極大影響。但是我們也應該看到，歷史上許多重大金融風險的發生，都與金融期貨交易有關。1987年，美國發生的“股災”與股指期貨交易有關；1997年7月，始于泰國的亞洲金融風暴，與泰國利率期貨交易有關；臺灣319槍擊事件，造成臺灣股市3月22日下跌478點，次日開盤時已經達到跌停狀態，收盤下跌4.67％，兩日下跌量已經遠超過7％的保證金水平，大量期貨公司客戶爆倉；著名的巴林銀行倒閉案，以及近期發生的“中航油事件”等等，都在警示人們：大資金在金融期貨市場也可能翻船，金融期貨市場更要加強風險管理。因此，作為中國國民經濟中一項重大的戰略決策，股指期貨究竟何時推出，時機的選擇顯得尤為重要。
一、牛市中推出股指期貨的可行性
目前國內有一種觀點認為：股市中的機構投資者會先在現貨市場大肆買人大盤股，推高股指，在滬深300指數期貨上市后，建立空頭頭寸，并大肆拋空大盤藍籌股，實現期、現貨市場的“雙重”獲利，并導致股市大跌。這種刻意的資金反手做空，將使無數小股民套在頂部，造成大的金融恐慌，對我國的經濟金融發展造成不利影響。因此股指期貨推出時大盤必須處于低位，否則還要另擇機會。
然而我們綜觀國外市場的發展，股指期貨很多是在牛市的進行中推出的；在股指期貨的推出前后，股票市場(現貨)往往都會出現大幅波動(尤其是股指的成分股)。而更多的研究發現股指期貨交易并沒有增加標的股票市場的風險性。
首先我們以中國香港的恒生指數期貨為例。自1985年5月27日中英聯合聲明生效開始，香港經濟以內地為依托，靠著內地的強大支持，股市長期走牛。雖然在1986年1月開始，港股有歷時兩個月、幅度為250點的回調，但是在股指期貨效應的帶動下，4月25日恒生指數就突破的高。1986年5月6日恒生指數期貨在牛市中成功推出，期貨上市后隔一天，指數再次創下1865.6點的歷史性新高。當然，股指期貨的上漲行情也在上市后開始回落，兩個月后，恒生指數才恢復多頭行情。日經225期貨上市對日股影響與恒生指數期貨上市基本類似。1985年9月22日廣場協議簽署開始，日本歷經了一場包含股市、匯市、房市的資產快速狂飆。1986年8月20日，日經225指數創下18936點的新高，9月3日股指期貨上市。
由此可見，牛市推出股指期貨并不罕見，只要大盤上漲不是惡意操縱的結果，則股指期貨的推出并不能改變經濟基本面因素，也不會造成大盤的大跌。
那么，中國股市2006年以來的大幅上漲的原因何在呢?是資金操縱的結果還是經濟基本面良好的體現?當然，外資的涌入、機構的投資不可否認，但究其原因，主要是強烈的人民幣升值預期和龐大的流動性過剩推動的；企業股權分置改革的順利完成，中國強勁的經濟發展勢頭，更是推動國內股市恢復性上漲的深層原因；另一方面，大型國企、銀行相繼上市，為了爭奪對其戰略控制權，大量資金投入股市，帶動了大盤藍籌股群體的崛起；“兩稅合一”政策將對上市公司的未來構成重大利好，取消內資企業的計稅工資制度，將大大降低企業的稅務負擔，并由此提升投資者對A股公司盈利預期；后股權分置改革與全流通時代的“斷檔期”，股市供需矛盾失衡，也促使2006年以來大盤急劇上漲。種種分析我們發現，股市上漲是經濟本身蘊含的巨大能量推動的，因此，牛市推出股指期貨是可行的。當然，近期股票市場的震蕩、市場不斷發出風險提示、嚴禁信貸資金入市等，這一系列市場行為都在試圖降低股指點位，向平穩推出股指期貨并線。
二、法律法規及相關制度的完備程度
期貨交易投機性強，風險性大。近幾十年來，兩方國家發展期貨市場，大多是先立法，后建交易所。加之，中國證券市場運行十幾年的經驗告訴我們，市場參與者往往傾向于投機，雖然大規模操縱國內股票價格指數已不可能，但中國股指期貨要入市，風險防范的根本還是要首先考慮法律法規的完善性。
2007年4月15日《期貨交易管理條例》已開始實施。此次，中國證監會按照依法行政和提高執法效能的總體要求，對《條例》配套的規章進行了全面的修改和完善。修訂后的《條例》將規范的內容由商品期貨擴展到金融期貨和期權交易，擴大了期貨公司的業務范圍，進一步強化了風險控制和監督管理。作為期貨行業發展的前提和基礎，它意味從政策方面講，股指期貨的推出條件已經成熟。同時，為了加強期貨市場基礎制度、強化監管、配合金融期貨推出的需要，根據《條例》規定，中國證監會還制定了相應的管理辦法。其中《期貨交易所管理辦法》和《期貨公司管理辦法》已經在2007年4月15日與《條例》同時開始實施。
2007年4月6日，中國證監會又了股指期貨的三大配套文件草案，分別為：《期貨公司金融期貨結算業務管理暫行辦法》(草案)、《期貨公司風險監管指標管理暫行辦法》(草案)和《證券公司為期貨公司提供中間介紹業務管理暫行辦法》(草案)，并公開征求意見。同時下發的《關于證券投資基金投資股指期貨有關問題的通知》也開始征求意見。但由于金融結算會員資格及交易會員資格審批仍然沒有開展，基金參與股指期貨的法規未明確，造成各家基金公司準備程度不同，很多私募基金甚至還毫無準備。
另外，原本作為重大交易制度創新的“熔斷”機制近日已成為討論的焦點，以至有關方面正在考慮對該制度進行修改。所謂“熔斷”制度，就是在期貨交易中，當價格波幅觸及所規定的點數時，交易隨之停止一段時間，或交易可以繼續進行，但價幅不能超過規定點數之外的一種交易制度。熔斷機制的問題原本就在理論界有分歧，而在股指期貨仿真交易中的確也出現了由熔斷機制所引發的問題。就這一制度存在的意義而言，它的設立是為股指期貨交易提供一個“減震器”的作用，它是為了讓市場冷卻，給投資者充分的思考時間以決定是
否繼續交易。但也有人認為，這一制度在實際交易過程中的作用可能恰恰相反：非但不能化解風險，還可能導致風險堆積，在實際交易中，啟動熔斷機制十分鐘后很可能導致合約直接封在漲跌停板，會產生更大的破壞作用。因此，是否啟動“熔斷”機制未定，股指期貨上市仍需一定時日。
三、投資者的成熟狀況
為了避免股指期貨推出時成為機構推動藍籌股爆漲的動力，確保股指期貨推出后能平穩健康運行，市場及交易者的成熟度也是必須考慮的問題。市場成熟一般表現為上市品種交易平穩、市場流動性增強、持倉結構趨于合理、套期保值參與面拓寬、市場運行效率提高、交易所和期貨公司規范運作理念有所增強。投機股指期貨除了必要的技術分析知識外，還必須對股票指數標的進行研究。影響股票指數走勢的因素主要有：整個宏觀經濟狀況、板塊的聯動、成分股分紅派息、權重股的波動等。由于需要分析的因素眾多，而且涉及股票市場知識，股指期貨的推出對于習慣基礎研究的期貨投資者提出了一定的挑戰。
而就2006年10月30日開始的對于滬深300指數期貨進行的仿真交易來看，形勢并不樂觀，表現在投資者不能承擔市場上下波動所帶來的風險、投資者投資證券時的做多思維沒有完全轉變和投資者對期貨風險管理模式淡薄等。對由“股民”變身進入期市的投資者，最大的挑戰在于，他們一般不習慣做空，只買漲不買跌的心態很重；對保證金補倉的概念認識不足，一般會買滿倉，這樣風險極大；缺乏止損概念，期貨投資在出現方向判斷失誤后仍硬挺，期望市場有轉機，最終被平倉，造成不可挽回的損失。
這里我們用智豬博弈來分析市場參與者的成熟度。智豬模型是西方發達國家成熟的證券市場中，用來分析大小投資者博弈行為的有力工具。顯然，推動股價上漲，可以從中獲利，但此過程需要付出成本。假設推動股價上漲，可以使所有投資者共同獲得10個單位利益，同時推動者需付出2個單位的成本；則股價上升過程中大小投資者的不同行為選擇使其具有不同的收益函數：若大的投資者先拉升股價，則其可以獲得6個單位收益，減去其付出的2個單位成本，最終獲得4個單位收益，此時中小投資者收益為4個單位；若二者同時拉升股價，則大小投資者的收益分別為7個單位和3個單位，各自減去2個單位的付出成本，收益分別為5個單位和1個單位；若中小投資者先拉升股價，則大小投資者的收益分別為9個單位和1個單位，考慮到小投資者付出的2個單位成本，其實際收益－1個單位。我們通過圖1列出不同情況下期市中大小投資者的博弈狀況。
顯然，在此收益矩陣中，無論“大豬”采取什么策略，中小投資者最好的選擇就是等待，在此基礎上，大的投資者需要去拉升股價。但期市中小投資者較多，出于投機的目的，他們多數不知道等待，在“大豬”們驅動價格后從中獲取利潤。而多數大的投資者喜歡操縱價格，做膽大的造市者，他們往往高估了自己的力量，當市場已經改變時，他們并沒有感覺到將要來臨的危險，最終導致大的金融事件。因此，為了使投資者熟悉金融期貨市場、增強風險意識、理性參與市場，股指期貨推出前，投資者教育尤為重要。中國金融期貨交易所副總經理胡政有說，業務培訓是上市股指期貨的一項重要的準備工作，同時也是投資者教育系列活動的組成部分，是針對期貨公司的交易崗位、結算崗位、風控崗位、技術崗位、客戶經理崗位以及證券公司的期貨專管員崗位的業務需要所開設的專業培訓和資格認證。
在中國證監會的統一部署下，由中國期貨業協會和中國金融期貨交易所聯合主辦、證監會各地派出機構負責具體召集和承辦的股指期貨投資者教育活動已經取得了階段性的成果。這次活動不僅可以為股指期貨的成功推出和期貨市場的穩定健康發展營造良好的環境，同時也可以帶動各地方證券監管部門、協會、證券公司、期貨公司等組織股指期貨風險教育培訓的積極性。期市中理性總是有限的，因此，參與者必須要客觀了解自己，冷靜認清自己的位置，保持良好的心態，參與者的成熟度是衡量市場成熟與否的重要標志，因此也是股指期貨擇機上市要考慮的重要條件。
四、股指成分股結構合理性分析
作為一種避險工具，股指期貨標的選擇意義重大，因此滬深300指數結構是否合理，是否可以真正代表A股市場是股指期貨推出前必須要考慮的問題。
據統計，2005年4月8日滬深300開始公布，A股總市值為3.9萬億，滬深300總市值為2.5萬億，占A股總值為65％，2007年3月30日這個比例已經達到77％的水準。從流通市值的角度來看，滬深300指數占A股總流通市值的比例在60％左右。比較海外幾個熱門的股指期貨產品，美國標普500指數占全美股票74％的市值；日經225指數總市值占據日本62％的股票市值；英國FT100指數占英國全市場80％的股票市值；韓國KOSPI200指數占韓國股票總市值約90％；中國香港恒生指數占香港股票總市值70％?？梢?，滬深300指數占A股總流通市值的比例適中。另有研究結果顯示，滬深300與上證綜指之間的相關系數達到0.941，與深圳綜指之間的相關系數達到0.964。因此，可以說，滬深300指數有資格代表兩市大盤的投資回報。
但是，同時我們也發現，統計數據顯示，截止到2006年年底，在滬深300指數前20支權重股中，有6支銀行股和中信證券共7支金融股。隨著中國人壽、興業銀行、平安保險在2007年的逐步發行上市，金融、保險板塊對滬深300指數影響力進一步增強。中國銀行、中國人壽等一些金融股與指數保持了較高的相關性，特別是中國人壽達到了0.71，中國銀行則有0.53。對權重較大、與指數相關性較強的五只股票進行分析，浦發銀行對指數的引導系數超過90％，招商銀行、中信證券對指數引導系數也超過了30％。金融業是國家或地區經濟的一個重要組成部分，但是如果其作為A股市場的風向標，并不能客觀反映經濟的發展狀況，此時上市的股指期貨會過分受制于金融板塊或金融股票的影響，所以，股指成分股需要中國石油、中國移動等大盤股海歸的存在?？紤]到中國股市在在2006年成為了全球上漲幅度最大的股市，同時中國股市“大藍籌時代”的特征已經非常明顯，相信股市的擴容期很快就會到來。大盤股回歸對股指期貨推出會產生非常巨大的影響，中國A股市場將發生結構性變革，許多板塊將被重新定義，大盤股數量越多，股指期貨推出的時機就越成熟，機構投資者操縱股價指數的難度就越大。顯然機構投資者越渴望利用股指期貨套利，就需要買人更多的滬深300指數內的大盤藍籌股，以便增加對大盤走勢的話語權。而大盤藍籌股的上漲，又有利于監管機構進行市場擴容，包括吸引“海歸”，提高股市的質量，而同時又可以更好地抑制投資機構對股指的控制。
五、技術準備的充分性
具體來說，股指期貨上市前期貨公司的技術準備包括兩個檢查和四個測試。所謂兩個檢查分別是會員技術系統自檢和中金所現場檢查；四個測試分別是鏈路測試、接口適應性測試、雙鏈路備份自動切換測試和壓力測試。只有檢查和測試雙雙達到相關技術指標的公司才能獲得中金所技術檢查合格通知書，這也是期貨公司成為中金所會員并參與股指期貨交易的首要條件之一。
但是，到目前為止，各期貨公司的技術層而準備還不完備。首先，股指期貨相關的技術設備價格昂貴，約在150萬至200萬元之間，這對于尚不景氣的期貨經紀公司來說，將是一筆很大的投入，由于制度規范的不明確，很多期貨公司都還沒有購買設備。其次，期貨公司注冊資本金也是問題，有的期貨公司盡管注冊資本金夠了，但都是湊出來的，股東結構并不合理，有的甚至連注冊資本金都還沒有到位。據估計，目前已完全做好技術準備的期貨公司不超過三分之一，其中，有券商背景的期貨公司憑借強大的資金后盾占據了大多數，即使是較大的期貨公司能夠完全做好技術準備恐怕也得到五月上旬左右。第三，更重要的是分級結算體系的搭建還只是在初級階段，哪些會員會成為全面結算會員都遠未確定，而且從制度上確立分級結算體系后還要進行技術投入以支持該體系的運行，這都要花費不少的時間。因此，從各種準備的進展情況來看，短期推出股指期貨的條件恐怕還不成熟，準確上市時間還有待進一步觀察。
金融期貨概念范文5
關鍵詞：股指期貨；金融市場；證券；影響
一、推出股指期貨的作用及意義
股指期貨：全稱為“股票指數期貨”，是以股價指數為依據的期貨，是買賣雙方根據事先的約定，同意在未來某一個特定的時間按照雙方事先約定的股價進行股票指數交易的一種標準化協議。它的推出具有以下作用：
其一，為中國的股票投資者提供了規避這種系統性風險的有效手段。清華大學經管學院金融系主任宋逢明認為，國外成熟股票市場的系統性風險占總風險的比例一般不超過50%，而我國這一比例高達70%左右，發展股票指數期貨市場為解決這一問題提供了途徑。高成長性固然可以給投資者帶來可觀的投資回報，但高波動性也常使投資者面臨巨大的投資風險，中國的股票投資者對此已深有感觸。因此，對于有效避險工具股指期貨的需要，自然也就很迫切了。股指期貨期權交易恰恰提供了規避這種系統性風險的有效手段，股市看漲則買進股指期貨合約，股市看跌則賣出股指期貨合約，從而以較小的代價實現保值避險或投機盈利的目的，使股市投資風險得到有效的分散。
其二，股指期貨的另一個大作用就是對沖系統性風險，使投資者能夠在大勢普遍下跌或預期大勢下跌時，對自己的投資組合進行保值。例如，某基金經理3個月后將得到大筆資金用于投資股票市場?；鸾浝碚J為，現在股票市場價格普遍偏低，適合介入?；鸾浝頌橐幈艿?個月后市場價格水平升高的風險，可以利用杠桿效應以較少資金先期買入足額股指期貨。3個月后，若市場價格升高，股指期貨將產生盈利，來抵補購買股票較高的成本。而如果市場價格下跌，雖然購買股票成本下降，但是股指期貨將出現虧損。所以，套期保值是一把雙刃劍，它在將價格變動風險轉移出去的同時，也將犧牲價格變動帶來的機會收益。
其三，股指期貨的上市，將是我國金融業的一個重要里程碑。從長期來看，推出股指期貨對于完善資本市場體系，分散股票市場的風險很有必要，應該深入研究、創造條件、積極推進。中國證券市場發展至今需要一個統一的指數。在加入WTO后，大量的國外投資者關注和研究中國證券市場，需要一個統一指數。而且，從未來證券市場發展看，統一指數的推出是必然的。目前，中國上市公司股票市價總值已占GDP的50%。但同時中國股票市場也存在著系統風險大、缺乏金融衍生品種、機構投資者比重低、市場功能與機制不健全等問題，制約著股市的進一步發展。而股指期貨的推出有利于完善股市的功能與機制，對中國資本市場的進一步作用。因此，股指期貨的上市，將不僅開創了金融期貨交易品種本身，更使期貨市場成為了真正的金融衍生品市場，實現質的飛躍，并由此開辟中國金融市場混業經營的新時代。
二、股指期貨對期貨市場的影響
對中國期貨市場而言，股指期貨推出的意義不僅在于增加了一個新品種，更重要的在于它將結束中國只有商品期貨的現狀，進入金融期貨這個更加廣闊的市場空間。股指期貨將給我國證券市場帶來的影響，期貨市場首當其沖，這是因為，從本質上講股指期貨是期貨品種之一，作為我國首例金融期貨產品，它的推出必然對期貨市場影響重大。
股指期貨的推出，將催生新型機構投資者，從而為我國在金融領域爭奪話語權。股指期貨可以使股市以及期市融合，機構投資者可以真正成長起來，機構投資者的成長又反過來促進兩個市場的發展，這將形成一個良性循環，使得市場發展非常健康。整個行業有競爭力，才能夠和境外投資者平等競爭。中國需要大機構，而金融衍生品的問世必將催生新型機構投資者。在未來的期貨市場上取得話語權，金融衍生品將是一個契機。
股指期貨的上市，將改變期貨市場投資主體的結構和參與程度，形成以期貨交易所為龍頭，以期貨公司為主體，以國有企業、商業銀行、證券公司、信托公司、保險公司和投資基金為骨干的市場格局。股指期貨的推出對期貨市場的主體是一個沖擊，實際上指的就是這些市場主體的變化。引入股指期貨之后，交易者的數量和結構都會發生變化。隨著股指期貨交易的問世，資本市場中的大量交易者將涌入，這中間既有套保者也有投機者，現今證券市場的投資主體，如證券公司、基金公司、私募基金以及其他證券機構投資者和個人投資者，都將加入期貨市場的博弈。
股指期貨的上市將改變期貨公司的傳統經營模式。從美國期貨公司的發展歷程來看，隨著電子化交易的發展，交易所和客戶之間的聯系日益密切和方便，在線自營商的數量與日俱增。同時，由于衍生品交易的復雜化和專業化，個人投資者更愿意通過基金等專業理財機構進入市場。這改變了期貨公司以通道盈利為主的傳統業務模式，單純以期貨為主營業務的期貨公司數量出現了下降趨勢，美國期貨傭金商的數量從2000年的120多家下降到了2005年的94家，同時市場集中度大大提高，前六家期貨傭金商占了50%以上的市場份額。美國期貨市場的今天很可能就是我國期貨市場的明天。隨著我國期貨市場廣度和深度的擴展，券商、基金、上市公司等機構將更多地參與進來，現有的利益格局將發生改變，期貨公司的重組、分化與整合在所難免。
股指期貨對期貨公司帶來的另一個重要影響是對于期貨公司股東結構的影響。由于股指期貨主要是服務于證券現貨市場，因而對套期保值的投資主要應該是證券投資者，而這些投資者正是現有證券公司的主要客戶，因此主要的創新類和規范類券商為了保護自己的客戶資源不外流，同時也避免與期貨公司分利，收購期貨公司或成為期貨公司的控股股東成為他們理所當然的選擇。由于他們掌握著主要的客戶資源，自身實力相對于期貨公司極為強大，因此，未來的期貨市場的主流參與者，將是以那些具有強大券商背景的期貨公司為主。推出股指期貨，股票市場的投資者通過期貨公司參與投資的過程中，他們完全有可能同時關注商品期貨。若他們拿出一部分資金參與商品期貨交易，數量將是非?？捎^的，這對商品期貨市場有很好的促進作用。因此，隨著品種的日益完善，券商、基金等投資者參與群體的多元化以及資金的流入等，期貨市場的功能將進一步得到發揮，行業地位和影響力將日益增強，這將進一步促進商品期貨的發展，使當前遠未得到滿足的對商品期貨的巨大需求得到進一步開發。
三、股指期貨對股市的影響
眾所周知，股票市場是一個具有相當風險的金融市場。在長期的股票實踐中，人們發現，股票價格指數基本上代表了全市場股票價格變動的趨勢和幅度。如果把股票價格指數改造成一種可買賣的商品，便可以利用這種商品的期貨合約對全市場進行保值。利用股票價格指數對股票進行保值的根本原因在于股票價格指數和整個股票市場價格之間的正相關關系。
股指期貨意味著對股票指數進行期貨交易，是股市與貨幣市場、債券市場建立聯動關系的必要工具。實際上，股指期貨帶給股市的變化是比較明顯和重要的。我國目前的股票市場是一個典型的單邊市場。所謂“單邊市”，就是市場參與者只能從股市上漲中賺錢，跌的時候大家都無可奈何地賠錢。股指期貨的出現，將使我國股市成為雙邊市場。無論股市上升或下跌，只要預測準確，就能賺錢。而股指期貨有利于實現股票現貨市場的“雙向”交易，投資者既能在市場中先買后賣，也能通過先賣后買的“做空”機制在下跌的市場中盈利。
股指期貨的推出，必將成為中國證券市場上具有劃時代意義的創新。它的推出使中國證券市場具有了做空機制，無論對于投資者還是對于券商來說意義都是十分重大的。芝加哥商業交易所名譽主席、金融期貨之父利奧?梅拉梅德認為 ，在整個世界范圍內，指數以及指數市場已經成為了股票市場上不可或缺的工具，而股票指數期貨作為股票風險管理工具更不可缺少，股指期貨與期權已經改變了股票市場的投資風格和投資領域，世界也普遍受益于它們的發展。諾貝爾經濟學獎得主米勒教授曾說， 恰當的金融衍生品的創新――股指期貨使股票現貨市場交易成本進一步降低，提高了流動性，并化解了系統性風險對宏觀經濟的破壞。
股指期貨給我國金融市場帶來的積極影響。隨著我國股指期貨的步伐漸行漸近，受到了各方面的關注，而相關的概念也成為國內市場近期的熱點之一。不僅如此，海外也紛紛搶先推出以我國的某一股票指數為標的股指期貨交易，如新交所已經正式公布于9月初上市中國A50股指期貨的計劃，甚至世界上最大的期貨交易所―芝加哥期貨交易所近期也對人民幣期貨、期權品種流露出濃厚的興趣。
綜上所述，開發股指期貨，將在完善我國證券期貨市場、促進我國金融市場的開放及與國際市場的接軌、應對外資進入的挑戰中起到極其重要的作用。股指期貨的上市，必將成為評價中國宏觀經濟的一個重要指標，全球各大基金、跨國公司可能要求參與中國股指期貨以對沖風險。在國外投資者逐漸參與中國期貨市場的過程中，中國期貨市場有條件建立起期貨品種的比較優勢，從而對全球商品價格形成產生影響。在此背景下，股指期貨的上市將促進法規條例的修訂，逐步改變目前交易所、會員、期貨公司、客戶、技術平全本地化的現狀，促進期貨市場的國際化進程。我們可以看到，適時推出股指期貨，是中國資本市場發展過程中的一件大事，它具有戰略上的重要意義，不但將給我國的證券市場帶來顯著的變化，而且將是中國期貨市場發展的分水嶺，它將徹底改變我國期貨市場的基本格局，我國將迎來金融期貨大發展的機遇。
作者單位：中國人民銀行鄭州中心支行
參考文獻：
[1]曹麗慧.淺析引入股指期貨對我國股市的影響[J].中國科技信息,2005,2:52-54.
金融期貨概念范文6
關鍵詞：國債期貨；最便宜可交割債券；期現套利
引言
20世紀70年代，由于先后發生的“石油危機”使美國的金融市場極不穩定，利率波動頻繁，為滿足投資者規避利率風險的需求，國債期貨應運而生。隨后，英國、日本、德國等多個發達國家相繼推出此金融產品。我國也于1992年開始國債期貨交易試點，但由于金融體系的不完善，最終以失敗告終。經過18年的準備，2013年9月2日國債期貨正式在中國金融期貨交易所上市交易。
一、最便宜可交割債
（一）最便宜可交割債券的概念
我國的國債期貨采用實物交割方式，然而國債有期限、票息率及付息方式的不同，因此同一種國債的數量有限，為避免賣方在交割日無充足標的債券而違約，國債期貨的標的債券采用名義標準券，并規定在最后交割日剩余期限4-7年（不含7年）的固定利息國債均可作為可交割債券。一攬子可供選擇債券的存在使國債期貨空方可根據市場利率的變動及各種可交割債券的情況，通過一定的方法選擇出交割時成本相對便宜的債券，這個債券就稱為最便宜可交割債券。
（二）確定最便宜可交割債券的意義
現實交易中，國債期貨與其他期貨交易一樣，投資者大多會選擇在未來某時刻平倉，而非將合約持有至到期進行實物交割，但這并不能說明確定最便宜可交割債券沒有意義。
1.最便宜可交割債券可減少期貨空方的交割成本
可交割債券通過轉換因子將其標準化，轉換因子實質是衡量一個交割券等于多少個名義標準券?？山桓顐瘍r格隨著各種因素發生變化，兩者的相對價格會發生變化，而轉換因子卻在交割周期內保持不變，在這種情況下，各種可交割債券的價格差異仍然存在?；谏鲜鲈?，國債期貨空方可選擇對其最為有利的債券進行交割以達到成本最低。
2.最便宜可交割債券是國債期貨理論定價的基礎
由于國債期貨空方具有賣方選擇權，為降低成本，必然選擇最便宜的可交割債券，通過國債期貨定價公式得到的價格為空方愿意賣出期貨的最低價格?；诖?，多方也不愿意以更高的價格購買。由此，可以看出最便宜可交割債券對于國債期貨定價來說是極其重要。
3.確定最便宜可交割債券過程中的結果可作為判斷是否存在期現套利機會的依據
當現貨與期貨存在價格差時，可同時在兩個市場進行反向操作，低買高賣從而獲得利潤。根據確定最便宜可交割債券過程中所得的隱含回購利率與國債回購利率的比較或是凈基差與零的比較，判斷是否存在期現套利機會。
二、選擇最便宜可交割債券的方法
有三種選擇最便宜可交割證券的方法：隱含回購率法、凈基差法以及經驗法。
（一）隱含回購利率法
其實質是買入現貨、賣出期貨到交割日的年化凈收益率。隱含回購利率最大的債券為最便宜可交割債券。此種方法較其他方法更準確。假設在持有至交割日間沒有利息支出，則可交割債券在時間t的隱含回購利率IRR可以表示為：
IRR=發票價格-購買價格購買價格×365T-t
=Ft*CF+AIT-Pt+AItPt+AIt×365T-t
其中，Ft是t時刻國債期貨的價格，CF為轉換因子，AIt是t時刻應計利息，AIT是T時刻應計利息，T為交割日，Pt為t時刻可交割債券的凈價。
（二）凈基差法
其實質是考慮融資成本的持有至交割日的凈成本。差額大于零，表示期貨空方的凈損失，相反代表凈收益。因此，最便宜可交割債券選擇凈基差最小的債券。公式如下：
凈基差=基差-持有收益+融資成本
其中：基差=現貨國債凈價-期貨報價×轉換因子
融資成本=（債券凈價+應計利息）×融資利率×T-t365
（三）經驗法
其實質是兩條規則：當市場利率大于3%時，選擇久期最大的債券，反之選擇最小的債券；當久期相同時，選擇收益率高的債券。通過經驗法可快速判斷可交割債券，無須通過計算，但是準確性不如前兩種方法。
三、確定最便宜可交割債券的實證分析
（一）數據的選取
根據中國金融期貨交易所所公布的國債期貨品種，本文選取2014年12月15日上市的TF1509合約作為研究對象，此合約共有25只可交割債券，基于2014年12月25日的市場數據，確定TF1509合約中的最便宜可交割債券。
（二）最便宜可交割債券的確定
按照隱含回購利率法和凈基差法對25只可交割債券進行計算，從結果中，可以看到根據隱含回購利率法得到的最便宜可交割債券是11國債15，而凈基差法得到卻是14國債03，兩者得到結果不同。因此，在此基礎上，運用經驗法。市場利率選取上海銀行間3個月同業拆借利率5.1550%大于3%，兩者的久期分別是10年和7年，故最便宜可交割債券為11國債15。
（三）國債期貨的理論價格
期貨空方具有賣方選擇權，會選擇最便宜可交割債券進行實物交割，由此根據國債期貨的無套利定價，我們可以得出國債期貨的理論價格。公式如下：
F=Pt+AIt×1+r×T-t365-AITCF
其中：r為無風險利率，本文選取上海銀行間3個月同業拆借利率5.1550%
根據公式，得到的國債期貨理論價格為95.9895元，比12月25日的收盤價97.556元略低。得到初步結論，TF1509很可能存在套利機會。
（四）期現套利分析
結合上述過程，TF1509合約的最便宜可交割債券為11國債15，其隱含回購利率為7.42%大于3個月的國債回購利率4.869%，凈基差為-1.976小于零，這時可以通過買入國債現貨賣出國債期貨獲取利差，市場存在套利機會。
四、結論
國債期貨其實質是一種利率衍生品，有利于建立市場化的定價基準，完善國債發行體制，推進利率市場化改革，引導資源優化配置，是我國利率市場化的基石。本文以我國國債期貨為研究對象，針對國債期貨中最便宜可交割債券，從理論方法和實證分析兩個方面研究了如何確定最便宜可交割債券，并根據無套利定價模型計算出國債期貨的理論價格。但我們應該注意到當債券的流動速度、市場利率以及政策預期等發生變化時，最便宜可交割債券會隨之發生改變。（作者單位：河南財經政法大學）
參考文獻：
[1]袁俊迤.國債期貨最便宜交割債券選擇方法探析[J].時代金融2013（10）：242.
